作者｜陳安

編輯｜陳肖冉

2026年5月23日，2026港澳山東周簽約儀式上，中泰證券境外子公司中泰國際與華夏良子低調(diào)簽署上市保薦協(xié)議，這家深耕足療行業(yè)29年的山東龍頭正式啟動赴港IPO進程。

這場僅在山東衛(wèi)視新聞中一閃而過的簽約，卻瞬間引發(fā)關(guān)注，畢竟一旦闖關(guān)成功，華夏良子將成為中國資本市場首只純正足療服務(wù)上市公司，填補7000億養(yǎng)生賽道的資本化空白。

從1997年濟南第一家門店到覆蓋128個國家的連鎖帝國，從“中老年養(yǎng)生地”到“打工人快樂老家”，華夏良子的成長史正是中國足療行業(yè)從草莽走向規(guī)范的縮影。

十年IPO籌謀

華夏良子的資本化之路醞釀已近十年，幾經(jīng)波折終入實質(zhì)性階段。

早在2015年，華夏良子便通過紅籌架構(gòu)登陸澳大利亞交易所，成為首家海外上市的足療企業(yè)，但2018年因戰(zhàn)略調(diào)整選擇退市。

2017年，接棒父親史英建的董事長史蕾公開表態(tài)，計劃引入融資后兩至三年完成上市，這一目標因創(chuàng)始人離世、行業(yè)監(jiān)管變化等因素擱置近十年。

直至2024年11月，華夏良子向山東省發(fā)改委申報設(shè)立香港上市主體浩泓投資有限公司，2025年4月該主體完成注冊，標準紅籌架構(gòu)搭建完畢；2026年4月，公司招聘財務(wù)經(jīng)理時明確要求“有IPO項目經(jīng)歷者優(yōu)先”，上市節(jié)奏全面提速。

股權(quán)結(jié)構(gòu)是此次IPO最受關(guān)注的焦點。

天眼查數(shù)據(jù)顯示，華夏良子由史蕾直接持股99.9%，剩余0.1%由史蕾控股80%的山東良子自然健身研究院持有，公司無任何外部機構(gòu)投資者，是典型的家族全資控股企業(yè)。

按照港交所主板上市規(guī)則，公眾持股比例要求根據(jù)上市時的預期市值確定，市值不超過60億港元時不得低于25%，超過60億港元則最低可降至15%，超過300億港元可低至10%。

這意味著上市前史蕾需至少讓渡15%至25% 的股份于公眾股東，如何在股權(quán)稀釋中保持控制權(quán)，是其面臨的第一道關(guān)卡。

值得注意的是，2024年6月公司注冊資本從3500萬元大幅縮減至2222萬元，市場猜測此舉與上市前股權(quán)梳理相關(guān)。

經(jīng)營基本面支撐其龍頭地位。截至2026年5月，華夏良子在全國擁有400余家直營門店，覆蓋百余個城市，海外門店布局德國、美國、加拿大等128個國家，是國內(nèi)少數(shù)實現(xiàn)規(guī)?；龊５纳罘?wù)企業(yè)。

華夏良子曾于2025年一季度披露，公司年接待量突破5000萬人次，日均服務(wù)13萬余人，累計服務(wù)超3億人次，相當于每4個中國人中就有1人體驗過其服務(wù)。

早已跳出單一足療邊界的華夏良子，構(gòu)建了“健康+休閑+消費品”的生態(tài)矩陣。旗下孵化高端湯泉“久木及”、禪意素食“次第花開”、中醫(yī)館“本正醫(yī)道”，并延伸至生物科技與護膚品領(lǐng)域，推出自有品牌“那觀”“夏蕾科技”。

產(chǎn)品端的差異化優(yōu)勢明顯，2003年自研的一次性姜貼至今仍是門店爆款，后續(xù)推出的艾灸調(diào)理產(chǎn)品、專用理療菩提霜、智能電動理療床等擁有多項專利，跳出了單純依賴技師手工服務(wù)的盈利模式。

不過，合規(guī)隱憂同樣突出。天眼查數(shù)據(jù)，2025年華夏良子參保人數(shù)僅262人，全國近萬名技師多采用靈活用工或勞務(wù)外包模式。

12315消費者投訴公示平臺顯示，截至2026年6月初，相關(guān)投訴超130條，集中在辦卡退費難、強制推銷、服務(wù)不達標等問題。

毛利率領(lǐng)先行業(yè)

足療行業(yè)的體量遠超大眾認知。

據(jù)美團×艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，2025年中國按摩足療行業(yè)廣義市場規(guī)模達7000億元，預計2026年行業(yè)規(guī)模將突破7300億元，用戶數(shù)接近2.5億，全年訂單量逼近30億單，線上滲透率超過45%。

這一曾經(jīng)被視為“灰色地帶”的傳統(tǒng)行業(yè)，已成長為國民經(jīng)濟中不可忽視的消費賽道。

消費結(jié)構(gòu)的代際更迭是行業(yè)爆發(fā)的核心驅(qū)動力。曾經(jīng)被貼上“中老年專屬”標簽的足療，如今已成為年輕人的“解壓剛需”。

華夏良子曾透露，年齡在20歲到30歲的年輕人們已經(jīng)成了最大的消費群體，甚至還有00后們也都開始加入“按腳大軍”。艾瑞咨詢數(shù)據(jù)印證這一變化，2025年按摩足療主力為90后，占比高達38.7%，00后占比也達到14.8%。

“下班后去按腳”取代KTV、劇本殺，成為打工人最流行的社交與放松方式，“足療店就是打工人的快樂老家”成為社交平臺熱梗。

年輕人消費需求的變化，推動行業(yè)從“養(yǎng)生保健”向“情緒療愈+微度假”轉(zhuǎn)型，影院式足療、水果自助足療等新業(yè)態(tài)層出不窮。

不過，極度分散是行業(yè)最顯著的特征。弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，中國足療行業(yè)前十大品牌合計市占率不足13.5%，92.5%的市場由夫妻店和單店把持，即便是龍頭華夏良子，市占率也僅為1%左右。

行業(yè)天然存在三大結(jié)構(gòu)性矛盾。

一是服務(wù)標準化難，技師手法依賴個人經(jīng)驗，難以像奶茶、火鍋那樣通過供應鏈實現(xiàn)萬店如一；二是連鎖化成本高，單店擴張需同步投入大量人力與租金，邊際成本不降反升；三是消費者品牌忠誠度低，決策半徑短，就近消費為主。這種分散格局導致行業(yè)長期處于低水平競爭，價格戰(zhàn)頻發(fā)，服務(wù)質(zhì)量參差不齊。

競爭格局正在加速重構(gòu)。傳統(tǒng)陣營中，頤而康、大桶大等區(qū)域性品牌深耕本地市場，鄭遠元憑借平價修腳模式開出近萬家門店。

新勢力品牌異軍突起，主打女性友好的麥舍兩年開出150多家店，定位“年輕人推拿小館”的奈晚從30家擴張至300家，走平價精油SPA路線的鹿棲5年開店370家。

更具威脅的是跨界攪局者。共享按摩椅品牌樂摩科技已于2025年12月登陸港交所，市值超40億港元；而上門按摩平臺東郊到家則憑借輕資產(chǎn)模式快速擴張，截止至2026年3月，公司已在全國75個城市設(shè)立運營中心，在全國199座城市提供24小時上門推拿服務(wù)。

華夏良子雖憑借先發(fā)優(yōu)勢占據(jù)中高端市場，但腹背受敵的競爭態(tài)勢并未改變。

闖關(guān)不易

華夏良子沖刺港股的最大意義，在于打破了傳統(tǒng)服務(wù)業(yè)資本化的“禁區(qū)”。在此之前，A股與港股僅有奧佳華、榮泰健康等按摩設(shè)備制造商上市，純線下足療服務(wù)企業(yè)始終無緣資本市場。

唯一的先例是于2015年登陸澳交所的重慶富僑，但僅3年便因財務(wù)不規(guī)范、內(nèi)控薄弱被摘牌，給行業(yè)留下了深刻的警示。

華夏良子若能成功上市，將為整個行業(yè)樹立規(guī)范化標桿，推動預付費監(jiān)管、用工合規(guī)等問題的解決；若闖關(guān)失敗，則意味著資本市場對重人力、難標準化的傳統(tǒng)服務(wù)業(yè)仍持謹慎態(tài)度。

擺在史蕾面前，三道關(guān)鍵難題直接左右IPO進程。

實控人近乎全資持股的股權(quán)架構(gòu)不符合港股上市硬性條款，企業(yè)必須通過引入戰(zhàn)投、股權(quán)拆分完成股權(quán)稀釋，在滿足公眾持股比例、優(yōu)化內(nèi)控治理的同時，還要妥善權(quán)衡家族控制權(quán)被稀釋的風險。

技師群體普遍采用靈活用工、外包簽約的用工模式，社保繳存不完善是行業(yè)普遍痛點，港股ESG審查標準嚴苛，用工合規(guī)整改不到位，極易成為申報被否的關(guān)鍵誘因。

儲值預付費是門店現(xiàn)金流的重要來源，卻常年深陷退費糾紛的投訴漩渦，伴隨各地預收款存管新規(guī)落地，原有依靠預收資金拓店的經(jīng)營邏輯受限，資金使用效率與合規(guī)管控的平衡考驗企業(yè)精細化運營能力。

更深層次的挑戰(zhàn)在于商業(yè)模式的天然短板。足療是典型的重人力、重線下、難標準化的行業(yè)，無法像互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)那樣實現(xiàn)邊際成本遞減，也難以通過技術(shù)賦能大幅提升效率。

AI、自動化等熱門概念難以應用于足療服務(wù)，資本市場最看重的“輕資產(chǎn)、可復制、高增長”邏輯在這個行業(yè)并不成立。

即便華夏良子成功上市，其增長天花板也顯而易見。畢竟，門店擴張受限于技師供給與管理半徑，客單價提升受限于消費者承受能力，市占率從1%提升至5%都將是極其漫長的過程。

長遠來看，7000億足療賽道是一門優(yōu)質(zhì)的民生生意，但未必是一門好的資本生意。華夏良子的IPO之路，不僅是一家企業(yè)的闖關(guān)，更是整個傳統(tǒng)服務(wù)業(yè)與現(xiàn)代資本市場的一次碰撞。

它向市場提出了一個尖銳的問題，在互聯(lián)網(wǎng)和平臺經(jīng)濟主導的資本敘事中，那些依靠雙手創(chuàng)造價值的傳統(tǒng)行業(yè)，是否值得被資本市場認可？答案或許將在半年后揭曉。

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