年虧234億，王興還能熬死對手嗎

當美團成為被挑戰對象，當京東、淘寶閃購、抖音、高德從不同方向同時進攻，王興面臨的考驗是——不是要不要擴張，而是拿什么擴張。

作者|劉珊珊

編輯|楊 銘

“不可勝在己，可勝在敵。”“勝可知，而不可為。”王興曾多次用孫子兵法解釋美團如何打贏團購大戰——不是自己多強，是對手自己絆倒了。在對手燒錢時，美團穩扎穩打，等到熬死了所有的對手。

外賣大戰一年后，根據“晚點LatePost”報道，這依然是美團應對阿里的策略：保持足夠的耐心，等阿里犯錯。

3月26日，美團發布2025年第四季度及全年財報。

數據并不意外——公司2月就已預警，2025年將巨虧超230億元。全年收入3649億元，同比增長8.1%，凈虧損234億元，而2024年還是盈利358億元。也就是說，公司整體凈利潤從盈利轉為巨虧。

消息落地后，市場有兩種聲音。一種說“利空出盡”，另一種更謹慎：這到底是觸底反彈，還是更大的至暗時刻尚未到來？

要看清美團現在處境，得回答三個問題：錢虧在哪了？仗打贏了嗎？未來靠什么？

01

234億，虧在哪？

從季度走勢看，美團虧損先急后緩：二季度利潤驟降，三季度核心業務虧損141億元達到高點，四季度收窄至100億元。虧損曲線與外賣大戰烈度高度吻合——二、三季度正是和京東外賣、淘寶閃購巷戰的白熱化階段。

真正問題是，2025年美團的毛利率從38.4%掉到30.4%。8個百分點的下滑，直接戳穿了盈利基本盤。

為什么毛利率會大幅下滑？核心原因在于銷售成本增速遠高于收入增速：銷售成本同比上漲22.2%，而收入僅增長8.1%，成本增速接近收入增速的2.7倍。通俗點說，每實現100元收入，對應的成本較上年增加近8元。

年報將成本高增歸結為三點：訂單規模擴大、騎手相關補貼增加、新業務持續投入。這三項短期內均難以顯著回落。

更為突出的是營銷費用的激增。全年營銷費用從640億元飆升1029億元，同比增加389億元，占收入比重從19%躥到28.2%。換句話說，美團每賺100元收入，就要拿出28元用于補貼、推廣和用戶爭奪。

最要命的不是撒錢本身，而是撒錢的結果。

2024年，美團的核心本地商業板塊（外賣+到店）還貢獻了524億的利潤。到了2025年，這塊直接變成虧損69億元。593億的利潤憑空蒸發了。而新業務的虧損只比去年多了28億。

換句話說，2025年的虧損，核心業務是主角，新業務只是配角。這不是擴張的代價，這是大本營失守的信號。

02

外賣大戰：仗打贏了嗎？

2024年，美團節奏還很清晰：外賣盈利，到店增長。但到了2025年，隨著京東入局外賣、阿里升級淘寶閃購并開啟補貼大戰，美團被拖入一場不得不打的即時零售戰爭。伴隨部分傳統優勢區域被競爭對手反超，悲觀情緒一度在公司內部蔓延。

到2025年第四季度，一個微妙變化出現了：營銷費用環比少了25億。不是美團突然變摳了，是所有參戰方都扛不住了，默契地開始減虧。

但外賣戰場格局，依然撲朔迷離。

先說地盤。目前市場上有好幾份格局截然不同，互相打架的第三方數據。瑞銀稱美團、淘寶閃購、京東的份額為51%、42%、7%；易觀稱淘寶閃購以45.2%的份額反超美團（45%），京東份額為8.4%。

拋開數據“羅生門”，按照美團最新財報，按交易額（GTV）算，美團在外賣市場的份額仍然在60%以上。

再說花錢的效率。根據“海豚研究”推算，去年第四季度，美團和淘寶閃購的單均虧損差距曾縮小到1.5元——阿里追得很緊。但到今年第一季度，這個差距又拉大到2元。

所以，這是部分觀察人士認為美團雖然虧損但利空出盡：從“戰損比”看，防守方美團似乎以更少虧損守住了更大戰果。份額雖有小幅下滑，但對手想追上來反而更難，美團的護城河反而更寬了。

但別高興太早。這場仗什么時候能打完，不取決于美團。

去年底，隨著淘寶閃購茶飲補貼退坡，美團跟進調整也削減補貼。進入今年一季度，淘寶閃購在更多區域繼續降補。

這看起來像美團“贏”了一局。但問題是，淘寶閃購不是當年的餓了么。當年餓了么被阿里收購前已經陷入資金困境，而現在的阿里，賬上現金是美團的數倍。美團在等阿里犯錯，但阿里可能比美團更能熬。

監管確實在喊話，《經濟日報》都發文說“外賣大戰該結束了”——這也是美團最希望看到的，這有助于它從這場歷時一年的外賣消耗大戰抽身。但監管能管的，是“1分錢喝奶茶”那種惡性補貼，管不了平臺自己貼錢做市場。

真正能叫停戰爭的，是阿里的態度。

美團內部判斷，若淘寶閃購保持當前減虧節奏，今年中期有望實現單月盈利。但這取決于對手不再加碼補貼。

這個前提很脆弱。一季度通常是外賣淡季，雙方都減少了投入。尤其需要考慮到，阿里每年都是在3月績效考核后，才進行當年戰略重點部署——事實上，阿里管理層已在年初明確表態：2026年要繼續大投入淘寶閃購，“直至份額超過美團”。阿里電商事業群CEO蔣凡在上周業績會上也重申了這個態度。

更麻煩的是，降補同時，美團開始從商家身上找錢。全國多個區域的商家反映，其單均配送費較去年三季度普遍上漲。美團核心本地商業CEO王莆中在2025年年中接受采訪時坦言，配送成本一單接近7元，一些遠距離訂單平臺還要多補貼，“我們要努力降低商戶的經營成本，提高行業效率。”

這招能走多遠？實際上，餐飲商家普遍不希望消費轉向外賣——自己要負擔配送和營銷成本，只會帶來利潤率的進一步下滑。如今肯德基、瑞幸、蜜雪、古茗等連鎖集團到中小餐飲商家，都在針對外賣訂單提價。商家能承受的“收割”是有限的。

更重要的是，戰火已經轉移到30元以上的高客單價訂單。

在2025年Q3的財報電話中，王興稱在30塊錢以上的訂單里，美團占到七成左右——不過最新發布的財報中，美團并未披露高客單價最新數據，只是表示在中高客單價正餐市場保持絕對優勢。與之對比，阿里最新財報則顯示，進入2026年以來，商家每筆訂單價格提升約10%，平臺投入會向高客單價傾斜。

03

到店業務：

被兩面夾擊的利潤奶牛

如果說外賣是明面上的陣地戰，那到店就是暗流涌動的游擊戰。而現在，美團到店業務正面臨抖音和高德的兩面夾擊——一個從內容側切入，一個從物理世界側包抄。

一個容易被忽略的細節：去年第四季度，美團的傭金收入開始下滑，廣告收入的增速也掉到只有2.3%。與此同時，與外賣強綁定的配送收入，跌幅卻在收窄。這說明一個問題：傭金和廣告的惡化，不是外賣的鍋，是到店在出事。

更麻煩的是，到店收入增速一直跑不贏交易額增速——這意味著每做一單生意，美團實際抽成比例在下降。這是競爭加劇最直接的證據。

第一個對手是抖音。2025年全年，抖音本地生活服務交易額同比增長了59%，今年GMV增速目標定在50%左右。抖音本地生活目標是2026年成交額超過美團到店業務，還在今年2月推出了獨立App“抖省省”，從“刷視頻種草”直接切進了“搜店鋪下單”的地盤——這本來是美團的命根子。

但抖音還不是唯一的威脅。

2025年9月10日，高德正式推出“高德掃街榜”。這個榜單的玩法完全不同——它不依賴用戶主動寫評價，而是基于用戶真實的導航、搜索、到店行為數據生成排名。你去了哪家店，你的車停在哪條街，你的腳步走進了哪個門——這些物理世界的真實軌跡，成了排名的依據。高德CEO郭寧說得很直白：“平臺的價值，不在于制造流量，而在于守護真實。”

這套打法效果驚人。上線100天，掃街榜用戶規模突破6.6億，日均活躍用戶達7000萬。86萬商家主動入駐，訂單量環比增長超330%，營業額增長超270%。按用戶規模算，它可能是全球最大的生活服務榜單。

今年1月7日，高德又甩出三張牌：全球首個“飛行街景”，讓用戶出發前就能“飛”到店鋪門口，沉浸式預覽店內實景；應季應時的“動態榜單”，從春日賞花到冬日滑雪，靠數據自動生成6553個時令榜單；以及“好友動態”功能，讓用戶決策多一層熟人背書。

高德的意圖很明確：用“空間流”對抗美團的“數據流”。美團依賴用戶主動評價和搜索，高德則吃透了“人在地圖上的每一次移動”——導航去哪、在哪停留、走進哪家店，這些行為比任何評價都真實。

兩個對手，兩條戰線。抖音切的是用戶的“沖動消費”，高德切的是用戶的“真實信任”。 美團引以為傲的“真實評價”體系，正在被兩個不同維度的對手同時挑戰。

美團怎么接招？今年第一季度，到店的利潤率守住了25%左右，但代價是收入增速掉到了個位數。美團的選擇很現實：近場零售這塊陣地，守下去利潤太薄，不如讓給抖音。但面對高德這個從“物理世界”切入的對手，美團的應對空間更小——因為高德打的不是流量戰，是“真實到店”的信任戰。

按交易額算，美團在到店市場仍是領先者，但抖音和高德正在從不同方向蠶食這個市場。到店業務曾是美團的利潤奶牛——2024年核心業務524億利潤中，到店貢獻了大頭。如果這塊利潤池持續被侵蝕，美團的財務基本面將面臨根本性挑戰。

04

炮火中再造引擎：

AI與出海

2025年，美團新業務收入增長了19%，遠超核心業務。增長主要靠兩樣：Keeta出海，和自營零售的擴張。

財報顯示，去年第四季度，新業務虧損從上季度的13億元擴大到47億元，光是環比就多燒了34億元。外賣那邊好不容易省下的彈藥，轉眼又被新業務消耗掉了。

比虧損數字更值得關注的，是AI投入節奏是否被外賣大戰打亂。

去年3月，美團首次披露AI戰略，王興認為AI是進攻而不是防守，要在工作、產品和底層基座模型上構建AI戰略。一年后，美團全年研發開支260億元，同比增長23.5%，占收入比從6.2%提升至7.1%。也就是說，AI投入的節奏沒有變，還在加速。

王興在電話會上說，除了那些云廠商，美團可能是中國公司里AI投入最多的之一。他的邏輯是：當人機交互從“搜索”變成“對話”，誰能真正“辦事”，誰就是下一個超級入口。

但在AI故事兌現之前，美團先得解決眼前的問題。

王興曾多次提及《有限與無限的游戲》這本書對他的影響。在他看來，業務競爭沒有什么真正的終局，“棋盤還在不斷擴大。”這種思維曾驅動美團一路開疆拓土。但今天，當美團自己成為被挑戰的對象，當阿里、抖音、高德從不同方向同時進攻，王興面臨的考驗是——不是要不要擴張，而是拿什么擴張。

美團的應對是轉向自營。歪馬送酒采用自控供應鏈模式，累計開倉超2000個，交易額突破60億元。小象超市扛起自營零售大旗，已覆蓋39個城市，到今年年底前置倉數量將比去年二季度增加約50%。

春節前，美團以7.17億美元收購叮咚買菜中國業務，叮咚只有約200億元的市場規模，倉儲配送體系與小象超市也不匹配，但在美團看來這筆收購非常合算——它幫小象超市結束了華東戰事，阻止競爭對手拿下其倉配網絡。

有消息透露，外賣大戰后，王興將更多精力放在小象超市。這透露了一個信號：在外賣和到店之外，即時零售可能是王興真正押注的未來。

押注是有代價的。今天的美團，多個方向都在要錢：外賣防御阿里、到店防御抖音和高德、在全國鋪設食雜零售配送基礎設施、出海、做AI。錢不夠花，只能收縮。

外賣大戰打響前，美團曾計劃進攻高星酒店，但補貼戰升級后計劃擱置。更早之前，美團叫停了累計虧損超千億元的社區團購業務美團優選。出海也放緩了——今年2月末，Keeta在里約開城前夕突然叫停，裁撤當地200人團隊。

這或許是“無限游戲”在2026年的新解：不是停止擴張，而是在有限的資源里，選擇最能守住的戰場。

05

結語：流血換未來

2025年的虧損，拆開看就清楚了：核心業務從賺524億到虧69億，貢獻了593億的窟窿；新業務多虧了28億，反倒顯得沒那么扎眼。真正讓市場擔心的，不是擴張花了多少錢，而是大本營出了大問題。

2026年第一季度，情況確實在好轉：外賣份額穩住了，單均虧損差距重新拉開，到店利潤也保住了。但按照萎縮速度，“穩住”不等于“安全”。

到店的戰局正在起變化。抖音從內容側切入，高德從物理世界側包抄——一個搶的是用戶的“沖動”，一個搶的是用戶的“信任”。美團引以為傲的“真實評價”體系，正在被兩個不同維度的對手同時挑戰。高德CEO郭寧那句話，聽起來像是對美團宣戰：“讓用心的經營，能在數字世界獲得公平回響。”

現在的美團，像在走鋼絲——一邊要用核心業務的錢擋住對手，一邊要用新業務的錢賭未來。外賣這邊剛省下一點彈藥，出海那邊就燒掉了；到店剛穩住利潤，抖音和高德又換了姿勢進攻。

2026年的美團，需要回答三個問題：仗打贏了嗎？利潤守住了嗎？未來靠什么？前兩個問題，財報已經給出了一部分答案。第三個問題——如何在AI時代等到對手犯錯，可能才是真正的考驗。

這條路，注定不會平坦。

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