文 | 朝陽資本論

在專業視聽行業，保倫股份是一個繞不開的名字。

根據中經視野數據，2023年至2025年，其公共廣播、專業擴聲、會議等領域的市場占有率連續排名第一。這家旗下擁有“itc”品牌的聲光電視訊系統解決方案商，產品曾服務于北京冬奧會、大興機場、中國—中亞峰會等國家級項目，堪稱細分賽道的“隱形冠軍”。

5月13日，保倫股份滬主板IPO申請獲上交所受理。

然而，當招股書揭開了業績的面紗，市場看到的是增長承壓與龍頭地位并存的格局。

頭頂市占率第一的光環，公司營收卻從2023年的30.43億元一路降至2025年的27.68億元，兩年縮水近3個億。

更受市場關注的是，公司IPO前三年累計分紅6.9億元，如今擬面向公眾募集15.83億元。IPO前大額分紅與此次大額募資形成反差，其融資必要性與合理性受到市場討論。

“聲光電”全鏈條系統商的生意經

保倫股份成立于2008年，旗下品牌itc可追溯至1993年。

公司主營公共廣播系統、專業擴聲系統、智慧會議系統、顯示終端系統、指揮管理系統、燈光亮化系統六大專業視聽產品線的研產銷，是一家為各類場館、會議室、學校、政府機關提供“聽得見、看得到、控得住”的整體解決方案商。

其核心競爭力在于全鏈條集成能力——客戶不必東拼西湊找不同供應商，保倫股份可以提供從需求調研、方案設計到產品交付、系統運維的“交鑰匙工程”。

圖源：公司招股書

從收入結構看，2025年，公司智慧會議系統、專業擴聲系統、公共廣播系統三大板塊合計貢獻超七成營收，構成了穩固的業績底盤。

顯示終端系統是公司近年來著力培育的新增長極，2025年貢獻收入約3.46億元，占主營業務收入比重為12.49%。2026年，公司首次入選全球LED大屏TOP10企業榜單，顯示終端業務的行業地位正在加速躍升。

此外，指揮管理系統和燈光亮化系統補齊了公司“聲、光、電、視、訊”全鏈條中剩余的拼圖。

從行業覆蓋來看，公司產品覆蓋面廣，涉及政務、教育、文體、交通等十余個垂直行業，六大產品線形成了從單一設備銷售到整體解決方案交付的完整能力閉環，全球成功案例超100萬個。

在品牌與項目背書上，itc積累深厚。

北京冬奧會場館、第十五屆全運會場館（越秀山體育館、天河體育中心等）、北京大興機場、西安大唐不夜城、廣州地鐵10號線及12號線等標志性工程均使用了itc產品與方案。公司于2026年入選“中國品牌500強”和“亞洲品牌500強”，品牌影響力已從行業輻射至大眾視野。

然而，光環之下，招股書所揭開的業績賬本，卻難言亮麗。

2023年—2025年，公司營收分別為30.43億元、27.88億元、27.68億元，復合增長率為-4.63%；歸母凈利潤則從5.89億元降至4.13億元，2025年雖小幅回升至4.24億元，三年復合增長率仍為-15.19%。

更值得警惕的是，公司近三期加權平均凈資產收益率（ROE）從52.92%驟降至24.21%，毛利率從56.49%降至54.88%，盈利能力持續承壓。

藏在招股書里的三重博弈

招股書不僅是融資的“簡歷”，更是風險的“放大鏡”。

保倫股份最引人注目卻未經招股書明確揭示的風險，是IPO前大額分紅與募資計劃的反差。

2023年—2025年，公司現金分紅分別為3億元、2.5億元、1.4億元，三年累計6.9億元，占同期合計凈利潤約14.26億元的48.4%。

圖源：公司招股書

在持續向股東大額分紅的同時，公司此次IPO擬募資15.83億元，計劃用于生產基地建設、研發中心升級等項目。

盡管2025年末公司資產負債率從2023年59.54%降至50.76%，負債結構有所優化，但高額分紅后啟動大額募資，其融資必要性與合理性仍受到市場關注。

其次，銷售模式效率偏低，存貨周轉承壓。

報告期各期，公司銷售費用分別為7.18億元、7.24億元、6.63億元，占營收比例分別為23.59%、25.95%、23.96%，高于招股書列出的淳中科技、魅視科技、艾比森、浩洋股份等可比上市公司。

與此同時，公司存貨賬面價值分別為5.01億元、5.67億元、4.98億元，存貨周轉率分別為2.50次、2.15次、2.20次，均低于行業均值。

作為方案集成類企業，項目定制化、交付周期長雖客觀影響存貨周轉，但偏高的銷售費用與低效的庫存管理，仍反映出公司運營優化空間較大。

此外，治理結構存在集中風險。

公司由朱正輝、張常華、趙定金三人合計控制公司86.74%的表決權，實控人股權高度集中。

此類股權結構下，中小股東對分紅政策、關聯交易、高管薪酬等重大事項約束能力較弱，后續IPO后公司決策獨立性、利益分配均衡性，將成為監管及投資者關注重點。

好賽道上的“偏科生”

事實上，保倫股份所處的專業視聽賽道確是一塊優質蛋糕。

全球市場方面，根據AVIXA數據，2023年全球專業視聽市場規模為3066億美元，預計2028年將突破4000億美元，年均復合增長率5.56%。

中國市場更為亮眼，得益于政策扶持、新基建驅動與國產替代三大推力，2023年規模約715億美元，預計2028年將達975億美元，年均復合增長率6.40%。

會議平板細分領域同樣火熱——據奧維云網數據，2025年中國商用交互智能平板出貨量突破180萬臺，同比增長22.3%，2027年市場規模有望突破300億元。

在這一高速增長的賽道上，保倫股份也展現出不容小覷的競爭力。

根據中經視野數據，2023年至2025年公司在公共廣播、專業擴聲、會議三大領域市占率連續排名第一；舞臺燈光和LED大屏領域亦位居行業前十。

這種“核心領域第一、新興領域前十”的市場格局，賦予公司較強的系統集成壁壘——與只賣單一硬件的廠商不同，保倫股份能將擴聲、中控、顯示、分布式管理等自研系統無縫對接，形成“交鑰匙工程”的整體交付能力，這正是高毛利率的支撐所在。

技術研發層面，截至2025年底公司擁有發明專利385項、實用新型專利408項、外觀設計專利281項、軟件著作權1180項，并參與國家標準《人工智能音視頻及圖像分析算法接口》編制。

圖源：公司招股書

公司組建了超1300人的研發團隊，2025年研發費用率從2023年的5.44%提升至7.00%，與視源股份約7%的水平相當。2026年公司入選全球LED大屏TOP10企業，進一步佐證了其產品技術實力。

值得關注的是，公司高毛利優勢尚未有效轉化為營收規模的持續增長。

身處高景氣優質賽道，公司坐擁行業龍頭地位與54%以上的高毛利率，且研發投入穩步提升，但營收連續兩年未能實現增長。相較于行業高增速，公司內生增長動能偏弱，若未來募投項目完成產能釋放，如何匹配市場需求、消化新增產能，將是公司面臨的核心經營挑戰。

保倫股份的IPO是一場好賽道與高風險的短兵相接。所處的千億美元級專業視聽市場為中國玩家預留了充裕的成長空間，市占率第一的行業地位也筑起了體系化競爭壁壘。

然而，營收利潤下滑、盈利指標走弱、銷售與存貨運營效率不足、大額分紅募資爭議、股權集中治理隱患等問題客觀存在，拷問公司經營效率、戰略執行力與治理規范性。

對投資者而言，一場“冬奧同款”的IPO故事固然漂亮，但財報中藏著的那些數字，才是真正衡量這家公司價值的硬通貨。