剛剛落幕的京寵展再次點燃了寵物經濟的熱度，作為國內寵物行業的標桿性展會，吸引了超過1.3萬家企業的參與，匯聚了寵物醫療、食品、用品等全產業鏈資源，不僅直觀反映出寵物市場的旺盛需求，更印證了寵物醫療作為賽道核心板塊的發展潛力。

《2024年寵物行業白皮書》顯示，2024年中國城鎮寵物消費市場規模突破3000億元大關。如此巨額市場下，中國寵物行業標桿企業卻屈指可數，特別是寵物醫療領域。

瑞派寵物于2025年12月向港交所遞交上市申請，劍指“中國寵物醫療第一股”。瑞派寵物旗下有548家門店、毛利表現更是領先同行，從而成為資本關注的焦點，有望成為中國寵物市場的標桿，但光鮮背后的重資產壓力、行業爭議也讓這場IPO充滿挑戰。

548家門店筑規模壁壘，毛利領跑行業的背后是重資產布局

瑞派寵物的發展軌跡，是中國寵物醫療連鎖化的典型縮影。天眼查數據顯示，瑞派寵物2012年在天津成立后，便開啟了全國化擴張之路，2016年收購天津長江、我寵我愛等品牌布局東北，2017年拿下果果寵物醫院、杭州虹泰等品牌進軍南方。

根據灼識咨詢數據，截至2025年6月30日，瑞派寵物覆蓋中國大陸及香港28個省份約70座城市，穩居中國寵物醫療服務市場第二把交椅。

與行業內其他玩家相比，瑞派寵物的核心競爭力在于獨創的VDP模式（獸醫發展伙伴模式）與三級醫院體系。

VDP模式通過收購現有寵物醫院并保留原團隊40%股權的方式實現快速擴張，在其548家醫院中，428家為收購而來，收購占比高達78%。為支撐這一模式，瑞派寵物構建了“城市中心醫院-區域中心醫院-社區醫院”的三級醫療協同體系，社區醫院承接基礎診療，區域中心醫院處理綜合病例，城市中心醫院專攻疑難雜癥。

規模擴張的同時，瑞派寵物的財務表現也穩步提升。2022年到2025年上半年，瑞派寵物營業收入分別為14.55億元、15.85億元、17.58億元、9.43億元；毛利率分別為22.4%、21%、22.2%及24.8%，始終保持在21%以上，遠超行業平均水平。

同期，瑞派寵物持續經營業務凈虧損分別為6224萬元、2.51億元和5871萬元，三年累計虧損高達3.7億元。值得注意的是，2025年上半年，瑞派寵物實現凈利潤1554萬元，讓瑞派寵物全國性大型連鎖寵物醫院服務供應商中唯一實現凈利潤的企業。

值得注意的是，通過轉診機制實現資源分層配置，2022-2024年，瑞派寵物寵主數量從121.61萬人增長至143.03萬人，就診總次數從366.23萬次增至429.60萬次，規模化效應初步顯現。招股書時間內，瑞派寵物的診療服務分別貢獻了89.1%、89.8%、90.6%和91.3%的營收。雖然診療服務為高毛利做出了貢獻，但也為其口碑的下滑埋下了隱患。

不過，VDP模式讓瑞派寵物在短時間內完成規模躍升，但快速并購讓瑞派的商譽高企，截至2025年6月30日，瑞派寵物商譽賬面余額達17.92億元，占總資產的34.6%、非流動資產的68.4%，規模相當于2024年全年營收的1.02倍。

2022年至2025年6月30日，瑞派寵物經營活動現金流凈額分別為2.92億元、1.94億元、3.45億元及2.63億元；投資活動分別為-3.48億元、-8055萬元、-2974萬元及-1.04億元，顯示擴張持續吞噬現金；融資活動現金流分別為1.68億元、-1.11億元、-3.88億元、-1.52億元；另一方面，瑞派寵物現金及現金等價物僅2.18億元，現金流壓力巨大。

同時，可贖回負債成為瑞派寵物的懸頂之劍。2022年至2024年，贖回負債支出分別高達1.18億元、1.30億元和1.29億元，三年累計超3.77億元，幾乎與同期凈虧損總額持平。截至2025年6月，其可贖回負債賬面值達28.22億元，占總負債比例超60%。盡管遞交上市申請后贖回權自動終止，但若上市失敗，瑞派將面臨巨額償債壓力。

寵物醫療的天使與魔鬼：賽道升級背后的行業爭議

瑞派寵物的發展，恰逢寵物醫療行業的重要轉型期——從單點診療走向系統管理，從單次付費走向長期付費。瑞派寵物在這一趨勢下布局全生命周期健康管理，打造16大專科體系，擁有2137名執業獸醫師、143名內部認證專科醫師，試圖通過專業能力提升客單價與口碑。

但行業的快速發展，也讓寵物醫院陷入“天使”與“魔鬼”的爭議

近期，寵物醫院vs鄉村獸醫的討論在網上持續發酵，養寵人的焦慮也日益凸顯：一方面是寵物生病后的心疼，另一方面是動輒數千元的診療費用，讓“買貓500、治病5000”成為常態。這是傳統經驗醫學和現代技術醫學的碰撞，但這同樣是養寵人對于長期看病貴，看病忙的情緒集體爆發。

寵物醫院憑借現代醫學的設備，重新定義了寵物看病流程，看病需要各種檢查，這一套流程下來，價格可能就突破了4位數，結果可能就是一個很簡單的疾病。平移了養寵人對于人類看病難，看病貴的不滿。

擁有超過2000名醫師，且建立了全新流程的瑞派寵物，本可以建立以手術為核心的競爭優勢，但或許是因為對于毛利的追求，從而走上了另外一條相反的道路。

作為行業頭部玩家，瑞派寵物的專業能力與服務質量屢遭質疑。一方面瑞派寵物擁有2137名執業獸醫師，但其總員工數達5802人，醫師占比不足37%，專科能力與手術水平并未完全匹配規模；另一方面瑞派寵物旗下多家醫院因合規問題被罰：2025年6月，濟南仁諾寵物醫院因使用假獸藥被罰款2萬元并沒收違法所得，天津瑞派安馨寵物醫院武清分公司因使用假劣獸藥被罰1.5萬元；2025年1月，瑞派華南公司還因涉嫌操縱市場價格被深圳市寵物醫療協會點名。

收了高價的費用，結果竟然使用劣質藥品，對于消費者的責任又在何處呢？

在瑞派寵物的招股書中寫，截至2024年，美國單只寵物年均總支出為人民幣貨幣單位5183元，中國僅為人民幣2212元，美國是中國的2.3倍。瑞派寵物只看到支出差距，絲毫沒有看到養寵人的收入差距。難道一定要將收入有限的情況下，將寵物年均支出提升到美國水平，才能滿足瑞派寵物的真實需求嗎？

在黑貓投訴，對于瑞派寵物的投訴量來到了189條，投訴內容不乏誤診、亂收費、價格不透明等。比如，有用戶反饋瑞派寵物存在檢測價格不透明，過度檢測的情況。

瑞派寵物的未來，仍需跨過三道坎：一是并購后的整合難題；二是專業能力的落地，減少誤診、過度醫療等問題，重建消費者信任；三是盈利模式的優化，如何擺脫對診療服務的單一依賴，實現輕資產化轉型。

第一股的使命：破局行業困局需回歸醫療本質

2024年中國寵物醫院總數達30.4萬家，前五大連鎖機構僅占6.5%市場份額，“小作坊式”診所與連鎖醫院、公立獸醫站形成錯位競爭。客觀市場存在對于寵物醫院的不利，作為行業頭部的瑞派，瑞派寵物應該以身作則，而不是為了高毛利讓寵物醫院的口碑進一步惡化。

瑞派沖擊“寵物醫療第一股”，不僅是自身的資本破局，更承載著推動行業規范化的使命。當前寵物醫療行業陷入“越擴張越虧損”“越低價越內卷”的怪圈。瑞派寵物若能成功上市，將緩解其償債壓力與擴張資金需求，若能憑借規模優勢推動服務標準化、價格合理化，或將成為行業破局的關鍵。

京寵展的熱度印證了寵物市場的巨大潛力，瑞派寵物的IPO則成為寵物醫療行業連鎖化、規范化的試金石。寵物醫療的核心，終究是“醫療”而非“生意”，無論是連鎖巨頭還是單體診所，唯有回歸醫療本質，以專業能力為核心、以服務質量為根本，才能在千億市場中站穩腳跟。