作者 | 魏帥 編輯 | 馮羽

美編 | 倩倩 審核 | 頌文

擺在董事會(huì)案頭，萬(wàn)幫數(shù)字能源的招股書(shū)已經(jīng)易稿四次。

這家曾以“星星充電”之名閃耀新能源補(bǔ)能賽道的明星企業(yè)，卻沒(méi)成想在上市道路上如此一波三折。

從2020年首次叩響A股大門(mén)，到如今轉(zhuǎn)戰(zhàn)港交所，其路徑選擇幾經(jīng)更迭。2026年1月，公司終于向港交所遞交了招股書(shū)，但市場(chǎng)目光卻聚焦于其上市前夜的關(guān)鍵動(dòng)作：剝離核心資產(chǎn)“星星充電”。

2025年9月，萬(wàn)幫數(shù)字能源將旗下最知名的充電運(yùn)營(yíng)品牌“星星充電”及九家新能源運(yùn)營(yíng)公司，作價(jià)4740萬(wàn)元轉(zhuǎn)讓給了關(guān)聯(lián)方萬(wàn)幫太乙。這筆交易金額之低，引發(fā)市場(chǎng)嘩然。

對(duì)于萬(wàn)幫數(shù)字能源的行為，外界普遍解讀，這是萬(wàn)幫在負(fù)重前行多年后，決意甩掉充電運(yùn)營(yíng)這塊“重資產(chǎn)包袱”。

剝離星星充電后，萬(wàn)幫數(shù)字能源的主營(yíng)業(yè)務(wù)版圖驟然收縮，核心聚焦于智能充電設(shè)備制造、微電網(wǎng)系統(tǒng)集成以及大型儲(chǔ)能系統(tǒng)解決方案。

它試圖以一家“純?cè)O(shè)備與技術(shù)提供商”的身份，向資本市場(chǎng)講述一個(gè)更輕盈、更具科技感的新故事。

然而，轉(zhuǎn)型之路荊棘密布。

翻開(kāi)招股書(shū)，創(chuàng)始人邵丹薇夫婦合計(jì)持股高達(dá)87.16%的股權(quán)結(jié)構(gòu)格外醒目。這種高度集中的控制權(quán)，雖能保障決策效率，卻也引發(fā)市場(chǎng)對(duì)公司治理獨(dú)立性的擔(dān)憂。

當(dāng)前，充電樁設(shè)備領(lǐng)域巨頭林立，價(jià)格戰(zhàn)硝煙彌漫。儲(chǔ)能賽道更是強(qiáng)敵環(huán)伺，寧德時(shí)代、比亞迪等巨頭憑借規(guī)模與成本優(yōu)勢(shì)步步緊逼。

圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議

上市融資，對(duì)其而言已非錦上添花，而是雪中送炭的救命稻草。

這個(gè)被重新包裝的設(shè)備商故事，能否真正打動(dòng)挑剔的投資者？這還需要資本市場(chǎng)的檢驗(yàn)。

四次沖刺港股終遞表

萬(wàn)幫數(shù)字能源的上市之路，寫(xiě)滿了曲折與變數(shù)。

2020年，萬(wàn)幫數(shù)字能源首次向江蘇證監(jiān)局報(bào)送了A股上市輔導(dǎo)備案材料，踏出了資本征程的第一步。然而，A股的大門(mén)并未輕易敞開(kāi)。此后數(shù)年，公司上市計(jì)劃幾度調(diào)整，路徑也從最初的A股轉(zhuǎn)向了港股。

直至2026年1月，第四次嘗試的招股書(shū)才終于擺上港交所的案頭。這份姍姍來(lái)遲的文件，背后是這家新能源企業(yè)長(zhǎng)達(dá)六年的上市馬拉松。

最令市場(chǎng)側(cè)目的，并非其漫長(zhǎng)的等待，而是臨門(mén)一腳時(shí)的重大資產(chǎn)騰挪。

就在遞交港股招股書(shū)前三個(gè)月，2025年9月，萬(wàn)幫數(shù)字能源完成了一筆關(guān)鍵交易——旗下核心充電運(yùn)營(yíng)平臺(tái)“星星充電”以及另外九家從事新能源車(chē)輛及充電設(shè)施運(yùn)營(yíng)的子公司，打包轉(zhuǎn)讓給了關(guān)聯(lián)企業(yè)萬(wàn)幫太乙。

這筆涉及十家公司的資產(chǎn)交易，總價(jià)僅為4740萬(wàn)元人民幣。

據(jù)招股書(shū)信息，旗下?lián)碛袠I(yè)內(nèi)知名充電服務(wù)品牌星星充電，母公司萬(wàn)幫數(shù)字能源在2021年完成B輪融資之后，投后估值約為155億元。

據(jù)經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)報(bào)道，目前星星充電設(shè)施覆蓋全國(guó)300多個(gè)城市超200萬(wàn)個(gè)充電終端。中國(guó)電池產(chǎn)業(yè)研究院等機(jī)構(gòu)平臺(tái)聯(lián)合發(fā)布的2025年度電池新能源行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力品牌榜單顯示，星星充電的市場(chǎng)規(guī)模與業(yè)務(wù)僅次于特來(lái)電，排名第二位。

如此出色的市場(chǎng)表現(xiàn)和運(yùn)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)，為何成為萬(wàn)幫數(shù)字能源急于剝離的資產(chǎn)？

答案藏在如今充電運(yùn)營(yíng)產(chǎn)業(yè)重資產(chǎn)低收益的現(xiàn)實(shí)中。

充電樁運(yùn)營(yíng)是典型的重資產(chǎn)、長(zhǎng)周期行業(yè)。從選址建站、設(shè)備采購(gòu)到日常運(yùn)維，前期投入巨大。而盈利則依賴(lài)于漫長(zhǎng)的運(yùn)營(yíng)周期和持續(xù)的服務(wù)費(fèi)收入。行業(yè)普遍共識(shí)是，一座充電站的投資回收期往往長(zhǎng)達(dá)5至8年。

剝離“星星充電”，被廣泛解讀為萬(wàn)幫數(shù)字能源的“減負(fù)”之舉。

將星星充電業(yè)務(wù)剝離至萬(wàn)幫太乙后，原本低毛利、重資產(chǎn)的業(yè)務(wù)搖身一變成為公司營(yíng)收的貢獻(xiàn)者。

招股書(shū)中也表示，公司五大客戶中，萬(wàn)幫太乙在2023年、2024年及截至2025年9月30日止九個(gè)月分別產(chǎn)生收入2.78億元、2.03億元和1.71億元，分別占據(jù)當(dāng)期收入的8.0%、4.9%及5.6%。

甩掉這個(gè)重資產(chǎn)包袱后，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)清晰聚焦于三大板塊：智能充電設(shè)備（包括充電樁、充電模塊等硬件產(chǎn)品的研發(fā)制造）、微電網(wǎng)系統(tǒng)解決方案（為特定區(qū)域提供能源管理服務(wù)）以及大型儲(chǔ)能系統(tǒng)集成。

畢竟，運(yùn)營(yíng)商的身份背后，是重資產(chǎn)、輕毛利的故事；而設(shè)備與解決方案提供商的新形象背后，則是更輕的資產(chǎn)模式、更高的科技含量以及更快的增長(zhǎng)潛力。

增收不增利，資金壓力變大

仔細(xì)翻看萬(wàn)幫數(shù)字能源的招股書(shū)，增收不增利情況躍然紙上。

2023年-2024年，公司營(yíng)收從34.74億元增長(zhǎng)至41.82億元，同期凈利潤(rùn)從4.93億元一路下滑至3.36億元，營(yíng)收增長(zhǎng)近21%，利潤(rùn)卻萎縮近31%。

毛利率的斷崖式下跌，是利潤(rùn)縮水的直接推手。

據(jù)其招股書(shū)披露，公司2023年-2024年的報(bào)告期內(nèi)，綜合毛利率卻從33.4%降至29.2%。截至2025年9月，公司綜合毛利率已經(jīng)降至24.6%。

盈利壓力的背后，是充電設(shè)備領(lǐng)域慘烈的價(jià)格廝殺。行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)硝煙彌漫，競(jìng)爭(zhēng)已趨白熱化。

中國(guó)充電聯(lián)盟統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2024年，充電模塊這一核心部件的市場(chǎng)平均單價(jià)，從年初的約0.1元/瓦驟降至年末的0.07元/瓦。短短一年間，價(jià)格暴跌40%。

隨著市場(chǎng)容量的擴(kuò)大，充電模塊廠商價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈。十余年來(lái)，每瓦銷(xiāo)售單價(jià)從“元級(jí)”跌至“角級(jí)”甚至“分級(jí)”，不斷下探價(jià)格底線。

儲(chǔ)能賽道的處境同樣艱難。這個(gè)曾被寄予厚望的新增長(zhǎng)點(diǎn)，如今卻成為利潤(rùn)的“出血點(diǎn)”。

圖 / 萬(wàn)幫數(shù)字能源官網(wǎng)

資料顯示，萬(wàn)幫數(shù)字能源的儲(chǔ)能硬件依賴(lài)于外部采購(gòu)，缺乏電芯等核心部件的自研自產(chǎn)能力，這是成本控制的硬傷。在寧德時(shí)代、比亞迪等巨頭憑借垂直整合優(yōu)勢(shì)發(fā)起的價(jià)格攻勢(shì)下，萬(wàn)幫儲(chǔ)能業(yè)務(wù)盈利壓力更大了。

盡管2025年9月剝離了“星星充電”等重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)，短期內(nèi)優(yōu)化了資產(chǎn)負(fù)債表，減輕了部分毛利負(fù)擔(dān)，但新業(yè)務(wù)的發(fā)展尚不足以填補(bǔ)空缺。

微電網(wǎng)系統(tǒng)解決方案及儲(chǔ)能業(yè)務(wù)起點(diǎn)過(guò)低，尚需時(shí)間才能形成規(guī)模效應(yīng)，且造血能力有待驗(yàn)證。

更令人憂心的是不斷惡化的現(xiàn)金流狀況。萬(wàn)幫數(shù)字能源的應(yīng)收賬款規(guī)模持續(xù)膨脹。截至2025年9月30日，公司貿(mào)易應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)余額高達(dá)27.32億元。這個(gè)數(shù)字占其流動(dòng)資產(chǎn)的比例已逼近50%。這意味著，公司近一半的流動(dòng)資產(chǎn)，是尚未收回的貨款。

回款速度也在顯著放緩。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)從2023年的186.4天，延長(zhǎng)至2025年前三季度的228.9天。客戶付款周期越來(lái)越長(zhǎng)，公司資金被大量占用。

現(xiàn)金回流不暢，進(jìn)一步加劇了其運(yùn)營(yíng)資金壓力。

新故事的開(kāi)篇也并非坦途。細(xì)察其股權(quán)結(jié)構(gòu)，創(chuàng)始人邵丹薇與其配偶丁鋒通過(guò)多層持股平臺(tái)，合計(jì)控制公司87.16%的投票權(quán)。

如此高度的股權(quán)集中，雖保證了創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)對(duì)公司的絕對(duì)掌控力，但也引發(fā)了外界對(duì)其治理結(jié)構(gòu)獨(dú)立性與小股東權(quán)益保障的擔(dān)憂。

一個(gè)不容忽視的信號(hào)是融資節(jié)奏的停滯。萬(wàn)幫數(shù)字能源的最后一輪股權(quán)融資定格在2021年，當(dāng)時(shí)完成了15億元人民幣的融資。此后五年，萬(wàn)幫數(shù)字能源進(jìn)行了多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓。

圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議

這在風(fēng)投活躍的新能源賽道顯得頗為異常，也側(cè)面反映了資本對(duì)其商業(yè)模式或前景的觀望態(tài)度。

研發(fā)投入方面，2023年至2025年9月，公司研發(fā)支出分別為2.35億元、3.44億元、2.28億元和2.47億元，整體呈現(xiàn)波動(dòng)下行的趨勢(shì)。

招股書(shū)顯示，募集資金的主要用途就是用于研發(fā)投入（特別是液冷超充等前沿技術(shù)）、產(chǎn)能擴(kuò)張、海外市場(chǎng)拓展以及補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金。

能否成功上市并獲得充足彈藥，直接關(guān)系到這家“充電樁獨(dú)角獸”能否在巨頭林立的夾縫中突圍，延續(xù)其資本故事。

毛利率修復(fù)、儲(chǔ)能突圍與海外擴(kuò)張

成功登陸港交所，對(duì)萬(wàn)幫數(shù)字能源而言或許只是闖過(guò)了第一關(guān)。真正的考驗(yàn)，在于其能否向資本市場(chǎng)證明新故事的可行性。

毛利率修復(fù)、儲(chǔ)能業(yè)務(wù)扭虧為盈以及海外市場(chǎng)實(shí)質(zhì)性突破，考驗(yàn)著管理層的戰(zhàn)略定力與執(zhí)行力。

首先，充電設(shè)備業(yè)務(wù)的毛利率修復(fù)前景不容樂(lè)觀。

行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)的硝煙遠(yuǎn)未散去，新老玩家的涌入，讓本已擁擠的賽道更加窒息。

萬(wàn)幫數(shù)字能源寄希望于技術(shù)升級(jí)來(lái)提升產(chǎn)品附加值，其重點(diǎn)押注的液冷超充技術(shù)，能顯著提升充電速度與設(shè)備壽命。

招股書(shū)披露，公司計(jì)劃將IPO募資的35%投入研發(fā)，液冷超充是重中之重。然而，技術(shù)迭代非一日之功。從研發(fā)投入、產(chǎn)品驗(yàn)證到市場(chǎng)接受，周期漫長(zhǎng)。

據(jù)行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，一項(xiàng)新充電技術(shù)從實(shí)驗(yàn)室走向規(guī)模化商用，通常需要2-3年時(shí)間。短期內(nèi)，價(jià)格戰(zhàn)仍是主旋律，毛利率回升阻力重重。

尤其是在行業(yè)內(nèi)的主流企業(yè)都在押注產(chǎn)能，力求通過(guò)規(guī)模效應(yīng)，提升成本控制能力和議價(jià)能力。

譬如寧德時(shí)代擁有從電芯、模組到系統(tǒng)集成的全鏈條自主生產(chǎn)能力，如上文提到的，萬(wàn)幫數(shù)字能源并不具備足夠的供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，在品牌影響力與資金實(shí)力上均處劣勢(shì)，難以撼動(dòng)現(xiàn)有格局，必然會(huì)被壓縮成本和利潤(rùn)空間。

招股書(shū)顯示，公司試圖通過(guò)自建部分模組產(chǎn)線來(lái)降本，但距離形成有競(jìng)爭(zhēng)力的垂直整合能力尚遠(yuǎn)。同時(shí)，獲取大規(guī)模訂單的能力亦是瓶頸。

海外業(yè)務(wù)，既是目前萬(wàn)幫數(shù)字能源的工作重點(diǎn)，也是最有希望的業(yè)務(wù)單元。

招股書(shū)顯示，2023年、2024年及2025年前三季度來(lái)自海外銷(xiāo)售的收入分別為8.74億元、6.92億元、5.73億元，分別占同期總收入的25.2%、16.5%、18.6%。

在募集的資金上，萬(wàn)幫數(shù)字能源將拓展全球市場(chǎng)作為第二項(xiàng)計(jì)劃用途，可見(jiàn)其對(duì)海外業(yè)務(wù)的重視程度。

目前，公司正積極拓展歐洲市場(chǎng)，并選擇與施耐德電氣合作，借力其成熟渠道。招股書(shū)顯示，萬(wàn)幫數(shù)字能源已與全球能源巨頭施耐德電氣成立合資公司Schneider eStar Holding B.V.（「Schneider eStar」），主要在歐洲推廣充電設(shè)備及服務(wù)。

根據(jù)雙方簽訂的合資協(xié)議，萬(wàn)幫數(shù)字能源與施耐德電氣合作向合營(yíng)企業(yè)施耐德eStar供應(yīng)公司的產(chǎn)品。該等產(chǎn)品將由Schneider eStar在覆蓋歐洲44個(gè)國(guó)家及地區(qū)的專(zhuān)屬市場(chǎng)內(nèi)銷(xiāo)售，并將以公司與施耐德電氣共同品牌的形式推出。

但這種合作模式背后也有風(fēng)險(xiǎn)。本土企業(yè)如西門(mén)子、ABB等品牌認(rèn)知度和市占率都較高，萬(wàn)幫數(shù)字能源需要更有競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品才能打開(kāi)市場(chǎng)，其業(yè)績(jī)數(shù)字在短期內(nèi)也大概率沒(méi)有那么好看。

值得關(guān)注的是，港交所今年初修訂上市規(guī)則，更強(qiáng)調(diào)擬上市企業(yè)的持續(xù)盈利能力與清晰增長(zhǎng)路徑。鑒于萬(wàn)幫數(shù)字能源當(dāng)前的盈利下滑與業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型陣痛，恐怕在估值上也承壓不小。

機(jī)構(gòu)投資者對(duì)其態(tài)度普遍謹(jǐn)慎。對(duì)于萬(wàn)幫數(shù)字能源而言，IPO成功絕非終點(diǎn)。它更像是一場(chǎng)大考的開(kāi)始。

圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議

能否在上市后迅速改善盈利結(jié)構(gòu)，在毛利率、儲(chǔ)能盈利與海外拓展之間找到平衡點(diǎn)，并建立起真正的技術(shù)護(hù)城河，將決定這家“充電樁獨(dú)角獸”在資本星河中的最終位置。

時(shí)間，已經(jīng)不多了。

*注：文中題圖及未署名圖片來(lái)自星星充電官方微信公眾號(hào)。

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