《星島》記者 黃冬艷 廣州報道

2026年4月底，四川新荷花中藥飲片股份有限公司（Sichuan Neautus Traditional Chinese Medicine Co., Ltd.；下稱“新荷花”）再度向港交所遞上IPO申請，沖刺“港股中藥飲片第一股”。

從2011年開始，新荷花曾兩度遞交深交所創業板IPO申請又兩度放棄；轉戰港交所后，新荷花的兩次申請也均未果，如今已是第三次遞表。

這家四川中藥飲片企業的上市路已經走了十五年，而目前仍未拿到入場券。

從發展歷史來看，2001年成立的新荷花擁有中國第一家中藥飲片GMP工廠，也是極少數營收規模超10億的中國大型中藥飲片產品供應商。目前，新荷花不僅在國內30多個省份有布局，還跨步至東南亞等海外市場。

但與新荷花規模發展交織的，不僅有原材料成本上漲、內部管控費用激增帶來的增收不增利問題，還有海外擴張路上的中藥國際化壁壘。近幾年，新荷花還曾因部分產品質量問題被通報，遭遇負面輿論。

在國家政策大力支持、市場需求逐漸增加的中藥行業機遇下，面臨重重挑戰的新荷花，要以怎樣的發展敘事打動資本市場？

15年五沖IPO

國內中藥飲片行業集中度尤為分散。2023年，中國擁有生產許可證的中藥飲片公司總數達2334家，但年收入能達10億以上的卻少之又少。因此，2023年營收突破10億，又擁有相關標準及技術競爭優勢的新荷花被視為行業中的佼佼者。目前，新荷花在國內擁有1000多家醫院、醫療機構及大型連鎖藥店等客戶。

《星島》了解到，新荷花的產品主要分為普通中藥飲片、毒性飲片兩種，共計770多個類型及超4900個產品。其中《醫療用毒性藥品管理辦法》收錄了28種毒性飲片品種，新荷花就生產其中主要的10種，包括法半夏、清半夏、姜半夏、白附片及黑順片等，被視為國內毒性飲片的市場領導者。

此外，新荷花還擁有行業首個國家工程研究中心檢測報告，且結果在70余個國家互認；其DNA條形碼溯源技術，還獲得了國家科技進步獎，實現藥材全鏈條可追溯。2025年，新荷花在越南取得了GMP認證，其當地業務有望得到加速推進。

2011年3月，新荷花首次向深交所主板遞交上市申請，但次年過會后，卻被員工舉報通過虛假交易、內部交易等方式虛增收入，涉嫌財務造假，最終被迫撤回上市申請。此后，新荷花數次徘徊于資本市場門前，卻始終未能拿到入場券。

新荷花在招股書中稱，首次上市申請撤回，是考慮到當時的業務及運營狀況等諸多因素后自愿撤回。

《星島》從此前報道獲悉，2020年新荷花第二次向深交所創業板遞交IPO申請時，監管層也曾問詢其被舉報后撤單的原因。彼時，新荷花強調并非由于舉報信直接影響，而是實控人持股比例較低，上市動力不足。

家族式企業

禍不單行的是，在IPO過程中，新荷花還接連曝出產品問題。如2019年因紫蘇子（炒）質量不符合規定，被山東省藥監局查封、扣押了相關產品；2024年10月，又因某批次的紅花不符合含量測定，被國家藥監局通報。

有觀點認為，新荷花背后的一系列問題，與其家族式企業背后的治理及內部管理風險有一定關系。

公開信息顯示，新荷花的創始人是在中醫藥行業浸淫40年的老兵江云。江云是華西醫科大學（現四川大學華西醫學中心）理學碩士，曾在多家醫藥及投資公司擔任重要職位，如成都國嘉聯合制藥董事長、國嘉投資董事長、中嘉國際執行董事等，2019年11月至今，還一直擔任中國中藥協會副會長。

而除了新荷花，江云還創立了中嘉國際。中嘉國際曾整合成都國嘉聯合制藥、四川古藺肝蘇藥業等資產，2004年該公司在新加坡上市，但因業績不佳股價始終較低，江云在2017年后便退出了管理層，將重心轉至新荷花，目前中嘉國際也已無實質運營。

值得一提的是，新荷花目前由江云直接持股31.54%，其控制的國嘉投資持股15.6%，其子江爾成持股18.15%，后者還是新荷花的執行董事及研發總監，負責公司整體戰略規劃與發展，開始逐漸從父輩手中接過指揮棒。

另外，江云的妻子祁國蓉、妻弟祁杰、哥哥江平亦分別持股3.62%、1.67%、0.6%，家族累計持股超65%。

高度集中的股權、受爭議的質量問題，令新荷花的決策機制及內部管理、質量管控等能力受到質疑。

▲新荷花董事會成員，來源：企業招股書

“三費”攀升，現金告急

雖然IPO的推進始終未有結果，但新荷花的業績卻隨著業務的推進逐年增長。2022年新荷花營收為7.8億元，2023—2025年，新荷花營收分別為11.46億元、12.49億元、13.35億元，呈穩定增長的態勢，但凈利潤卻并未隨著營收的增長水漲船高，反而因銷售、行政等費用的拖累，近三年呈現較大波動。

2023—2025年，新荷花凈利潤分別為1.04、0.89億元、1.06億元，對應凈利潤率分別為9.1%、7.1%、8%。對于2024年凈利潤大幅下滑，新荷花在招股書中解釋稱，主要是產品原材料成本增加、籌備上市等費用開支增加所致。

《星島》了解到，2023—2025年，新荷花的銷售及分銷開支、行政開支、研發開支等三項費用共計分別為0.98億元、1.13億元、1.37億元，占總營收的比重從8.6%增加至10.2%，同比增速分別為15.31%、21.24%，明顯高于同期營收8.99%、6.89%的增速。

值得一提的是，研發投入是三項費用中唯一減少的。2023—2025年分別為0.12億元、0.17億元、0.08億元，占總營收的比重僅1%左右，較同仁堂等同行較低。

此外，新荷花的現金流壓力問題也逐漸凸顯。

由于貿易應收款及應收票據、存貨增加，而貿易應付款項及應付票據增長緩慢，2024年新荷花的經營現金流凈額甚至由正轉負，近三年經營現金流處于偏低水平，且處于大幅波動狀態。

2023—2025年，新荷花的經營現金流量凈額分別為0.75億元、-46.7萬元、1.54億元。對此，新荷花方面表示，擬通過加強對貿易應收款項的回款控制、改善存貨管理政策以縮短存貨周轉天數、與供應商協商更長的信貸期等方式，改善現金流。

▲新荷花的現金流情況，來源：企業招股書

現金方面，2023—2025年新荷花的現金及現金等價物分別為1.37億元、1.44億元、1.81億元。與2025年“三費”總計已達1.37億元相比，新荷花2025年末1.81億元的現金，顯得“庫存不足”。

海外尋破局

自成立至今，新荷花僅在2020年1月通過股權融資引入國藥君柏獲得5.9億元資金，另外通過5次股份轉讓引入四川國資、四川原電及其他個人投資者。

有投資界的行業人士指出，從資本市場角度，如何在整合資源減緩原材料成本壓力、提升毛利率、在海外拓局的同時解決中藥市場壁壘，都是新荷花需要給出答案的問題。

《星島》了解到，除了在內部生產、管理過程中采用自動化、數字化系統外，近年來新荷花還在大力推動數字化渠道，并打造了線上平臺向小型藥店及診所、患者等提供服務，如簡化采購流程的B2B采購平臺金方草堂、線上中藥處方產品銷售平臺金方云，以及2025年4月推出的微信小程序，中藥健康產品零售平臺金色荷花等。

這些均被新荷花視為可拓展增長的新業務線，但目前收入貢獻仍然較少，如2024年推出的金方草堂2024-2025年收入分別為360萬元、1020萬元，毛利率分別為22.26%、27.3%，較18%左右的總毛利率要高，但占總收入的比重分別僅有0.3%、0.8%，短期內對整體業績及利潤水平難有明顯拉動。

此外，隨著中藥材、中藥飲片海外出口量逐漸增加，新荷花也有意通過布局海外市場，發掘國際市場的增長潛力，尤其是中醫藥需求強勁的越南和馬來西亞等市場。

《星島》了解到，新荷花目前已經與香港中醫診所及藥房建立了業務關系，參與推出守創中藥貿易平臺，還是“一帶一路中醫藥發展聯盟”的成員，在全球范圍內計劃利用在越南、馬來西亞以及中國臺灣和中國香港等市場的合作伙伴開展業務。

在上市募資用途中，新荷花列舉的計劃包括擴大產能、升級數字化智能生產系統；通過銷售及營銷活動，包括提升品牌知名度、擴大市場滲透率、設立中藥產品旗艦店等；在越南、馬來西亞建立海外銷售渠道；關注中藥上游供應鏈的戰略投資及潛在收購等。