作者| 黃繹達

編輯|張帆

封面來源|視覺中國

進入4月以來，受地緣關系緩和、“再通脹”預期走弱等利好的持續釋放，美股三大指數持續走強。截至4月13日，標普500在4月的前8個交易日里實現6連陽，納指的同期區間漲幅則相對更高，錄得7.38%。

行業板塊方面，科技板塊作為本輪美股短期上漲的“領頭羊”表現相對強勢。細分領域中的半導體、芯片、AI、量子技術等方向的表現尤為突出；截至4月13日，萬得美國半導體指數、萬得美國芯片指數、萬得美國AI指數4月以來的區間漲幅都超過了10%。

圖：美股三大指數走勢；資料來源：wind，36氪

回顧今年以來美股大盤的走勢，進入2月以后，美股三大指數均出現了不同程度的持續調整，主要受到了中東地緣沖突、美聯儲政策預期、AI敘事切換等多方面因素的擾動；相較之下，科技板塊受到的影響更大。從風格來看，價值的表現好于成長，同時中小盤的表現要好于大盤股。

值得注意的是，盡管在進入4月后，美股迎來了一輪強勢反彈，“股神”巴菲特在近期參加CNBC節目時表達了看空當前美股市場的觀點。作為歷經多輪市場周期、深諳價值投資精髓的投資大師，巴菲特的觀點對于股票投資者具有重要的參考意義。

當前美股估值吸引力不足

盡管今年一季度美股創下近四年來的最差季度表現，但在巴菲特看來，經歷本輪下跌后的美股估值水平，仍不具備顯著的吸引力。這一判斷，既源于他漫長職業生涯積累的投資經驗，也與其以長期投資價值為核心的理念一脈相承。

自巴菲特接手伯克希爾哈撒韋之后，不僅經歷了三輪市場超過50%的暴跌，也見證過美股大盤單日重挫21%的極端行情。所以，在美股大開大合的交易風格之下，今年一季度美股大盤僅6~7%的跌幅實在不值一提，這樣的折價程度自然也很難打動巴菲特，而4月以來的上漲行情則進一步強化了這一觀點。

更為重要的是，巴菲特的投資邏輯向來不看重短期漲跌，而是注重企業的長期投資價值，并通過長期持有優質資產來實現可觀的收益。蘋果、美國運通、可口可樂、雪佛龍、西方石油等伯克希爾長期重倉的標的，都是這一理念的集中體現。

圖：巴菲特股票投資組合部分重倉股；

資料來源：Investing，36氪

在美股市場尚未出現足夠誘人的大幅折價機會時，他依舊選擇以耐心等待為主。伯克希爾2025年財報顯示，公司持有的現金及現金等價物約3700億美元，且主要配置為美國國債。基于美債高流動性的特征，伯克希爾資產端的這一布局，亦直觀的反映出其當前的投資策略：以防御為核心，同時兼顧靈活的攻守轉換。

“再通脹”風險的兩面性

結合巴菲特一貫的投資風格，不少投資者將其手握3700億美元現金的操作，簡單解讀為靜待抄底的時機。然而，從更深的層次來看，他當前的投資策略，主要是基于對宏觀經濟、貨幣政策、地緣政治風險等多重因素的綜合研判，并非單純等待市場大跌后的抄底機會。

在貨幣政策方面，巴菲特的態度比美聯儲更加激進，他認為應該把通脹的政策目標定在0，而非當前的2%。其背后的核心邏輯，本質上是一筆簡單的投資賬：即便不考慮通脹的復利效應對財富的長期侵蝕，只要投資年化收益跑輸通脹就等同于實際虧損。

從通脹預期來看，美國“再通脹”風險有持續升溫之勢，對美股等風險資產形成明顯壓制。美國2026年3月CPI同比上漲3.3%，較前值2.4%的水平顯著反彈。從結構來看，美國CPI權重最高（30~40%）的住房（含房租）分項目前已經回到了疫情前的水平，而能源價格走高則是推動3月CPI同比走擴的主要推手。

圖：2026年3月美國CPI同比；

資料來源：MacroMicro，36氪

本輪能源價格的短期大幅上漲，主要受美伊沖突的影響，因此國際油價是觀察美國“再通脹”風險的核心指標之一。以油價變動趨勢為核心變量進行情景推演可知：唯有美伊雙方迅速達成和解，國際油價才可能快速回落，美國“再通脹”風險將應聲解除；除此以外，最樂觀的情況，也是油價維持在90美元/桶高位至少持續到今年二季度末。

圖：美國能源CPI和布倫特原油期貨價格；

資料來源：wind，36氪

然而，美國“再通脹”風險持續升溫，對于巴菲特投資決策的影響相對復雜，不局限于壓制美股整體的預期。由于伯克希爾重倉了雪佛龍、西方石油等石油化工龍頭，隨著國際油價在今年一季度的暴漲，上述重倉股在同期也取得了不俗的收益，雪佛龍在今年一季度的漲幅高達31%，西方石油的同期漲幅更是接近60%。

從巴菲特長期價值投資的理念來看，他重倉雪佛龍、西方石油等石化龍頭的核心邏輯，是對石化行業長期基本面的堅定看好。而這些能源股在今年一季度取得的可觀收益，是其長期持有優質資產策略的自然結果。

根據當前市場的主流預期，國際油價維持高位至少持續到今年二季度末，巴菲特重倉石化龍頭則有望為組合繼續貢獻可觀收益。而他手握巨額現金的核心邏輯，不僅是對“再通脹”風險壓制美股預期的審慎，也包含對金融系統潛在風險的擔憂。

持有天量現金也是對沖潛在風險

巴菲特雖一貫強調不預測市場的短期漲跌，卻始終對潛在風險保持高度警惕。在當前金融體系中，頂級投行的無擔保業務規模持續擴張，由于金融機構之間高度關聯，一旦某一環節出現風險，極易出現快速傳導、擴散，這也正是當前金融系統脆弱性的突出體現。

正是基于對當前金融系統潛在風險的考量，巴菲特選擇持有充足的現金（包括短期國債），甚至避開貨幣基金、票據等非極端市場條件下的高流動性資產。在他看來，極端的市場環境下，當市場出現流動性枯竭，只有現金與國債能夠維持真正可靠的流動性，這也是巴菲特在其漫長的職業生涯中，經歷過多輪市場周期后的經驗之談。

由此可見，巴菲特在當下持有天量現金的核心原因，除了看空美股外，也是出于他注重安全邊際的投資理念，意在對沖“再通脹”壓力、潛在的流動性危機等多個方面的市場風險，憑借其數十年的投資經驗，他或許已提前嗅到了潛在的危機信號。

圖：2008年金融危機期間TED利差走勢；

資料來源：wind，36氪

“美股例外”或被終結？

在CNBC與巴菲特的對談中，他表達了對美元全球儲備貨幣地位的擔憂，其背后亦隱含了對未來美股長期前景的擔憂。在全球的權益市場中，美股堪稱“獨一檔”的存在，基于美國在經濟、政策和科技發展等方面的優勢，美股得以在全球周期中持續跑贏非美市場，這種“美股例外”的觀點正是“美國例外論”在資本市場的集中體現。

美股之所以能夠成為“例外”，核心根基正是美元的全球儲備貨幣地位，美元資產因此而普遍受益，美股更是最直接的受益者。其內在的邏輯在于：憑借美元帶來的全球資產定價權優勢，疊加美股巨大的市場規模、成熟的市場生態與完善的交易制度，美股擁有了全球獨一檔的流動性優勢，上述多重因素持續共振，由此構成了美股的核心競爭力。

然而，隨著近年來逆全球化趨勢的持續，美股“獨一檔”市場地位的根基已出現了一定的松動。在去美元化浪潮的沖擊下，美元儲備貨幣地位正被不斷削弱，美股依托美元而建立的全球定價權、國際資本吸引力與充裕流動性等優勢，均面臨直接挑戰。反映在投資交易上，從短期的趨勢來看，全球資金已經連續兩個季度減持美股。

日元近期的匯率波動對美股也形成明確利空，特別是高估值的科技股。自2025年二季度以來，日元整體上在持續貶值，近期日元匯率關鍵關口的失守，觸發日本監管層“口頭干預”；隨著日本4月加息預期的升溫，日元的市場預期出現轉向，由此驅動日元短期走強。

由于日元長期0利率，甚至出現過長期負利率的情況，由于借貸成本極低，所以日元也逐步成為全球最大的融資貨幣。通過日元套利交易，即借入日元轉投高收益資產，為美股市場提供了大量的流動性。

但是，日元套利交易對日元匯率波動極為敏感，隨著近期日元的短期升值，驅動日元從海外回流；流動性“抽水”的同時，由于套利盤普遍帶有一定倍數的杠桿，所以日元匯率波動的影響被放大，進而在一定程度上逆轉日元套利交易，由此形成“賣美股→美股跌→日元進一步升值→更多套利盤平倉→美股再跌”的負向螺旋。

圖：美元兌日元走勢；資料來源：wind，36氪

根據央視新聞消息，當地時間4月13日，美國總統特朗普稱已經開始軍事封鎖伊朗，并表示“不需要”霍爾木茲海峽；OPEC數據顯示，主要受地緣沖突影響，該組織3月原油產量刷新史上最大單月跌幅。地緣沖突加劇與原油供給收縮預期，推升美國國內“再通脹”壓力升溫，一方面直接對美股估值形成新一輪壓制，另一方面能源成本上行也將加劇企業盈利壓力，利空美股基本面。

在滯脹風險與避險情緒共振下，市場風險偏好將顯著下行，加之地緣局勢反復帶來的擾動，美股整體預期短期偏空。其中，此前依靠充裕流動性維持高估值的科技股，對流動性收緊與市場情緒變化更為敏感，隨著美國國內的“再通脹”壓力升溫，疊加日元套利交易被逆轉引發的被動平倉，美股科技板塊或將面臨更大的估值回調風險。

*免責聲明：

本文內容僅代表作者看法。

市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本文中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。我們無意為交易各方提供承銷服務或任何需持有特定資質或牌照方可從事的服務。

點擊圖片即可閱讀