在中，我們主要從SpaceX上市出發，梳理這一波商業航天機會的主要脈絡，在本篇中，我們重點關注可回收火箭發射及衛星運營的主要市場參與者，同時拆解產業鏈環節，以從競爭格局和產業鏈環節角度分析可能的投資機會。

正文：

一、可回收火箭的競爭格局

我們梳理可回收火箭領域的主要參與者，基于此主要分析兩個問題：一是行業競爭格局如何，二是通過比較不同參與者技術路線和模式的不同，分析產業主要的競爭要素，及其可能涉及到的產業鏈環節。

（一）貝索斯的布局

在可回收火箭領域，SpaceX目前最大競對是Amazon創始人貝索斯。

貝索斯創立的Blue Origin比SpaceX更早，同樣也是定位于降低太空進入成本，技術路線類似，且目前已經部分掌握火箭可回收技術，New Glenn火箭在2025年成功實現首飛和一級回收，26年4月將開始執行商業任務。

這里我們對兩者做一下比較：

1、理念的差異

SpaceX的理念是讓人類成為多行星物種，比如向火星移民，而Blue Origin的理念則是通過遷移重工業至太空以減輕地球負擔，從而讓地球環境更宜居，雖然敘事不同，但本質是類似，都是基于地球的脆弱性和資源的有限性延展出來的。這當然都是大工程，且是不可能在短期內盈利的。

所以，盡管Blue Origin有貝索斯每年出售Amazon 10億美元股票提供耐心資本，但仍然需要探索可持續盈利的商業模式，那么承接政府和軍方項目、商業項目，以及搞自己的“Starlink”（Project Kuiper等）順其自然，因此Blue Origin與SpaceX之間必然是要全方位的直接競爭。

2、模式的差異

雖然兩公司商業目標和布局相似，但業務推進實操有很大差異。SpaceX是典型的“快速試錯”和“敏捷開發”，而Blue Origin的路子更傳統，更偏向于長期主義，循序漸進，但盡管節奏較為緩慢，同樣也取得了一定進展：

New Glenn火箭在2025年已經成功實現一級推進器回收，是目前全球第二個實現垂直回收的軌道級火箭，且直接實現在海上無人駁船上著陸，New Glenn火箭的近地軌道運力大道45噸，遠高于Falcon 9，與Falcon Heavy接近。

圖：New Glenn實現一級空中再次點火和回收

資料來源：Blue Origin，Dolphin Research

3、基于理念和模式的差異，兩者采用的技術路線存在差異

（1）發動機技術：直接決定火箭能否實現回收和低成本復用

1）燃料

燃料也就是推進劑，目前主流采用雙組元液體，也就是說，燃料為液體，并分為兩部分，一部分作為燃燒劑，一部分作為氧化劑（太空中是缺乏氧氣的，所以需要氧化劑）。

從燃料角度可以體現Blue Origin一步到位的穩妥研發思路。SpaceX在Flacon系列中使用液氧/煤油，在Starship系列中使用液氧/甲烷，液氧/煤油技術成熟，相對可靠，且成本較低，液氧/甲烷不存在積碳（積碳會堵塞管道），復用效率更高，且理論上可在火星就地取材，更適合深空探索，但技術仍不成熟；而Blue Origin直接使用液氧/甲烷，與Starship相同。

2）循環方式

Blue Origin使用富氧分級燃燒循環，SpaceX的Merlin發動機（用于Falcon）采用燃氣發生器循環，Raptor發動機（用于Starship）則采用全流量燃燒循環。

在這里，發動機循環方式指的是將推進劑輸送到燃燒室，進行燃燒產生推力的這一整套工作流程，而不同的循環方式，區別主要在于怎么驅動渦輪泵。渦輪泵的作用是將推進劑泵入燃燒室，它相當于火箭的心臟。

這里我們不去詳解具體原理，簡單來說，Blue Origin所采用的富氧分級燃燒循環一方面效率較高，且不存在積碳問題，一方面設計和制造有一定成熟度，是一個中和方案。

Merlin采用的燃氣發生器循環結構簡單且成本低，技術也相對成熟，只是效率相對較低，且不利于重復利用，而全流量燃燒循環的效率、安全及使用壽命都是最理想的，但設計和制造難度極大。這里同樣體現兩家公司的模式差異。

3）3D打印技術的應用

火箭發動機結構復雜，技術持續快速迭代，且從量產的數量級上來看相對較少，3D打印技術剛好匹配上述需求，但目前此項技術還不成熟，在可靠性和性能上仍存在諸多限制。

SpaceX在3D打印技術上的應用非常激進，尤其是在Raptor發動機上大量采用3D打印技術；Blue Origin目前主要聚焦在發動機環節某些關鍵部件上使用3D打印。

簡單總結，Blue Origin一上來就瞄準先進但穩妥的方案，雖花費較多時間和前期研發成本，但同樣取得階段性成功，這的確對SpaceX形成競爭壓力。

（2）箭體在火箭上成本中占比次高，材料選擇是重點考量的問題

不考慮研發及地面設施的攤銷折舊，在火箭成本當中，發動機成本占比最高，達到40-50%，其次為火箭箭體，占到25%左右，然后是GNC系統，占比在15%左右，而燃料僅占不到3%。

圖：Falcon 9火箭結構

資料來源：Orbital Today，Dolphin Research

圖：某火箭基本結構

資料來源：中國航天報，Dolphin Research

箭體包括整流罩、筒段、貯箱（用來存儲推進劑）、級間段、箱間段以及尾段等。對于箭體部分，材料的選擇也存在差異。

Blue Origin的Glenn主要使用鋁合金和碳纖維，Falcon 9則大量使用鋁鋰合金，而Starship幾乎全部使用不銹鋼。

這里仍然可以看出Blue Origin的設計思路偏向于平衡性能和成本，并盡可能在成熟方案基礎上優化；而Starship則嘗試極致降本。

（3）GNC系統

GNC系統指火箭的制導、導航和控制等系統。

這里關注著陸方式：SpaceX的著陸方式是“懸停制”，即火箭在落地過程中直接瞄準著陸點，過程中對角度和位置做微調，這樣效率最高且節省燃料；而Blue Origin采用“漂移法”，先瞄準平臺外的安全點，確認正常后再側向平移至平臺中心，這樣可以保證最大的安全冗余。

（二）中國公司的進展

目前行業參與者主要集中在美國和中國，歐洲等其他國家和地區也有少數參與者，但進展較慢，這里我們不做討論。

在第一篇文章中，我們簡單對比了不同火箭發射成本，可以看到，雖然中國沒有實現可回收，但其火箭發射成本與SpaceX的Falocon 9相比并無量級上的差異，那么若中國實現可回收，在成本上可能將具備優勢：

基于中國的制造能力和成本優勢，馬斯克在特斯拉汽車和Optimus人形機器人上都經歷了：嘗試完全地垂直一體化，自主研發生產然后放棄，最終不得不選擇將制造環節交給中國供應鏈。

而SpaceX是馬斯克少有的，能在美國實現本土制造的產業，但這依靠的是火箭發射模式的顛覆，而如果中國掌握可回收，那么SpaceX受到的影響可能不小。

目前中國在火箭可回收技術上仍然是跟隨狀態，雖然模仿者這種方式并不引人矚目，但的確契合中國的工程能力和規模化優勢。

這里我們簡單梳理中國進展較快的幾家：

1、藍箭航天

藍箭航天成立于2015年，創始人張昌武具備金融背景，曾就職于匯豐銀行等，聯合創始人王建蒙具有航天系統背景，曾就職于中國衛星發射測控系統部，同時也是張昌武的岳父。

從火箭研發周期來看，與SpaceX相比，藍箭航天的進度是比較快的。

藍箭的可回收火箭朱雀三號2023年立項，2025年12月成功發射入軌，僅經歷2年多的時間，而SpaceX的Falcon 9從立項（2005年）到首飛成功（2010年）經歷了5年；

圖：朱雀三號

資料來源：藍箭航天，Dolphin Research

另外，朱雀三號在2025年12月的發射后的回收過程中成功實現了高空調姿、再入點火、超音速氣動滑行、高精度制導等，雖然在最后階段剎車失敗墜毀，但落點偏差僅40米左右，而Falcon 9實現上述進展基本上在2012-2014年，距離立項已經過去7-9年。

2、航天八院

航天八院的長征十二號甲火箭在2021年立項，也是采用液氧/甲烷路線；稍晚于朱雀三號，在2025年12月成功發射入軌，但回收過程失敗，從回收過程來看進度比朱雀三號要慢一些。

3、航天一院

航天一院的長征十號甲項目在2024年首次向公眾披露，2026年2月，長征10號甲進行“一箭雙試”取得成功，火箭一級成功返回并實現海上受控濺落。

航天一院采用的回收方式與SpaceX方案稍有不同，采用網系回收，除依靠柵格舵進行調姿，并在接近末端時，進行短時點火反推以降低降落速度外，最后還會通過網器捕獲箭體，此種方案在工程可靠性以及成本方面都可能具備優勢。

圖：長征十號甲海上濺落

資料來源：航天科技集團，Dolphin research

圖：長征十號甲及海上網系回收平臺的模型

資料來源：CGTN，Dolphin Research

（三）Rocket Lab

如果中國的可回收火箭技術成熟，最先能夠搶奪的是SpaceX的商業訂單，但商業訂單對SpaceX來說是相對不重要的一部分。不過，對于SpaceX的政府和軍方訂單，除Blue Origin以外，還有其他強有力的競爭對手也將分一杯羹。

這里重點關注Rocket Lab。

Rocket Lab走了一條不同的道路。這家公司由Peter Beck在2006年在新西蘭創立，此后不久，公司就與DAPRA（美國國防部高級研究計劃局）展開合作，此后在美國加州設立新的總部，并在新西蘭保留核心研發和發射基地。

2018年，Rocket Lab的小型商業火箭Electron成功入軌，2021年公布大型可重復火箭Neutron（對標Falcon 9），同年公司在納斯達克上市。

為什么Rocket Lab能夠在一眾公司中跑出來？我們認為主要基于以下幾點：

1、差異化的定位

圖：火箭尺寸對比

圖：Spacenews，Dolphin Research

Falcon 9可以一次發射多枚火箭，經濟性上具備優勢，但因為每顆衛星要遷就火箭的整體發射任務，所以靈活性比較差。

Rocket Lab的Electron火箭定位是為小型衛星提供專屬軌道部署服務，與SpaceX的Falcon 9形成差異化競爭，剛好填補市場空白。形象一點理解，如果Falcon 9是公交車的話，那么Electron就是出租車。

2、美國政府和軍方的安全需求

一方面，美國政府和軍方對火箭的發射需求固然存在，尤其是對于高頻次、高可靠性的發射能力的需求；但另一方面，從政府和軍方角度，不可能讓供應商一家獨大，形成壟斷，因此必須扶持二供、三供，這也是為什么Rocket Lab剛創業不久就有機會與美國國防部建立合作。

3、獨特的工程師文化，高度垂直一體化，極致的降本能力

公司創始人Peter Beck并沒有大學學歷，但年輕時期就醉心于各種制造，此后從事過游艇、家電等制造工作，積累了豐富的工程經驗。

Peter Beck極其務實，他同樣抓住美國航天產業缺乏創新且成本過高的癥結，于是決心開發低成本火箭，創立公司后他始終保持極高技術介入度，且能夠及時糾錯，比如早前他斷言不做回收，但SpaceX成功后他迅速轉向。

這種務實體現在火箭的設計思路上，對于Electron，基于其差異化定位，采用的技術路線與SpaceX相比有明顯差異，包括其Rutherford發動機循環方式采用Electric Pump-Fed Cycle，通過鋰電池來驅動電動機從而帶動渦輪泵工作，匹配小型火箭需求；同時，Rutherford發動機主要部件全部由3D打印生產，對3D打印的應用比SpaceX還要徹底。

圖：Electric Pump-Fed Cycle

資料來源：Wikipedia，Dolphin Research

圖：Rocket Lab的碳纖維3D打印機

資料來源：Rocket Lab，Dolphin Research

Rocket Lab執行力極高，僅花費1億美元就成功開發出Electron，且快速建立起跨半球的發射中心、制造中心和研發基地，并建立垂直整合的一體化能力。

圖：Rocket Lab位于新西蘭和位于美國弗吉尼亞的發射基地

資料來源：Rocket Lab，Dolphin Research

Rocket Lab不僅生產火箭，還實現衛星制造能力，并搭建衛星平臺，直接為客戶提供衛星交鑰匙方案。

除此之外，Rocket Lab還將衛星的核心子系統及其零部件都實現自研自產，并且直接向客戶外售，包括但不限于GNC系統核心零部件如星象追蹤器、反作用輪等，以及通信系統，分離系統，光伏系統甚至太空軟件。

圖：Rocket Lab生產的Star Tracker & Reaction Wheels

資料來源：Rocket Lab，Dolphin Research

圖：Rocket Lab生產的光伏陣列系統

資料來源：Rocket Lab，Dolphin Research

Rocket Lab的一體化能力很大部分是通過收購實現的，但這也體現其業務整合能力，比如通過收購Geost掌握光電和紅外系統能力，通過收購SolAero具備抗輻射光伏電池及模塊陣列制造能力等。

而往后看，Rocket Lab與SpaceX可就不是差異化競爭這么簡單了。

火箭方面，Rocket Lab的新一代火箭Neutron直接對標Falcon 9，主要應用于大型星座部署、深空探測等。Neutron的首飛預計將在2026年一季度進行。

Neutron的設計思路也與主流方案存在明顯差別：比如其整流罩Hungry Hippo與一級一體化，發射后會像河馬嘴一樣釋放二級，之后會隨一級返回地面，這樣可以提高整流罩的回收效率并降低回收成本：其二級放置在整流罩內，不用像其他火箭那樣配置堅固的箭體結構，從而可以縮小尺寸，并將更多重量和成本分攤到一級，從而提高一級回收對成本的攤薄效果。

圖：Neutron整流罩打開并釋放二級

資料來源：Rocket Lab，Dolphin Research

衛星方面，Rocket Lab已經發布Flatellite衛星平臺，重點在于提升單次部署數量，結合其衛星制造平臺，未來完全有能力轉型“服務商”，搭建自己的衛星星座，與Starlink進行競爭。

二、星座運營的競爭格局

不只是可回收火箭，在星座運營方面，SpaceX同樣面臨越來越激烈的競爭。

SpaceX的Starlink提供多項服務，最主要是全球互聯業務，可以類比于我們平時使用的寬帶，如果想要使用這項服務，用戶需要購買一套專用的地面終端：Starlink Terminal，主要部件是一套相控陣天線，地面終端的作用類比于光貓。

圖：Starlink Terminal

資料來源：SpaceX，Dolphin Research

還有一項正在布局的業務，即D2D（Direct to Device），SpaceX也稱其為D2C（Direct to Cell），可以類比于我們平時使用的蜂窩網絡，通過這項服務，手機可以直接連接衛星進行使用。

1、全球互聯業務：正在迎接貝索斯挑戰

（1）Blue Origin的布局

貝索斯的Blue Origin的Project Kuiper正在快速推進，這項計劃直接對標Starlink，目前已發射100顆以上衛星進入太空。另外，Amazon還計劃推出TeraWave項目，帶寬更高，服務更快，專門服務于高端商用客戶。

（2）中國公司的布局

中國已經推出GW星座（中國星網）、千帆（上海垣信）、鴻鵠等星座項目，尤其是千帆定位為服務個人、企業等客戶的商業項目。

從審批角度，中國星網、上海垣信都已獲得中國大陸的衛星互聯網牌照。而2025年底，中國向ITU（國際電信聯盟，是聯合國下屬，全球唯一負責管理衛星無線電頻率、軌道資源及制定衛星通信國際標準的官方權威組織）一次性提交了涵蓋GW星座、千帆星座等14個星座的頻率和軌道資源申請，合計達到20.3萬顆衛星，遠超Starlink目前在軌數量。

2、D2D，也就是手機直連項目，同樣也有競爭對手

美國創業公司AST SpaceMobile的手機直連衛星業務正在推進當中。

從AST的星座規模來看，似乎與Starlink不可比，它只使用幾十顆衛星，盡管表示采用巨型相控陣天線，可以彌補衛星數量少的不足，但相信還與Starlink的幾萬顆衛星存在差距，否則Starlink完全可以考慮類似方案，或者采用中和的方案。

但考慮到AST背后有Google等巨頭參與和支持，不排除會對SpaceX產生一定壓力。另外除了AST外，美國還有多個D2D項目也在推進。

圖：AST SpaceMobile衛星通過巨型相控陣天線提供D2D服務

資料來源：AST SpaceMobile，Dolphin Research

不過問題在于，衛星及其通信技術盡管也面臨技術實力和制造能力的競爭，但并沒有顛覆式門檻，所以星座運營公司對SpaceX的直接威脅相對有限。但是，Blue Origin等的火箭技術正在成熟，于是衛星運營公司有了更多性價比高的選擇，這才是核心競爭要素。所以關鍵還是看火箭回收賽道的比拼。

3、當前爭奪頻譜資源和軌道資源具有緊迫性

（1）資源的有限性

頻譜資源和軌道資源都是有限的，遵守先到先得的規則。

尤其是軌道資源：理論上近地軌道衛星理論容量上限大約只有6萬顆，Starlink在軌已經接近1萬顆，但目前各國向ITU的申報量已經達到幾十萬顆。

圖：在軌衛星示意

資料來源：NikkiAsia，Dolphin Research

按照ITU的規定，從申報之后開始的第7年，必須發射首顆衛星并成功入軌，且正常運行90天；第9年要完成申報衛星總數量10%的部署，第12年完成50%；第14年完成100%。

（2）國家安全需求

從國家戰略和軍事角度，在此前俄烏沖突中，Starlink已經展現巨大的軍事價值：在烏克蘭傳統通信設施被基本摧毀的情況下，Starlink確保烏克蘭能夠維持全國網絡連接，同時，Starlink幫助烏克蘭通過無人機執行偵查和通信任務，協調重武器兵種遠程協同作戰，并且使得烏克蘭軍隊能夠與北約時刻保持聯系并且交換信息。

所以，軌道和頻譜資源的爭奪不止關乎商業價值，更重要的是關系到各國的通信權和國家安全。

目前是重要的窗口期。誰能盡快發射更多衛星占據位置，誰才能在未來的競爭中占據有利位置，無論是美國還是中國，2026年將看到越來越多款可回收火箭進入到實際的發射試驗階段，正反映了目前行業所處的競爭階段。

三、機會如何看？

1、火箭發射公司

首先，SpaceX引領商業航天走向可回收技術，大幅降低發射成本，客觀加速商業航天需求的爆發式增長。考慮到眾多參與者的加速推動以及階段性成功，我們有理由相信火箭可回收技術將繼續快速迭代以實現完全可回收，這只是個時間問題。

同時，行業很難獨家壟斷。SpaceX趟出了一條可行路線，從而讓后來者有了參考模范，進而縮短他們的研發周期；同時貝索斯采用相對保守的方式，雖然速度相對慢，但也已經取得階段性成功。另外，從需求方的角度，也很難接受供應商一家獨大，必然會盡力扶持競爭對手，于是進一步提升后來者的追趕能力。

但回過頭看，在火箭技術方面，SpaceX仍保持明顯領先，尤其是Starship若成功實現完全可回收，可以使得其發射成本再次斷代領先；同時，從Starlink角度，前期布局形成的網絡效應也有助于其維持先發壁壘。

總之，作為藍海行業，我們認為一方面應當關注SpaceX的機會，另一方面也應關注追趕者的機會。

在追趕者當中值得關注的是Rocket Lab，來自于其技術領先性、快速迭代能力，以及在政府和軍事服務領域的核心卡位，但需重點關注Neutron火箭的首發進展。

2、星座運營公司

對于衛星運營環節我們更傾向于排在火箭發射公司之后。首先，對于LEO（近地軌道）星座運營公司，在SpaceX及Blue Origin巨頭懸頂的競爭態勢下，能否在價格、性能、服務上找到自己的差異化競爭優勢，是核心觀察點；而對于傳統的GEO通信衛星運營公司，它們面臨的是Starlink這類LEO星座的全面挑戰，可關注其轉型進展。

以下是美股上市的主要衛星運營公司：

3、上游供應鏈

行業需求的爆發自然帶來上游產業鏈的機會，重點關注以下幾個方面：

（1）首先是火箭可回收技術及極限降本需求下，所依附的核心零部件，如發動機、箭體材料、GNC系統、以及3D打印等制造技術。

SpaceX高度垂直一體化，Blue Origin將發動機、箭體結構等自研自產，Rocket Lab則將發動機、箭體結構、GNC系統相關部件，甚至部分復材等環節內化。對于上述環節，它們外部采購的主要是大宗材料，以及芯片等部分電子器件。

（2）再者是衛星數量爆發式增長，以及衛星性能提升，尤其是未來算力衛星潛在增量下，所帶來的上游零部件環節需求。并且，考慮到火箭極致降本需求和可回收模式帶來的單次發射成本攤薄，衛星環節的零部件需求增速相對于火箭環節可能更快，典型如：

1）太陽翼：算力衛星用電量預計將大幅超越通信衛星，假設單星功耗100kW，那么將是目前Starlink通信衛星的4倍左右；

2）熱管理設備：更高的功耗對應更高的散熱需求，同時系統復雜度急劇上升，因此算力衛星熱管理部件價值量預計也將明顯提升；

3）激光設備：星間通信帶寬正在快速提升，Starlink衛星目前可達到100Gbps，帶寬達GEO高通量衛星5倍左右，但算力衛星所需帶寬可達10Tbps，又是呈百倍量級增長。

對于太陽翼，SpaceX、Rocket Lab均自研自產，但未來技術路線可能變化，若切換為硅基光伏電池，不排除外購可能；對于熱管理相關部件，SpaceX需從外部采購材料及部件；對于激光通信設備，SpaceX自研終端，但相關芯片、傳感器及模組也需要依靠外部供應商。

以上供應環節涉及到的美歐相關公司，常見于在巨頭旗下，或私有化和暫未上市，獨立上市公司相對較少，主要還是在過去幾十年美歐制造業整合下，專業制造業公司已經較少，格局上通常以巨型跨國企業為主。

部分產業鏈相關美股公司如下圖所示：

而在中國市場，有多家上市公司參與到相關上游部件及零件生產，后續可關注其港股上市機會。相關股單海豚君已經發布在長橋APP。

<全文完>

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