中經(jīng)記者 鐘楚涵 孫吉正 上海報(bào)道

近日，潮玩集合品牌TOP TOY更新赴港上市的招股資料，繼續(xù)沖擊港股上市。TOP TOY品牌成立于2020年，為名創(chuàng)優(yōu)品孵化的潮玩領(lǐng)域項(xiàng)目。根據(jù)更新后的資料，2025年TOP TOY收入規(guī)模達(dá)到35.87億元。但與此同時(shí)，TOP TOY也面臨自有IP收入占比較低等問題。對于IPO以及企業(yè)經(jīng)營相關(guān)問題，《中國經(jīng)營報(bào)》記者向TOP TOY方面發(fā)送了采訪提綱，對方未作回應(yīng)。

繼續(xù)沖擊上市

根據(jù)招股資料，自成立以來，TOP TOY品牌持續(xù)發(fā)展。截至2025年，TOP TOY在中國的GMV（商品交易總額）達(dá)42億元，市場份額為4.8%。

2025年9月，名創(chuàng)優(yōu)品將TOP TOY拆分上市。截至目前，其首次披露的招股資料已經(jīng)失效。對于目前港股IPO，艾媒咨詢CEO張毅此前向記者表示：“當(dāng)前港股IPO審核總體來說是收緊的。同時(shí)，當(dāng)前港股IPO更傾向于盈利好、穩(wěn)定同時(shí)具有硬科技特征的企業(yè)。”

在TOP TOY IPO的背后，其所處的中國潮玩市場正在快速增長。根據(jù)弗若斯特沙利文，中國潮玩市場規(guī)模由2020年的249億元增長至2025年的875億元，復(fù)合年增長率為28.6%，并預(yù)計(jì)由2026年的1264億元增長至2030年的3310億元，復(fù)合年增長率為27.2%。

在張毅看來，名創(chuàng)優(yōu)品將TOP TOY分拆上市也與潮玩賽道的高增長有關(guān)。張毅表示：“首先，名創(chuàng)優(yōu)品分拆TOP TOY上市也是為了實(shí)現(xiàn)潮玩業(yè)務(wù)更好的獨(dú)立高估值。分拆，是集團(tuán)業(yè)務(wù)專業(yè)化拆分以及資本價(jià)值重估的一種選擇。名創(chuàng)優(yōu)品位于大眾零售估值體系，目前看估值偏低。而TOP TOY身處高速成長期的潮玩賽道，這意味著，將它分拆出來獨(dú)立IPO可以匹配潮玩賽道的新估值，從而規(guī)避名創(chuàng)優(yōu)品集團(tuán)業(yè)務(wù)的估值折價(jià)。此外，上市可以兌現(xiàn)前期融資對賭的承諾、滿足相關(guān)業(yè)務(wù)的獨(dú)立融資，有利于名創(chuàng)優(yōu)品實(shí)現(xiàn)旗下業(yè)務(wù)的專業(yè)化、精細(xì)化運(yùn)營。”

同時(shí)，TOP TOY依托于名創(chuàng)優(yōu)品，這也為其提供了助力。連鎖經(jīng)營專家李維華向記者表示：“TOP TOY背靠名創(chuàng)優(yōu)品，名創(chuàng)優(yōu)品又在之前收購了永輝超市。因此對TOP TOY來說，其具備很強(qiáng)大的渠道優(yōu)勢。”

在更新后的招股資料中，TOP TOY披露了2025年的整體業(yè)績。2023年至2025年，TOP TOY總收入分別為14.61億元、19.09億元、35.87億元，凈利潤分別為2.12億元、2.94億元、1.01億元。

對于2025年凈利潤下滑，TOP TOY表示，主要?dú)w因于以權(quán)益結(jié)算的股份支付開支增加及優(yōu)先股產(chǎn)生的贖回負(fù)債賬面價(jià)值變動。2023年至2025年，TOP TOY經(jīng)調(diào)整凈利潤分別為2.13億元、2.94億元、5.22億元。

對于TOP TOY的業(yè)績表現(xiàn)，張毅認(rèn)為：“在銷售端，TOP TOY從2023年到2025年?duì)I銷持續(xù)攀升，增長還是比較強(qiáng)勁。尤其是去年，實(shí)現(xiàn)了幾乎翻番的數(shù)據(jù)，彰顯了他在業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張上的成效。依托渠道快速布局，還有市場滲透，應(yīng)該說還是凸顯了它的成長性。在利潤端，賬面凈利潤下滑屬于非經(jīng)營性因素所導(dǎo)致的階段性現(xiàn)象，而非主營業(yè)務(wù)盈利能力惡化。因此經(jīng)調(diào)整的利潤數(shù)據(jù)有一定成長，反映出主營業(yè)務(wù)盈利質(zhì)量以及盈利能力比較穩(wěn)健。而其風(fēng)險(xiǎn)則在于，門店的擴(kuò)張、營銷費(fèi)用的增長以及IP試錯都可能會帶來成本的上升。”

在產(chǎn)品品類上，TOP TOY重點(diǎn)布局行業(yè)增速較快的品類手辦、3D拼裝模型和搪膠毛絨，在2025年潮玩產(chǎn)品收入占比中，手辦占比51%，3D拼裝模型占比11%。

在門店規(guī)模上，截至2025年年末，TOP TOY在全球經(jīng)營334家門店，其中包括50家直營門店、273家TOP TOY合伙人門店及11家代理門店。在門店布局上，記者了解到，TOP TOY正持續(xù)發(fā)力海外市場，截至2026年3月，TOP TOY海外門店增至39家，進(jìn)入日本、馬來西亞等國家。

IP運(yùn)營是競爭核心

根據(jù)招股資料，按GMV計(jì)，中國潮玩行業(yè)前五大潮玩零售商的市場份額合計(jì)達(dá)32.5%，呈現(xiàn)相對分散的市場格局。

記者注意到，截至目前，與行業(yè)頭部企業(yè)以及競爭對手泡泡瑪特相比，TOP TOY在營收規(guī)模上還存在較大差距。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2025年泡泡瑪特實(shí)現(xiàn)營收371.2億元，凈利潤為127.8億元。銷售凈利率高達(dá)35.1%。

在與泡泡瑪特的差異上，張毅指出：“泡泡瑪特以自有IP作為核心，走的是高毛利、精品化、品牌化的路徑。TOP TOY目前主要還是潮玩集合店模式，主要依托名創(chuàng)優(yōu)品的供應(yīng)鏈和渠道，走高性價(jià)比、多品類、快速迭代、快速拓店的路徑。”

張毅同時(shí)指出：“潮玩企業(yè)的核心競爭力在于IP的運(yùn)營能力，尤其在于自有IP的打法以及對IP生命周期的管理，這是行業(yè)核心的壁壘。TOP TOY的劣勢在于IP話語權(quán)不強(qiáng)，在此背景下其成本就會相對較高。”

招股資料顯示，與泡泡瑪特相比，二者在自有IP的收入占比上差異懸殊。2023年至2025年，TOP TOY來自自有IP的收入分別為848.6萬元、684.7萬元、1.99億元，占比從0.6%提升至5.7%，占比非常小。相比之下，根據(jù)泡泡瑪特財(cái)報(bào)，截至2025年上半年，泡泡瑪特包括MOLLY在內(nèi)的藝術(shù)家IP收入占比達(dá)88.1%，授權(quán)IP占比11%。

2023年至2025年，TOP TOY的大部分收入是來自授權(quán)IP以及他牌IP，TOP TOY來自授權(quán)IP的收入分別為7.49億元、8.89億元、17.78億元，占比分別為53%、48.8%、51%；來自他牌IP的占比分別為46.4%、50.9%、43.3%。截至目前，TOP TOY擁有24個(gè)自有IP及42個(gè)授權(quán)IP。

自有IP的收入占比差異導(dǎo)致了兩家企業(yè)在毛利率上的差距，2023年至2025年，TOP TOY來自自有IP的毛利率為45.1%，來自授權(quán)IP以及他牌IP的毛利率分別為40.1%、19.2%。而截至2025年上半年，泡泡瑪特毛利率高達(dá)70.3%。

對于以上問題，張毅指出：“在自有IP的打造上，對于企業(yè)在短期投入上的要求非常高，在研發(fā)、營銷、運(yùn)營上都需要大量的資金去投入。而回報(bào)周期則比較長。爆款I(lǐng)P的打造也極其具備不確定性。試錯成本是比較大的。名創(chuàng)優(yōu)品將TOP TOY拆分獨(dú)立上市其實(shí)也是考慮到資金投入的問題，只要是母公司持續(xù)去投入，就會影響到母公司的利潤水平。”

對于未來發(fā)展，張毅表示：“對TOP TOY來說，在IP方面的短板是影響其長期盈利能力以及競爭壁壘的關(guān)鍵之處。目前來看，潮玩仍然處在一個(gè)高速增長的周期當(dāng)中，行業(yè)的發(fā)展紅利是充足的。同時(shí)，潮玩行業(yè)的競爭也在加劇。企業(yè)借助上市進(jìn)行募資，可以加速其對IP的孵化、全球化布局以及渠道和供應(yīng)鏈能力。”

（編輯：于海霞 審核：孫吉正 校對：翟軍）