文/竇文雪

編輯/子夜

2015年9月，復(fù)星國際結(jié)束了與SOHO中國之間的法律交鋒，將曾創(chuàng)下過上?？們r地王紀(jì)錄的外灘8-1地塊全部權(quán)益收入囊中，該項目后續(xù)被開發(fā)成了BFC外灘金融中心。

那個時候的復(fù)星國際，手握一個龐大的商業(yè)帝國，地產(chǎn)也一度與醫(yī)療一并成為公司的兩大收入核心，支撐著復(fù)星對優(yōu)質(zhì)資源的渴望，也支撐著它建立一個復(fù)星系“帝國”的野心。

彼時正對心儀地塊出手闊綽的復(fù)星可能也沒想過，11年后的自己，會把“本集團地產(chǎn)業(yè)務(wù)板塊承壓”，寫在歸母凈利潤將錄得巨虧的業(yè)績預(yù)告中。

近日，復(fù)星國際發(fā)布2025財年盈利警告，預(yù)計報告期內(nèi)虧損215億元至235億元。相較于2024年43.5億元的虧損額，虧損幅度擴大近5倍。

圖源復(fù)星集團盈利警告

復(fù)星國際在公告中，將財報出現(xiàn)大額賬面虧損的主要原因，歸結(jié)為對部分資產(chǎn)進行了一次性的減值計提和價值重估，其中的第一條，就是公司對部分存在減值跡象的地產(chǎn)項目計提了大額資產(chǎn)減值準(zhǔn)備。

除了地產(chǎn)項目，復(fù)星國際也對部分非核心業(yè)務(wù)板塊的商譽、無形資產(chǎn)等計提了減值準(zhǔn)備。

看得出，曾經(jīng)的“買買買”給當(dāng)前的復(fù)星國際留下了不少負(fù)累，近幾年的“瘦身”對公司狀況的改善也很有限，復(fù)星的當(dāng)務(wù)之急是認(rèn)清手中的資產(chǎn)已不再有價值的事實，并更有針對性地優(yōu)化資產(chǎn)。

但事實上，當(dāng)年的大筆投入有多容易，如今的忍痛放手就有多難，在這場自省式“財務(wù)大清洗”之后，復(fù)星或許也很難在短時間內(nèi)給市場一個滿意的答案。

1、預(yù)虧超215億背后，復(fù)星國際想甩掉包袱

為何復(fù)星國際會拿出一份如此巨虧的業(yè)績預(yù)告？這或許要從其擴張的起點說起。

1992年，創(chuàng)始人郭廣昌借了3.8萬元，與梁信軍創(chuàng)辦了復(fù)星集團的前身廣信科技咨詢公司，開啟了創(chuàng)業(yè)之路。

在郭廣昌的操盤下，復(fù)星集團在兩年后的1994年，就靠代理滯銷樓盤和研發(fā)乙肝PCR試劑賺得第一桶金，4年后，他又把旗下的醫(yī)療公司復(fù)星醫(yī)藥（原復(fù)星實業(yè)）送上了市。

復(fù)星國際董事長郭廣昌，圖源復(fù)星集團官網(wǎng)

自此，郭廣昌與他的復(fù)星集團完成了擴張前的資本積累，在此后的10多年中，幾乎踩上過每一個風(fēng)口。

20世紀(jì)初，中國市場正掀起一股基建熱，剛好拿到了大筆上市融資的復(fù)星集團，自2002年便開始廣泛投資鋼鐵、黃金、煤礦等上游資源型行業(yè)。

其先后投資了豫園商城、建龍集團、南京鋼鐵、國藥控股等公司，后又在2004年成立復(fù)星國際，并通過資本運作推動復(fù)地集團、招金礦業(yè)和復(fù)星國際成功上市。

到2008年前后，中國經(jīng)濟經(jīng)歷了一次增速減緩，在經(jīng)濟驅(qū)動由外轉(zhuǎn)向內(nèi)的階段，催生了中國企業(yè)的第一波出海潮。

復(fù)星也很快將“手”伸向了海外，于2007年開始向國外市場大舉擴張，投資的重點從鋼鐵、煤礦轉(zhuǎn)移到了保險、投資與消費。

其先后入股了永安財險、分眾傳媒與Club Med，并成立鼎睿再保險與保德信人壽，隨后又投資意大利男裝品牌Caruso，并收購以色列醫(yī)美器械制造商Alma Lasers等等。

到2020年前后，已經(jīng)擁有鋼鐵、房地產(chǎn)、醫(yī)藥、零售和金融服務(wù)以及戰(zhàn)略投資服務(wù)等業(yè)務(wù)的復(fù)星，還是沒有停下擴張的腳步。

那段時間，它開始考慮如何以家庭客戶為中心，在健康、快樂、富足等領(lǐng)域建立一個C2M的閉環(huán)生態(tài)。

在這三大業(yè)務(wù)逐漸成型的過程中，復(fù)星提出過全球合伙人計劃；完成過對豫園股份的資產(chǎn)重組；加碼投資過金徽酒股份、舍得集團、法國珠寶設(shè)計師品牌Djula、草本護膚品品牌公司W(wǎng)EI等等。

巔峰時，復(fù)星系擁有超百家公司，參股了40多家上市公司，納入復(fù)星系版圖的全球上市公司達19家。

但周期的力量無人能擋，昔日的風(fēng)口一個接一個成為過去式，其中反差最大的，莫過于曾一度被視為硬通貨的房地產(chǎn)市場。

其中，復(fù)星旗下“快樂”板塊中的主要子公司豫園股份，受到地產(chǎn)與消費者領(lǐng)域下行的雙重壓力，如今已成為集團業(yè)績最大的拖累之一。

根據(jù)豫園股份此前披露的消息，公司在2025年全年的虧損預(yù)計將達到48億元。其頹勢在2025年上半年就已經(jīng)顯現(xiàn)：彼時，豫園股份錄得扣非凈利潤虧損4.45億元，同比擴大0.66%，營業(yè)收入與歸母凈利潤數(shù)值也均錄得同比下滑。

圖源豫園股份官網(wǎng)

此外，市場熱潮退去，許多被收購資產(chǎn)的協(xié)同效應(yīng)并未顯現(xiàn)，復(fù)星對這些資產(chǎn)進行了一次性的非現(xiàn)金減值計提和價值重估，最終導(dǎo)致其拿出了一份2025年盈利警告。

復(fù)星國際董事會在公告中解釋稱，此舉旨在如實反映財務(wù)信息。這也被不少市場聲音解讀為是復(fù)星國際正在進行一次“財務(wù)大洗澡”，其已經(jīng)下定了為后續(xù)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型掃清障礙的決心。

2、拼命“瘦身”

拉長時間線來看，在這次“清舊賬”之前，復(fù)星國際已經(jīng)進行了多年的戰(zhàn)略收縮。

其最初對外釋放出“瘦身”回血信號是在2019年，彼時郭廣昌個人及復(fù)星國際開始陸續(xù)減持青島啤酒股份，最終通過減持青島啤酒套現(xiàn)約150億港元，獲利約84億港元，盈利率近127%。

2022年，復(fù)星國際在一場業(yè)績說明會中提出了“瘦身健體、有進有退、聚焦主業(yè)”的戰(zhàn)略，標(biāo)志著其對非核心資產(chǎn)的“斷舍離”正式開始。

單是在2022年，復(fù)星集團就先后賣出了美國保險公司AmeriTrust、招金礦業(yè)、泰康保險、金徽酒、洛克石油等資產(chǎn)；隨后的2023年-2025年，其又賣出了南鋼股份、IGI集團、德國私人銀行、上海星光耀廣場二期、葡萄牙醫(yī)療Luz Saúd等。

圖源復(fù)星集團官網(wǎng)

進入2026年，復(fù)星國際還在“賣賣賣”，目前已經(jīng)出售了山河藥輔股權(quán)、Caruso男裝品牌、重慶農(nóng)商行股權(quán)等資產(chǎn)。

據(jù)不完全統(tǒng)計，2022年以來，復(fù)星系通過“賣賣賣”已經(jīng)累計回血800億元左右。

“瘦身健體”四年后，公司對財務(wù)進行減值計提，在復(fù)星看來是一次徹底的風(fēng)險出清，其對外表現(xiàn)出的態(tài)度也是充滿信心的。

郭廣昌在投資者交流會上表示，“一次性把潛在的風(fēng)險因素剔除，更能展現(xiàn)出復(fù)星整體的競爭力，未來資本表現(xiàn)也更能真正體現(xiàn)出復(fù)星的價值?！?/p>

為了維護市場的情緒，復(fù)星國際還啟動了股票增持計劃?？毓晒蓶|復(fù)星控股有限公司及高級管理人員，計劃自公司2025年度業(yè)績公告發(fā)布后的12個月內(nèi)，增持不超過5億港元的公司股份。

增持之外，復(fù)星國際近期也在頻頻出手回購股份。先是在2月27日斥資近5000萬港元進行回購，后又在3月2日宣布，計劃回購總金額不超過10億港元的股票。

不過，市場的疑慮并未因此完全打消。從2025年12月到2026年3月，復(fù)星集團股價從4.94港元左右跌至3.86港元左右，三個月內(nèi)跌幅超過20%。業(yè)績預(yù)警發(fā)布當(dāng)日，股價繼續(xù)低開低走，市值進一步縮水至293億港元。

除此之外，更讓市場擔(dān)心的是復(fù)星系的債務(wù)問題。截至2025年6月末，復(fù)星國際的有息債務(wù)攀升至2221億元，其中，短期有息負(fù)債超過1100億元，占比超過50%，而公司對應(yīng)的現(xiàn)金及銀行結(jié)余只有678億元。

顯然，復(fù)星國際的債務(wù)壓力依然較大。

圖源復(fù)星國際官網(wǎng)

另一個殘酷的現(xiàn)實是，并不是所有的資產(chǎn)都會為復(fù)星帶來財務(wù)回血，如今尚未賣出的資產(chǎn)后續(xù)可能會更難出售，“賠本”甩賣或?qū)⒊蔀閺?fù)星未來將要面臨的問題。

“賣東西不慘，賣不出去才慘?！惫鶑V昌昔日這句對“賣賣賣”的回應(yīng)，已成回旋鏢。

3、“輕裝上陣”后的復(fù)星，還有競爭力嗎？

在復(fù)星的盈利警告中有一段解釋：本公司董事會認(rèn)為，以上資產(chǎn)采取大額非現(xiàn)金減值和計提準(zhǔn)備，旨在如實反映本公司的財務(wù)信息，不影響本公司的整體運營和現(xiàn)金流。

其言下之意是這200多億的虧損并非從公司的賬戶里流走，公司的經(jīng)營性現(xiàn)金流并未因此受到直接沖擊。

實際上，復(fù)星國際的底氣，在于幾項各有亮點的核心業(yè)務(wù)板塊，這也是仍有一部分市場聲音還在期待它“輕裝上陣”的原因。

根據(jù)復(fù)星國際發(fā)布的財報，其將業(yè)務(wù)劃分為健康、快樂、富足、智造四大板塊，分別涵蓋醫(yī)藥；消費品及旅游文化企業(yè)；保險及資管；資源、制造和科技類業(yè)務(wù)。其中的前三個板塊是復(fù)星國際當(dāng)前的戰(zhàn)略核心。

健康板塊中的復(fù)星醫(yī)藥，如今依然是集團收入與利潤的主要來源之一。

在行業(yè)集采的大環(huán)境下，其雖然在2025年前三季度的營業(yè)總收入同比下滑了4.97%，為293.93億元，但歸母凈利潤同比增長了25.5%，為25.23億元；公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額也實現(xiàn)了同比增長，該項數(shù)值達到了33.82億元，同比增長了13.23%。

圖源復(fù)星醫(yī)藥官方微博

這家在復(fù)星國際起步時期就作為“定海神針”的企業(yè)，如今還能開發(fā)出實體瘤、血液瘤、免疫炎癥等核心治療領(lǐng)域所需的創(chuàng)新藥品。去年前三季度，復(fù)星醫(yī)藥的創(chuàng)新藥品收入超過了67億元，較2024年同期增長了18.09%。

此外，將產(chǎn)品授權(quán)給其他公司，也會給復(fù)星醫(yī)藥帶來收益。

例如2025年12月，復(fù)星醫(yī)藥剛剛宣布其控股子公司與輝瑞達成許可協(xié)議，將一款口服小分子GLP-1產(chǎn)品授權(quán)給輝瑞。根據(jù)協(xié)議，復(fù)星醫(yī)藥將獲得高達1.5億美元的首付款，并有資格獲得與特定開發(fā)、注冊和商業(yè)里程碑相關(guān)的最高達19.35億美元的里程碑付款，以及產(chǎn)品獲批銷售后的分層特許權(quán)使用費。

快樂板塊中除了豫園股份外，還有舍得酒業(yè)和復(fù)星旅文等公司，國內(nèi)文旅市場的復(fù)蘇，帶動了文旅業(yè)務(wù)的表現(xiàn)。

其中，復(fù)星旅文在2025年上半年的收入達到了95.3億元，同比增長了1.3%；經(jīng)調(diào)整凈利潤為4.6億元，同比增長了42.0%。

圖源復(fù)星集團官網(wǎng)

擁有復(fù)星葡萄牙保險、復(fù)星財富控股等企業(yè)的富足板塊，則是復(fù)星集團的現(xiàn)金牛。

該板塊中的主要子公司復(fù)星葡萄牙保險在2025年上半年的毛保費總額（GWP）達到了32.71億歐元，同比增長16.5%，截至2025年年中，復(fù)星葡萄牙保險在葡萄牙整體市場份額達到了29.3%。

復(fù)星保德信人壽保險公司在不久前交出了2025年全年成績單，公司全年保險業(yè)務(wù)收入達到了126億元，同比增長了36.2%；實現(xiàn)凈利潤6.5億元，同比增長超過450%。

或許是由于復(fù)星國際還有幾個“能打”的核心主業(yè)，因此這次計提大額非現(xiàn)金賬面虧損后，市場中還是出現(xiàn)了不少看多的聲音。

例如國泰海通證券研報給予復(fù)星國際“增持”評級，其認(rèn)為公司是全球化家庭消費產(chǎn)業(yè)集團，經(jīng)營基本面持續(xù)向好，盈利動能加速釋放，未來彈性與業(yè)績向上空間值得期待。

然而，消除了一些“虛胖”的數(shù)字，復(fù)星巨虧的現(xiàn)狀依然值得重視。

未來，公司資產(chǎn)騰挪的空間到底有多大？距離真正的“輕裝上陣”還有多久？核心業(yè)務(wù)能否發(fā)揮出更大的潛力？這些都需要復(fù)星給出答案。

（本文頭圖來源于復(fù)星集團官網(wǎng)。）