一邊是營收暴增453%、首次全年盈利的耀眼成績單，一邊是實控人將獲1.8億分紅款與減持條件達成的微妙時間點，“中國英偉達”寒武紀在交出歷史最佳年報的同時，也引發了投資者對其分紅真實動機的激烈爭論。

3月12日晚，寒武紀（688256.SH）發布2025年年度報告，全年實現營業收入64.97億元，同比增長453.21%；歸母凈利潤20.59億元，成功扭虧為盈，同比上漲555.24%。這是自2020年上市以來，寒武紀首次實現年度盈利，被稱為公司發展史上的重要里程碑。

伴隨這份歷史性成績單，寒武紀還拋出了上市以來首份分紅預案：向全體股東每10股派發現金紅利15元，合計發放現金分紅6.32億元，占當期歸母凈利潤的30.71%；同時以資本公積金每10股轉增4.9股。

這份看似回報股東的“慷慨”舉動，卻在投資者群體中引發了截然不同的解讀。

01 收入高速增長，盈利質量環比下滑

寒武紀2025年的業績表現堪稱驚艷。全年64.97億元的營收規模，較2024年的11.74億元增長超過4.5倍。從季度表現看，公司收入保持相對均衡的增長節奏，四個季度收入分別為11.11億元、17.69億元、17.27億元和18.90億元，第四季度達到全年最高水平。

分產品線看，云端產品線成為絕對主力。2025年云端產品線實現收入約64.76億元，同比增長455.34%，占總營收比重超過99%。寒武紀在年報中表示，業績增長主要源于公司憑借產品力持續拓展市場，產品在運營商、金融、互聯網等多個重點行業實現規模化部署。

收入規模的高速增長帶動利潤快速釋放。2025年公司毛利率為55.15%，基本保持穩定；歸母凈利率則由-38.51%提升至31.69%。研發費用率從2024年的103.57%大幅下降至20.79%，經營杠桿效應明顯體現。

盡管2025年全年業績亮眼，但深入分析可以發現，寒武紀的盈利勢頭在季度層面已出現放緩跡象。

2025年，公司Q2凈利潤達到6.83億元的階段性高點，但隨后逐季回落：Q3約5.67億元、Q4約4.54億元，連續兩個季度環比遞減。

存貨激增是另一個需要關注的風險點。49.44億元的存貨賬面價值，較上年同期增長178.67%。寒武紀表示，原材料庫存增長是存貨規模攀升的主要原因。從華泰證券的跟蹤數據看，2025年以來公司庫存水位逐季提升，供應能力穩步改善，但這也意味著若未來市場環境變化，存貨跌價風險可能增加。

寒武紀客戶集中度雖較上年有所下降，但仍處高位。2025年前五大客戶銷售額合計57.60億元，占年度銷售總額的88.66%。其中第一大客戶銷售額占比超過26%。近三年，這一比例始終維持在88%以上。

寒武紀業績高增長的背后，是人工智能行業算力需求的持續攀升。

隨著大模型應用逐漸從實驗階段走向規模化部署，數據中心側對算力基礎設施的需求明顯提升。據IDC數據，2025年上半年中國加速服務器市場規模達到160億美元，同比增長超過1倍。華泰證券研報指出，2026年初國內大模型應用進一步深化，Agent商業化落地加速，國產模型Token調用量快速上量，或將拉動推理端算力需求快速增長。

海外高端算力芯片出口受限，為國產AI芯片帶來歷史性機遇。華泰證券認為，疊加海外高端算力芯片出口受限，2026年國產AI芯片替代或將持續加速。

在產品端，寒武紀持續保持高研發投入。2025年研發投入約11.69億元，同比增長9.03%。公司擁有887人的研發團隊，占員工總人數的80.13%。

技術層面，硬件已迭代至第五代MLUarch微架構，7nm思元590芯片集群FP16算力達2.048PFLOPS，支持Chiplet異構集成與MLU-Link8卡互聯，性能對標國際主流。軟件端NeuWare平臺實現“一次開發、多端部署”，推理軟件平臺快速適配DeepSeek-V3.2等開源模型。

為了進一步提升競爭力，寒武紀在2025年10月完成定增，以1195.02元/股的價格募集資金39.85億元，用于面向大模型的芯片平臺項目、面向大模型的軟件平臺項目等。

值得關注的是，寒武紀的存貨規模也在快速攀升。截至2025年末，公司存貨賬面價值約49.44億元，較2024年末的17.74億元激增178.67%，占總資產比例提升至36.79%。寒武紀解釋稱，存貨增加主要系備貨原材料增加所致。

02 分紅真相：回報股東還是減持鋪路？

在業績高增的同時，寒武紀首次分紅舉措成為市場關注的焦點。

根據分紅預案，以截至2025年底公司總股本4.2億股計算，此次合計擬派發現金紅利6.32億元（含稅），占歸母凈利潤比例超過30%。與此同時，公司還計劃以資本公積金向全體股東每10股轉增4.9股。

表面上看，這是一次回報股東的正常分紅。但在投資者社區中，質疑聲同樣響亮——此次分紅是否在為控股股東減持創造條件？

這一質疑并非空穴來風。2024年5月，中國證監會發布的減持新規明確，在破發、破凈、分紅不達標等情況下，公司控股股東、實控人不得通過集中競價、大宗交易方式減持股份。其中，“分紅不達標”指最近三年未實施現金分紅，或累計現金分紅金額低于同期年均歸母凈利潤30%（凈利潤為負的會計年度不納入計算）。

對于2025年剛剛扭虧為盈的寒武紀而言，此次現金分紅完成后，其控股股東將滿足減持條件。

事實上，寒武紀此前已為分紅鋪路。2025年11月，公司發布公告稱，將使用母公司資本公積27.78億元彌補累計虧損。當時就有投資者質疑此舉是否在為分紅乃至減持做準備。對此，寒武紀工作人員曾回應媒體稱：“滿足分紅條件和后續是否實施分紅，是兩回事，并不存在必然關系。至于說為大股東減持營造條件，那更是無稽之談。”

截至2025年底，寒武紀實控人陳天石直接、間接持有公司29.34%的股權，最新持股市值超過1300億元。若此次分紅落地，陳天石可直接取得約1.8億元的分紅款。

是單純的回報股東，還是為減持鋪路，不同解讀背后反映的是對公司實際控制人行為動機的不同判斷。對于投資者而言，無論分紅動機如何，都需要清醒認識到：減持條件的達成，意味著未來實控人減持的可能性客觀存在。

在亮眼業績背后，寒武紀面臨的多重風險不容忽視。

首先是供應鏈風險。寒武紀在年報中坦言，由于集成電路行業專業化分工且技術門檻較高，加之公司及部分子公司已被列入“實體清單”，將對公司供應鏈的穩定造成一定風險。切換新供應商將產生一定成本，可能對公司經營業績產生不利影響。華泰證券也在研報中提示，“實體清單”存在供應鏈風險。

其次是客戶自研芯片的潛在沖擊。隨著字節、阿里等互聯網大廠自研芯片逐漸成熟，市場對替代的預期正在提高。市場傳聞字節自研芯片有望在2026年Q2左右回片，這可能影響寒武紀未來的業績表現。

第三是競爭格局的松動。海光信息憑借深算系列殺入互聯網大廠的采購視野，天數智芯的市場聲量也在持續提升。與此同時，沐曦與摩爾線程雖然目前營收體量僅為寒武紀的1/4左右，但也在積極追趕。分析師提醒，隨著多家GPU公司上市，價格戰已越來越近，一旦開始卷價格，全行業毛利率都會受到沖擊。

第四是新品迭代的不確定性。本預計2025年底量產的下一代產品思元690，市場傳言或推遲至2026年下半年才小批量產出。若新品迭代不及預期，可能影響公司長期競爭力。

值得注意的是，不同機構的業績預測存在明顯差異。以2026年營收預測為例，華泰證券看至169億元，國聯民生證券預計135億元，華創證券預計143億元。這反映出機構對公司未來增速的判斷存在分歧。

與此同時，知名牛散章建平仍在持續加倉。截至2025年底，章建平持有寒武紀681.49萬股股份，是公司第五大股東，股權占比為1.62%，較三季度末提升0.09個百分點。以最新股價計算，章建平的持股市值約為74億元。

站在當前時點審視寒武紀，投資者需要回答的核心問題是：高增長故事能否持續？

從有利因素看，行業紅利依然強勁。IDC預測2022年至2027年期間，中國智能算力規模年復合增長率達33.9%。華泰證券指出，國產模型Token調用量已出現明顯加速拐點，國產AI芯片采購需求快速攀升、國產采購比例持續提升。寒武紀穩坐國產AI芯片第一梯隊，有望核心受益。

從不利因素看，供給端約束可能成為業績天花板。客戶上來第一個先問庫存，是如今行業里的現狀。與此同時，客戶自研芯片的成熟和競爭對手的追趕，也將對寒武紀的市場份額形成擠壓。

截至3月17日收盤，寒武紀股價報1079.99元/股，總市值為4554億元，較2025年高點回撤逾三成。這一價格水平，距離券商給出的1663.6元目標價仍有超過50%的上行空間，但也對應著2026年預測業績近百倍的市盈率。

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