文｜風(fēng)車車

排版｜小西

完成在春晚舞臺的炫技后，宇樹科技需要更多錢了。

6月初，宇樹科技科創(chuàng)板IPO順利過會，坦率地講，這家成立不到十年的公司，用四足機(jī)器人敲開了全球市場大門，又用人形機(jī)器人點(diǎn)燃了資本熱情。

宇樹科技給外界傳遞出了一個清晰的信號：無論是上游的關(guān)節(jié)電機(jī)、減速器供應(yīng)商，還是終端產(chǎn)品的使用方，機(jī)器人尤其是人形機(jī)器人的商業(yè)模式日漸跑通，并進(jìn)入規(guī)模上量階段。

更直白的意思是，資本市場認(rèn)可這個方向的長期價值，盡管目前具身智能在C端場景尚處于0到1的階段。

最初10萬元注冊資本的小團(tuán)隊(duì)，到如今420億元的估值，宇樹科技的成長史很像一部資本與技術(shù)相互成就的歷史。

客觀來說，具身智能產(chǎn)業(yè)看似光鮮，資本看好后依舊隱藏著殘酷的生存法則：沒有資本的持續(xù)輸血，再先進(jìn)的技術(shù)也只能停留在實(shí)驗(yàn)室；入局的玩家若沒有銷量的最終兌現(xiàn)，再高的估值也終將化為泡影。

也許，宇樹科技的上市將是整個機(jī)器人行業(yè)資本狂飆時代的真正開始。由此引發(fā)另一個拷問靈魂的問題：具身智能行業(yè)玩家數(shù)百家，如果不是巨頭，那些還在靠微薄出貨量支撐的廠商，下一步棋又該怎么走？

|資本與技術(shù)兩條腿走路|

講故事、定義產(chǎn)品、公布炫酷的技術(shù)專利、日漸走向市場，再到證券市場去敲鐘，這幾乎成了近幾年新興科技公司普遍遵循的規(guī)律。

即使是宇樹科技，它上市的成功，表面上是技術(shù)的勝利，實(shí)則也算得上是資本與技術(shù)完美結(jié)合的產(chǎn)物。

我們可以嘗試?yán)斫庖粋€邏輯，具身智能這個燒錢如流水的賽道，沒有任何一家企業(yè)能夠僅憑自身積累完成從技術(shù)突破到規(guī)?；慨a(chǎn)的跨越。回溯歷史，宇樹也不例外，它的每一次產(chǎn)品迭代、每一次市場擴(kuò)張，背后都有資本推動的身影。

據(jù)公開融資數(shù)據(jù)，宇樹科技自2016年成立以來，到上市前共完成11輪融資，融資規(guī)?？焖僭鲩L。不同階段的融資，承載著不同的使命。

前幾輪融資發(fā)生在行業(yè)萌芽探索階段，資金主要用于核心技術(shù)突破和產(chǎn)品打磨。那時的宇樹還只是一個小團(tuán)隊(duì)，需要證明自己的技術(shù)路線是可行的，產(chǎn)品是有市場的。

而IPO前最后幾輪融資的背景截然不同，此時的宇樹已經(jīng)確立了四足機(jī)器人全球領(lǐng)先地位，正在沖刺全球市場規(guī)模起量、布局工業(yè)級機(jī)器人新賽道以及產(chǎn)能擴(kuò)張。這些都需要巨額資金的支持，單靠公司自身的盈利已經(jīng)無法滿足。

相應(yīng)的資本不僅為宇樹帶來了資金，更帶來了產(chǎn)業(yè)資源和市場渠道，幫助宇樹快速成長為行業(yè)龍頭。

時至今日，行業(yè)格局已經(jīng)變了，甚至越來越多的車企都開始下場，整個賽道愈發(fā)走向焦灼，所以當(dāng)下的募資顯然又有新的目的。公開資料顯示，宇樹科技此次IPO計劃募集資金為42億元，募投項(xiàng)目包括智能機(jī)器人模型研發(fā)項(xiàng)目、機(jī)器人本體研發(fā)項(xiàng)目、新型智能機(jī)器人產(chǎn)品開發(fā)項(xiàng)目和智能機(jī)器人制造基地建設(shè)項(xiàng)目。

由此，宇樹科技有望成為第一家在A股上市的以人形機(jī)器人為主營業(yè)務(wù)的公司。

橫向?qū)Ρ韧?，在宇樹科技之前，人形機(jī)器人生產(chǎn)商優(yōu)必選、越疆已相繼在港股上市。對于整個行業(yè)來說，宇樹的上市意味著資本訴求開始成為行業(yè)發(fā)展的重要拐點(diǎn)。

在這些企業(yè)走向資本市場之前，機(jī)器人行業(yè)的融資主要集中在早期階段，外界更看重技術(shù)團(tuán)隊(duì)、產(chǎn)品原型以及在大眾舞臺的實(shí)操表現(xiàn)。而后，商業(yè)化和競爭力成為新的評價因素，這也是廠家需要新資金注入以提升上述成效的關(guān)鍵。

不難判斷，未來會有更多的機(jī)器人企業(yè)效仿宇樹，通過資本運(yùn)作加速發(fā)展，整個行業(yè)將進(jìn)入資本狂飆的時代。

但話說回來，“資本是水，技術(shù)是船。水漲才能船高，但水也能覆舟?！庇顦涑晒Φ顷戀Y本市場后，整個具身智能賽道的游戲規(guī)則也將隨之改變。

|宇樹的錢都花在了哪里|

“比汽車更難的是機(jī)器人，因?yàn)槠嚹阒灰龀鰜砹司湍苜u出去，機(jī)器人不一樣，它可能是更復(fù)雜的東西?！边@是何小鵬在一次采訪時的大致表態(tài)。

這意味著機(jī)器人產(chǎn)業(yè)的變現(xiàn)規(guī)模、速度恐怕遠(yuǎn)沒有新能源汽車那么快。進(jìn)一步深究，機(jī)器人行業(yè)為何成了需要長期投入的產(chǎn)業(yè)？

人行機(jī)器人被稱為“人工智能的終極形態(tài)”，與互聯(lián)網(wǎng)、移動互聯(lián)網(wǎng)甚至大語言模型相比，具身智能機(jī)器人的資金投入更大、技術(shù)迭代周期更長、硬件供應(yīng)鏈更復(fù)雜、量產(chǎn)爬坡成本更高。

那巨額資金通?；ㄔ诹四睦?？

首先是研發(fā)投入。具身智能機(jī)器人是一個多學(xué)科交叉的領(lǐng)域，涉及機(jī)械工程、電子工程、計算機(jī)科學(xué)、人工智能、材料科學(xué)等多個學(xué)科。

其次是硬件供應(yīng)鏈。機(jī)器人的核心零部件包括電機(jī)、減速器、控制器、傳感器、攝像頭等，受國產(chǎn)化替代進(jìn)度、技術(shù)壁壘等因素影響，整體價格仍不便宜。以主力的六維力傳感器為例，當(dāng)前單個價格大多在兩萬以上，假設(shè)某廠商一年5000臺左右的人形機(jī)器人出貨，光這個成本就上億（宇樹去年凈利潤2.88億元）；而單顆2D/3D攝像頭的價格分別約1,000/2,500元。為了降低成本、提高性能，宇樹科技雖然選擇了全棧自研的路線，但有關(guān)人形機(jī)器人產(chǎn)品依然動輒十幾萬起步，表明其相關(guān)成本還是不低。

據(jù)宇樹招股書披露，公司主要原材料包括機(jī)械零部件、電子元器件、電氣類材料等。其中電子元器件涵蓋電容、電阻、電感、PCB、晶體管、晶振、芯片、天線等。2025年1-9月，電子元器件采購金額為1.3億元，占原材料采購總額的25.10%；而2024年全年僅為4626.81萬元，占比23.89%，這意味著其供應(yīng)材料的支出隨著交付數(shù)量而快速增長。

推廣與銷售費(fèi)用耗資同樣不少，機(jī)器人作為一種新產(chǎn)品，需要教育市場、培養(yǎng)用戶習(xí)慣。宇樹科技正在走進(jìn)線下，進(jìn)入大型零售店面以及更多直營店等，可能需要更多固定資產(chǎn)成本支出，這些活動都需要巨額費(fèi)用。

根據(jù)招股書，2023—2025年期間，宇樹科技費(fèi)用總額分別為9367.33萬元、1.37億元和6.87億元，分別占同期營收的58.86%、34.88%和40.41%。具體拆解來看，2023至2025年，公司研發(fā)費(fèi)用、銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用累計支出分別為2.65億元、2.38億元、4.20億元。

透過上面，可以看到宇樹科技把錢都花到了哪里？但風(fēng)險的另外一方面正如何小鵬所言，上市后依舊存在諸多不確定性。

2026年一季度，宇樹科技實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.23億元，同比增幅由上年度的332.64%回落至68.49%，歸母凈利潤約5001萬元，同比下滑47.69%。這說明，宇樹的盈利基礎(chǔ)還不夠牢固，仍然需要持續(xù)的高投入來維持增長。

目前，包括宇樹科技在內(nèi)的整個行業(yè)的堵點(diǎn)主要在于商業(yè)化落地。雖然宇樹科技已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了盈利，可整個行業(yè)仍然處于早期階段。

大多數(shù)機(jī)器人企業(yè)還在燒錢，沒有找到清晰的盈利模式。即使是宇樹，其收入也主要來自B端市場，C端市場還沒有真正打開。十幾萬元的家庭服務(wù)機(jī)器人的價格仍然過高，普通消費(fèi)者難以承受。而且機(jī)器人的智能化水平還不夠高，能夠完成的任務(wù)還比較有限。

對宇樹科技而言，能否持續(xù)證明自己，并構(gòu)建穩(wěn)健且持續(xù)領(lǐng)先行業(yè)市場競爭力至關(guān)重要。

|工業(yè)場景和C端才是商業(yè)化回報的關(guān)鍵|

宇樹科技一路融資走到上市，創(chuàng)造了中國機(jī)器人行業(yè)的奇跡。但世人皆知，上市不是終點(diǎn)，而是新的起點(diǎn)。資本市場從來都不是慈善機(jī)構(gòu)，它只會為那些能夠持續(xù)創(chuàng)造價值的企業(yè)買單。

前期所有的融資和高估值，最終都需要用銷量帶來的真金白銀來兌現(xiàn)。對于宇樹來說，斷崖式銷量出貨是上市后必須跨過的第一道坎。

由于前期所有的融資和高估值最終都需要用銷量帶來的真金白銀來兌現(xiàn)。資本市場給宇樹420億元的估值，是基于對其未來銷量增長的預(yù)期。

如果宇樹不能實(shí)現(xiàn)預(yù)期的銷量增長和持續(xù)領(lǐng)先，估值不完全排除會面臨下調(diào)的壓力，以人形機(jī)器人為例，2025年宇樹人形機(jī)器人出貨量突破5500臺（并非訂單數(shù)量），這已經(jīng)是全球最高水平，但距離真正的規(guī)模化量產(chǎn)還有很大差距 。

公開資料還顯示，2025年1—9月，公司人形機(jī)器人實(shí)現(xiàn)營收5.95億元，其中73.6%來自科研教育客戶，包括高校、研究機(jī)構(gòu)等。來自商業(yè)消費(fèi)場景的營收占人形機(jī)器人營收的17.39%，所以宇樹科技幾千臺人形機(jī)器人銷量構(gòu)成中，以企業(yè)導(dǎo)覽、智能制造、智能巡檢等為主的行業(yè)應(yīng)用貢獻(xiàn)了相當(dāng)不少。

通俗地理解，宇樹科技目前賣出的人形機(jī)器人，大規(guī)模性的生產(chǎn)工具屬性的應(yīng)用還有限，而且，隨著越來越多的企業(yè)進(jìn)入具身智能賽道，市場競爭將日趨激烈。

宇樹不僅要面對波士頓動力、特斯拉等國際巨頭的競爭，還要面對優(yōu)必選、智元、云深處等國內(nèi)同行的挑戰(zhàn)。去年南方周末等整理的一份資料顯示，行業(yè)在訂單競爭方面十分激烈，這是宇樹科技的確需要直面現(xiàn)狀。

理論上，規(guī)模效應(yīng)是制造業(yè)的核心競爭力。如果當(dāng)銷量達(dá)到一定規(guī)模時，方能有效分?jǐn)傃邪l(fā)成本、生產(chǎn)成本和銷售成本，從而提高毛利率和凈利潤率。

盡管宇樹科技還在積極拓展新的應(yīng)用場景，從消費(fèi)級市場向工業(yè)級、商業(yè)級市場延伸，尋找新的增長點(diǎn)?？蛇t遲難以打開的C端市場的確又是所有同行頭痛的事實(shí)，特斯拉同樣面臨此難題，特斯拉Optimus Gen - 3（擎天柱）也還得先完成工廠驗(yàn)證的問題。

C端難以打通的癥結(jié)有很多，供應(yīng)鏈各環(huán)節(jié)溢價高，價格昂貴，機(jī)器人通用大模型缺失以致產(chǎn)品實(shí)用性不足，規(guī)模性優(yōu)勢不足又難以分?jǐn)偟窒a(chǎn)業(yè)鏈成本，由此形成了死循環(huán)。

當(dāng)然，回過頭來看，對于其他競爭對手來說，宇樹的上市既是機(jī)遇也是挑戰(zhàn)。機(jī)遇在于，宇樹的成功證明了機(jī)器人行業(yè)的商業(yè)價值，吸引了更多的資本進(jìn)入這個賽道。

挑戰(zhàn)層面，宇樹獲得了更多的資金支持，將進(jìn)一步拉大與其他企業(yè)的差距?？梢灶A(yù)見，未來幾年，具身智能賽道將迎來一輪殘酷的行業(yè)洗牌。一批技術(shù)實(shí)力不強(qiáng)、資金儲備不足的企業(yè)，將倒在IPO前夜，被市場淘汰。

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