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本期我們將為大家?guī)砻拦勺顝?0之一——AI軟件巨頭Workday（WDAY）。

在過去一年里，Workday（WDAY）幾乎成了“軟件股寒冬”的典型代表。

作為全球人力資本管理和企業(yè)財稅管理云服務(wù)的領(lǐng)頭羊，其股價在過去一年下跌了近48%，年初至今也下挫了約39%，從高點大幅回落。雖然在5月份走出了一波反彈行情，但仍遠低于200天均線的水平，顯示中長期趨勢尚未完全扭轉(zhuǎn)。

市場真正擔心的不是Workday這家公司突然失去客戶，而是兩個更深層的問題：第一，企業(yè)軟件支出是否正在放緩；第二，AI智能體會不會直接繞過傳統(tǒng)人力資源、財務(wù)、ERP軟件，使SaaS公司面臨所謂的“SaaSpocalypse”。

但Workday最新一季財報給出了一個相當關(guān)鍵的反證：核心訂閱收入仍在雙位數(shù)增長，利潤率繼續(xù)提升，AI相關(guān)產(chǎn)品開始貢獻新的合同價值。公司2027財年第一季度總收入為25.42億美元，同比增長13.5%，訂閱收入為23.54億美元，同比增長14.3%。

Workday用真實的數(shù)據(jù)證明：AI不是公司的終結(jié)者，而是其業(yè)務(wù)客單價飆升的“催化劑”。

在軟件股估值普遍深蹲的當下，Workday究竟是被時代拋棄的受害者，還是處于被嚴重低估，正處于“AI重塑”的逆襲前夜？這期報告將為大家深度拆解。

【公司介紹】

Workday成立于2005年，總部位于美國加州普萊森頓，是一家享譽全球的云端企業(yè)級應(yīng)用軟件巨頭，是服務(wù)大型企業(yè)的云端“人、錢、業(yè)務(wù)流程”管理平臺。

傳統(tǒng)上，企業(yè)的HR系統(tǒng)、財務(wù)賬本、供應(yīng)鏈采購往往分散在不同的老舊軟件里。而Workday的核心價值，是基于統(tǒng)一的云端架構(gòu)、統(tǒng)一的數(shù)據(jù)模型，為企業(yè)搭建一個開放、可擴展的一站式管理平臺。現(xiàn)在正試圖把自己升級為企業(yè) AI 工作平臺。

Workday擁有11,500多家全球客戶，業(yè)務(wù)覆蓋175多個國家，服務(wù)超過65%的《財富》500強企業(yè)。

核心業(yè)務(wù)：

人力資本管理（HCM）應(yīng)用套件

這是Workday的起家王牌。它覆蓋了員工的整個職業(yè)生命周期，包括招聘、入職培訓、發(fā)薪水、績效考核、員工技能重塑及體驗管理。無論是跨國巨頭還是中型企業(yè)，都能用它來實現(xiàn)全球團隊的智能化管理。

財務(wù)與支出管理（Financial & Spend Management）應(yīng)用套件

這是公司的第二增長曲線。該套件幫助企業(yè)的CFO維持會計信息、管理應(yīng)收/應(yīng)付賬款、進行實時財務(wù)合規(guī)與合并、縮短關(guān)賬時間，并提供智能的采購供應(yīng)商選擇、合同管理和差旅報銷審批，實現(xiàn)“錢”的透明流動。

開放式AI開發(fā)平臺（Workday Extend & Build）

這是Workday迎戰(zhàn)AI時代的底座。它允許企業(yè)客戶和第三方開發(fā)者直接利用Workday里沉淀的寶貴企業(yè)數(shù)據(jù)，在遵循最高安全合規(guī)的標準下，直接開發(fā)定制化的、由AI驅(qū)動的企業(yè)級應(yīng)用。

【財務(wù)表現(xiàn)】

看清了公司的底盤，我們再用財報數(shù)據(jù)來驗證其經(jīng)營的實力。Workday在5月21日公布的2027財年Q1財報，可以用“穩(wěn)健增長，利潤爆發(fā)”來形容。

營收符合預期，訂閱韌性極強：季度營收達到25.42億美元，同比增長13.5%。其中，最核心的、代表持續(xù)性收入的“訂閱收入”達到23.54億美元，同比增長14.3%，幾乎沒有受到宏觀經(jīng)濟波動的動搖。

盈利能力大超預期，毛利與現(xiàn)金流齊飛：真正給市場帶來驚喜的是利潤端。Non-GAAP運營利潤達到了8.09億美元，運營利潤率飆升至31.8%，而去年同期為30.2%。不僅遠超管理層此前設(shè)定的30.5%的通年目標，其調(diào)整后每股收益達2.66美元，直接超出了華爾街預期0.15美元。同時，當季自由現(xiàn)金流（FCF）達到6.16億美元，同比大漲46.4%。

未來糧草充足：作為觀察SaaS公司未來收入的晴雨表，Workday的12個月訂閱積壓訂單達到了8.806億美元，同比增長15.5%；總訂閱積壓訂單更是達到了驚人的272.94億美元，為后續(xù)幾個季度的業(yè)績能見度提供了堅實的護城河。

此外，由于現(xiàn)金流極度充裕，公司在當季豪擲16億美元，大幅回購了約1200萬股股票，展現(xiàn)了管理層對自身價值的強烈信心。

從指引看，公司預計Q2 FY27訂閱收入為24.55億美元，同比增長約13%，Non-GAAP營業(yè)利潤率約30%；全年訂閱收入指引維持在99.25億至99.50億美元區(qū)間，同比增長12%至13%，同時將全年Non-GAAP營業(yè)利潤率指引提高至30.5%。

【強勢理由】

為什么說散戶在這個位置不應(yīng)該盲目恐慌，反而應(yīng)該密切關(guān)注Workday？以下四大強勢理由支撐其未來的逆襲敘事：

1. 這不是容易被替代的普通SaaS工具

Workday做的是HR、財務(wù)和ERP類系統(tǒng)，這類系統(tǒng)屬于企業(yè)的“系統(tǒng)記錄層”。它們不僅存數(shù)據(jù)，還決定流程、權(quán)限、審批、薪酬、合規(guī)、審計和財務(wù)報表。管理層曾強調(diào)，HR和ERP系統(tǒng)必須以絕對準確性和速度處理交易、執(zhí)行復雜安全模型，并滿足全球法規(guī)要求，這類復雜度并不容易被簡單的AI編碼或輕量工具復制。

這就是Workday最重要的護城河：不是功能看起來多復雜，而是替換風險太高。一家大型企業(yè)遷移HR或財務(wù)系統(tǒng)，往往要付出大量實施成本、培訓成本、數(shù)據(jù)遷移成本和業(yè)務(wù)中斷風險。因此，只要產(chǎn)品沒有明顯落后，客戶通常不會輕易更換核心系統(tǒng)。

2. AI是“增強器”

市場對Workday的最大擔憂是，AI Agent會不會讓企業(yè)不再需要傳統(tǒng)HR和財務(wù)軟件？但目前數(shù)據(jù)反而顯示，Workday正在通過AI增強自身平臺價值。

Workday Q1新增Agentic AI產(chǎn)品年度合同價值（ACV）同比增長超過200%，Agentic AI解決方案年度經(jīng)常性收入正接近5億美元；超過4000家客戶已經(jīng)使用至少一個Workday自研AI Agent。 這說明AI不是停留在概念階段，而是開始進入合同、收入和客戶使用場景。

更重要的是，Workday的AI產(chǎn)品不是脫離主業(yè)務(wù)單獨存在，而是嵌入HR、財務(wù)、IT、合同、招聘等流程。

公司Q1披露，Recruiting Agent支持了1400萬個招聘流程，同比增長44%；Sana已向全球客戶開放，Sana for ITSM和Travel Agent也被推出，用于處理HR、財務(wù)和IT的常見服務(wù)任務(wù)。

這對WDAY很關(guān)鍵。如果AI只是外部工具，可能分走客戶預算。但如果AI變成Workday平臺內(nèi)的功能和增購模塊，它反而可能提升客單價和客戶黏性。

3. 需求端出現(xiàn)修復信號

Q1最積極的信號之一，是Workday實現(xiàn)了五年來最強的第一季度新ACV增長。新ACV回暖意味著新增訂單或擴展訂單在改善。

此外，12個月訂閱收入積壓達到88.06億美元，同比增長15.5%。這一規(guī)模已經(jīng)覆蓋公司全年高端訂閱收入指引的約89%，增強了未來幾個季度收入的可見度。 對投資者來說，積壓收入就像未來收入的“訂單池”，它不能保證股價上漲，但能說明客戶合同仍在持續(xù)沉淀。

4. 利潤率提升證明商業(yè)模式成熟

很多軟件公司在增長放緩后會出現(xiàn)“雙殺”：收入增速下降，利潤也上不去。但 Workday目前的情況不是這樣。公司Q1 Non-GAAP營業(yè)利潤率達到31.8%，并將全年Non-GAAP營業(yè)利潤率指引提高至30.5%。

這說明Workday正在從“高增長 SaaS”切換為“高留存、高現(xiàn)金流、適度增長”的成熟軟件平臺。如果未來AI能重新拉動ACV增長，那么估值就有重新擴張的條件；如果AI只是維持現(xiàn)有增長，當前估值也已經(jīng)反映了相當多的悲觀預期。

【估值分析】

經(jīng)過這一輪“SaaS恐慌潮”的洗禮，Workday的估值已經(jīng)進入了極具性價比的“安全區(qū)”。

由于股價回撤了近30%到50%，WDAY當前的估值倍數(shù)非常誘人：

企業(yè)價值/2027財年預期收入（EV/FY27 Revenue）僅為3.1倍。

企業(yè)價值/2027財年預期自由現(xiàn)金流（EV/FY27 FCF）僅為10.3倍。

對于一個擁有97%客戶續(xù)留率、手握270多億未履約合同、手頭現(xiàn)金充裕且利潤率高達31.8%的行業(yè)寡頭軟件股而言，大約10倍的現(xiàn)金流估值幾乎已經(jīng)將宏觀經(jīng)濟走弱、AI替代恐慌等所有的潛在風險提前定價了，為長線布局的投資者提供了一個非常低風險的黃金買點。

【機構(gòu)評級】

華爾街對WDAY的態(tài)度不是一致看空，而是“謹慎分化”。

大多數(shù)機構(gòu)并沒有否定Workday的質(zhì)量，但在軟件支出放緩、AI不確定性和估值重定價背景下，短期更傾向于觀望。

140至160美元附近的目標價，多數(shù)對應(yīng)“基本面穩(wěn)定但暫未重新加速”的框架；而BMO和Goldman較高的歷史目標價，則體現(xiàn)了對長期平臺價值和利潤率的認可。

中文投資網(wǎng)首席分析師Brant觀點

Workday現(xiàn)在處在一個很微妙的位置。它不再是早期那種高增速、高估值、高想象力的SaaS公司，但它也不像市場最悲觀敘事中那樣，正在被AI快速替代。

整體來看，WDAY更像是一只“基本面正在修復、估值已被壓縮、AI敘事等待兌現(xiàn)”的企業(yè)軟件龍頭。如果接下來AI ACV、訂閱積壓、利潤率和自由現(xiàn)金流繼續(xù)向好，市場對它的定價有機會從“被AI威脅的軟件股”轉(zhuǎn)向“受益AI的企業(yè)工作平臺”。

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（財聯(lián)社 中文投資網(wǎng)）