受傷的總是小股東？

??懂財帝出品 · 作者｜嘉逸

新年伊始，洋河股份的投資者沒有等來承諾中的“高額分紅”，迎接他們的是一記“悶棍”般的公告。

1月24日，洋河股份公告新的三年分紅規(guī)劃：取消原定“每年現金分紅不低于70億元”的保底承諾，改為“不低于當年歸母凈利潤的100%”。

2025年業(yè)績預告顯示，洋河股份凈利潤為21億-25億元。

據此，對此之前的分紅規(guī)劃，2025年分紅總額或將減少超過45億元。

2025年，白酒板塊表現疲軟。食品飲料在31個申萬一級行業(yè)中，年度表現倒數第一；申萬白酒指數全年下跌超13%，同期上證指數上漲18.4%。

在行業(yè)深度調整期，股價持續(xù)低迷，“高分紅”是白酒資產的主要吸引力之一。但洋河股份“悔約”，撕開了一個深層問題：上市公司的公開分紅承諾，究竟能否隨意更改？

01 | “撕毀”分紅協(xié)議，是“不能”還是“不肯”？

在討論洋河股份之前，首先來看一個在2025年具有里程碑意義的司法判例。

2021年，金力泰公告：兩名高管公告稱將增持公司股份。但到達期限后，未能如約增持。因此，兩名投資者將金力泰及兩名高管告上法庭，理由是后者未履行 3 億元的增持承諾。

2025 年 4 月 25 日，上海金融法院對此案作出判決：令金力泰兩名高管共同賠償兩名原告投資損失合計 78.35 萬元。

這起判決的意義遠超案件本身。

此案是 2019 年修訂《證券法》以來，全國首例因上市公司董監(jiān)高未履行公開承諾引發(fā)的證券侵權糾紛案件。

2019年修訂的《證券法》新增第八十四條第二款規(guī)定：“發(fā)行人及其控股股東、實際控制人、董事、監(jiān)事、高級管理人員等作出公開承諾的，應當披露；不履行承諾給投資者造成損失的，應當依法承擔賠償責任?！?/p>

該條規(guī)定首次從法律層面明確了違反公開承諾的民事賠償責任[1]。

當然，金力泰案件與洋河的分紅問題有諸多不同之處，不能一概而論。但法院在案件判決中強調：

公開承諾涵蓋股份限售承諾、業(yè)績承諾、股份增（減）持承諾、分紅承諾、股份回購承諾、法定義務重述承諾等多種類型?！瓕唧w行為應結合增持行為特點、承諾的行為性質、承諾時的履約準備、延期事由、未履行承諾原因等綜合判斷。

此案確立了一個鮮明的信號：上市公司及其高管的公開承諾不是兒戲，一旦作出，具有法律約束力。

那么回到洋河股份上，此次更改分紅規(guī)劃，主因究竟是“意愿”問題，還是公司財務狀況真的到達了無法兌現70億分紅的地步？

翻開洋河股份2025年三季度財報，可以看到盡管業(yè)績承壓，但公司的資產負債率僅18.22%，無有息負債，財務狀況穩(wěn)健。

資產方面，洋河股份三季度賬面現金為 153.91 億元。即使剔除過百億的債券投資、銀行承兌匯票、股票投資等非現金資產，其賬面現金也完全可以覆蓋 2025、2026 兩年共 140 億元的分紅。

洋河預計2025 年凈利潤約為 21.16 億至 25.24 億元，若繼續(xù)履行 70 億元保底分紅，確實需要額外填補約 45 億元缺口。但 45 億元對于賬面現金超過 150 億元的洋河而言，并非無法承受。

真正的問題不在于“能不能”，而在于“肯不肯”。

02 | 70億分紅的“最終解釋權”

若將時鐘撥回到2024年8月，洋河股份公告承諾后續(xù)三年保底分紅70億時，面臨的是何種景象？

彼時的白酒行業(yè)正處于深度調整期。

洋河股份剛剛發(fā)布的 2024 年中期報告顯示，公司面臨增收不增利的困境，ROE 和每股收益一路下滑。

更嚴峻的是，整個白酒行業(yè)都在承壓，“壓貨”引出的問題基本已經浮出水面——全國經銷商聯合疾呼：“酒企要為社會庫存留出空間，讓經銷商活下去?！?/p>

當時，一位洋河的經銷商在接受采訪時批評洋河，在2023 年要求經銷商保持 10% 增長速度，在庫存高、價格倒掛嚴重時仍要求多進 10% 白酒[2]。

在這一節(jié)骨眼上，頭部酒企紛紛宣布提高后三年的分紅率，并且多有保底分紅。

貴州茅臺承諾每年度現金分紅總額不低于當年歸母凈利潤的 75%（此前為50%）,2024 年總分紅 647 億元；

五糧液承諾每年度現金分紅總額占當年歸母凈利潤比例不低于 70%，每年分紅不低于 200 億元；

瀘州老窖承諾分紅率逐年提升，2024 年不低于 65%,2025 年不低于 70%,2026 年不低于 75%，每年分紅不低于 85 億元。

洋河股份也在這一波高分紅承諾的浪潮中跟進。

2024 年 8 月 29 日，洋河承諾：“2024 年度-2026 年度，公司每年度的現金分紅總額不低于當年實現歸屬于上市公司股東凈利潤的 70% 且不低于人民幣 70 億元。”

這一承諾在當時被市場視為重大利好。發(fā)布后的第二天，洋河股份股價上漲超 6%。

不少投資者被白酒的高股息吸引，洋河的股東戶數從 2023 年第四季度的 18 萬戶，擴充到 2024 年第三季度的 19.79 萬戶。

對于追求穩(wěn)定現金流回報的投資者而言，70 億元的保底分紅提供了明確的預期，這也是洋河股份在行業(yè)調整期維持估值的重要支撐。

而當洋河公告修改分紅規(guī)劃時，原公告上的一段說明便變得尤為扎眼：

“根據有關法規(guī)政策、內外部經營環(huán)境變化……公司董事會可在遵守有關法律法規(guī)……的情況下對本規(guī)劃進行調整。”

如今，洋河選擇激活這條“調整條款”，將曾經的豪言壯語收回。

一位曾經看好洋河的大V如此評價道：“明明有履約能力，卻主動當老賴，這就讓人不好受了。如果這個人再翻出一個條款，振振有詞地說‘你看，我之前告訴過你的，明明是你自己傻，沒有認真讀條款，現在還怪我毀約’，那就更讓人憋氣了。”

更值得關注的是，在五糧液、瀘州老窖2024年的分紅規(guī)劃中，同樣存在類似的條款。洋河股份作為首個“撕毀”保底承諾的頭部酒企，是否會引發(fā)效仿？

03 | 受傷的總是小股東

2025 年 7 月，在洋河股份的中期股東大會上，時任董事長張聯東向投資者公開道歉，承認“最大的問題在管理層”。

然而，僅僅半年之后，當公司面臨管理層決策失誤造成的苦果，卻需要由中小股東來吞咽。

洋河股份2025年業(yè)績的“大變臉”，管理層在戰(zhàn)略安排上難辭其咎。

2024年，為了維持表面的增長，管理層向渠道大量壓貨，透支了未來的增長潛力。到了2025年，這種“寅吃卯糧”的副作用集中爆發(fā)，白酒價格出現“倒掛”，渠道庫存積壓嚴重。

面對危機，公司又進行了激進的渠道改革，實施去庫存、穩(wěn)價盤、配額管控等措施，結果導致銷量明顯下降，業(yè)績下滑超 60%。最終2025年歸母凈利潤預計同比暴跌62.18%-68.30%。

當公司面臨轉型陣痛時，最先被“優(yōu)化掉”的不是管理層的薪酬，也不是低效的營銷費用，而是中小股東最核心的利益——分紅權。

70 億分紅承諾的取消，意味著投資者預期收益大幅縮水。

2026年 2 月 13 日，洋河股份將召開臨時股東大會，審議《關于修訂分紅回報規(guī)劃的議案》。

會議采用現場表決與網絡投票相結合方式，但考慮到公司股權結構——江蘇洋河集團和江蘇藍色同盟，前兩大股東合計持股51.77%，已過半數——中小股東即使聯合反對，也難以否決議案。這意味著，70 億分紅承諾的“最終解釋權”，始終掌握在大股東手中。

按照 2025 年預計凈利潤 21.16 億至 25.24 億元計算，即使按 100% 分紅比例，實際分紅金額也僅為 21 億至 25 億元，較原承諾的 70 億元縮水超過 62%。

資本市場的反應同樣劇烈。

1 月 26 日，洋河股份股價暴跌 9.85%，單日市值蒸發(fā) 92.77 億元，創(chuàng) 2017 年 11 月以來新低。

公司在 1 月 23 日同時發(fā)布業(yè)績預告和分紅規(guī)劃修訂公告，給投資者留下的反應時間極為有限。而臨時股東大會又定于 2 月 13 日召開，正值春節(jié)假期前后，這種時間安排是否充分考慮了中小股東的參與便利性？

面對權益受損，部分投資者已經開始探討法律追責路徑。有投資者向證監(jiān)會發(fā)出舉報信，認為洋河股份取消 70 億元分紅規(guī)劃涉嫌違法違規(guī)。

但中小股東的維權之路往往漫長而艱難。

尾聲

資本市場的基石是信任，而承諾是信任的載體。

在國家大力倡導“長錢長投”、保護中小投資者權益的宏大背景下，洋河股份的“毀約”行為顯得尤為矚目。

公司在行業(yè)調整期為穩(wěn)定市場信心許諾下的分紅規(guī)劃，究竟有多大程度的遵守義務？由于更改承諾造成的投資損失該如何處理？目前還有待觀察。

參考資料：

[1].全國首例！上市公司董監(jiān)高增持爽約，投資者索賠900余萬-證券時報

[2].白酒經銷商庫存，撐起酒企的天-格隆匯

說明：數據源于公開披露，不構成任何投資建議，市場有風險，投資需謹慎。