作者 | 張帆

堅(jiān)持做后來者

近日，影石創(chuàng)新發(fā)布了登陸資本市場后的首份年報(bào)。2025年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入97.41億元，同比大幅增長74.76%，創(chuàng)下成立以來的最高營收紀(jì)錄。然而，同期由于研發(fā)、銷售等費(fèi)用高企，公司歸母凈利潤僅為9.29億元，同比下降了6.62%。

面對這樣一份“營收大增、利潤下滑”的財(cái)報(bào)，公司召開了上市后的首次投資者交流會，以回應(yīng)資本市場的關(guān)切。

根據(jù)2025年年報(bào)顯示，報(bào)告期內(nèi)，公司影像業(yè)務(wù)營收增長了78%，主要得益于銷量的大幅提升——2025年實(shí)現(xiàn)銷量393萬臺，同比增長76%。另一方面，產(chǎn)品均價相對平穩(wěn)，約為2169元，同比增長1%。

從ASP趨勢來看，公司產(chǎn)品整體呈現(xiàn)下降態(tài)勢，從2022年的2,391.45元/臺連續(xù)兩年下滑至2024年的2147元，但在2025年實(shí)現(xiàn)了企穩(wěn)。在當(dāng)前激烈的市場競爭環(huán)境下，價格企穩(wěn)的主要原因，是受益于公司積極拓展B端等高單價客戶的提振。

盡管有爭議，但不可否認(rèn)的是，即便面臨激烈的價格競爭，影像行業(yè)依舊是消費(fèi)電子中的高毛利子行業(yè)。根據(jù)2025年的財(cái)報(bào)，影石毛利率高達(dá)48.82%，與科沃斯相當(dāng)，但相比小米、傳音等手機(jī)廠商約20%左右的毛利率。影石的毛利率高出約28個百分點(diǎn)。

圖：各消費(fèi)電子企業(yè)毛利率；資料來源：wind

正所謂，“成也高毛利，慌也高毛利”。高企的毛利率能否持續(xù)，無疑成為當(dāng)下資本市場對影石最大的擔(dān)憂。畢竟從資本邏輯來看，消費(fèi)電子廠商共享一套供應(yīng)鏈，影石作為全景影像的先發(fā)者，憑借先發(fā)優(yōu)勢和規(guī)模效應(yīng)所積累的超額利潤，是否會復(fù)刻當(dāng)年的新能源汽車發(fā)展歷程，被后來者迅速抹平稀釋已經(jīng)成為了擺在面前的問題。

事實(shí)上，近幾年，隨著消費(fèi)電子大行業(yè)的增速放緩，各路玩家均在積極探索新的增長曲線，面對高毛利誘惑，眾多友商開始相互跨界試探。例如，大疆開始涉獵科沃斯的掃地機(jī)器人業(yè)務(wù)，大疆則發(fā)力全景相機(jī)的爭奪，而OPPO等手機(jī)廠商也開始瞄準(zhǔn)大疆的云臺相機(jī)市場。

面對激烈的競爭，不同廠商選擇了不同的生存路徑。以掃地機(jī)器人為主的科沃斯，2025年毛利率雖高達(dá)48.82%，但其研發(fā)費(fèi)用率僅為5.15%，而銷售費(fèi)用率卻高達(dá)31.19%。這意味著賣出一臺掃地機(jī)器人，100元的收入中，科沃斯能賺到48元毛利，但這48元中，有31元用于廣告等營銷費(fèi)用。從這點(diǎn)看，科沃斯的高毛利依賴于高額的營銷投入所建立的品牌效應(yīng)，但持續(xù)高企的營銷開支也稀釋了凈利潤水平，最終2025年其凈利率水平僅為9%。

圖：科沃斯與影石的研發(fā)費(fèi)用率和銷售費(fèi)用率；資料來源：wind

反觀影石，其營銷費(fèi)用率只有科沃斯的一半，但研發(fā)費(fèi)用率高達(dá)17%，是科沃斯的三倍以上。這表明，相比于科沃斯，影石更傾向于通過研發(fā)帶來的技術(shù)和產(chǎn)品代差來構(gòu)筑自身的護(hù)城河。

在財(cái)報(bào)交流會上，影石創(chuàng)始人劉靖康也坦承，加大研發(fā)投入恐怕是財(cái)務(wù)投資者不愿意看到的，這也對一季度業(yè)績構(gòu)成了短期壓力。但這是公司面對競爭、打造自身長期價值必須付出的投入。

在如何平衡研發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)與收益問題上，影石基本上采取了“Second Mover”（后發(fā)制人）策略。這種策略下，影石并不會優(yōu)先開拓一個全新的品類，而是在看到某個品類有產(chǎn)品雛形后，再評估推出類似產(chǎn)品的可能性，以此降低研發(fā)投入的風(fēng)險(xiǎn)。

相比于“First Mover”，影石更擅長通過后來者居上的方式重新定義“質(zhì)價比”。雖然公司的產(chǎn)品定價不低，但影石并非“60分的產(chǎn)品賣80分的價格”，而是“150分的產(chǎn)品，賣100分的價格”。

例如，影石的麥克風(fēng)產(chǎn)品，本身就是影像業(yè)務(wù)的自然延伸，業(yè)務(wù)邏輯風(fēng)險(xiǎn)可控。同時，影石通過更遠(yuǎn)的收音距離、更長的續(xù)航能力，實(shí)現(xiàn)了相比競爭對手更強(qiáng)的產(chǎn)品力。

影石有個“蘋果夢”？

在長期競爭力搭建的路徑上，影石身上能看到昔日蘋果成長的諸多影子：

1.自研定制芯片，筑牢硬件核心壁壘，提升產(chǎn)品競爭力
除了終端產(chǎn)品的迭代創(chuàng)新外，影石也將發(fā)力重心押注在影像業(yè)最核心的芯片上，目前公司自主定制開發(fā)了三款芯片。由于影像業(yè)務(wù)具備數(shù)據(jù)運(yùn)算量級大、圖像處理復(fù)雜的特征，因此對芯片的算力和適配性有著極高的要求。影石通過定制芯片，實(shí)現(xiàn)了硬件與算法的深度耦合，能夠更貼合自身產(chǎn)品的使用場景，精準(zhǔn)釋放硬件性能。

這一策略與當(dāng)年的蘋果發(fā)展路徑如出一轍。蘋果雖然采用輕資產(chǎn)的外包模式，卻始終將芯片設(shè)計(jì)攥在手中，依托芯片優(yōu)勢拉開硬件代差，構(gòu)筑起對手難以復(fù)制的護(hù)城河。

2.加碼AI等軟件服務(wù)，挖掘長期增長空間
不止于自研芯片，影石在尋求自身護(hù)城河上，也像當(dāng)年的蘋果一樣盯上了高粘性、高確定性的軟件服務(wù)業(yè)務(wù)。面對端側(cè)的算力瓶頸，影石推出了云端AI影像處理服務(wù)。例如，讓AI學(xué)習(xí)各個知名攝像作品，提升AI處理用戶上傳視頻文件的能力，使視頻處理更加專業(yè)；同時通過AI技術(shù)加強(qiáng)鏡頭的跟拍能力，以及提供相應(yīng)的云數(shù)據(jù)存儲等一系列軟件配套服務(wù)。

影石認(rèn)為，由于影像對于算力的高要求特點(diǎn)，未來行業(yè)對于AI算法的依賴可能會遠(yuǎn)超硬件本身。

這一點(diǎn)在蘋果身上已經(jīng)得到了明顯驗(yàn)證。在iPhone銷量觸及天花板后，軟件服務(wù)成為了蘋果新的業(yè)務(wù)支柱，目前軟件服務(wù)的營收占比接近總營收的28%，已成為蘋果穩(wěn)定的第二增長曲線。而且由于軟件業(yè)務(wù)通常具備高頻次、高毛利、強(qiáng)現(xiàn)金流的特征，因此被市場視作高質(zhì)量的“現(xiàn)金牛”業(yè)務(wù)，也被賦予更高的估值倍數(shù)。

圖：2015年后軟件占比提升帶動PE走高；資料來源：wind

而影石當(dāng)下加碼AI影像軟件生態(tài)，正是瞄準(zhǔn)了這一長期發(fā)展紅利。未來隨著軟件業(yè)務(wù)占比的提升，影石有望擺脫單一硬件銷售周期的業(yè)績束縛，完成從硬件廠商向 “硬件終端 + AI 影像服務(wù)”生態(tài)平臺的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。

依托硬件產(chǎn)品積累的用戶基本盤，以此作為高頻的“流量入口”，再用高附加值的軟件服務(wù)拔高業(yè)績天花板，深度撬動盈利空間。這種復(fù)刻“蘋果路徑”的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，不僅能有效平滑行業(yè)周期性波動對影石業(yè)績的沖擊，更有望顛覆市場對影石的傳統(tǒng)硬件定位，驅(qū)動其資產(chǎn)價值迎來系統(tǒng)性的估值重塑。

*免責(zé)聲明：

本文內(nèi)容僅代表作者看法。

市場有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。在任何情況下，本文中的信息或所表述的意見均不構(gòu)成對任何人的投資建議。在決定投資前，如有需要，投資者務(wù)必向?qū)I(yè)人士咨詢并謹(jǐn)慎決策。我們無意為交易各方提供承銷服務(wù)或任何需持有特定資質(zhì)或牌照方可從事的服務(wù)。