本文為食品內(nèi)參原創(chuàng)

作者丨佑木 編審丨橘子??????????????????????????????????

作為國(guó)內(nèi)主要的玉米油生產(chǎn)企業(yè)，西王食品股份有限公司目前正面臨其歷史擴(kuò)張決策帶來(lái)的資產(chǎn)重整結(jié)果。

5月11日晚間，西王食品股份有限公司發(fā)布了關(guān)于下屬公司重整進(jìn)展的公告。該公告詳細(xì)披露了其耗資約49億元人民幣收購(gòu)的北美運(yùn)動(dòng)營(yíng)養(yǎng)品牌奧威特公司（原外文名Iovate公司，收購(gòu)時(shí)稱為Kerr公司）的重整進(jìn)展。

根據(jù)公告內(nèi)容，在經(jīng)歷加拿大與美國(guó)法院的重整程序后，西王食品（青島）有限公司持有的西王奧威特控股有限公司（原外文名XIWANG IOVATE HOLDINGS COMPANY LIMITED）所有股份將被無(wú)償注銷。買方安大略省1001542267公司將通過認(rèn)購(gòu)新發(fā)行的100股普通股，成為該控股公司的唯一股東，從而間接全資控制奧威特公司。

這意味著，西王食品當(dāng)年的海外核心資產(chǎn)，在經(jīng)過多年的經(jīng)營(yíng)消耗與無(wú)形資產(chǎn)減值后，其歸屬于上市公司的股權(quán)價(jià)值在法律和財(cái)務(wù)實(shí)質(zhì)上已經(jīng)完全清零。

49億跨國(guó)并購(gòu)

西王集團(tuán)總部位于山東省鄒平市，由創(chuàng)始人王勇于1986年創(chuàng)立。經(jīng)過數(shù)十年的發(fā)展，王勇將一家鄉(xiāng)鎮(zhèn)加工廠逐步建設(shè)成為以玉米深加工、特種鋼材為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的全國(guó)大型民營(yíng)企業(yè)。

鼎盛時(shí)期，西王集團(tuán)對(duì)外宣稱擁有總資產(chǎn)500億元人民幣，并成功在資本市場(chǎng)構(gòu)建了包含西王食品、西王特鋼以及西王置業(yè)在內(nèi)的三家上市公司。王勇家族也因此長(zhǎng)期位居各類財(cái)富排行榜前列。

2016年前后，中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)處于消費(fèi)結(jié)構(gòu)調(diào)整階段，資本市場(chǎng)對(duì)于健康和體育產(chǎn)業(yè)給予了較高的估值預(yù)期。西王食品作為國(guó)內(nèi)主要的玉米胚芽油生產(chǎn)基地，其單一的植物油業(yè)務(wù)雖然現(xiàn)金流穩(wěn)定，但在成熟的糧油市場(chǎng)中缺乏持續(xù)的高速增長(zhǎng)動(dòng)力。

為了尋找新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，擴(kuò)大營(yíng)業(yè)收入規(guī)模，王勇的兒子、時(shí)任西王食品董事長(zhǎng)的王棣，將業(yè)務(wù)拓展方向鎖定在海外的運(yùn)動(dòng)營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)劑市場(chǎng)。

2016年9月，西王食品發(fā)布重大資產(chǎn)購(gòu)買報(bào)告書，宣布聯(lián)合春華資本，現(xiàn)金收購(gòu)全球知名運(yùn)動(dòng)保健品公司加拿大Kerr公司（即后來(lái)的奧威特公司）的全部股權(quán)。該筆交易總對(duì)價(jià)為7.3億美元，折合人民幣約為48.7億元。對(duì)于當(dāng)時(shí)總市值僅為60多億元人民幣的西王食品而言，這項(xiàng)交易的金額超過了公司總市值的四分之三，是一項(xiàng)典型的以小搏大的高杠桿并購(gòu)。

在西王食品提交報(bào)價(jià)后，加拿大方委托了調(diào)查公司對(duì)西王集團(tuán)進(jìn)行了詳盡的背景調(diào)查，甚至對(duì)王勇家族三代人的情況進(jìn)行了核實(shí)，在充分了解西王集團(tuán)的實(shí)業(yè)基礎(chǔ)后，對(duì)方才放心地推進(jìn)交易。

然而，商業(yè)意愿與資金籌措方式之間存在巨大的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

西王食品當(dāng)時(shí)的資產(chǎn)規(guī)模和自有現(xiàn)金儲(chǔ)備完全不足以支撐近50億元人民幣的全現(xiàn)金收購(gòu)。為了完成這筆交易，西王食品采取了激進(jìn)的杠桿融資結(jié)構(gòu)。資金來(lái)源主要包括大股東及關(guān)聯(lián)方的聯(lián)合出資、商業(yè)銀行提供的巨額并購(gòu)貸款以及后續(xù)計(jì)劃的定向增發(fā)募集資金。

高比例的債務(wù)融資直接導(dǎo)致西王食品在此后的運(yùn)營(yíng)周期中資產(chǎn)負(fù)債率大幅攀升，并背負(fù)了高昂的財(cái)務(wù)費(fèi)用。每年大額的利息支出，持續(xù)削減著上市公司的凈利潤(rùn)空間。

更為關(guān)鍵的是，根據(jù)企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定，數(shù)十億元的并購(gòu)溢價(jià)在西王食品的合并資產(chǎn)負(fù)債表上形成了高達(dá)數(shù)十億元的商譽(yù)和無(wú)形資產(chǎn)。在標(biāo)的公司業(yè)績(jī)承諾不達(dá)標(biāo)或外部宏觀經(jīng)營(yíng)環(huán)境發(fā)生不利變化時(shí)，商譽(yù)減值測(cè)試要求企業(yè)將資產(chǎn)賬面價(jià)值與可收回金額進(jìn)行比較。一旦可收回金額低于賬面價(jià)值，差額必須全額計(jì)入當(dāng)期損益。

這為西王食品后期的巨額財(cái)務(wù)虧損埋下了直接的隱患。

海外負(fù)債高企

并購(gòu)?fù)瓿珊蟮某跗冢瑠W威特公司確實(shí)為西王食品帶來(lái)了營(yíng)業(yè)收入的顯著增長(zhǎng)和合并報(bào)表層面的利潤(rùn)。然而，隨著全球大宗商品價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致供應(yīng)鏈物流成本上升、北美運(yùn)動(dòng)營(yíng)養(yǎng)市場(chǎng)同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)加劇，以及近年來(lái)外部不可抗力因素對(duì)實(shí)體零售商超渠道的持續(xù)沖擊，奧威特公司的核心盈利能力開始呈現(xiàn)不可逆的下降趨勢(shì)。

根據(jù)西王食品披露的歷年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，從2022年開始，公司的整體財(cái)務(wù)狀況出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性惡化。2022年至2024年，西王食品歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)分別為負(fù)6.19億元、負(fù)1687萬(wàn)元和負(fù)4.44億元。連續(xù)三年的經(jīng)營(yíng)虧損，主要受海外并購(gòu)資產(chǎn)盈利能力下降及相關(guān)的商譽(yù)和無(wú)形資產(chǎn)減值準(zhǔn)備計(jì)提的直接影響。

進(jìn)入2025年和2026年，奧威特公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)一步探底，最終觸發(fā)了申請(qǐng)司法重整的法定財(cái)務(wù)條件。

根據(jù)西王食品2026年5月發(fā)布的重整進(jìn)展公告，截至2025年12月31日，奧威特公司營(yíng)業(yè)收入進(jìn)行內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易抵銷，合并抵銷后營(yíng)業(yè)收入為18.22億元人民幣。在營(yíng)收規(guī)模依然保持在十億元級(jí)別的情況下，其凈利潤(rùn)卻出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性崩盤，達(dá)到約負(fù)15.50億元人民幣。公告明確指出，這一巨額虧損主要因無(wú)形資產(chǎn)減值導(dǎo)致。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的下行趨勢(shì)在2026年第一季度得以延續(xù)并擴(kuò)大。公告顯示，截至2026年3月31日，奧威特公司營(yíng)業(yè)收入進(jìn)行內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易抵銷，合并抵銷后營(yíng)業(yè)收入為3.41億元人民幣，凈利潤(rùn)約為負(fù)0.31億元人民幣，凈資產(chǎn)進(jìn)一步下降至約負(fù)1.96億元人民幣，該數(shù)據(jù)未經(jīng)審計(jì)。

一家年?duì)I收規(guī)模曾達(dá)數(shù)十億元人民幣的海外標(biāo)桿企業(yè)，凈資產(chǎn)完全轉(zhuǎn)為負(fù)數(shù)，表明其負(fù)債總額已遠(yuǎn)超資產(chǎn)總額。這15.50億元的無(wú)形資產(chǎn)減值，是對(duì)十年前49億元投資標(biāo)的實(shí)際商業(yè)價(jià)值的最終會(huì)計(jì)確認(rèn)。

面對(duì)持續(xù)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流消耗和高昂的債務(wù)負(fù)擔(dān)，西王食品董事會(huì)作出了推進(jìn)海外子公司重整程序的決定。

在監(jiān)管人的組織下，經(jīng)過長(zhǎng)達(dá)半年的公開篩選與商業(yè)談判，通過競(jìng)拍方式，監(jiān)管人于當(dāng)?shù)貢r(shí)間2026年4月2日選定安大略省1001542267公司為中標(biāo)方，并簽署了認(rèn)購(gòu)協(xié)議。當(dāng)?shù)貢r(shí)間5月7日，美國(guó)法院作出正式裁定，承認(rèn)加拿大法院的批準(zhǔn)方案，裁定簽發(fā)即生效。

重整方案中最核心的財(cái)務(wù)處理環(huán)節(jié)是股權(quán)交割與無(wú)償注銷。根據(jù)法院批準(zhǔn)的重整安排，西王食品下屬公司持有的西王奧威特控股有限公司所有股份將被無(wú)償注銷。隨后，該控股公司向買方發(fā)行100股普通股。交易完成后，買方將成為唯一股東，間接全資控制奧威特公司。

鑒于奧威特公司的凈資產(chǎn)為負(fù)1.96億元人民幣，這意味著即使買方支付了收購(gòu)對(duì)價(jià)，這些資金也完全不足以覆蓋奧威特公司龐大的負(fù)債缺口。

因此，作為底層股權(quán)投資人的西王食品，其持有的股東權(quán)益實(shí)際可變現(xiàn)價(jià)值為零，從而面臨股份被依法無(wú)償注銷的必然結(jié)果。這標(biāo)志著49億元人民幣的海外并購(gòu)?fù)顿Y在資產(chǎn)負(fù)債表上徹底清零。

集團(tuán)債務(wù)牽連

公告中提及，本次交割完成后，奧威特公司將不再納入公司合并報(bào)表范圍，后續(xù)將聚焦核心食用油業(yè)務(wù)，優(yōu)化資產(chǎn)質(zhì)量，提升上市公司盈利質(zhì)量與經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健性。然而，回歸主營(yíng)業(yè)務(wù)面臨著巨大的市場(chǎng)挑戰(zhàn)。

分析當(dāng)前中國(guó)食用油市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)趨勢(shì)，該行業(yè)高度依賴生產(chǎn)規(guī)模效應(yīng)、零售終端渠道滲透廣度與品牌認(rèn)知度。以益海嘉里、中糧集團(tuán)、魯花集團(tuán)為代表的大型綜合糧油企業(yè)，在穩(wěn)固傳統(tǒng)大豆油、菜籽油、花生油市場(chǎng)份額的基礎(chǔ)上，利用其龐大的資金流和全國(guó)性的分銷網(wǎng)絡(luò)，不斷向包括玉米油在內(nèi)的各類細(xì)分小包裝油品類擴(kuò)展。

西王食品曾是國(guó)內(nèi)玉米胚芽油細(xì)分賽道的早期參與者與主要份額占有者。在行業(yè)發(fā)展初期，憑借專業(yè)化品牌的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，西王玉米油在終端商超渠道曾維持較高的市場(chǎng)占有率和產(chǎn)品溢價(jià)。但近年來(lái)，隨著行業(yè)整體產(chǎn)能的過剩和健康概念油品的多元化普及，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益充分。

一方面是研發(fā)投入與產(chǎn)品創(chuàng)新的停滯。食用油產(chǎn)品的升級(jí)需要持續(xù)的技術(shù)研發(fā)資金投入。當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手投入大量資金進(jìn)行油品健康升級(jí)和精煉工藝改造時(shí)，西王食品由于受到海外并購(gòu)帶來(lái)的巨額債務(wù)壓力和現(xiàn)金流限制，其在新品研發(fā)、包裝設(shè)計(jì)和技術(shù)改造上的資金調(diào)配空間受到嚴(yán)重?cái)D壓。

另一方面是渠道覆蓋與終端陳列陣地的萎縮。快消品的銷售高度依賴終端零售網(wǎng)絡(luò)的可見度與促銷力度。在西王食品為了控制各項(xiàng)費(fèi)用支出而縮減營(yíng)銷與渠道預(yù)算的時(shí)期，主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手利用綜合品類規(guī)模優(yōu)勢(shì)，在全國(guó)性大型商超連鎖和下沉市場(chǎng)的流通渠道中大幅擴(kuò)大了產(chǎn)品覆蓋面和排面占比。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)直觀反映了這一趨勢(shì)。西王食品植物油板塊的營(yíng)業(yè)收入經(jīng)歷了連續(xù)的回落。2022年植物油業(yè)務(wù)營(yíng)收約為28.53億元人民幣，至2024年已下降至22.53億元人民幣，兩年間營(yíng)收規(guī)模縮減了超過20%。

根據(jù)2025年年報(bào)，西王食品營(yíng)業(yè)收入為45.30億元，同比下降8.89%；歸母凈利潤(rùn)虧損12.42億元，同比擴(kuò)大180.05%。2026年一季度延續(xù)虧損態(tài)勢(shì)，歸母凈利潤(rùn)虧損929.14萬(wàn)元，同比下降223.62%。

主業(yè)營(yíng)業(yè)收入的持續(xù)下降進(jìn)一步削弱了公司內(nèi)生經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的產(chǎn)生能力。本次剝離海外虧損資產(chǎn)后，西王食品重新聚焦食用油主業(yè)，面對(duì)的是一個(gè)供給充裕、市場(chǎng)集中度不斷提升的存量博弈市場(chǎng)，要恢復(fù)昔日的市場(chǎng)地位，實(shí)在難度巨大。