債務重組這個詞，在過去兩年里，屬于是拖延癥晚期產品。

以恒大為例：首度公告實質性違約，是2021年12月；境外債務重組細節首次披露，是2023年1月；而正式發布境外債務重組方案，是3月；但到了現在，方案都還沒有達到通過率。也就是說，重組還無啟動時間。

甚至有不少企業，初步方案都還未公布。

總結：若失信后再做債務重組，推進周期可能會無限期拉長。

與其等到信用無法挽回、股價跳水到無法支撐“債轉股”、時間拖延導致資產掉價影響債務方案不被采納一改再改，一些房企開始新嘗試——在還沒正式違約前，就提出債務重組，或者說，是提前進行“債務管理”。

正向來看，一來能避免實質性違約帶來的信譽潰敗；二來避免“多米諾骨牌”引發的更多債務提前擠兌；三來能把錢集中到更重要的交付、經營上。

但畢竟陷入流動性困境已是不爭的事實，重組期限內能不能緩過來，壓力還是給到了市場。

“前置債務重組不算爆雷”

9月15日時，遠洋集團于港交所發布公告，將開啟境外債務全面重組。

公告共涉及旗下8筆境外美元證券，在整體重組或延期解決方案獲得實施前，遠洋方面將暫停支付以上境外美元證券項下的款項。

在此之前，遠洋在公開市場，其實還未發生過實質性違約。

雖然自4月起，遠洋確實有過幾次“風波”，引發過市場擔憂。

但最后，這幾次的遇險，遠洋要么順利兌付，要么成功展期，都驚險地順利度過了。

但既是驚險，就說明有問題需要解決。在這一點上，遠洋也算坦誠，在這次的公告中，也如實告知：

盡管已經持續采取加大銷售回款、推進資產處置、嚴控費用支出等措施積極應對，努力兌付債務。

但在行業銷售和融資環境未明顯得到改善的形勢下，加上資產出售不確定性增大，預計流動性在中短期內仍將面臨持續挑戰。

此前，從2022年至2023年上半年，遠洋已經累計凈還款超人民幣200億元。進入下半年，也已經為4筆債券，兌付了共計約合人民幣4.75億元的相應款項。

但房企人士告訴壹線君，“如果一期一期單獨展期，公司會一直疲于應對展期談判，經營難以恢復正常，同時每期債券的條款和增信資源可能會有差異，對投資者來說也并不公平”。

于是，遠洋選擇“一步到位”，提前進行一攬子的境外債重組。

從8筆境外債到期情況看，遠洋集團進行債務重組確實還有較為充裕的時間——共計續存39.2億美元。到期最早的一只將于2024年到期，債券余額7億美元。最晚到期的一只將在2030年到期，債券余額4億美元。

數據來源：企業公告、觀點指數整理

和遠洋集團一樣尚未債務違約，但前置債務重組的，還有碧桂園。

8月時，碧桂園拋出了債券展期方案，涉及9只境內債，涉及金額約150億。包括有9月即期到期債券的風險，也有2024年的遠期到期債券。

且為了贏得債權人支持，與過往很多房企將利息做了遞延不同，碧桂園提出利息正常支付，且不打折。這也讓投資者，在本次展期中獲得了首付和增信保障，改善了信用債原有的結構劣后地位。

不到一個月時間，這幾只境內債券的展期事項均成功通過。

業內人士表示，在如此短的時間內成功推動了債券展期，“用時短、效率高”，這體現了碧桂園積極化解債務的決心和一如既往的執行力，更傳遞出投資人對碧桂園當前困境的理解與支持、市場對公司未來發展的信心。

在IPG中國區首席經濟學家柏文喜看來，“實質違約前已經成功重組，從法律角度來說，就不算爆雷。

成功的前置債務重組，至少保證了公司沒有實質性違約和違約記錄，讓公司保持比較好的征信記錄和市場形象以利于后續持續融資和對外合作。畢竟有違約記錄的公司，后續融資與對外合作難度要大得多。”

錢要花在交付上 以撬動監管資金

對于遠洋針對境外債務，碧桂園針對境內債務做出的不同重組選擇，柏文喜表示，每個公司都有自身財務狀況和經營特點，因此需根據具體情況來評估其策略的合理性和影響。

碧桂園可能根據其整體戰略、資金需求和風險收益權衡作出了優先處理境內債務的選擇性，這一選擇可能有助于提升其在境內的信用評級和融資能力，從而為其在未來的發展和市場競爭中提供更多的優勢。

但不論是哪種選擇，都是為了聚集手頭有限的資金，讓“每一分錢，都要花在刀刃上”。

而目前房企的刀刃，就是交付——因為交付了，才能撬動“受限資金”，甚至撬動銷售信心。

遠洋集團在公告中就表示，集團目前基本面正常、銷售穩定，但接下來，將集中一切必要資源，確保現有項目高質量交付。

另有接近碧桂園的人士稱，目前碧桂園監管賬戶資金余額加上已售待收回樓款，基本可以保障未來保交付任務的完成。

由于項目層面現金基本采用封閉管理，可自由動用的比例極低，隨著未來2-3年項目逐步交付，監管賬戶資金逐步釋放，碧桂園資源錯配的情況將得到緩解。

假如債務展期方案能夠順利通過，將給碧桂園提供2至3年的喘息時間，促進整體生產經營的改善和資金的釋放。

必須說的是，挺到了現在的房企，基本已經是窮盡了一切在做債務管理。最終清醒認識到，只能靠重組“自救”。

哪怕背靠險資，也未必能輸血自由——遠洋集團的大股東中國人壽，受限于保險公司不能對外提供擔保、保險資金使用的監管限制和上市公司的監管要求，不能通過直接方式緩解遠洋流動性壓力。

它對遠洋的幫助，更多只能通過資產接盤——2022年，中國人壽收購了遠洋集團旗下北京頤堤港、國壽金融中心等項目股權，輸血約30億元。

此外，遠洋從去年四季度開始，陸續獲得了工商銀行、郵儲銀行、民生銀行、北京銀行、浦發銀行等銀行，累計超過1300億元的授信額度。

但和眾多房企遇到的情況一樣，這些授信最后落袋了多少，是個未知數。

所有房企的出路，都還得是在“銷售回暖”上。