片仔癀最近過(guò)得有點(diǎn)鬧心。

7月24日，片仔癀發(fā)布了2024年半年度業(yè)績(jī)快報(bào)。很顯然，這份報(bào)告讓市場(chǎng)大失所望，次日片仔癀股價(jià)就斷崖式下跌7.59%，在接下來(lái)的一個(gè)多月中也沒(méi)什么起色，截至8月底，26個(gè)交易日中片仔癀僅小幅上漲0.77%。

曾經(jīng)，“吃片仔癀喝茅臺(tái)”成為高凈值人群標(biāo)配，售價(jià)590元/粒的片仔癀錠劑一度被炒到1600元。但在時(shí)代紅利的大潮褪去之后，許多人、許多企業(yè)才發(fā)現(xiàn)原來(lái)自己在裸泳。

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片仔癀，顧名思義，是一家主打“片仔癀”的上市公司。

“片仔癀”是一個(gè)起源于福建漳州的古代良方，據(jù)傳是明朝御醫(yī)所制。閩南人稱“熱毒腫痛”為“癀”，所謂“片仔癀”，就是“一片即可清熱解毒”的意思。

對(duì)于片仔癀這家公司，其經(jīng)營(yíng)邏輯是非常簡(jiǎn)單的，無(wú)非就是生產(chǎn)藥劑、對(duì)外銷售。此外，公司還會(huì)利用片仔癀的知名度發(fā)展一些附屬業(yè)務(wù)，例如生產(chǎn)銷售化妝品、日化品等等。

仔細(xì)拆分片仔癀主營(yíng)業(yè)務(wù)，可以分為醫(yī)藥制造、醫(yī)藥流通、化妝品以及其他，各項(xiàng)業(yè)務(wù)在收入中占比分別為47.84%、41.90%、7.04%、3.22%。其中，醫(yī)藥制造、醫(yī)藥流通是公司的支柱業(yè)務(wù)，其余兩項(xiàng)合計(jì)占比僅為10%左右。

不過(guò)，具體到對(duì)利潤(rùn)貢獻(xiàn)上，各項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率分別為75.77%、13.85%、62.18%、11.93%，公司整體毛利率約為46.82%。可以看出，醫(yī)藥流通雖然貢獻(xiàn)了不小的營(yíng)收，但由于毛利率過(guò)低，其對(duì)凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)比例并不算高，公司盈利的大頭還是要看醫(yī)藥制造。

在醫(yī)藥制造業(yè)務(wù)中，公司主要有2款明星單品，分別是片仔癀和安宮牛黃丸，其中，片仔癀是公司主導(dǎo)產(chǎn)品，可以分為錠劑及膠囊劑，主要用于肝病治療和養(yǎng)生保健，在公司財(cái)報(bào)中被分類為肝病用藥；安宮牛黃丸是公司主推的新產(chǎn)品，主要是用于治療心腦血管疾病，在公司財(cái)報(bào)中被分類為心腦血管用藥。

據(jù)2023年財(cái)報(bào)顯示，在醫(yī)藥制造中，肝病用藥在營(yíng)收中占比達(dá)到了92.95%，心腦血管用藥占比僅為5.53%，其余還有一些感冒用藥、婦產(chǎn)科用藥、皮膚科用藥等雜項(xiàng)，這部分占比為1.51%。

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片仔癀正在面臨越來(lái)越大的增長(zhǎng)壓力。

從2019至2023年的5年間，片仔癀營(yíng)收自57.22億元增長(zhǎng)至100.58億元，漲幅為175.78%，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為15.14%。凈利潤(rùn)自13.74億元增長(zhǎng)至27.97億元，漲幅為203.57%，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為19.45%。

可以看出，片仔癀凈利潤(rùn)復(fù)合增速還要快于營(yíng)收，這一方面要?dú)w功于片仔癀采取漲價(jià)策略。例如2020、2023年，公司主產(chǎn)品片仔癀錠劑零售價(jià)格分別上漲60元/粒、170元/粒，拉動(dòng)毛利率5年間上升2.52個(gè)百分點(diǎn)，另一方面就是嚴(yán)控期間費(fèi)用，銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率5年間分別下降1.36個(gè)百分點(diǎn)、1.12個(gè)百分點(diǎn)。兩項(xiàng)合計(jì)之下，凈利率共上升4.11個(gè)百分點(diǎn)。

不過(guò)，片仔癀屢試不爽的漲價(jià)策略似乎有些失靈。2023年5月，片仔癀錠劑提價(jià)28.81%。但看2023年年報(bào)，公司營(yíng)收同比僅增長(zhǎng)15.69%，凈利潤(rùn)同比僅增長(zhǎng)13.15%。

到了2024年年中，情況就更加危急了。據(jù)2024年中報(bào)數(shù)據(jù)，公司營(yíng)收同比增長(zhǎng)12.00%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)11.73%，甚至還不如去年中報(bào)的14.08%、17.23%，可以說(shuō)，片仔癀漲價(jià)帶來(lái)的利好已經(jīng)消失殆盡，公司不過(guò)勉強(qiáng)保有了雙位數(shù)增長(zhǎng)。

再細(xì)化一下，2024年1季度，公司營(yíng)收同比增長(zhǎng)20.58%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)26.61%，2季度，公司營(yíng)收增長(zhǎng)2.61%，凈利潤(rùn)甚至同比下降3.37%。

值得注意的是，2023年3季報(bào)時(shí)，公司銷售費(fèi)用同比尚且僅增長(zhǎng)1.89%，但到公司年報(bào)時(shí)，全年銷售費(fèi)用卻同比大漲61.95%。拆分一下，2023年4季度，公司銷售費(fèi)用同比增長(zhǎng)260.57%。2024年1季度，銷售費(fèi)用同比再增14.09%。

我們大致可以認(rèn)為，今年中報(bào)的雙位數(shù)增長(zhǎng)主要建立在1季度的高增基礎(chǔ)上。而1季度的業(yè)績(jī)之所以能夠表現(xiàn)突出，主要是去年年底突擊營(yíng)銷的成果，在營(yíng)銷節(jié)奏放緩之后，公司2季度營(yíng)收和凈利潤(rùn)已經(jīng)明顯減速，下半年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)壓力只會(huì)更大。

漲價(jià)策略奏效的前提是消費(fèi)者愿意買單。如果價(jià)格上漲，產(chǎn)品卻賣不出去，那就得不償失了。

對(duì)片仔癀而言，問(wèn)題還不止于此，截至9月5日，片仔癀的滾動(dòng)市盈率依然高達(dá)41.3，與此同時(shí)，貴州茅臺(tái)滾動(dòng)市盈率也不過(guò)是21.9。能給予如此之高的市盈率，可見(jiàn)市場(chǎng)對(duì)于片仔癀業(yè)績(jī)維持高速增長(zhǎng)的殷切希望。

股價(jià)等于EPS與PE的乘積。對(duì)于片仔癀這種高增長(zhǎng)、高估值的股票，如果估值與業(yè)績(jī)同漲，就會(huì)形成戴維斯雙擊。但若估值與業(yè)績(jī)同跌，也會(huì)形成戴維斯雙殺。

片仔癀肯定還沒(méi)到戴維斯雙殺的階段，但無(wú)論是公司還是投資者，都應(yīng)對(duì)此提高警惕。

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片仔癀正在回歸應(yīng)有的位置。

片仔癀錠劑國(guó)內(nèi)市場(chǎng)零售價(jià)格高達(dá)760元/粒，這個(gè)價(jià)格明顯超出了中產(chǎn)的承受能力，只有富人階層才有足夠的財(cái)力和意愿來(lái)購(gòu)買。在過(guò)去，與其說(shuō)片仔癀是一種藥品，倒不如說(shuō)片仔癀更像是一種高端階層的社交貨幣。

我們可以看到，消費(fèi)片仔癀數(shù)量最多的地區(qū)分別是華東和華南，這固然與片仔癀起源于福建密切相關(guān)，但華東、華南富庶甲于天下，當(dāng)?shù)厝擞懈鼜?qiáng)的消費(fèi)能力也是不爭(zhēng)的事實(shí)。

市場(chǎng)上在分析片仔癀時(shí)，往往會(huì)講2個(gè)故事，一是片仔癀與云南白藥是僅有的兩大國(guó)家絕密配方，二是片仔癀可以獲得天然麝香和天然牛黃，在原材料渠道上有區(qū)別優(yōu)勢(shì)。

然而，再好的藥，也要消費(fèi)者買得起才行。畢竟，片仔癀最大的部分并非是在臨床上治療肝病，而是被用日常保健養(yǎng)肝護(hù)肝。這種非必需的奢飾消費(fèi)，在支出收縮時(shí)往往是最先削減的對(duì)象。

如果用白酒來(lái)類比，貴州茅臺(tái)還能維持15%以上的中高速增長(zhǎng)，但僅在江蘇比較知名的洋河股份2024年中報(bào)營(yíng)收和凈利潤(rùn)同比增速已經(jīng)掉到4.58%、1.08%了。再看一下，四川名酒舍得酒業(yè)的日子就更難過(guò)了，2024年中報(bào)營(yíng)收和凈利潤(rùn)同比甚至下降7.28%、35.73%。

換句話說(shuō)，如果你是貴州茅臺(tái)這種家喻戶曉的奢飾品，還能憑著過(guò)去的高溢價(jià)勉力支撐。但如果你是洋河股份、舍得酒業(yè)這種區(qū)域名牌，富人不愛(ài)用，中產(chǎn)買不起，那你一定要小心了，這種不上不下的懸空是最難受的。

最終，片仔癀的業(yè)績(jī)可能還是要落到療效上。如果它真的在肝病治療上有奇效，相信很多人還是愿意咬咬牙買幾盒的。畢竟，現(xiàn)在居民財(cái)富存量還是在的，只是增量變少，導(dǎo)致大家的消費(fèi)意愿下降了。對(duì)于真正的必需品，居民必要消費(fèi)能力還是有的。

片仔癀沒(méi)什么問(wèn)題，問(wèn)題是世界再也回不到那個(gè)充滿希望的從前了。

【注：市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。在任何情況下，本訂閱號(hào)所載信息或所表述意見(jiàn)僅為觀點(diǎn)交流，并不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議。除專門備注外，本文研究數(shù)據(jù)由同花順iFinD提供支持】

本文由“星圖金融研究院”原創(chuàng)，作者為星圖金融研究院研究員武澤偉，封面圖來(lái)自片仔癀官網(wǎng)。