出品 | 智械島

作者 | 曾弋（廣州）

2025年，智能駕駛在中國汽車市場完成了一場關鍵躍遷。

20萬元以內乘用車中高階智駕滲透率從年初的5%飆升至年末的50%以上，智駕平權從口號變為現實。

作為這場浪潮的核心推動者，地平線交出了一份營收同比增長57.7%至37.6億元的亮眼成績單，中高階芯片出貨量激增近5倍，在20萬元以下主流市場拿下44%的份額。

然而，這份高增長答卷并未換來資本市場的熱情。

財報發布當日，地平線股價收跌3.07%，過去一個月累計跌幅超20%。

營收狂奔、股價踟躕，市場在觀望什么？這家被譽為“中國智駕最大公約數”的企業，距離真正的盈利還有多遠？

要回答這個問題，需要沿著一條邏輯鏈條層層推進：地平線當下的增長靠什么支撐？這種增長能否持續？如果不能，瓶頸在哪里？如果能，需要跨過哪些坎？最終，盈利的臨界點究竟在哪里？

一、增長的本質：

一場用“內部輸血”換市場地位的策略

要理解地平線當下的處境，首先需要拆解其增長的內在邏輯。2025年的地平線，完成了一次深刻的業務結構轉型。

過去，地平線的商業模式高度依賴“授權及服務業務”，向車企和Tier 1提供算法、軟件授權，收取高毛利的技術服務費。2024年，這一業務占比高達69.1%，毛利率接近95%，是典型的“輕資產現金牛”。

這種模式的天花板明顯：車企掌握定義權，地平線只能做Tier 2供應商，收入規模隨客戶車型銷量被動波動。

2025年，地平線主動打破了這一結構。產品解決方案業務收入激增144.2%至16.2億元，占比從28%躍升至43%，與授權業務形成“五五開”格局。

變化的底層支撐是芯片出貨結構的質變，支持NOA功能的中高階芯片出貨達180萬套，同比增長近5倍，占總出貨量的45%，貢獻了超80%的產品解決方案收入。芯片平均售價（ASP）同比提升超75%。

這意味著地平線正在從從被動供應商變為主動方案商，直接參與車企的核心智能化競爭。

然而，轉型的代價是，產品解決方案的毛利率從2024年的46.4%驟降至34.5%，下半年更是跌至24.3%。

一方面是為加速HSD量產上車，地平線提供了包含域控制器等非核心硬件的“系統級交付”，對非自研硬件僅象征性加價；另一方面是面對黑芝麻智能等國產同行的價格競爭，以及對車企自研趨勢的防御性應對，地平線對現有芯片產品線進行了主動降價。

也就是說，地平線的增長靠的是“用高毛利業務輸血、用戰略性虧損換市場”。這一策略在搶占市場份額上成效顯著，但盈利能力的短板已經暴露。

二、未來的支點：

HSD能否從“技術標桿”變為“收入支柱”？

那么，這種增長能持續嗎？要回答這個問題，需要將目光投向地平線未來增長的核心驅動力：HSD（Horizon SuperDrive）。

HSD是地平線首款全場景城區輔助駕駛解決方案，被業內稱為“中國版FSD”。它承載著三重戰略使命：證明地平線具備從芯片到算法的全棧能力；將產品定位從“中低階”拉升到“高階”；為未來SaaS訂閱收費模式打開空間。

從商業化進度看，HSD已獲得10家車企、20余款車型定點，2026年出貨量目標鎖定40萬套。管理層透露，超半數銷量將由“HSD+J6P”方案貢獻，主力來自奇瑞風云、iCAR V27等車型。

若這一目標兌現，HSD將真正成為地平線的收入支柱。

但有一個關鍵的數字邏輯需要拆解。余凱在業績會上給出了2026年收入增速60%的指引，并稱“量價齊升”將共同驅動增長。

不妨做一道算術題：假設2026年芯片出貨量增長35%（管理層指引），授權及服務業務收入持平（保守假設），要實現汽車業務整體收入增長60%，則產品解決方案收入需要同比增長約132%。

再假設芯片出貨結構中，AD芯片占比從45%提升至55%以上（管理層指引），那么隱含的核心芯片單價需要同比暴增約73%。

要達到這樣的躍升幾乎完全依賴于J6P的快速放量。換言之，J6P的交付節奏，直接決定了地平線2026年的財務表現。

這正是市場觀望的核心原因。

截至2025年底，J6P尚未進入規模交付階段。HSD雖然定點車型眾多，但真正轉化為大規模出貨，需要跨越量產爬坡、供應鏈協同、車企驗證等多道關卡，以及，它能否在多重壓力下守住市場份額和毛利率水平。

三、結語

地平線當下的處境，是“增長模式轉型”與“盈利壓力顯現”的矛盾。

從戰略層面看，它已成功卡位“智駕平權”的核心賽道；從財務層面看，它正處于典型的“用內部輸血換市場地位、用短期虧損換長期空間”的階段。

盈利拐點的到來，取決于幾個關鍵變量的協同兌現：

• J6P能否在2026年真正放量，支撐起產品單價的大幅躍升，從而緩解“內部輸血”的壓力；
• HSD能否從40萬套目標起步，形成可持續的規模化收入，并逐步向SaaS訂閱模式過渡；
• 艙駕融合芯片“星空”能否如期量產，在下一代技術周期建立先發優勢；
• 在英偉達、華為、車企自研的三重夾擊下，市場份額能否守住甚至擴大；核心團隊的穩定性能否支撐起征程7等下一代產品的研發交付。

余凱在業績會上給出了“未來數年收入平均增速60%”的指引，并預計2027年實現盈虧平衡。

這是一個足夠誘人的故事，但資本市場顯然更傾向于用腳投票。

畢竟，在智能駕駛這條長坡厚雪的賽道上，技術領先不等于商業成功，規模擴張不等于盈利可持續。

對于地平線而言，真正的考驗或許才剛剛開始。它需要證明的不僅是“能做出好產品”，更是“能做出好生意”，用連續幾個季度的財務表現，來回應市場的觀望與質疑。

這場從技術贏家到商業勝者的跨越，注定不會輕松。

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