文 | kiki

生成式AI技術狂飆一年多以后，A股市場的「AIGC概念股」正在經歷一場集體的「去泡沫」。

截至9月12日收盤，相比去年的漲幅，今年以來，萬得AIGC概念指數(8841660.WI)和ChatGPT概念指數（8841669.WI）已分別下跌30.70%、30.34%，一位科技分析師指出，人工智能指數的回撤主要是由于短期漲幅過大，且大多數標的并沒有可觀的業績兌現。

不過，全球人工智能還在飛速發展。2024上半年來，從年初的Sora爆發，開源陣營與閉源陣營的論戰，小模型與大模型的并行發展再到各類層出不窮的AI終端發展，為了讓大模型落地，新的競爭已經開啟了。

借勢AI，無論是被寫進財報與業務里的新故事，抑或是以概念進行市值管理，尚在發展早期的AI產業似乎給不少公司的未來增加了「奶與蜜」。

過往技術周期告訴我們，AI從不缺炒作故事，只是歷經潮水之后，裸泳者終將會浮出水面，這些AIGC概念企業的發展成色究竟如何？哪些上市公司是在蹭熱點，缺乏基本面支持？

為了回答上述問題，近期隨著A股上市公司2024年半年報全部披露，我們以「萬得AIGC概念股」相關55家成分股為核心標的，結合其營收、利潤以及研發端相關數據，對這些企業進行了系統化的摸底，我們發現了以下三個基本結論：

1、AI無法雪中送炭，只是錦上添花，大部分的AI相關業務都未對公司當下的業績表現產生較大的影響。

2、利用AI目前獲得短期成效的，大多是家底厚的巨頭以及商業模式清晰的企業。

3、大部分公司都強調技術投入，但舍得花錢的并不多。同時，不少公司在嚴峻的財務表現下，也更需要考慮的是如何花錢。

01 盈利能力堪憂：超七成企業上半年凈利同比下滑

在復盤相關企業的具體表現前，首先需要厘清整個AI產業鏈的布局情況。

簡單來說，AI產業鏈可以分為三部分：上游的算力，中游的模型和數據，以及下游的應用和產品等方向，對應的公司所屬行業也可以進一步劃分為三塊——在上游算力，對應的是一些算力概念股，做的是AI服務器、AI新品以及算力租賃生意；在中游模型和數據，主要是一些AI大模型公司以及數據要素相關產業鏈公司；在下游應用則更加多元，包括一些游戲、傳媒影視以及SaaS軟件開發與服務公司。

距離人工智能的第一輪暴炒已經過去，在行業逐步走向AI祛魅的今天，外界關注的第一個問題就是：這些企業真的賺到錢了嗎？

拆解A股55家相關AIGC概念股今年上半年的營收與凈利表現，我們發現：大多數的AIGC概念股的盈利能力都堪憂。

今年上半年，超七成企業的歸母凈利實現同比下降，有的跌幅達到了三位數、四位數，虧損持續惡化，增收不增利或既不增收也不增利是常態。

比如，大模型行業里的明星企業昆侖萬維（300418.SZ），今年上半年由盈轉虧，凈利潤虧損達3.89億元，同比下降208.64%；另一家榜上「文生視頻」浪潮的企業中文在線（300364.SZ）虧損狀況也在加劇，上半年凈虧1.5億元，同比擴大305.03%。

顯然，大部分的AI相關業務都未對公司當下的財務表現產生較大的影響，短期內AI無法雪中送炭，只是錦上添花，

另一個問題也隨之產生：為什么這些企業賺錢這么難？

我們或許可以從那些「能賺錢」的企業身上找到答案，在55家企業中，僅有約兩成、13家企業實現「增收又增利」，它們的「賺錢密碼」也擺在了臺面上——

?一類企業是：家底足夠厚，或是主營業務護城河足夠寬。

?一類企業是：轉型早或是在商業模式上本身足夠清晰。

?一類企業是：規模不大，但與AI的相關性上，有著剛性需求，賽道的短期確定性較強。

第一類家底足夠厚的企業，典型如「中字頭」的中國移動（600941.SH）和中國電信（601728.SH），還有家電賽道的海爾智家（600690.SH）和美的集團（000333.SZ）。

AI離不開流量和入口，而中國移動和中國電信作為國內運營商，擁有最廣泛的客戶群體，海爾智家和美的集團有產品與場景入口，可以集成AI技術融入家居生態，主營業務的穩健是這些巨頭投入AI的底氣所在。

第二類企業則是轉型早或是在商業模式上本身足夠清晰。從AI落地的場景來看，辦公軟件、電商等離錢更近的賽道，部分企業也賺到了AIGC的第一波紅利。如去年宣布關閉廣告業務的金山辦公（688111.SH），在辦公軟件賽道，受益于「賣會員」，也就是訂閱服務業務模式的清晰，今年上半年金山辦公營收同比增長超11%，凈利也同比增長超20%。

因為天然具備數據優勢且產業鏈環節復雜多元，電商也被視為AI最易落地的場景之一，馬云曾說過：““AI電商時代剛剛開始，對誰都是機會，也是挑戰。”在13家「增收增利」的企業中，焦點科技（002315.SZ）、易點天下（301171.SZ）、返利科技（600228.SZ）都是電商產業鏈企業，它們有的賣AI工具，有的賣營銷方案，有的背靠海內外電商大廠，有的則吃到出海紅利。

以面向跨境電商的焦點科技為例，就推出了AI客服等效率類工具，以付費制的形式，公司推出的「AI麥可」降低了外貿交易的門檻。而像易點天下這樣的AI營銷類企業，也通過較早介入AI大模型，試水文生視頻、數字人等應用，推進自身的商業化。

第三類企業則是看似是少了明星AI企業的光環，但在與AI的相關性上，有著剛性需求，賽道的短期確定性較強，典型的一家公司就是吃到數據標注紅利的海天瑞聲（688787.SH）。

數據是AI時代的關鍵核心要素，AI在開發過程中需要經歷數據采集、清洗、標注等流程，讓數據成為AI可用的數據集，特別在數據走向多模態、定制化的趨勢下，數據標注的必要性與重要性也逐漸凸顯，但需要指出的是數據標注不是什么新興行業，作為中間層，與底層大模型建設相比，其技術門檻也相對不高，市場也比較分散。

而海天瑞聲成立于2005年，也是國內目前唯一一家 A 股上市的人工智能訓練數據服務企業 ，在語音標注上有一定的積累。據其財報，目前客戶數量已超過1000家，包括阿里、Meta、騰訊、微軟、字節等均是其客戶。盡管同比實現扭虧，但海天瑞聲顯然賺到是辛苦錢，上半年歸母凈利也僅有41.64萬元。

02 “裸泳者”或已出現：眼看他起高樓，眼看他樓塌了

盈利能力堪憂外，經歷了一年多的狂飆，AIGC概念股的熱度正在消退，究竟是真概念，還是蹭概念，裸泳者或已出現。

去年，有不少企借勢AIGC成為「香餑餑」，但在今年，截至9月12日收盤，我們統計了這55家企業的股價變化發現，年初至今，僅1只個股漲幅超20%，大多數都一片「飄綠」，其中股價跌幅最大是一家名為鴻博股份（002229.SZ）的企業。

熟悉AIGC「賣鏟人生意」的，對這家企業一定不陌生。因為傍上英偉達，布局算力生意，這家主營業務為彩票印刷的企業靠著倒賣英偉達的算力和芯片，和百川智能、MiniMax 等明星大模型企業簽下算力大單，成為2023年的現象級個股。

但好景不長，2024年4月，鴻博股份火速解聘了旗下負責算力生意的英博數科CEO周韡韡及多位核心高管，據「新浪科技」報道，鴻博股份此前與英偉達等聯合籌建的「AI賦能中心」也迎來了變故。

“眼看他起高樓了，眼看他樓塌了”，或許可以用來形容這家跨界而來的「算力黑馬」的無常命運。

不過，除了跨界玩家外，在激烈的市場環境下，一些大模型行業的明星企業過的也沒想象中那么好。

典型案例就是萬興科技（300624.SZ）和昆侖萬維。

曾對標「國內Adobe」的萬興科技其上半年營收7.05億元，同比減少1.8%，凈利更是同比減少43.99%，首次單季度轉虧，增收不增利的原因指向兩點：一是成本逐漸走高，二是競爭更加激烈。

在成本方面，大模型是吞金獸，報告期內萬興科技營業成本同比增長32.62%，包括了服務器、AI軟件等采購支出。在市場競爭上，今年上半年，受行業內的「價格戰」影響，也掀起了新的流量競爭，公司在談及外部競爭環境時就指出：“外部流量競爭激烈、優質流量獲取難度加大”。

AI產品從早期使用者跨越到大眾，激進的國產模型廠商在今年開啟了一場營銷戰，以月之暗面為代表的大模型獨角獸旗下kimi的出圈也得益于此，營銷背后是對流量的渴望，但也帶來了高企的營銷費用。

上半年，萬興科技的銷售費用高達3.65億元，昆侖萬維為9.34億元，同比增長21%。而據業內人士的預測，這場營銷的燒錢大戰目前還不會停止，玩家們的獲客焦慮依舊會延續。

03 彈藥儲備：不得不追的研發投入

每一輪技術周期，人們似乎總是高估短期的影響，低估長期的影響。面向未來，一個行業共識在于，無論是家底厚，抑或是家底薄，保持高強度的研發投入是每一個企業都必須面對的課題。

在相關技術上的堅定投入與快速迭代，不僅決定短期的技術商業化能力，從長期來看，它也決定一家AIGC企業能走多遠。

在55家AIGC企業中今年上半年的研發費用來看，有16家企業投入超1億元，占比接近三成；7家企業投入超10億元，占比約占1成，超百億的僅有中國移動一家，半年研發費用就花了近120億元，海爾智家和美的集團等家電龍頭在研發端的投入也超過了50億元。

從研發費用投入前10的企業名單來看，大模型的研發布局速度和廣度和研發投入呈現正相關關系——科大訊飛（002230.SZ）、三六零（601360.SH）、金山辦公等都十分注重研發投入，從研發強度（研發費用占營收比重）來看，上述企業研發費用占總營收的比重都超過了20%。

不過，研發投入是一回事，如何進一步將研發的錢花在刀刃上，還得看C端和B端AI相關產品、服務與方案的能力，研發是否能轉化為實際的商業化，都需要這些企業后續的不斷探索與努力。

一些企業已經在探索更有性價比的方案。比如，科大訊飛管理層就提到，未來幾年不會大幅度增加重資本的算力投資，科大訊飛將采用如模型蒸餾、裁剪等技術手段形成可商用的大模型版本，用「沿途下蛋」的方式確保在商業化過程中保持強大的市場競爭力。

這也意味著，研發花錢固然重要，但怎么花錢，這就考驗各家「花錢的藝術了」。

從風起到祛魅，復盤上述AIGC概念股的起伏，是硬實力還是炒概念，終將會等待時間的檢驗，這樣的鐵律在AI 1.0時代已經驗證。對更多想要搭載AIGC之風的企業來說，見真章的時刻已經到來了。

參考資料：

1、時代財經：AIGC概念股狂飆一年：誰在裸泳，誰在沖刺？

2、中信證券：AI發展日新月異，國內AI各子板塊表現跟蹤

3、新浪科技：內斗、解聘、反咬？英偉達拋棄「九倍牛股」鴻博股份