首日暴漲50%！這家“醫療界Costco”獲多方押注，2700倍認購背后

2月6日，卓正醫療（HK:02677）登陸港交所主板首日鳴鑼，開盤即高漲40%，盤中一度漲幅超50%。

卓正醫療是一家成立于2012年的中國中高端私立醫療服務機構，專注于為大眾富裕人群提供覆蓋全生命周期的高品質家庭醫療服務。現已在中國數十個城市及新加坡、馬來西亞布局20余家醫療網點，涵蓋兒科、齒科、皮膚科、眼科等多專科，并通過線上線下一體化模式提升服務可及性與患者體驗。

此次IPO其全球發售僅475萬股、最高發售價66.6港元，卻以逾2700倍的孖展超額認購，提前打破2026年醫療服務賽道的沉寂。

其基石投資者包括Health Vision、金域醫學檢驗、明略科技、Galaxy Dynasty。其中，Galaxy Dynasty為何小鵬（小鵬汽車董事長、CEO）旗下基金，明略科技則背靠騰訊（騰訊持股約27%，為最大外部股東）。

當大多數私立醫院仍依賴營銷獲客、受制于醫保控費時，這家由協和醫生、摩根大通副總、騰訊產品經理聯合創辦的醫療機構，正試圖用Costco“精選服務+會員訂閱”的邏輯，重構中高端醫療的盈利公式。

Costco，是會員制倉儲式超市“鼻祖”Price Club的直接繼承者；

Costco商業模式=會員制+獨特產品策略+高效供應鏈管理+自有品牌孵化。

而縱觀2026年以來，大健康企業IPO呈現“A股北交所成重點、港股延續熱潮且資本趨理性、美股回暖聚焦后期資產”的格局：

A股：北交所成為大健康IPO核心市場，科創板也有亮眼表現，企業覆蓋心血管器械、生物材料等賽道；

港股：延續2025年IPO熱潮，遞表企業數量創新高，資本從“故事驅動”轉向“結果導向”，既有Biotech企業，也有“A+H”兩地上市及分拆上市形態；

美股：IPO市場逐步回暖，華爾街更認可具備后期開發階段資產的企業，募資主要用于核心管線臨床推進及商業化準備。

回到卓正醫療，其上市首日表現雖不是2026開年以來最好的，但在近兩年中國大批私立醫院的倒閉潮下，卻格外受到關注。

01、逆市上揚，會員制撐起逆周期增長

卓正醫療的增長曲線透著逆市上揚。

2022-2024年，中國醫療服務行業受醫保DRG/DIP支付改革、消費信心波動雙重擠壓，多家上市機構陷入收入零增長時，卓正醫療仍實現了42.3%的營收復合增速。2024年首次扭虧為盈（凈利潤8022.7萬元），2025年前8個月凈利潤進一步增至8321.1萬元。

核心密碼藏在“會員制”中。截至2025年8月，卓正醫療積累了11.65萬個會員賬戶，每個賬戶可覆蓋6名家庭成員，以高品質會員服務邏輯：

精選服務品類：避開公立醫院擅長的急診、腫瘤等高難度（低頻）業務，聚焦兒科、齒科、皮膚科等家庭高頻需求；單客在體系內的留存周期從“單次就診”拉長至“全生命周期”（如新生兒兒保→兒童齒科→成人皮膚科）；

會員粘性驅動增長：截至2025年前8個月患者回頭率達83%；其營銷成本也隨之大幅降低，2022-2024年銷售開支占比僅1.2%-2.7%，遠低于行業10%-40% 的平均水平。

這種模式將醫療從“按次收費的服務”轉化為“會員定制消費”。像Costco的會員費一樣，成為鎖定年可支配收入超20萬元的大眾富裕人群的“錨點”，截至2024年，這類人群規模在中國已超1.231億人，為卓正醫療提供了足夠大的基本盤。

卓正醫療的另一個“跳出框架”特征，是幾乎不依賴醫保。

2022-2024年，來自國家醫保的收入占比僅0.2%-1.2%，收入結構以現金支付（超85%）和商業保險（約12%）為主。這讓它在藥品集采、DRG/DIP控費的行業風暴中“獨善其身”，毛利率從2022年的9.3% 穩步提升至2024年的23.6%，2025年前8個月穩定在24%。

但“醫保絕緣”也是把雙刃劍。它的客群局限于“有能力自費支付高單價醫療服務”的群體。

2024年其實體醫療服務就診次均費用1195元，是同期公立機構的近5倍、普通私立機構的4倍。盡管中國大眾富裕人群以4.3%的復合增速擴張，但相較于醫保覆蓋的全民市場，這條賽道的天花板更清晰。弗若斯特沙利文數據顯示，2024年中國私立中高端醫療服務市場規模4263億元，僅占整體醫療服務市場的5.6%。

更現實的挑戰在于盈利質量。2024年的凈利潤轉正，部分依賴可轉換可贖回優先股公允價值變動收益（1.29億元），若剔除該非現金項，經調整凈利潤僅1070萬元。核心的醫療服務業務仍處于“薄利”階段，會員制帶來的規模效應尚未完全釋放。

02、平均首日漲幅超90%，IPO是擴張支點還是壓力出口

2026年截至目前，已有8家大健康企業成功IPO上市。港股3家。A股市場除了北芯生命登錄科創板，其余百瑞吉生物、海圣醫療、愛得科技、愛舍倫都在北交所上市。

從上市首日表現來看，所有大健康企業都沒有破發，且平均收盤漲幅超90%。

港股

精鋒醫療：融資規模13.79億港元，收盤漲30.90%；

瑞博生物：融資規模18.32億港元，收盤漲41.54%；

卓正醫療：融資規模2.85億港元，收盤漲13%

A股

愛舍倫：融資規模2.70億元，收盤漲175.59%；

北芯生命：融資規模9.99億元，收盤漲183.33%。

此外，

百瑞吉生物：融資規模3.5億元（預計）；

海圣醫療：融資規模1.43億元（預計）；

愛得科技：融資規模2.23億元（預計）。

對于卓正醫療而言，其高增長背后，仍有不小的負債壓力；因此，IPO或許是必由之路。

截至2024年底，其負債總額達30.85億元，流動負債從2022年的22.62億元攀升至2025年8月底的27.04億元，而同期流動資產僅6.22億元，現金及現金等價物1.58億元。

流動負債的核心是可轉換可贖回優先股，讓本次IPO成為其“必須完成的任務”。

而成功上市后，卓正醫療仍要面對“擴張與盈利”的平衡難題。根據招股計劃，其全球發售所得款凈額將主要用于三方面：35%投入醫療AI（打造人才庫、合作科研機構）、30%升級現有機構及開設新點（深圳機構搬遷+杭州、上海新店）、25%用于收購一線及新一線城市的成熟醫療機構。

這一計劃凸顯了中高端醫療賽道的“重資產屬性”。按其招股書數據，新機構從開業到收支平衡通常需1-3年，投資回收期2-5年。

387名全職醫生（截至2025年8月）是卓正醫療的核心資產，其中79%來自三級甲等醫院，平均15年執業經驗；但醫療行業薪資成本剛性，若為控制開支壓縮醫生福利，可能反噬服務質量與患者留存，這是比負債更隱蔽的風險。

而AI賦能的效果尚未驗證，截至2025年8月，其行政開支仍占營收20.1%，醫生薪資成本占比超50%，這類剛性成本能否通過技術降低，仍是未知數。

根據弗若斯特沙利文的資料，在私立中高端醫療服務分部中，按2024年收入計，卓正醫療是中國第三大私立中高端醫療服務機構，市場份額為2.0%。

未來，其會員續費率能否持續提升，以及單客終身價值（LTV）能否從現有水平進一步增長，或許對其可持續發展更為重要。

截至2025年底，港股排隊上市的大健康企業已超70家。

而2026年截至目前，新排隊IPO的大健康企業已有32家，其中港股26家，A股6家。

而對比美股，梳理2026年以來已經或即將在美股完成IPO的生物醫藥公司僅6家，其中已上市的3家。

IPO只是催化劑，卓正醫療模式能否在中高端私立醫療這條賽道可持續發展，才是判斷其能否真正改寫行業規則的長期答案。