本周，美股七姐妹里面的四大云巨頭谷歌，微軟，亞馬遜，meta同時(shí)出財(cái)報(bào)，但是市場(chǎng)反饋的結(jié)果卻大相徑庭

谷歌股價(jià)大漲9.97%，市值突破4.6萬(wàn)億美元；

亞馬遜股價(jià)保持持平，微漲0.77%；

而微軟股價(jià)大跌3.93%；

meta最慘，大跌8.55%，市值蒸發(fā)1500億美元

值得注意的是，英偉達(dá)的股價(jià)跟著大跌4.63%，市值蒸發(fā)近2400億美元

今天早上有朋友問(wèn)我，他持有很多光模塊，PCB產(chǎn)業(yè)鏈。

看到英偉達(dá)下跌這么慘，他比較緊張：AI泡沫要破了嗎？邏輯要沒(méi)了嗎？

那這個(gè)問(wèn)題怎么看，

我認(rèn)為，AI泡沫還遠(yuǎn)沒(méi)有到破的階段，

只是很明顯，市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入到了下一個(gè)范式階段，只要沾上AI就能隨便漲的時(shí)代已經(jīng)結(jié)束了

01

僅從表面上來(lái)看，市場(chǎng)可能確實(shí)難以為繼

為什么這么講，因?yàn)?strong>這幾年AI實(shí)在是太燒錢了

很多人可能不理解，這些公司每年賺幾千億，花點(diǎn)錢搞建設(shè)怎么了？

問(wèn)題在于，他們花的錢已經(jīng)不是一點(diǎn)半點(diǎn)的，而是快把家底都給掏空了

來(lái)看支出，這個(gè)支出目前已經(jīng)到了嚇人的階段。

一季報(bào)出了之后，我們也得到了四大云巨頭今年的資本支出指引

谷歌把今年的資本支出上調(diào)到1800-1900億美元

亞馬遜的資本支出和二月公布的保持一致，約為2000億美元

微軟的今年的資本支出計(jì)劃是1900億美元

META的資本支出上調(diào)到了1250-1450億美元

也就是說(shuō)，僅僅四大云巨頭，今年的資本開(kāi)支也已經(jīng)達(dá)到了7000億美元以上

在算上甲骨文，這個(gè)數(shù)據(jù)就更可怕了

算上甲骨文之后，市場(chǎng)預(yù)計(jì)，今年五大云巨頭的支出會(huì)達(dá)到8000億美元。而到了明年，資本支出則會(huì)繼續(xù)上漲到1.1萬(wàn)億美元。

這個(gè)數(shù)據(jù)什么意思？是高了還是低了？

我們?cè)賮?lái)看看他們的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流就理解了

經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流是什么意思？就是公司靠自己的主營(yíng)業(yè)務(wù)實(shí)打?qū)嵉馁嵒貋?lái)的現(xiàn)金

2026年的數(shù)據(jù)當(dāng)然還沒(méi)出來(lái)，那我們來(lái)看看2025年公司的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流

谷歌是1647億美元，亞馬遜是1395億美元，微軟是1362億美元，META是1158億美元

這什么意思，這意味著他們的資本開(kāi)支已經(jīng)要超過(guò)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流了，就是掙的錢全部花出去都不夠了

我看到一個(gè)關(guān)于META的圖，給大家分享一下，其他幾大云巨頭也差不多。

意思就是說(shuō)，META前幾年的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流還能覆蓋資本開(kāi)支，但是今年已經(jīng)不夠了，META需要借錢了，上杠桿了

其實(shí)，幾大云巨頭都需要上杠桿了

第五大云巨頭的甲骨文，早早都開(kāi)始上杠桿了

目前甲骨文的資本開(kāi)支遠(yuǎn)高于他們的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流

甚至因?yàn)槭袌?chǎng)擔(dān)心甲骨文還不上債，代表甲骨文違約風(fēng)險(xiǎn)的CDS就瘋狂上漲

至于CDS，我在財(cái)經(jīng)識(shí)不惑發(fā)布的文章特朗普和沃什的”改稻為?！暗谝粡椨性敿?xì)講解，歡迎大家去看

所以目前的情況是，幾大云巨頭都已經(jīng)到了需要借錢支出的階段了。

為了AI，大家都可以接受超前建設(shè)，但是當(dāng)?shù)搅?strong>把掙的錢全部花完的時(shí)候

市場(chǎng)總會(huì)開(kāi)始謹(jǐn)慎了，就變得務(wù)實(shí)了

家庭資產(chǎn)的配置邏輯已經(jīng)發(fā)生改變，推薦閱讀文章《》

02

說(shuō)白了就是，市場(chǎng)已經(jīng)在開(kāi)始在意未來(lái)的盈虧平衡和成本控制了

AI已經(jīng)發(fā)展幾年了，市場(chǎng)也投入了很多錢了，大家已經(jīng)關(guān)心效益了，看誰(shuí)能真的看到賺錢的希望了

說(shuō)白了，兩點(diǎn)。

第一，你有沒(méi)有自己牛逼的大模型或者AI云業(yè)務(wù)的順利拓展

第二，你有沒(méi)有控制供應(yīng)鏈的能力，最好有自己的卡

為什么最好有自己的卡，因?yàn)?strong>英偉達(dá)賣的實(shí)在是太貴了

英偉達(dá)現(xiàn)在的毛利潤(rùn)是75%，說(shuō)白了就是，一塊錢成本的東西，英偉達(dá)要賣你四塊

有自己的卡，哪怕是以后在訓(xùn)練階段，仍然需要用英偉達(dá)的卡

但是最起碼在推理階段，云巨頭們就可以用自己的卡了，這可以省很多錢

那為什么谷歌是其中最優(yōu)秀的呢，因?yàn)楣雀枋掷锩嬗?strong>太多硬通貨

無(wú)論是創(chuàng)收還是成本控制，谷歌做的都是最好的那個(gè)，是實(shí)打?qū)嵉膬?yōu)等生。

先看成本端：

谷歌最大的優(yōu)勢(shì)在于，谷歌從剛開(kāi)始就沒(méi)那么依賴英偉達(dá)的GPU

盡管在關(guān)鍵領(lǐng)域仍然需要使用英偉達(dá)的產(chǎn)品，但谷歌在絕大多數(shù)場(chǎng)景下使用的是自己的TPU

在同樣的算力下谷歌的單token成本只有英偉達(dá)的1/3到1/2.這給了谷歌極大的成本優(yōu)勢(shì)

再看收入端：

在大模型上，谷歌擁有和chatGPT, Claude同處全球第一梯隊(duì)的大模型gemini

在算力上，谷歌目前擁有全世界最大的算力集群

這兩大優(yōu)勢(shì)讓谷歌的云業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率高達(dá)63%

今天第一季度，谷歌的云業(yè)務(wù)營(yíng)收達(dá)到了200.2億美元，訂單積壓達(dá)到了4620億美元，環(huán)比幾乎翻倍

市場(chǎng)已經(jīng)初步看到了谷歌的收入成本的閉環(huán)

谷歌也是目前可見(jiàn)度最清晰的云巨頭

對(duì)亞馬遜來(lái)說(shuō)，亞馬遜一季度AWS云營(yíng)收達(dá)到了375.9億美元，同比增長(zhǎng)28%

最重要的是，亞馬遜自己的定制芯片目前進(jìn)展顯著。

上述算力圖也展示了亞馬遜目前一小半的算力來(lái)自于自研芯片Trainium。

而自研芯片的成本肯定要比繳納昂貴的英偉達(dá)稅要便宜得多

而至于微軟，盡管微軟在努力開(kāi)發(fā)自己的Maia芯片，但是還遠(yuǎn)未成熟

目前還遠(yuǎn)達(dá)不到谷歌和亞馬遜的水平

他們絕大多數(shù)卡仍然來(lái)自于英偉達(dá)，他們未來(lái)仍然要被迫繳納昂貴的英偉達(dá)稅。

雖然他們的Azure云增長(zhǎng)強(qiáng)勁，但是資本開(kāi)支也大

目前的盈利可見(jiàn)度并不如谷歌和亞馬遜

而至于META，最近幾年花了很多錢搞AI ，但是效果很差，在市場(chǎng)上鬧了很多笑話

今天市場(chǎng)的巨大分化說(shuō)明，市場(chǎng)已經(jīng)過(guò)了看投入就給估值的時(shí)間了

市場(chǎng)現(xiàn)在需要看到清晰的盈利前景，市場(chǎng)需要看到優(yōu)秀的投入產(chǎn)出比。

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03

眼尖的朋友肯定會(huì)發(fā)現(xiàn)，強(qiáng)如谷歌，今年的資本開(kāi)支高達(dá)1900億美元。

但是這季度的云收入也就200億美元啊，考慮到增長(zhǎng)，這么算下來(lái)一年就一千多億吧

而且這里面還有相當(dāng)于部分不是AI云，而是傳統(tǒng)云

這還沒(méi)考慮成本呢？

最優(yōu)秀的學(xué)生谷歌目前在這上面都是入不敷出的，真是有持續(xù)性嗎？

那怎么辦，泡沫要破了嗎？

先別急，雖然即將入不敷出看起來(lái)很嚇人，但是這并不代表著AI泡沫要破滅了

相反，種種跡象表明，這場(chǎng)軍備競(jìng)賽背后是有著堅(jiān)實(shí)的邏輯制支撐的

邏輯1，看收入

雖然投入巨大，但是目前AI的的收入增長(zhǎng)同樣是非常驚人的

大家最近想必已經(jīng)被anthropic刷屏了，說(shuō)的就是這家公司最近的年化收入已經(jīng)超過(guò)了openAI。

在去年底，這家公司的年化收入還只有90億美元。

但是到四月，這家公司的年化收入已經(jīng)達(dá)到了300億美元，短短幾個(gè)月就翻了三倍多

這說(shuō)明企業(yè)是愿意為高質(zhì)量的AI買單的，而且是大額買單

回到谷歌，剛才已經(jīng)提到了，谷歌目前一季度的云收入是200億，考慮到仍在快速增長(zhǎng)，一年估計(jì)是一千多億

但是只要未來(lái)谷歌還能保持幾年50%以上的增長(zhǎng)，那么AI的收入就可以很快覆蓋資本開(kāi)支了。

邏輯2，為什么漲

這個(gè)時(shí)候肯定有人要問(wèn)了：50%，憑什么增長(zhǎng)這么快？

那下面就來(lái)說(shuō)一下，為什么AI收入能快速增長(zhǎng)

兩點(diǎn)，漲價(jià)和滲透率

先談漲價(jià)，即使被調(diào)侃稱老爺車的2022年發(fā)布的卡H100，最近五個(gè)月價(jià)格都漲了40%。

H200,GB200等漲的更兇了

這些大家可能接觸不到，那我再說(shuō)一個(gè)大家能接觸到的，Seedance大家知道吧

3月初，Seedance的定價(jià)從1.0時(shí)代的0.2元/秒上漲到2.0時(shí)代的的1元/秒

后面又連續(xù)三次漲價(jià)，會(huì)員積分也大幅削減

四月又上線了VIP通道，極速版價(jià)格再漲75%-120%

說(shuō)白了，我們現(xiàn)在用的AI都是限時(shí)優(yōu)惠，以后就沒(méi)有了，所以現(xiàn)在要盡可能地嫖廉價(jià)的AI

有人可能會(huì)說(shuō)，漲價(jià)了，那我不用唄

問(wèn)題是，你現(xiàn)在真的離得了嗎，你不用AI，你要用人嗎？

AI現(xiàn)在再怎么漲價(jià)相比人工，那都是便宜的

再談滲透率

最近我看到一張圖很有意思，講的就是AI在全世界的滲透率

目前在全球，84%的人從來(lái)沒(méi)有用過(guò)AI，16%的人雖然在使用，但是目前是白嫖。

只有0.3%的人每個(gè)月付費(fèi)20美元。

而更高價(jià)值的使用者僅占0.04%

這說(shuō)明AI的滲透剛剛起步

而且AI滲透是一個(gè)快速且猛烈的過(guò)程，粘性極高

問(wèn)個(gè)問(wèn)題，如果你使用過(guò)付費(fèi)版的AI，享受過(guò)高質(zhì)量的服務(wù)之后，你還回得去之前的買免費(fèi)模式嗎

當(dāng)大家都在用付費(fèi)版AI提高效率的時(shí)候，你還在那用免費(fèi)版的，或者直接人工，你真的不擔(dān)心自己會(huì)失業(yè)嗎

所以未來(lái)AI的滲透率只會(huì)持續(xù)提高，并且隨著滲透率的提高，在未來(lái)還會(huì)加速

在AI滲透率超過(guò)30%之前，是很難談及AI發(fā)展到頂部的

而目前只有0.3%，高價(jià)值客戶更是0.04%

在這說(shuō)一下，我也是其中AI的高價(jià)值客戶，每個(gè)月給AI氪大幾百塊錢，而且我不覺(jué)得我能夠離開(kāi)我訂閱的任何一個(gè)

在這種滲透率和市場(chǎng)前景背景下，未來(lái)每年50%的增速，其實(shí)也是一種極度保守的說(shuō)法了

對(duì)大廠來(lái)說(shuō)，在AI收益前景極度透明情況下，進(jìn)行幾年的負(fù)債超前投資，來(lái)占住未來(lái)的生態(tài)位，是非?？尚械?/p>

在未來(lái)失去地位比目前的短期負(fù)債更為可怕，所以我認(rèn)為大廠會(huì)繼續(xù)投資

家庭資產(chǎn)的配置邏輯已經(jīng)發(fā)生改變，推薦閱讀文章《》

04

簡(jiǎn)單再說(shuō)一下，美聯(lián)儲(chǔ)新任主席沃什上臺(tái)之后，是傾向于扶植AI的

他認(rèn)為AI的發(fā)展能夠快速提高生產(chǎn)力，進(jìn)而解決通脹。

這個(gè)具體邏輯我在財(cái)經(jīng)識(shí)不惑發(fā)布的文章特朗普和沃什的”改稻為?！暗谝粡?strong>亦有詳細(xì)講解

因此他上任之后，會(huì)積極通過(guò)貨幣政策來(lái)降低AI企業(yè)的融資成本

總結(jié)來(lái)看，目前AI的收入增長(zhǎng)情況需要高度跟蹤觀察，但是談AI泡沫仍然言之過(guò)早。

AI的這一輪超級(jí)周期，也會(huì)是人類歷史上滲透最快，作用最大，影響最深遠(yuǎn)的超級(jí)周期。

股價(jià)難免會(huì)有波動(dòng)，隨著上下游產(chǎn)業(yè)鏈的產(chǎn)能加速釋放，加大廠自研芯片的順利推進(jìn)，未來(lái)由稀缺性支撐的高利潤(rùn)率會(huì)回歸合理。

但是AI的投資力度我認(rèn)為不會(huì)明顯減弱，價(jià)格下行會(huì)被需求繼續(xù)放量所對(duì)沖，

長(zhǎng)期仍然利好產(chǎn)業(yè)鏈，畢竟我們目前用AI是能明顯感覺(jué)到缺算力的。

這些我們?cè)谖磥?lái)仍然高度關(guān)注，并定期發(fā)文更新

只是需要明確的是，投資AI無(wú)腦賺錢的時(shí)代已經(jīng)過(guò)去了，未來(lái)需要做好選擇

保持謹(jǐn)慎樂(lè)觀，談AI泡沫破裂，那還言之尚早

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