來源：直通IPO，文/王非

小米，交出史上最強(qiáng)年報。

3月24日，小米集團(tuán)發(fā)布2025年財報，再次刷新業(yè)績數(shù)據(jù)：總收入4573億元同比增長25%，首次突破4000億元大關(guān)；經(jīng)調(diào)整凈利潤392億元同比增長43.8%，同樣創(chuàng)下歷史新高。

值得一提的是，小米最受關(guān)注的汽車業(yè)務(wù)，收入首次突破千億，且智能電動汽車及AI等創(chuàng)新業(yè)務(wù)整體實現(xiàn)了9億元的全年經(jīng)營收益。就在3月19日，小米還剛剛發(fā)布了新SU7，然而市場情緒，卻是從狂熱轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎甚至悲觀。新車發(fā)布不到一周，其市值已跌去千億港元。

此次亮眼年報的發(fā)布，也沒能大幅扭轉(zhuǎn)頹勢。今日，小米微跌開盤，盤中短暫回升后，開始震蕩下行。截至收盤，小米微漲0.37%報32.8港元，總市值8506億港元。

市場用腳投票的背后原因，是小米難言樂觀的Q4表現(xiàn)：單季收入1169億元，同比增長僅7.3%，增速較前三季度明顯放緩；經(jīng)調(diào)整凈利潤63億元，同比下降約24%。具體而言，手機(jī)毛利率因內(nèi)存漲價跌至8.3%，IoT收入同比下滑20%，手機(jī)、IoT兩個業(yè)務(wù)的經(jīng)營利潤同比下降六成。

對于業(yè)績波動，雷軍客觀說明，受核心零部件成本上漲、行業(yè)競爭加劇等因素影響，第四季度經(jīng)調(diào)整凈利潤同比下滑23.7%。他表示，小米將積極應(yīng)對行業(yè)挑戰(zhàn)，持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提升核心競爭力。

不可否認(rèn)的是，小米依靠傳統(tǒng)業(yè)務(wù)為造車輸血的路子，有些力不從心了。在手機(jī)“量價齊跌”的大背景下，汽車尚未長成核心動力引擎，自我造血能力仍待加強(qiáng)。而這，也是2026年，小米需要好好解答的長期課題。

造車收入首破千億并實現(xiàn)盈利，但毛利率、ASP環(huán)比下滑

小米汽車，無疑是雷軍“大喜”的一面。

2025年報顯示，小米汽車的交付量約41.11萬輛，同比增長200.4%。伴隨更高端的Xiaomi SU 7 Ultra及Xiaomi YU 7開啟交付，小米汽車ASP（平均銷售價格，Average Selling Price）由2024年的每輛23.4479萬元上升7.1%至2025年的每輛25.1171萬元。強(qiáng)勁的銷售表現(xiàn)，直接帶動小米智能電動汽車收入，由2024年的321億元增加221.8%至2025的1033億元，毛利率則由2023年的18.5%上升至2025年的24.3%。

除了汽車銷售的直接收入外，小米還通過售后服務(wù)、配件銷售及汽車金融服務(wù)收入，在2025年創(chuàng)造了28億元的其他相關(guān)業(yè)務(wù)收入，同比2024年的7億元增加324.2%。

2025年Q4，小米智能電動汽車收入由2024年的163億元增加122.0%至363億元；交付量由2024年的6.9697萬輛增加108.2%至2025年的14.5115萬輛；ASP由2024年的每輛23.4322萬元上升6.6%至2025年的每輛24.9846萬元；智能電動汽車及AI等創(chuàng)新業(yè)務(wù)分部毛利率由2024年的20.4%上升至2025年的22.7%；其他相關(guān)業(yè)務(wù)收入由2024年的3億元增加190.7%至2025年的10億元。

收入、交付量、ASP、毛利率、其他相關(guān)業(yè)務(wù)普漲之下，小米汽車這項“燒錢”的業(yè)務(wù)，終于邁過“養(yǎng)活自己”這道坎。2025年，小米汽車智能電動汽車及AI等創(chuàng)新業(yè)務(wù)分部，首次實現(xiàn)經(jīng)營收益（毛利減去經(jīng)營開支）轉(zhuǎn)正，年度經(jīng)營收益達(dá)9億元，相較于2024年經(jīng)調(diào)整凈虧損62億元，不可謂不成功。值得一提的是，小米汽車在2025年Q3首次實現(xiàn)經(jīng)營收益7億元，2025Q4則是11億元，這也是其連續(xù)兩個季度實現(xiàn)盈利。

整體而言，小米汽車業(yè)務(wù)已然從“吞金獸”過渡到了“微利期”。

當(dāng)然，2025年小米汽車業(yè)務(wù)整體“報喜”的同時，也需要注意到同比普漲之下，毛利率、ASP這兩個關(guān)鍵指標(biāo)的環(huán)比下滑。2025年Q2，小米智能電動汽車及AI等創(chuàng)新業(yè)務(wù)分部達(dá)到26.4%的最高點，此后已連續(xù)兩個季度下滑，2025年Q3為25.5%，2025年Q4更是降至22.7%，甚至低于2025年Q1的23.2%。

2025年Q3，小米智能電動汽車的ASP曾高達(dá)每輛26.0053萬元，2025年Q4則下降3.9%至每輛24.9846萬元。小米在財報中解釋稱，主要是由于Xiaomi SU 7 Ultra交付量占比下降所致。事實確也如此，2025年Q4，YU7大規(guī)模交付，該車型標(biāo)準(zhǔn)版起售價（21.99萬）低于SU7的Pro和Max版本。

當(dāng)然，毛利率和ASP環(huán)比雙雙下滑，并不算太大的問題。小米也在通過擴(kuò)大交付規(guī)模來破題。2026年，小米將全力沖刺交付55萬輛小米汽車的目標(biāo)。為了支撐幾十萬輛的交付規(guī)模，小米汽車的銷售門店也在快速擴(kuò)張，截至2025年底已達(dá)477家。摩根士丹利的報告指出，小米線下門店在銷售電動汽車時，相比行業(yè)有5%-13%的利潤率優(yōu)勢，但前期的重資產(chǎn)投入不可避免。

今年1月，小米汽車拿下新勢力榜單亞軍，交付量超3.9萬臺，較去年12月份的超5萬臺的交付量，環(huán)比下降約22%，但同比增長高達(dá)95%。不過，雷軍在隨后的直播中對于銷量下滑做出了解釋，因為初代SU7已經(jīng)停止接受新訂單，且只有零星的現(xiàn)車、展車、二手車在銷售，交付主要是以小米YU7為主。這也意味著，超3.9萬臺的成績，基本上是靠YU7一款車撐起。“我認(rèn)為這個成績已經(jīng)很了不起了。”雷軍說。

需要注意的是，進(jìn)入2026年，小米汽車已迅速開啟產(chǎn)品更新周期。3月19日，新一代小米SU7正式發(fā)布，標(biāo)準(zhǔn)版、Pro版、Max版的最終定價分別為21.99萬元、24.99萬元和30.39萬元，而這也有助于提升其ASP。相比預(yù)售價格，其最終上市價下調(diào)了6000元至10000元不等，定價策略更具競爭力。市場反應(yīng)極為積極，新款SU7開售34分鐘鎖單量即突破1.5萬臺，開售3天鎖單量超過3萬臺。

高盛分析認(rèn)為，新一代車型，特別是Pro版，憑借顯著提升的性價比和配置，在初始銷售期后有望成為最暢銷的型號。強(qiáng)勁的市場表現(xiàn)，再次驗證了小米品牌在競爭激烈的純電市場的強(qiáng)大號召力。

進(jìn)入產(chǎn)品切換與市場競爭的新階段，在新能源汽車行業(yè)價格戰(zhàn)持續(xù)的背景下，小米汽車如何保持增長的動能與持續(xù)性，仍是市場密切關(guān)注的關(guān)鍵點。

手機(jī)“量價齊跌”，AIoT業(yè)務(wù)同樣不容樂觀

相較于汽車業(yè)務(wù)的高歌猛進(jìn)，部分指標(biāo)的環(huán)比微降，小米手機(jī)、IoT業(yè)務(wù)則是雷軍“憂心”的主要來源。

2025年，小米的“手機(jī)×AIoT”分部收入為3512億元，創(chuàng)歷史新高，同比2024年的3332億元增長5.4%，毛利率達(dá)到歷史新高的21.7%，同比增長0.5個百分點。然而，拆分來看，2025年，小米手機(jī)的收入為1864億元，同比2024年的1918億元減少2.8%，毛利則從2024年的242億元降至2025年的203億元，減少近40億元。

小米解釋稱，主要是由于智能手機(jī)出貨量減少及ASP下降所致。由于印度出貨量減少，小米智能手機(jī)的出貨量由2024年的1.685億部減少2.0%至2025年的1.652億部，減少約330萬部，國內(nèi)下滑18.2%，海外下滑8.8%。智能手機(jī)的ASP由2024年的每部1138.2元，下降0.8%至2025年的每部1128.7元。

真可謂，量價齊跌。

繼而，小米智能手機(jī)2025年的毛利率由2024年的12.6%下降至10.9%。小米解釋稱，主要是由于下半年中國大陸國家補貼退坡及核心零部件價格上漲，以及全球市場競爭加劇所致。

再來看2025年Q4，小米手機(jī)×AIoT分部收入由2024年Q4的923億元減少13.7%至797億元，環(huán)比2025年Q3的841億元減少5.2%。

其中，智能手機(jī)收入由2024年Q4的513億元減少13.6%至2025年Q4的443億元，環(huán)比2025年Q3的460億元減少3.5%。同比下跌，同樣是由于智能手機(jī)出貨量減少及ASP下降所致。由于境外市場的促銷活動減少，小米智能手機(jī)出貨量由2024年Q4的4270萬部減少11.6%至2025年Q4的3770萬部，環(huán)比2025年Q3的4330萬部減少12.8%。智能手機(jī)的ASP由2024年Q4的每部1202.4元下降2.2%至2025年Q4的每部1176.0元。

繼而，小米手機(jī)×AIoT分部毛利率由2024年Q4的20.6%下降至2025年Q4的20.0%，環(huán)比2025年Q3的22.1%下降2.1個百分點。其中，由于核心零部件價格上漲及中國大陸競爭加劇，小米智能手機(jī)毛利率由2024年Q4的12.0%下降至2025年Q4的8.3%，環(huán)比2025年Q3的11.1%下降2.8個百分點，是近年來小米手機(jī)毛利率的低點；IoT與生活消費產(chǎn)品毛利率則由2024年Q4的20.5%下降至2025年Q4的20.1%，環(huán)比2025年Q3的23.9%下降3.8個百分點。

需要注意的是，??通常，存儲芯片（DRAM和NAND Flash）是僅次于主芯片的第二大成本項，能夠占整機(jī)物料成本的15%-20%。2025年以來，全球內(nèi)存價格正經(jīng)歷一輪超預(yù)期的快速上漲，主要受AI需求爆發(fā)、產(chǎn)能結(jié)構(gòu)性短缺等因素驅(qū)動，已對智能手機(jī)、電腦等消費電子產(chǎn)業(yè)鏈造成顯著沖擊，部分品牌已開始調(diào)價，并形成了集體漲價潮。

小米總裁盧偉冰，也在2026年3月24日的業(yè)績會上表示，本輪內(nèi)存漲價的速度和力度均超出此前最激進(jìn)的預(yù)判。

如果按照2024年Q4小米智能手機(jī)的毛利率12.0%計算，小米2025年Q4來自智能手機(jī)毛利約為53.21億元；但2025年Q4，該部分毛利錄得36.68億元，中間16.53億元的差距，或許正是由于存儲成本上漲導(dǎo)致的。

摩根大通在3月的報告中預(yù)測，受內(nèi)存成本持續(xù)大漲影響，小米智能手機(jī)毛利率可能被進(jìn)一步壓縮至8%-9%的歷史低位區(qū)間。小米管理層也判斷，本輪存儲漲價是長周期，大概率會持續(xù)到2027年底。

作為小米主要的收入和利潤來源，成本高企和競爭加劇的大背景下，如何提升收入、交付量，穩(wěn)住ASP、毛利率，將是管理層必須直面的問題。