新疆青松建材化工集團(tuán)股份有限公司（股票簡稱：青松建化）前身為1965年成立的農(nóng)一師通用機(jī)械廠，后經(jīng)改制2000年正式注冊為股份公司，2003年7月在上交所主板上市，主營業(yè)務(wù)為水泥及水泥制品的生產(chǎn)與銷售，同時經(jīng)營建材和化工兩大業(yè)務(wù)，并配套發(fā)電、物流、進(jìn)出口業(yè)務(wù)。

我們以前沒有看過他們家的財報，本次借著看水泥行業(yè)的情況，也順道來看一看吧。

2025年，青松建化的營收同比下跌一成，跌破了40億元。這是其近年來，首次打破“俯臥撐”模式，進(jìn)入連續(xù)兩年下跌的新模式。

水泥業(yè)務(wù)下跌16%，是其單列名稱的業(yè)務(wù)中唯一下跌的；化工產(chǎn)品和水泥制品均有所增長，但由于規(guī)模上的差異較大，后兩大業(yè)務(wù)的增長，無法抹平水泥業(yè)務(wù)的下跌額度。

水泥銷量僅下跌3.2%，遠(yuǎn)高于該業(yè)務(wù)的收入下跌幅度，通過計算，其水泥的平均價格，應(yīng)該是有較大幅度下跌的。水泥制品和化工產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)相對復(fù)雜一些，看不出來類似的規(guī)律。

新疆市場是青松建化的絕對主力市場，其他市場已經(jīng)快要被清零了。

青松建化的凈利潤一直到2023年仍保持增長狀態(tài)，但在該年創(chuàng)下峰值后就是連續(xù)兩年的下跌。2025年比前四年的盈利額都低，經(jīng)營形勢已經(jīng)嚴(yán)峻起來了。

分季度來看，從2024年三季度才開始的持續(xù)同比下跌，已經(jīng)持續(xù)了六個季度，最近兩個季度進(jìn)入螺旋下跌后，跌幅有所收窄。考慮到2025年上半年的兩個季度跌幅都較深，2026年以來，營收止跌的可能性也是有的。

主要的盈利集中在年中的兩個季度，一首一尾的季度表現(xiàn)不好，最近兩年的一季度和四季度都在虧損。

一季度的主要特征是毛利率較低，營收規(guī)模也偏小；四季度的營收規(guī)模要高一些，但僅比一季度高，期間費用卻開支龐大。這兩個季度的主營業(yè)務(wù)方面，確實不如年中的兩個季度，其他收益方面也有影響，但不是主要影響因素。

毛利率已經(jīng)持續(xù)下滑了六年，并沒有好多同行那種猛跌后再反彈的表現(xiàn)。地方優(yōu)勢水泥品牌企業(yè)受當(dāng)?shù)匦枨蟮挠绊戄^大，并不會形成全國一致的市場價格波動；但整個行業(yè)需求較疲軟，推動毛利率下滑的大趨勢，還都是要遵守的。

銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率基本能維持優(yōu)秀級的水平，近兩年下滑后，有向及格水平跌落的風(fēng)險。

和化工產(chǎn)品相比，水泥業(yè)務(wù)的毛利率相當(dāng)不錯了，水泥制品的毛利率略低一些，但也遠(yuǎn)好于化工產(chǎn)品。

青松建化的化工產(chǎn)品過于傳統(tǒng)，算是在紅海大市場搏殺，這又是另一個競爭更加激烈的市場，和水泥市場的關(guān)聯(lián)性較差。

主營業(yè)務(wù)盈利空間總體趨勢是在下滑，部分年份的反彈，起不到?jīng)Q定性作用，主要是因為毛利率的持續(xù)下滑。最近兩年營收下跌，導(dǎo)致期間費用占營收比上升，加劇了主營業(yè)務(wù)盈利空間的下滑，2025年已經(jīng)跌入10個百分點以內(nèi)。

青松建化的期間費用控制得不錯，支出規(guī)模和占營收比在同規(guī)模的同行中算優(yōu)秀的水平，但繼續(xù)壓縮的空間，應(yīng)該不會太大了。

在其他收益方面，最近四年都是凈收益狀態(tài)，政府補助和投資收益的貢獻(xiàn)超過了“資產(chǎn)減值損失”，也有“資產(chǎn)處置收益”和“信用減值損失”的影響，但這些影響有限，也是偶發(fā)的。

“經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量凈額”均是凈流入狀態(tài)，總體上波動不大，也沒有同行們那種明顯的“平臺狀”現(xiàn)象。

每年的固定資產(chǎn)投資規(guī)模有限，隔幾年才需要凈融資來補充資金。

最近三年的應(yīng)收和應(yīng)付項目都在增加資金占用，就把固定資產(chǎn)折舊回收的資金消耗得差不多了，特別是2023年和2024年，“經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量凈額”甚至低于凈利潤。

青松建化已經(jīng)連續(xù)兩年“縮表”（總資產(chǎn)下降），由于負(fù)債的大幅下降，其資產(chǎn)負(fù)債率降至30%以內(nèi)，長期償債能力明顯提升。其短期償債能力從2023年末以來，一直也是很強(qiáng)的，應(yīng)對后續(xù)可能出現(xiàn)的市場波動，底氣是相當(dāng)足的。

對于市場形勢的變化，青松建化從2022年末以來，一直在降杠桿，這當(dāng)然也得益于其有息負(fù)債的規(guī)模本就不大。現(xiàn)在的水平已經(jīng)相當(dāng)安全了，也可以不用再繼續(xù)降了。

青松建化這幾年的表現(xiàn)還是相對比較好的，既避免了營收的持續(xù)下跌，又把凈利潤增長的模式較很多同行多維持了好幾年。只是，早來晚來都是要來的，連續(xù)兩年的營收和凈利潤雙雙下跌，考驗他們的時候到了。

聲明：以上為個人分析，不構(gòu)成對任何人的投資建議！

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