如果有一個行業，公認歷史業績優秀、前景空間廣闊，醫藥肯定有一席之地；如果有一個行業，兼具消費與科技屬性，熊市可穩健防守，牛市可勇猛進攻，醫藥也有一席之地。

事實上，無論是美股還是A股，醫藥股均有優秀的業績記錄。標普500等權重醫療保健指數，1990年至今（2024年8月8日，下同），年化收益率為12.12%；中證醫藥50指數，2004年末至今，年化收益率（含分紅）高達13.37%。

正因如此，在過去三年的調整行情里，醫藥板塊套牢了一大批投資者。

同樣是中證醫藥50指數，過去三年年均下跌22.06%，距離2021年2月最高點累計下跌61%。基于對醫藥板塊的長期信仰，很多投資者或逢跌加倉，或定投買入，均損失慘重。

啟發是什么呢？低價買入永遠是王道。不是醫藥板塊錯了，是高位買入錯了。

2017年起，受供給側改革和居民加杠桿雙重催化，A股白馬龍頭風格逐漸占優。至2020年，重倉白馬風格的公募基金受到熱捧，資金大量涌入，產生了正反饋循環，龍頭白馬股逐步進入泡沫狀態。

醫藥作為典型的白馬股，2021年初，估值也來到高點，行業靜態失業率超過60倍。大量投資者在這個階段開始接觸醫藥行業投資，高位入局。在后續下跌過程中，為攤薄成本，越跌越買，倉位逐步加大，損失慘重。

2021年至今，醫藥板塊已經調整了三年時間，當前行業估值處于歷史底部位置。從基本面邏輯上看，過去幾年來，醫藥板塊接連遭遇政策、行業、需求、外部環境等多重壓力，估值屢創新低。簡要分析如下：

（1）支付端，遭遇集采和醫保控費壓力。近年來，為應對人口老齡化背景下的醫保支出壓力，醫藥領域開展了一系列基于控費的改革與整頓，包括但不限于，藥品和器械在集中采購壓力下大幅壓價；醫院支付端進行DRG/DIP改革，控制病種費用；流通端推行兩票制擠壓水分，終端藥店推進藥品價格透明化；醫院端強化醫藥反腐開展行業整頓等。

其結果就是，過去十幾年形成的醫藥企業穩健現金流的預期被打破，醫藥股遭遇了估值和業績端的戴維斯雙殺。

（2）市場端，新冠疫情擾動導致醫藥板塊業績高波動。2020-2022年，受疫情期間需求大增驅動，醫藥企業利潤快速增長，掩蓋了醫保控費等因素的影響；2023年，疫情相關需求驟降，醫保控費壓力增大，醫藥板塊盈利出現大幅下滑，對板塊估值造成壓制。

以醫藥50指數為例，成分股2023年歸母凈利潤降至869.84億元，同比下滑29.1%；今年一季報，繼續下滑15.83%，降幅雖已收窄，仍為負增長。二季報尚未發布，不過據統計局數據，Q2醫藥制造業利潤總額同比增長8.99%，已經轉正。

（3）地緣因素擾動，創新藥板塊不確定性增大。由于我國創新藥仍處于起步階段，全球高價值新藥集中于歐美跨國藥企，國內CXO龍頭的訂單高度依賴海外市場。逆全球化背景下，國內CXO企業經營前景不確定性增大，疊加高息環境下，全球創新藥風險投資活躍度下降，A股創新藥產業鏈估值大幅縮水。創新是醫藥行情的源動力，創新藥子板塊上行乏力，反過來壓制了整個醫藥板塊的估值空間。

說到這里，上述因素要逆轉了嗎？

其實并沒有。除了疫情擾動成為過去，醫保控費和地緣風險預計會長期存在，否則，醫藥板塊的估值早就彈起來了。

對絕大多數投資者來說，投資醫藥板塊的正確打開方式，不是預測接下來幾個月國家醫保政策的變化，龍頭公司出海的進展，抑或美國生物安全法案的影響等，這些都超出了我們的能力范圍。

投資者要關注的只是長期前景和當前估值。長期前景要好，發展空間要大，當前估值要足夠便宜，滿足這些條件，就可以買入醫藥板塊，等待變化發生。

當前醫藥板塊估值足夠低，長期發展空間也依舊廣闊，已具備投資條件。就變化來看，一些積極因素也在發酵中，如醫藥反腐、集采等進入常態化階段，全球開始進入降息周期，以及國內政策端強化對創新藥的支持等，醫藥板塊的估值壓制因素得到明顯緩解。

至于長期發展空間，依舊長坡厚雪。據國家衛健委數據，2013-2022年間，我國衛生總費用年均增長11.6%，GDP占比提升1.4個百分點至7%。考慮到我國人口老齡化趨勢、人均收入及健康意識的提升、與全球主要國家較大的差距（美國2022年醫療保健支出GDP占比17.3%）等，未來我國衛生總費用仍會保持高于GDP增速的增長水平。相應地，生物醫藥行業基本面前景依舊廣闊。

在標的選擇上，對普通投資者來說，醫藥投資既有一個壞消息，也有一個好消息。壞消息是，醫藥企業專業性強，且創新迭代速度快，研究門檻很高，投資不確定性很大；好消息是，醫藥板塊作為一個整體，指數化投資就能取得理想收益。如巴菲特在2008年致股東信里所說：

“我們不知道怎么看醫藥公司正在研發的藥品，即使現在看懂了，再過五年，又有一批新藥處于研發階段。我們不知道輝瑞和默克哪家更有潛力，不知道哪家能研發出重磅新藥。我們確切知道的是，我們作為一個組合買入的公司價格合理，它們將來的整體表現應該不錯”。

類似的話，巴菲特2002年就說過，“醫療行業的長期表現非常出色。1993年，我們沒投醫藥股，是我們做錯了。想挑出最大的贏家很難，做一個組合肯定行的。”

回到A股，我們無法預判醫藥板塊何時迎來右側，更不可能挑出未來幾年漲幅最大的個股，但基于歷史規律，當下布局醫藥板塊，耐心持有，大概率能取得不錯的投資收益。

附：中證醫藥50指數介紹

中證醫藥50指數（931140，簡稱醫藥50）由滬深兩市醫藥衛生行業中規模大、經營質量好的50只龍頭公司股票組成，以反映滬深兩市醫藥行業內龍頭公司股票的整體表現。指數以2004年12月31日為基日，以1000點為基點，截止當前，年化收益率13.37%。

指數編制方法如下，（1）對于醫藥衛生行業個股，按照過去一年日均總市值、營業收入（TTM）、ROE（TTM）與毛利率（TTM）四個指標分別由高到低排名，將四項排名的算術平均由低到高排名作為綜合排名；（2）將待選樣本進一步劃分到以下細分行業：醫療器械、醫療商業與服務、生物藥品、制藥與生物科技服務、化學藥、中藥；（3）在各細分子行業內選取綜合排名靠前的證券，合計選取50只作為指數樣本，各細分子行業入選證券數量按待選樣本中該行業的證券數量占比進行分配。

指數樣本每半年調整一次，樣本調整實施時間分別為每年6月和12月的第二個星期五的下一交易日。權重因子隨樣本定期調整而調整，調整時間與指數樣本定期調整實施時間相同，單個樣本權重不超過10%。截止當前，10大權重股分別為恒瑞醫藥、藥明康德、邁瑞醫療、片仔癀、愛爾眼科、聯影醫療、科倫藥業、長春高新、愛美客和萬泰生物，合計權重54.7%。

【注：市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本訂閱號所載信息或所表述意見僅為觀點交流，并不構成對任何人的投資建議。除專門備注外，本文研究數據由同花順iFinD提供支持】

本文由“星圖金融研究院”原創，作者為星圖金融研究院副院長薛洪言