風(fēng)險投資需要國資，國資也需要學(xué)會風(fēng)險投資——這早就是創(chuàng)投行業(yè)的共識。人們普遍相信，想要充分利用好一級市場這根杠桿推動科技創(chuàng)新，雙方需要通過彼此的合作完成整個行業(yè)真正的體系建設(shè)。2025年4月，吳曉求教授也在第19屆中國投資年會上指出：資本市場最核心的功能是財富管理功能，這一定位決定了資本市場有能力推動科技進步和高科技企業(yè)發(fā)展，推動一個國家的產(chǎn)業(yè)升級迭代和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。

從結(jié)果來看，國資也確實兌現(xiàn)了人們的預(yù)期。上海國投先導(dǎo)基金（以下簡稱“上海國投先導(dǎo)”）的案例就非常具有代表性。上海國投先導(dǎo)是上海國有資本投資有限公司在市國資委指導(dǎo)下設(shè)立的全資子公司，成立于2024年5月——即使在國資體系里也是標(biāo)準(zhǔn)的“新兵”。而所謂“先導(dǎo)”，指的是集成電路、人工智能、生物醫(yī)藥這三大能夠“引領(lǐng)上海未來發(fā)展的核心帶頭產(chǎn)業(yè)”——即使對于市場化基金來說也是標(biāo)準(zhǔn)的“新課題”。

然而就是這樣一位“新兵”，身處這樣一系列“新命題”里，上海國投先導(dǎo)在僅僅兩年的時間里，累計投決近100個項目，累計投決金額超500億元，其中，子基金投決55個、合計322億元，直投投決36個、合計179億元，先導(dǎo)生態(tài)（先導(dǎo)母基金和已投子基金）已初具規(guī)模，累計已投決近450個項目。經(jīng)投中等第三方機構(gòu)統(tǒng)計，上海國投先導(dǎo)2025全年與2026年前四個月投資強度位列全國第一。

截至2026年一季度，母基金已完成三批市場化子基金遴選與投資。目前已遴選出43只子基金，合計投資金額126億元，以5倍杠桿撬動社會資本投向上海三大先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)。

上海國投先導(dǎo)在人工智能領(lǐng)域，共投資項目167個（含子基金），投資金額達57億元。在“產(chǎn)業(yè)鏈拼圖”中，圍繞GPU到具身生態(tài)開展全棧布局，實現(xiàn)“滬芯—滬數(shù)—滬模—滬用”的產(chǎn)業(yè)生態(tài)閉環(huán)。2026年2月，投資企業(yè)MiniMax全月總調(diào)用量達4.55萬億Token，位居OpenRouter月度第一。布局出版數(shù)據(jù)龍頭數(shù)傳集團，助力庫帕思語料攻堅；投資國內(nèi)第一、全球第二開源社區(qū)“開源中國”，打造聯(lián)通算力、數(shù)據(jù)、模型和應(yīng)用的開放土壤；布局兩家上海本土具身鏈主智元機器人和它石智航，及具身“人機數(shù)據(jù)”公司靈初智能，打造上海具身產(chǎn)業(yè)鏈。通過子基金投資TPU架構(gòu)AI云端訓(xùn)推一體芯片企業(yè)超維無際、國內(nèi)首個開源落地的世界模型企業(yè)大曉機器人等。在生物醫(yī)藥領(lǐng)域圍繞創(chuàng)新藥“大IP”與“大PI”打造生態(tài)，已孵化腫瘤、自免、心血管等方向共計57個潛在年銷售10億元以上的“大IP”管線，支持何川院士、邵峰院士等10位頂級“大PI”研究成果轉(zhuǎn)化落地。厚植CGT產(chǎn)業(yè)生態(tài)，重點支持天澤云泰、躍賽生物等細(xì)分領(lǐng)域龍頭。卡位腦機接口前沿，以18.5億估值領(lǐng)投侵入式腦機接口領(lǐng)軍企業(yè)階梯醫(yī)療，并在投后3個月內(nèi)追投并助力其開展新一輪100億估值融資。

可以說，整個時間線完美展現(xiàn)了“國資”在當(dāng)前創(chuàng)投市場運行中的參與深度和參與強度。

不過更值得關(guān)注的，上海國投先導(dǎo)不僅僅是一個“出資者”。在5月28日舉辦的產(chǎn)業(yè)生態(tài)大會上，上海國投先導(dǎo)總經(jīng)理溫治把上海國投先導(dǎo)成立時的市場環(huán)境說得更直接：2024年，一級市場募資難、退出難、估值倒掛，行業(yè)里常用“抱團取暖”來形容那段時間。但在他看來，上海國投先導(dǎo)面對的并不是一場等待回暖的周期低谷，而是舊游戲規(guī)則松動后的范式重構(gòu)。900億母基金的使命，也不只是做最大的出資人，而是盡早看懂這種變化，并用資本架構(gòu)把新的協(xié)作方式固定下來。

上海國投先導(dǎo)也旗幟鮮明地將這場大會的主題鎖定在了“投后”。在會議邀請函中，上海國投先導(dǎo)認(rèn)為真正的“耐心資本”不止于資金的注入，更在于范式的創(chuàng)新。想要完成這個目標(biāo)，就需要推動整個投資體系從“機會驅(qū)動”轉(zhuǎn)變?yōu)椤绑w系驅(qū)動”，把“投后服務(wù)”建設(shè)成一個“投前共識、投中共創(chuàng)、投后共生” 的利他生態(tài)。

而當(dāng)這一切能夠如愿實現(xiàn)，屆時上海國投先導(dǎo)將成為產(chǎn)業(yè)底座的基礎(chǔ)設(shè)施，讓硬科技企業(yè)在“先導(dǎo)森林”中“扎根厚土、向陽生長”。

這種探索顯然是必要的，甚至是被長期“忽略的”。一個最直接的邏輯在于，風(fēng)險投資萌芽于上世紀(jì)60年代的硅谷，起步于迥異的商業(yè)環(huán)境中，其成型過程并沒有系統(tǒng)性地思考“國資”的價值。塞巴斯蒂安在《風(fēng)險投資史》里提到，在風(fēng)險投資的萌芽階段，美國政府其實也一度承諾給風(fēng)險投資實體（SBIC）提供補貼。到20世紀(jì)60年代，SBIC甚至占據(jù)風(fēng)險投資3/4以上，形態(tài)已經(jīng)無限類似于我們今天看到的“政府引導(dǎo)”。但因為政策對投資限制太多，同時這種設(shè)計對股息的需求也與支持成長型科技企業(yè)的目的矛盾，SBIC普遍投資業(yè)績萎靡，方案最終不了了之。塞巴斯蒂安也在書中寫下了這樣一句感嘆：

“政府的本意是促進創(chuàng)新，但卻提出了一種無法促進科技企業(yè)創(chuàng)新的投資工具。”

所以國資如何系統(tǒng)地參與到風(fēng)險投資行業(yè)，不僅是中國創(chuàng)投行業(yè)的必答題，也是整個創(chuàng)投行業(yè)前所未有的新命題。而上海國投先導(dǎo)在投后賦能與生態(tài)雨林上的實踐，正是對這一命題的現(xiàn)場作答。我們也因此決定與上海國投先導(dǎo)的團隊展開直接對話，希望通過他們與他們的工作來嘗試尋找答案。

不只是“活水”

首先需要明確的是，雖然“國資”的投資方法論、“國資”的生態(tài)體系建設(shè)仍然整體處于探索階段，但國資本身并不是創(chuàng)投市場里的新玩家。投中編輯團隊2025年出版的《中國風(fēng)險投資史》，曾在第十三章梳理過國資引導(dǎo)基金走向前臺的過程。書中提到，美國與中國風(fēng)險投資行業(yè)一個最核心的差異就在于：

美國風(fēng)險投資萌芽于更純粹的“資產(chǎn)增值”需求，來源于半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)的互動，而中國風(fēng)險投資從誕生開始就和頂層設(shè)計、產(chǎn)業(yè)政策、科技創(chuàng)新目標(biāo)緊密相關(guān)。從成思危的“一號提案”，到深圳設(shè)立創(chuàng)業(yè)板，再到雙創(chuàng)號召，中國創(chuàng)投的每次起伏，都與經(jīng)濟環(huán)境和政策周期密切相連。

2020年之后，這條線索變得更明顯。房地產(chǎn)和土地財政邏輯變化，地方政府開始向產(chǎn)業(yè)財政轉(zhuǎn)移；中美科技競爭強化了國產(chǎn)替代和自主創(chuàng)新需求；美元從大放水時代進入加息時代，一級市場也需要國資LP補位。幾股力量疊加，國資被推到一級市場更靠前的位置。

這場變化的規(guī)模大到什么程度？據(jù)投中嘉川CVSource統(tǒng)計，到2023年底，全國國資主體數(shù)量達到23014家，其中包括5981家國資GP、16205家國資LP。2019年至2023年，全國國資機構(gòu)直接投資金額達到63663.47億元。剔除并購和新股發(fā)行后，國資機構(gòu)直接投資企業(yè)12852家，直接投資金額15868.49億元。按照這組統(tǒng)計，同期每3家獲得股權(quán)投資的企業(yè)中，就有1家被國資機構(gòu)直投；每融資100元，就有25元直接來自國資。

換句話說，在上海國投先導(dǎo)成立的2024年，國資已經(jīng)站在創(chuàng)投市場的聚光燈下——而這，其實是這個挑戰(zhàn)。

資金結(jié)構(gòu)改變以后，整個創(chuàng)投市場對國資期待迅速抬高的同時，也功能化地開始理解國資的價值。大量市場機構(gòu)習(xí)慣把國資理解成“活水”、補位資金、招商抓手，或者特殊階段里的政策工具，認(rèn)為它可以提供彈藥，可以放大資金，也可以完成地方產(chǎn)業(yè)布局?？梢坏﹩栴}進入更深處，疑慮就會出現(xiàn)：國資能不能真正理解風(fēng)險投資的規(guī)律？能不能陪企業(yè)穿越硬科技長周期？出資完成以后，它還會不會繼續(xù)創(chuàng)造價值？

上海國投先導(dǎo)剛出場時，也繞不開這種目光。2025年1月，新華網(wǎng)刊發(fā)《資本有耐心創(chuàng)新有信心——解碼千億級上海國投“壓艙石”效應(yīng)》。報道提到，2024年9月，上海國投先導(dǎo)發(fā)布第一批基金管理機構(gòu)遴選公告后，很快成為國內(nèi)創(chuàng)投圈熱議話題，共有156家機構(gòu)踴躍申報。一位從業(yè)者在采訪中提到的“行業(yè)共識”是，上海三大先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)母基金應(yīng)該是2024年國內(nèi)創(chuàng)投行業(yè)最大的“活水”之一。

這當(dāng)然不是“誤解”。但國資能不能尊重市場化GP的判斷，能不能理解硬科技企業(yè)的成長節(jié)奏，能不能在不增加企業(yè)負(fù)擔(dān)的前提下繼續(xù)提供幫助，能不能把地方產(chǎn)業(yè)訴求、基金收益目標(biāo)和企業(yè)成長需求放進同一套機制里處理，這些命題顯然也同樣重要。

這也是投后會成為上海國投先導(dǎo)破題入口的原因。出資階段，國資當(dāng)然可以提供資金；投后階段，市場才能看到國資母基金是否具備組織產(chǎn)業(yè)、鏈接政策、服務(wù)GP、幫助項目和回應(yīng)LP的能力。上海國投先導(dǎo)想要打破“國資只是活水”的印象，不能只靠投得快、投得多。錢出去以后，母基金還能不能繼續(xù)解決問題，才是更有說服力的檢驗。

但這里也有了新的麻煩，因為投后這件事本身也有很深的“刻板印象”。

還是回到《中國風(fēng)險投資史》。在本書第十四章第三小節(jié)《投后，跌落舞臺》曾經(jīng)概括過“中國一級市場的投后發(fā)展史”。其中經(jīng)典案例包括張斐引薦宿華，改變了快手命運；沈南鵬參與推動美團和點評合并；理想汽車上市時，李想感謝張穎，因為后者曾在融資困難時給過實打?qū)嵉慕ㄗh和支持。這些都可以視作投后賦能的高光時刻。但作者尖銳地指出，在行業(yè)敘事里，它們往往被歸因于投資人的認(rèn)知、人脈和攢局能力，很少被歸入“投后體系”的勝利。

投后的尷尬也在這里。相比募資規(guī)模、投資回報、DPI、IPO和退出倍數(shù)，“管”一直是最難衡量的環(huán)節(jié)。行業(yè)總在強調(diào)投后，也總在懷疑投后。創(chuàng)業(yè)者到底有多需要它？非標(biāo)準(zhǔn)化服務(wù)能不能復(fù)制？投后團隊作為成本中心，賬又該怎么算？這些問題追到最后，都會回到LP那里：它究竟會不會讓錢更值錢？

此外，雙創(chuàng)之后，熱錢充沛，投后曾被推到高處。頭部機構(gòu)用投后服務(wù)搶項目、做募資故事、維護品牌差異，紅杉、高瓴、經(jīng)緯、源碼等機構(gòu)都曾建立龐大的投后體系。但2022年之后，美元基金退潮，募投下滑，IPO節(jié)奏變化，很多機構(gòu)開始重新壓縮成本，投后聲量隨之下降。投后這件事再次回到更現(xiàn)實的問題：它到底能解決什么？

也就是說，上海國投先導(dǎo)無法直接搬用市場化基金的投后工具箱。更讓人頭疼的是，母基金自身也缺少現(xiàn)成模板。

在傳統(tǒng)基金分工里，LP通常是被動出資人，GP負(fù)責(zé)尋找、投資和管理組合公司。母基金更常見的工作，是篩選GP、配置基金、監(jiān)控表現(xiàn)、做績效評價和風(fēng)險管理。國內(nèi)不少政府引導(dǎo)基金的制度設(shè)計，也長期圍繞返投、政策目標(biāo)完成度、子基金績效、管理費和讓利機制展開。這些工作當(dāng)然重要，但它們更接近“管好基金”。上海國投先導(dǎo)現(xiàn)在要面對的問題更往前一步：母基金怎樣真正進入產(chǎn)業(yè)生態(tài)，怎樣讓子基金、項目、LP和區(qū)域資源發(fā)生持續(xù)協(xié)同。

所以，上海國投先導(dǎo)成立之后要回答的，并不只是“國資怎么投風(fēng)險投資”。它還要回答一個更具體的問題：國資母基金怎樣在出資之后繼續(xù)創(chuàng)造價值；一個過去以監(jiān)督、報表、績效和風(fēng)控為主的母基金投后，怎樣被改造成生態(tài)建設(shè)的前臺能力。

這條路沒有現(xiàn)成答案。國投先導(dǎo)需要一個什么樣的投后團隊，需要給予投后團隊什么樣的工作內(nèi)容，都要在實踐里重新定義。

“生態(tài)”架構(gòu)師

上海國投先導(dǎo)破局的第一步，是重新理解國資引導(dǎo)基金的角色。

市場化機構(gòu)面對的是財務(wù)收益，很多額外動作都會進入成本計算。但國資母基金的“賬本”更復(fù)雜。它要看基金收益，也要看產(chǎn)業(yè)增長、人才集聚、項目落地、產(chǎn)業(yè)鏈補強和上海三大先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的長期競爭力。財政和國資關(guān)心收益、安全和長期產(chǎn)業(yè)帶動，區(qū)級平臺關(guān)心項目落地和人才引進，金融機構(gòu)關(guān)心保薦、并購和資本市場機會。不同LP想從同一只基金里看到不同結(jié)果，這決定了上海國投先導(dǎo)無法只靠財務(wù)指標(biāo)解釋自己的價值。

這也是上海國投先導(dǎo)談“生態(tài)投資”的起點。生態(tài)足夠大，母基金才有足夠多的交付抓手。對區(qū)級平臺，可以交付項目落地和產(chǎn)業(yè)線索；對金融機構(gòu)，可以交付資本市場機會；對產(chǎn)業(yè)部門，可以交付鏈條補強；對財政資金，則要交付長期安全和收益表現(xiàn)。上海國投先導(dǎo)目前扣除管理費后已有超過兩位數(shù)的IRR，說明財務(wù)回報沒有被放棄。但在它的敘事里，財務(wù)結(jié)果只是最終要兌現(xiàn)的結(jié)果之一，前面的工作還包括產(chǎn)業(yè)組織、資源協(xié)同和企業(yè)陪伴。

第二步，是重新理解母基金的定位。

上海國投先導(dǎo)基金總經(jīng)理溫治對此有一個比喻：傳統(tǒng)母基金是資金分配者，未來母基金必須成為生態(tài)架構(gòu)師。這其中的區(qū)別是資金分配者的工作是選GP、配比例、算IRR；生態(tài)架構(gòu)師的工作是設(shè)計接口、制定協(xié)議、催化反應(yīng)。在產(chǎn)業(yè)生態(tài)大會上，溫治又把這個判斷往前推了一步。他認(rèn)為，今天的一級市場已經(jīng)不只是周期低谷，而是進入了價值創(chuàng)造邏輯重構(gòu)的階段：產(chǎn)業(yè)價值正在壓過財務(wù)套利，創(chuàng)新也從單點突破走向系統(tǒng)閉環(huán)。硬科技投資的勝負(fù)，不再只取決于某個項目本身，還取決于算力、數(shù)據(jù)、場景、人才和資本能否被組織到同一張網(wǎng)絡(luò)里。

進一步拆分來看，上海國投先導(dǎo)團隊在梳理大量案例后認(rèn)為，母基金天然有一層杠桿：它不需要把每一個項目都攥在自己手里，但可以通過子基金連接市場化GP，通過區(qū)級LP連接地方產(chǎn)業(yè)資源，通過直投項目連接技術(shù)節(jié)點，通過政府部門理解政策方向，再通過金融機構(gòu)、產(chǎn)業(yè)鏈主和高校院所，把企業(yè)成長所需的資源組織起來。

具體到實際業(yè)務(wù)中，目前，上海國投先導(dǎo)已經(jīng)落地50多只子基金——在全新的定位理解下，它們的角色轉(zhuǎn)變?yōu)橐惶淄獠坑|角：有的GP長期在硅谷耕耘，能更早接觸海外科學(xué)家和技術(shù)團隊；有的GP深扎集成電路、生物醫(yī)藥或人工智能，掌握細(xì)分產(chǎn)業(yè)鏈里的關(guān)鍵節(jié)點；有的GP具有跨國資源和產(chǎn)業(yè)協(xié)同能力，能把海外企業(yè)、國際技術(shù)和本土市場接起來。

第三步，是重新理解上海的優(yōu)勢。

上海國投先導(dǎo)的生態(tài)打法，離不開上海本身。集成電路、生物醫(yī)藥、人工智能三大先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)并非紙面選擇，而是上海長期產(chǎn)業(yè)積累、科研資源、應(yīng)用場景和長三角制造能力共同作用的結(jié)果。集成電路方向，上海和長三角有晶圓制造、封測、設(shè)備材料、設(shè)計和應(yīng)用場景的基礎(chǔ)；生物醫(yī)藥方向，張江和臨床資源、研發(fā)外包、創(chuàng)新藥和器械企業(yè)形成密集網(wǎng)絡(luò)；人工智能方向，上海聚集大模型、GPU、數(shù)據(jù)語料、工業(yè)軟件、開源社區(qū)和應(yīng)用場景。

這解釋了上海國投先導(dǎo)為什么敢快。外界看到的是成立兩年投決金額近500億元，覺得節(jié)奏很快?？稍谏虾断葘?dǎo)內(nèi)部，速度并不只來自出手意愿，也來自對上海產(chǎn)業(yè)底座的判斷。國產(chǎn)GPU企業(yè)最終比拼的不只是產(chǎn)品力，也包括國產(chǎn)供應(yīng)鏈能力；大模型企業(yè)未來如果走向定制化芯片和垂直行業(yè)應(yīng)用，也需要足夠復(fù)雜的制造、數(shù)據(jù)和場景支撐。上海國投先導(dǎo)要做的，是沿著上海已有優(yōu)勢，把資本配置和產(chǎn)業(yè)組織同步推進。

第四步，是基于上述思考后針對性地改造投后。

市場對投后有偏見，原因很現(xiàn)實：投后的結(jié)果很難被證實，也很難被簡單量化。企業(yè)做成了，到底是創(chuàng)始人厲害、周期紅利、投資人幫忙，還是投后體系有效，很難拆清。所以，上海國投先導(dǎo)要解決的不是“證明自己會服務(wù)企業(yè)”，而是把投后嵌進母基金的組織結(jié)構(gòu)、評價體系和資源調(diào)度方式里。

例如在組織上，上海國投先導(dǎo)把投資、投后和IR都放到前臺。投資不只負(fù)責(zé)發(fā)現(xiàn)項目，投后也不能等投完以后才進入，IR也不能只做匯報和溝通。它們被放進同一套生態(tài)投資流程里：投前要理解項目在生態(tài)中的位置，投中要設(shè)計協(xié)同機制，投后要持續(xù)推動GP、LP、項目、區(qū)政府、委辦局、金融機構(gòu)和產(chǎn)業(yè)方發(fā)生真實互動。

例如在評價體系上，上海國投先導(dǎo)提出了“一司一策”的思路，對子基金的績效考核不只看返投、聚焦率、業(yè)績、合規(guī)，也圍繞產(chǎn)業(yè)生態(tài)貢獻、投資策略匹配、投資節(jié)奏把控、項目招引與產(chǎn)業(yè)賦能、活動影響力、產(chǎn)業(yè)鏈上下游資源嫁接等維度開展評價。

直投項目的篩選也遵循著“一司一策”的思路。開源中國就是一個典型例子。從項目本身來看，開源中國顯然不是人工智能領(lǐng)域最容易支撐起想象的項目。但在整個產(chǎn)業(yè)定位上，開源中國鏈接了開發(fā)者、開源項目和國產(chǎn)軟件工具鏈。其旗下Gitee平臺舉辦的2025年度開源項目評選，累計吸引1074個項目參選，覆蓋基礎(chǔ)軟件、人工智能、嵌入式等多個核心賽道，超過4萬名開發(fā)者參與投票。對上海國投先導(dǎo)來說，這類平臺的價值不只體現(xiàn)在單家公司財務(wù)增長上，也體現(xiàn)在它能否成為AI、芯片設(shè)計和國產(chǎn)軟件生態(tài)的底層連接點。

溫治在大量訪談中反復(fù)強調(diào)“財務(wù)回報是果，不是因”，也落在這里。企業(yè)真正獲得產(chǎn)業(yè)鏈、場景、人才、資本和政策支持，財務(wù)結(jié)果才會更穩(wěn)。上海國投先導(dǎo)把投后前置，就是在改變母基金的工作順序：先把生態(tài)能力搭起來，再讓財務(wù)回報在企業(yè)成長中逐步兌現(xiàn)。

“相處”出一片“雨林”

所以僅通過投決金額、子基金數(shù)量、項目數(shù)量、放大倍數(shù)來解讀上海國投先導(dǎo)的兩年成績，實際上是對上海國投先導(dǎo)理解不全面。更值得看的是另一件事：這只國資母基金有沒有把資金、GP、項目、區(qū)級LP、產(chǎn)業(yè)部門和科研資源組織起來，讓它們在具體問題上發(fā)生協(xié)作。

上海國投先導(dǎo)副總經(jīng)理何苗的回憶里，上海國投先導(dǎo)一開始面對的壓力并不小。尤其是去年春節(jié)前后，杭州“六小龍”被密集討論，而當(dāng)時上海國投先導(dǎo)剛成立不久，基金需要投資期，生態(tài)也需要生長周期，短時間內(nèi)很難交出一個完整答案，各種“非議”隨之而來。

好在壓力是一方面，信心是另一方面。何苗和她的團隊對此的判斷是，三大先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)第一梯隊企業(yè)，上海本來就應(yīng)當(dāng)占有一席之地。因為從產(chǎn)業(yè)邏輯來看，國產(chǎn)GPU企業(yè)未來比拼的不只是產(chǎn)品力，也包括國產(chǎn)供應(yīng)鏈能力；大模型企業(yè)如果繼續(xù)往定制化芯片和垂直行業(yè)走，也需要上海和長三角的制造、數(shù)據(jù)、場景和產(chǎn)業(yè)鏈支撐。在這個前提下，上海國投先導(dǎo)除了“動作快”，一個更重要的任務(wù)就是想辦法激活上海的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，想辦法讓子基金、直投項目和區(qū)域資源沿著同一個方向聚集。

康華生物上海研發(fā)中心落地張江，就是這種聚集的一個樣本。這個項目通過上實資本管理的上海生物醫(yī)藥并購基金進入上海國投先導(dǎo)體系。對康華生物來說，上海研發(fā)中心承載的是從單一產(chǎn)品驅(qū)動向平臺化布局轉(zhuǎn)型的研發(fā)戰(zhàn)略，重點聚焦mRNA、重組蛋白、新型佐劑等方向；對上海來說，它補強了生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)集群中的疫苗平臺能力。這個案例說明，上海國投先導(dǎo)評價子基金時，財務(wù)收益只是其中一張表。子基金能否引入關(guān)鍵企業(yè)，能否推動企業(yè)把高端研發(fā)能力放到上海，能否補強某個產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)，同樣會進入母基金的視野。

AI方向更能體現(xiàn)上海國投先導(dǎo)試圖搭建的生態(tài)關(guān)系。如今我們梳理上海國投先導(dǎo)的成績單，很容易記住的是MiniMax、階躍星辰、壁仞科技這些明星項目，但從投后生態(tài)看，它們只是節(jié)點。上海國投先導(dǎo)真正要做的是讓節(jié)點之間發(fā)生連接。

2026年1月舉辦的OPC閉門研討會提供了一個切面。上海國投先導(dǎo)與中國信通院一起，把政策部門、頭部基金、開源社區(qū)、基礎(chǔ)模型企業(yè)和工業(yè)軟件公司放到同一個討論場景里，議題指向AI時代更早、更輕的新型創(chuàng)業(yè)組織。MiniMax、階躍星辰、開源中國、黑湖科技等企業(yè)在這里分別對應(yīng)模型能力、開源社區(qū)、工業(yè)數(shù)據(jù)、應(yīng)用場景和創(chuàng)業(yè)工具鏈。3月舉辦的OpenClaw沙龍則更靠近應(yīng)用側(cè)。MiniMax作為重點直投項目，它的底層模型能力被引入天際資本等子基金所投項目和Agent創(chuàng)業(yè)場景。直投龍頭、子基金項目、創(chuàng)業(yè)者和產(chǎn)業(yè)任務(wù)之間，開始圍繞同一套技術(shù)框架協(xié)作。

前面提到的開源中國和數(shù)傳集團補的是更底層的部分?？傊竽Ｐ彤a(chǎn)業(yè)的發(fā)展，不能只看模型參數(shù)和算力。開發(fā)者社區(qū)、知識語料、高?？蒲心芰?、行業(yè)數(shù)據(jù)和應(yīng)用場景，都需要被組織進來。而上海國投先導(dǎo)在AI方向做“投后賦能”，處理的正是這些分散要素之間的連接問題。

資本市場服務(wù)是另一類已經(jīng)跑出來的場景。進入2023、2024年以后，一級市場募投下行，IPO節(jié)奏變化，GP、LP和被投企業(yè)的關(guān)系變得更緊。企業(yè)進入下一階段時，需要提前理解A股、港股、并購重組、流動性和投資者關(guān)系。上海國投先導(dǎo)聯(lián)合中芯聚源舉辦“2026年大陸與香港資本市場前瞻展望”企業(yè)培訓(xùn)會，邀請國泰海通、富途證券等機構(gòu)，與被投企業(yè)討論科創(chuàng)板IPO動態(tài)、并購重組趨勢、港股融資環(huán)境和IR布局。這樣的活動放在上海國投先導(dǎo)的投后體系里，更接近一場資本市場預(yù)演。母基金、子基金、投行機構(gòu)和被投企業(yè)提前進入同一套語境，討論企業(yè)未來怎樣融資、怎樣上市、怎樣面對流動性和投資者關(guān)系。

“先導(dǎo)Link”逐漸在這些場景里成型。它有時連接高校和產(chǎn)業(yè)，比如數(shù)傳集團與上海交大的合作；有時連接企業(yè)和資本市場，比如中芯聚源這場培訓(xùn)；有時連接GP、區(qū)級LP和項目方，讓融資、落地、政策、訂單和退出這些問題進入同一個工作場景。它看起來像活動品牌，實際承擔(dān)的是投后資源調(diào)度的功能。

何苗在對話里經(jīng)常提到，上海國投先導(dǎo)內(nèi)部一直要處理一個難題：生態(tài)建設(shè)是長期目標(biāo)，團隊管理卻需要短期抓手。目標(biāo)太模糊，團隊容易浮在面上；目標(biāo)太激進，動作又可能變形。怎么用短期KPI牽引長期生態(tài)，是上海國投先導(dǎo)仍在打磨的部分。

具體到投后管理部門，難點并不在于辦活動本身。各地政府平臺、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、投資機構(gòu)都在辦活動，市場對這類場景并不陌生。上海國投先導(dǎo)想做出差異，關(guān)鍵在于把活動前的需求識別、活動中的資源匹配、活動后的項目跟進拆成可以執(zhí)行、追蹤和復(fù)盤的動作。

為了做到這一切，韓依凡負(fù)責(zé)的投后管理部早期把區(qū)級LP、直投項目和子基金都走了一遍，一個最重要的目標(biāo)就是將抽象的“資源需求”整理成可以量化、可以被復(fù)制的“具體問題”。比如，一個區(qū)真正需要的是哪一類項目落地，哪些政策能夠幫助GP完成投資和后續(xù)落地，企業(yè)口中的融資、訂單和場景，分別對應(yīng)哪些產(chǎn)業(yè)資源。

這種相處機制的變化，最先體現(xiàn)在區(qū)級平臺、GP和項目方三類關(guān)系里。對區(qū)級平臺來說，先導(dǎo)投后團隊要處理的是項目需求與區(qū)域產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)之間的匹配；對GP來說，先導(dǎo)不再只是出資人，也逐漸成為LP協(xié)同、政策理解和區(qū)域落地的接口；對項目方來說，投后團隊通過調(diào)研、訂單對接、產(chǎn)品采購和資源協(xié)調(diào)，開始成為企業(yè)在上海尋找場景、資本和產(chǎn)業(yè)資源的長期入口。關(guān)系一旦從單點對接變成持續(xù)接口，生態(tài)建設(shè)才有可能從活動走向機制。

當(dāng)然，這套體系仍在成型。上海國投先導(dǎo)成立時間短，團隊來自券商、市場化機構(gòu)、政府資源、產(chǎn)業(yè)服務(wù)等不同背景，內(nèi)部還需要不斷拉齊認(rèn)知。生態(tài)條款需要更多結(jié)果驗證，投后團隊的邊界也還在擴展?？呻A段性變化已經(jīng)能夠被看見。

同時，上海國投公司正在跑出"加速度"。最新數(shù)據(jù)顯示，截至3月底，上海國投公司旗下在管基金共計33只，基金管理規(guī)模超2900億元，這個數(shù)字意味著更大的手筆、更快的節(jié)奏和更強的帶動力。一季度，在管基金新增投決直投項目47個，投決金額超190億元，新增投決子基金項目17個，投決金額超90億元。無論是直投還是子基金，"投得重、投得快、帶動多"的承諾正在被兌現(xiàn)。 與此同時，基金遴選出資進度也在不斷提速。今年一季度，完成第三批先導(dǎo)基金的子基金遴選，擬投資金額近50億元，基金總規(guī)模超220億元，放大倍數(shù)近5倍。一季度新增出資89筆，平均單筆出資超1億元。值得關(guān)注的是，除戰(zhàn)略性專項基金外，其余市場化子基金綜合放大倍數(shù)近9倍。上海國投構(gòu)建了覆蓋種子、天使、成長、并購、退出等階段的基金矩陣，并通過產(chǎn)融對接、區(qū)域協(xié)同、產(chǎn)業(yè)鏈資源鏈接等方式強化綜合賦能。

5月28日的“LEADING TOGETHER——上海國投先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)生態(tài)大會”上海國投先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)生態(tài)大會，因此更適合被理解為一次階段性亮相。它當(dāng)然會展示投決金額、子基金數(shù)量和放大倍數(shù)，但更值得觀察的，是這些數(shù)字背后已經(jīng)被組織起來的子基金、直投項目、區(qū)級LP、委辦局、金融機構(gòu)、產(chǎn)業(yè)鏈主、科研力量和市場化GP。

溫治在產(chǎn)業(yè)生態(tài)大會結(jié)尾處，把這件事說得更重了一些：單點突破的時代正在過去，硬科技競爭進入“生態(tài)位密度”的時代。對上海國投先導(dǎo)來說，真正要爭取的并非成為生態(tài)里最顯眼的一棵樹，而是讓社保長錢的耐心、市場化GP的敏銳、央企鏈主的場景和科學(xué)家的原創(chuàng)力，能在同一片土壤里持續(xù)交換養(yǎng)分。投后之所以被推到臺前，也正因為這件事很難靠出資自然完成。真正的耐心資本，最終要體現(xiàn)為一片生態(tài)抵抗風(fēng)雨的韌性。

對上海國投先導(dǎo)來說，兩年并不足以證明一個模式完全成熟。但它至少已經(jīng)讓一個問題變得更清楚：國資母基金走到一級市場前臺以后，能力邊界不能停在出資、遴選GP和計算IRR上。對于硬科技投資來說，資本、產(chǎn)業(yè)、政策、人才和企業(yè)之間能不能更有效地相處，正在成為耐心資本的一部分。