月之暗面kimi上市為何還遲遲沒動靜？律師分析與股權架構有關

國內的兩家大模型公司已先后上市，智譜于2026年1月8日在港股上市，市值近4000億港元了。MiniMax也于 1月9日在港股上市，市值2000億港元。

而月之暗面的估值也從40億美元漲到了180億美元，翻了四倍多，可是月之暗面的上市為何還沒動靜呢？

股權律師盧慶華分析，可能與股權架構有關。

一、 股權架構能影響上市嗎？

股權架構會影響上市，比如一家年營收超過20億元的公司，申請創業板上市被否了，否決的原因是股權架構設計復雜。

申請港股上市的，比如最近一期證監會《境外發行上市備案補充材料要求（2026年4月20日——2026年4月24日）》，其中的英可斯，被要求說明股權架構搭建的合規性等。

不管是在A股還是港股，股權架構都有可能影響上市。

二、 傳聞港股上市要拆紅籌架構

早在3月份時，就已傳出港股不再受理紅籌架構的上市申請，雖然港交所否認了，而境內也沒有正式文件，但大概率是真的。

有投行人士分析，部分紅籌架構企業或因必要性不足，被要求拆除后再申報。

截至2026年3月20日，證監會備案通過的41家赴港IPO申請企業中，僅群核科技1家為紅籌架構。而在2025年，這一數字為34家。

4月份傳出更明確的消息，有博主從投行交流中得知，2023年備案新規生效之后搭建的紅籌結構，基本都被口頭告知拆除。在2023年備案新規生效前搭建的，也被要求說明合規性和必要性。

證監會《境內企業境外發行證券和上市管理試行辦法》于2023年2月17日公布，2023 年 3 月 31 日起施行。

月之暗面采用了紅籌架構，也是VIE架構，在境內有多家核心主體公司。

北京月之暗面科技有限公司在2023年4月17日注冊，這是純內資企業，此時還沒搭建VIE架構，所以這個時間不算。

由于互聯網行業屬于限制外商投資行業，月之暗面成立了境外公司作為融資和未來上市的主體。北京攬月星辰科技有限公司于2023年7月17日成立，上海月之暗面科技有限公司于2023年8月7日成立，打算用上層的開曼公司去境外上市。

所以月之暗面可能在2023年7月才搭建的VIE架構，這個時間在備案新規生效之后，如果去港股上市應該要拆除。

而最近用紅籌架構通過備案去港股的群核科技，是在2013年11月成立的，比月之暗面早了10年，時間上與傳聞所說要求相符。

三、 什么是紅籌架構？

國辦發〔2018〕21號《國務院辦公廳轉發證監會關于開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點若干意見的通知》，紅籌企業是指注冊地在境外、主要經營活動在境內的企業。

通俗的說，紅籌架構就是境內企業把總公司設在境外。

比如海底撈，搭建境外架構去港股上市。

而VIE架構是協議架構，是紅籌架構的特例。

由于互聯網等少量行業屬于限制外商投資行業，采用境外架構不能直接持股境內公司，從新浪去美上市開始發明了VIE架構，就是采用類似于股權代持的方式繞開規則。

在境內成立兩家公司，境外架構的公司類似于空殼公司，用于去外面上市。而實際運營的公司只由創始人等少數人作為股東，兩家公司簽一系列協議，讓空殼公司能控制實際運營的公司，并把實際運營公司的利潤轉移到空殼公司。

在港股上市，本來可以直接用境內公司去的，就是H股，可他們為什么搞這么麻煩要搭建境外架構呢？

因為在2023年之前，搭建境外架構出去不用經過證監會，如果直接用境內公司去港股則需要經過證監會。

當年滴滴就是這么出去的，結果上市半年被迫啟動退市流程，上市一年后退市了。

在滴滴退市八個月后，證監會出臺了《境內企業境外發行證券和上市管理試行辦法》，現在不管你用什么架構去外面上市，都需要經過證監會備案。

四、為什么要拆除紅籌架構？

去港股上市為什么要拆紅籌架構？

第一，恒大許家印逃債事件敲響警鐘

恒大許家印，通過做假帳虛增利潤920億元，許老板分走550億元，卻留下 24000萬億元的爛賬危害社會。

恒大就是用紅籌架構在港股上市的，把境內的錢轉去境外拿走了，把爛帳留在國內。

用紅籌架構大大增加監管難度。

第二，容易引發數據安全、技術安全等問題

把上市公司設在境外，難以監管，容易引發數據安全、技術安全等問題。

比如Manus，在境內研發產品后，再把總部遷移去新加坡，從新加坡把公司賣掉。

2025年12月30日，Meta宣布以超過20億美元完成對Manus（蝴蝶效應）的收購。

2026年1月8日，中國商務部在新聞發布會上表示，將會同相關部門對此項收購與出口管制、技術進出口等相關法律法規的一致性開展評估調查。

2026年4月27日，國家發改委正式公布審查結果，禁止此項收購，并要求撤銷交易。

Manus賣公司時沒有經過有關部門，完成收購才公布消息，有關部門知道后才開展評估，并做出決定，但在這之前他們已經完成交易了，所以要求撤銷交易。

搭建紅籌架構，公司在境外，難以監管，容易失控。

第三，去港股上市完全可以用境內公司，為何要繞地球半圈去開曼成立公司再去港股？很難不讓人懷疑是否有其他企圖？

智譜AI就是用境內架構去港股上市的，而且北京智譜華章科技股份有限公司還是在2019年成立的，比月之暗面成立時間早四年，人家都沒設境外架構。

第四，搭建境外架構去港股，平白無故要多交10%的稅，陌陌已被要求補稅5.5億元。

很多老板都想通過股權架構節稅，為何要繞去開曼群島多交10%的稅？這不是損害股民的利益嗎？

雖然開曼是避稅天堂，在當地設公司不用多交稅。但在外面設公司后，從境內分紅到境外要交稅，稅率10%。如果是境內公司，這筆錢是不用交的。

開展境外業務，是不是不拆除紅籌架構的合理理由？

盧慶華律師告訴你，不是，境外業務是把子公司或孫公司設在境外，而不是把總公司設在境外。

比如寧德時代，香港公司、德國公司等與境內的子公司都是同一排的，都是子公司。

五、不拆除紅籌架構能硬闖嗎？

2026年4月24日證監會網站公布，最近有一家公司被處罰了。

中能糧科去美股上市，2024年12月21日向中國證監會提交備案報告，證監會提出補充材料要求。但還沒完成證監會備案手續，中能糧科就在2025年10月1日在美上市了。

證監會發現后，立即根據跨境監管合作機制安排向美通報了有關情況，中國糧投上市當天即告停牌。

中能糧科涉嫌違反境外上市備案規定，地方證監局擬對中能糧科罰款300萬元，對主管人員罰款150萬元，對律師所罰款50萬元，提供法律意見的律師罰款20萬元。

在中國開展業務，不想遵守中國法律和規則，膽子是不是太大了？

比如滴滴闖出去后，還不是很快退市了？

建議各位創始人，要對政策有一點敏感性，不要投資人說什么就是什么，投資人也是不懂的，要不然怎么會發生滴滴上市后退市以及Manus收購被否事件呢？

用境內架構去港股有利無害，為什么還要多花錢又擔風險去搭建境外架構？

六、可以在A股上市嗎？

月之暗面如果想在A股上市，也可能要拆除紅籌架構。

而且月之暗面與投資人之間曾經發生紛爭，還可能涉及前公司循環智能的技術爭議等，如果這些問題不解決，可能無法在A股上市。

比如英集芯，在創立英集芯之前，創始人曾與上市公司共同成立乙公司，分手后把乙公司注銷了，之后成立英集芯。但在英集芯申請上市時，還是被前合作的上市公司起訴技術侵權等，最終花了5200萬元解決后公司才能上市。

還有一家公司科峰智能，也是與前公司合伙人發生糾紛，直接影響新公司上市了。

在A股上市要求是很嚴格的，股權問題從公司成立第一天開始核查。

股權律師盧慶華，管理專業出身，20多年前考取律師資格，出版兩本書《股權進階》和《公司控制權》。

（1）擅長用管理思維、結合法律手段進行股權設計，管理思維助企業發展，法律手段防范風險。

（2）結合上市規則做股權規劃，為企業未來上市提前鋪路，申請上市時股權問題需要從公司成立第一天開始核查。

（3）擅長用不打官司的方式解決控制權問題，曾有百億營收企業找了清華、北大、人大、政法等專家+紅圈所律師，打多場官司沒解決，后來找過來用不打官司的方式解決的。

（4）工作超過20年，擅長從底層邏輯分析、從企業全局設計方案，不擅長營銷，追求實操落地，走陽光路線。