今年以來，銀行板塊表現很強。1-5月，申萬銀行指數累計上漲19.41%，在31個一級行業中位居第一。

銀行的基本面并不好，營收負增長，凈息差收窄趨勢尚未見底，今年的領漲，主要受益于高股息特征。以6月14日收盤價計算，銀行板塊近12個月股息率為6.09%，仍高居榜首，略高于煤炭板塊，領先第三名石油石化2個百分點。

偏愛高股息，只是股市階段性特征，與熊市環境下風險偏好下降有關。站在長期持有的視角，發掘未來十年能夠跑贏板塊的銀行股，只看股息率高低是不行的。

歷史是一面鏡子。在發掘未來之星之前，先看看過去十年銀行股的表現。

2013-2023年10年間，有數據的16家上市銀行中，寧波銀行、招商銀行、南京銀行累計漲幅靠前，分別為350.4%、284.8%和254.5%；民生銀行、華夏銀行、浦發銀行表現墊底，累計漲幅分別為5%、44.2%和53.4%。

看年化漲幅，十年間持有寧波銀行平均每年上漲16.24%，遠遠跑贏銀行理財和通脹；持有民生銀行年化漲幅僅為0.49%，遠遠跑輸通脹。冰火兩重天，選擇長期持有的股票，一定要慎之又慎。

是什么原因導致股價漲幅差距如此之大呢？回溯去看，主要是利潤增長。

2013-2023年，股價漲幅最高的寧波銀行、招商銀行、南京銀行凈利潤增幅分別為428.32%、186.05%和311.22%；而股價漲幅最低的民生銀行、華夏銀行、浦發銀行凈利潤增幅分別為-16.86%、73.07%和-9.15%。

當然，也有例外情況。如受益于近期的中特估行情和資金偏好的變化，國有大行的股價漲幅遠超利潤漲幅；受估值壓縮影響，平安銀行10年間利潤增長205%，而期間股價漲幅僅為60%。2013年末，平安銀行市盈率TTM為6.76倍，在上述16家銀行中位居第一；2023年末，市盈率TTM降至3.76倍，倒數第四。

暫不考慮估值波動背后的復雜原因，平安銀行的案例表明一個樸素的道理，對于長期持股來說，買入時估值越低越好。如果買入時估值較高，既便盈利有明顯增長，長期持有也容易受到估值壓縮的拖累，收益率變得平庸。

接下來，展望未來十年，該如何挑選銀行股呢？

先用排除法做一輪篩選。

第一，規模是增長的敵人。經濟發展正步入新階段，新舊動能切換是大概率事件，新動能對銀行信貸的依賴度顯著下降，銀行業規模增速、利潤增速將整體下臺階。在行業降速的大環境下，大行本身就是行業β，很難走出獨立行情。未來十年，中小銀行里還能找到增長黑馬，大行要快速增長難上加難。

2023年，凈利潤超千億的銀行共5家，分別為工行（3651億元）、建行（3325億元）、農行（2698億元）、中行（2464億元）和招行（1480億元）。未來十年，這些大塊頭業績穩健性沒得說，但利潤繼續快速增長并不容易。

第二，警惕高增長背后的隱憂。在一般行業，一段時期內較快的利潤增長是好兆頭，在銀行業卻未必。銀行的特殊性在于，只要放松貸款標準，總可以在短期內換來規模和利潤的高速增長，但無一例外，這種不謹慎最后總要付出更大的代價。

對于銀行投資者來說，不能被靚麗的短期歷史業績記錄所迷惑，更重要的是分析利潤增長背后的動力和結構，分析其持續性和穩健性。

舉例來說，過去幾年，一些區域性銀行通過綁定地方基建項目實現了快速擴張，但考慮到地方財政的持續性、地方化債的不確定性，這種增長模式有很大的隱憂。反過來看幾家市場公認的優秀銀行，招行也好，寧波銀行也好，一直聚焦優勢領域和優質客群，將質量放在增長前面，拋棄短期爆發式增長，卻在長跑中建立起強大的競爭優勢。

2020-2023年，42家上市銀行中，21家凈利潤年復合增速超過10%，8家超過20%。里面都是好銀行嗎？肯定不是，需要甄別。比如說，這8家超高速增長的銀行中，4家營收復合增速不到5%。不到5%的營收增長支撐著超過20%的利潤增長，持續性可想而知。

當然，警惕快速擴張的可持續性，不代表要在低速增長區里翻石頭。相比快速增長背后的風險，連續幾年的增長停滯甚至負增長更值得警惕。在商業世界中，弱者反轉是小概率事件，投資要從大概率事件中找機會。

第三，警惕低估值。沒看錯，是警惕低估值。相比一般企業，銀行業務復雜性高，短期利潤可操作空間大，這個時候，投資者應更多借助市場的力量做甄別。

一般來說，市場持續給予更高估值的銀行，最大的風險可能就是貴了些，通常不會有大雷；而市場持續給予低估值的銀行，看上去很便宜，除非你特別了解，最好敬而遠之，也許里面藏著你看不到的風險。

看不懂，就回避，這是投資的基本原則。

以2024年6月14日收盤價計算，市凈率最高的5家銀行分別是招商銀行、常熟銀行、成都銀行、寧波銀行和杭州銀行，均在0.79倍以上；市凈率最低的5家銀行分別為民生銀行、貴陽銀行、華夏銀行、浦發銀行和鄭州銀行，均在0.4倍以下。

低估值里也許有金子，但除非你了解該銀行被低估的原因，并能確定性看到估值改善的邊際變化，否則寧愿選擇高市凈率的銀行，輕易別碰低估值的銀行。畢竟，安全才是第一位的，不要因小失大。

排除法篩一輪后，投資者再結合治理結構、增長前景、估值及分紅等因素，優中選優，大概率不會犯大錯。如果實在難以抉擇，直接打包，分散買入，也是不錯的選擇。

附：幾家代表性銀行簡介

1、寧波銀行：定位于打造一家具備核心競爭力、在細分市場客戶服務上具備比較優勢的優秀商業銀行。在市場印象里，寧波銀行股權結構分散，治理結構優秀，管理層穩定，聚焦優勢區域和優質客群，盈利能力一流。2014-2023年間，平均凈資產收益率15.73%，波動區間13.76%-18.88%。

經營策略上，寧波銀行堅持“大銀行做不好，小銀行做不了”業務定位，堅持做“熟悉的市場、了解的客戶”，（1）聚焦重點區域，打造區域本土主流銀行。浙江省內全覆蓋，分行區域營業網點下沉至大型社區和強鄉重鎮，并在北京、上海、深圳、南京、蘇州、無錫等省外地區設有分行。2023年，江浙兩省貸款占比超過86%。（2）堅持“門當戶對”原則，優選重點客群，貸款投向以先進制造業、民營小微、進出口企業為重點。

風險管理方面，秉持“控制風險就是減少成本”原則，堅守不發生大額不良、不發生案件、不發生大的系統故障的經營底線，不良貸款比例長期低于0.8%。2024年1季度末，撥備覆蓋率431.63%，位居行業前列。

2、招商銀行：零售銀行標桿，近年來提出要成為創新驅動、模式領先、特色鮮明的最佳價值創造銀行。在市場印象里，招行一直是尖子生，走在行業轉型的前沿，市場化基因濃厚，經營業績優秀。2014-2023年間，平均凈資產收益率16%，波動區間為14.5%-19.28%。

招商銀行最早進行零售轉型，并很快成為零售銀行標桿，在零售領域建立起用戶、產品、服務、生態等體系化優勢，業務規模不輸國有大行。近年來，發力大財富管理業務，將其視作新的增長極。業務策略上，強調聚焦優質客群、優勢區域、重點行業。如在對公領域，重點發力數智金融、科技金融、綠色金融、智造金融、行業金融、跨境金融和普惠金融等七大領域，有選擇地做強做優。

風險管理方面，強調資產質量是銀行的勝負手。近三年不良貸款率持續低于1%；2024年1季度末，撥備覆蓋率436.82%，位居行業前列。

3、平安銀行：零售轉型的后起之秀。借助平安集團資源優勢，在零售突破上進展迅速，但步子太快帶來了資產質量問題，體現在2018和2019年不良率均超過1.6%。此后，開始放慢擴張步伐，夯實資產質量。近三年不良率降至1%附近。2024年1季度末，撥備覆蓋率261.66%。

具體動作上，主要是優化貸款結構，提高優質貸款占比。零售貸款方面，提高抵押類貸款占比，信用類貸款強調拓展優質客群；對公貸款方面，做精行業、客戶、產品，重點支持制造業、小微企業、民營企業、涉農、綠色等領域信貸需求。

與招行、寧波銀行相比，平安銀行盈利能力稍遜一籌。2014-2023年間，平均凈資產收益率11.49%，波動區間為8.54%-16.3%。

當前，平安銀行估值比招行、寧波銀行便宜近40%左右，未來估值水平能否向招行靠齊，很大程度上取決于其ROE水平能否站上15%的臺階。提升路徑包括但不限于加大分紅力度（減小分母）、提高非息收入占比（降低分母占用，提高分子）、降低不良貸款損失（增大分子）等。今年，平安銀行大幅提升分紅比例，邁出了正確的一步。

4、蘇商銀行：成立于2017年6月，位于江蘇南京，為江蘇省首家數字銀行。蘇商銀行定位于“科技驅動的O2O銀行”，力爭成為長三角核心區“普惠金融客群最多、Fintech應用最多、具有領先優勢的專精特新”數字銀行。

成立至今，蘇商銀行資產規模年均復合增速23.79%，營業收入年均復合增速46.77%，已連續第四年日均資產保持千億以上，ROE保持15%左右，成本收入比保持在22%左右，不良率保持1%左右，每年研發投入占營業收入比均保持5%以上，研發人員占比超50%，已累計服務7000萬個人客戶和285萬中小微企業客戶。

在保證資本充足的前提下，蘇商銀行還在民營銀行中率先開展了股東分紅，股息率達5%，讓股東充分分享發展成果，在新型銀行中率先打上了積極回報股東的標簽。

【注：市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本訂閱號所載信息或所表述意見僅為觀點交流，并不構成對任何人的投資建議。除專門備注外，本文研究數據由同花順iFinD提供支持】

本文由“星圖金融研究院”原創，作者為星圖金融研究院副院長薛洪言