作者| 謝蕓子

編輯|張帆

封面來源|視覺中國

在創始人“聯姻”的消息引發熱議后，霸王茶姬于近日發布2025年第三季度財報。

霸王茶姬成立于2017年，在果茶稱霸“新茶飲”的這些年，這個來自云南的品牌更多聚焦奶茶品類，并以酷似迪奧托特包的印花設計、大單品“伯牙絕弦”，快速打開市場。

北京時間2025年4月17日晚間，霸王茶姬在納斯達克上市，成功籌集4.11億美元，開盤股價即漲至33.75美元，市值一度沖破75億美元（約超540億元人民幣）。不過與諸多新茶飲“上市即巔峰”的命運相同，霸王茶姬在資本市場的表現急轉直下。進入2025年以來，營收與凈利潤也連續三個季度下跌。

2025第三季度報顯示，霸王茶姬實現凈收入32.08億元，同比2024年35.41億元的營收下降9.4%，環比今年一、二季度33.92億元、33.31億元的營收持續下降。

具體劃分業務模式，特許茶館（加盟店）三季度的營收達到28.116億元，而2024年同期的這一數據為32.99億元。財報中，霸王茶姬將加盟店收入的下滑，歸咎于外賣平臺“補貼大戰”導致的消費者對價格敏感。

早在二季度的業績溝通會上，公司創始人張俊杰就明確表達過“不參戰”的立場。彼時他就坦言，短期的補貼行為，對長期的市場發展不利。

有觀點認為，霸王茶姬的價格帶集中于15-22元，參與價格戰容易沖擊消費者對其中高端的品牌認知。另一方面，霸王茶姬長期堅持“大單品，高復購”的運營策略，參與價格戰也容易加速“大單品”生命周期的迭代。短期內，霸王茶姬也無法通過“外賣特定款”產品更好調節毛利。

只不過，拒絕參戰也不意味著高枕無憂。

霸王茶姬各季度財報數據情況，36氪根據財報制圖

同店GMV持續下滑

財報數據顯示，除了凈收入，霸王茶姬的其他指標也出現下降。

2025年三季度，公司的營業利潤為4.544億元，營業利潤率為14.2%；2024年同期為7.943億元，營業利潤率為22.4%。經調整后的凈利潤為5.028億元，相較去年同期的6.466億元減少22.23%；凈利潤率為12.4%，低于去年同期的18.3%。

與此同時，霸王茶姬的GMV也在遞減。

2025年三季度，其總GMV為79.295億元，與去年三季度的83.014億元下降4.48%。而今年一、二季度的數據分別為82.268億元及81.031億元。

同店月均GMV方面，霸王茶姬2024年三、四季度，2025年一、二、三季度分別為52.80萬元、45.60萬元，43.20萬元、40.44萬元以及37.85萬元，呈連續下滑態勢。從時間線來看，2024年四季度起，公司的同店月均GMV就開始負增長。分區域看，大中華區的GMV下跌嚴重。

這也意味著，影響霸王茶姬財務表現的原因，不僅限于外賣大戰。

霸王茶姬

中國同店月均GMV數據；36氪根據

財報

制圖

業內普遍的感知是，自2023年起，喜茶、奈雪的茶等高端新茶飲品牌開放加盟，并不斷向低線城市下探。充分競爭下，國內的新茶飲賽道競爭加劇，進入“刺刀見紅”、增速放緩的紅海。然而也正是在這一階段，霸王茶姬在資本的助推下快速開店，進入奶茶行業的第一梯隊。

截至2025年9月30日，霸王茶姬的門店總數達到7338家，其中特許加盟店為6971家，大中華區的特許加盟店數達到6836家。

門店數量的增加或稀釋單店營收。從消費分級的趨勢看，無論咖啡還是新茶飲，立足于中高端的品牌普遍出現增速放緩的現象。

與奈雪的茶相同，霸王茶姬也是星巴克的“中國學徒”。招股書中，霸王茶姬明確表示，其靈感源自國際咖啡連鎖品牌。

目標客群上，公司同樣聚焦白領群體，門店模式也以“輕資產、高坪效”為核心，面積多在60-80平方米之間，選址也更多位于購物中心或街邊的黃金地帶。

且近年來，霸王茶姬還在不斷開大店。比如今年在中國香港開業的“超級茶倉”，建筑面積超過1000平方米。

這些或許都導致，霸王茶姬無法像其他品牌一樣放低身段。與此同時，公司一直奉行的“大單品，高復購”的市場策略，也出現隱憂。

“大單品”邊際效益遞減

張俊杰曾將自己的商業模式總結為三點：選擇中國文化作為品牌定位上的差異化、選擇中間帶客單價定位，以茶拿鐵的邏輯打大單品，并高度關注復購。

相比一眾同行，霸王茶姬的產品架構也較精簡，目前的SKU也在25個左右，其他茶飲品牌的SKU則多在40個左右。而在霸王茶姬的產品中，“伯牙絕弦”是絕對的爆品。

弗若斯特沙利文數據統計，2022年至2025年6月，伯牙絕弦累計售出12.5億杯；按照每杯16元計算，相當于200億的銷售額。霸王茶姬也公布過，其以“伯牙絕弦”為主的前三大SKU，貢獻了60%-70%的銷售額。

SKU較少的情況下，霸王茶姬的上新節奏也不快。

據招股書，2022年至2024年，其上新數量分別為14款、22款和15款。2025年以來，僅上新了8款產品，其中還有兩款為伯牙絕弦的低因版與花香版，其余新品也未能復刻伯牙絕弦的產品勢能。

對于新茶飲行業，大單品雖重要，但消費者的復購也依靠新品帶動。

《2025年中國飲品行業研究報告》顯示，2022年至2024年，喜茶每年上新數分別為60款、63款和48款；古茗上新數分別為55款、70款和51款；茶百道上新數為43款、53款和60款。

這些幾乎是霸王茶姬上新的三倍。且包括瑞幸在內，更多品牌都上新了輕乳茶產品。其中，門店面積更靈活、更適合下沉市場的“爺爺不泡茶”、滬上阿姨旗下專攻輕乳茶的“茶瀑布”也在快速發展。

中國飲品行業50個連鎖品牌的上新奶茶款數；圖片來自頭豹研究院

反觀霸王茶姬，不光是上新速度放緩，營銷活動也有所減少。

2025年三季度，其銷售與營銷費用為3.045億元人民幣，較2024年同期的3.517億元降低13.4%。財報稱，這一變化主要由于品牌推廣策略的審慎調整，相關廣告支出有所降低。

出海不是當下的解藥

實際上，在充滿變化和挑戰的市場環境中，霸王茶姬始終在尋找突圍的方法。

36氪獲悉，12月中旬起，霸王茶姬會推出更多新款。在三季度，其研發費用也達到了5360萬元，主要用于產品創新和供應鏈優化。從這些方面看，霸王茶姬或許已經意識到了其主力大單品正處于被動的事實。

財報溝通會中，霸王茶姬的高層重點介紹了未來“高質量發展戰略”的執行路徑。

張俊杰表示，接下來幾個季度，將豐富產品矩陣、推出4.0菜單，挖掘新的消費場景和強化特色門店體驗。品牌建設上，霸王茶姬也在全面升級，未來，公司將挖掘早餐和晚間時段的消費場景。

此外必須提及的是，霸王茶姬在海外市場表現優異。

公開資料顯示，2018年，也就是公司剛成立的第二年，霸王茶姬就組建了海外事業部。

時至今年第三季度，其在海外的門店數達到262家。其中，馬來西亞196家，新加坡22家，印度尼西亞17家，泰國14家，越南8家，菲律賓3家，美國2家。另在GMV方面，霸王茶姬在海外的同期數據超過3億元，同比去年增長75.3%，環比今年二季度上漲27.7%。

曾有業內人士告訴36氪，霸王茶姬近乎成為馬來西亞的國民品牌，這或要歸功其出色的本土化策略與營銷活動。

今年9月，霸王茶姬與泡泡瑪特旗下IP HACIPUPU聯名。在馬來西亞，公司還同步推出了限量的“青玉香提”系列產品，創造了品牌歷史上的銷量最高紀錄。

霸王茶姬位于吉隆坡的門店

從這一案例看，霸王茶姬在海外門店的效能，或要高于國內部分的成熟門店，當然這也僅限于成熟的東南亞市場。在其整體的GMV結構中，大中華市場始終占據絕大多數，三季度達到96.2%。

一個明確的事實是，以連鎖加盟“為繼”的新茶飲品牌，爭相出海的背后是國內市場趨于飽和、增長乏力的現實。企業在海外市場的競逐，本質仍是供應鏈與資本的較量。

2020年7月，奈雪的茶在日本開出首店，隨后一年就因疫情、經營策略關停。截至目前，奈雪的出海策略同樣以東南亞為主，但2024年財報也顯示，其關閉了部分“表現不及預期”的門店?。在國內市場，奈雪也在調整單店盈利模型，在門店面積與運營效率之間尋找平衡。

當然，霸王茶姬的盈利表現、加盟商生態均持續向好。

三季度報告也顯示，公司已實現了連續11個季度的盈利，現金流穩定，無任何有息負債。截至9月30日，其注冊會員達到2.22億，同比增長36.7%。閉店率也連續三個季度保持在0.3%，優于行業近年來2%到10%的水平。

從這樣的數據看，霸王茶姬當下的關鍵，仍在于留住國內市場消費者的注意力。

截至12月2日發稿前，霸王茶姬報價16.24美元每股。其自4月上市至今，股價已累計跌超51%。另在花旗的預期中，其四季度的同店銷售額或將持續承壓，但也由于霸王茶姬對股東回報的強化，仍維持“買入/高風險”評級。

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