AI硬件投資正在從“買芯片”擴(kuò)展到更長(zhǎng)的鏈條：服務(wù)器整機(jī)、高速網(wǎng)絡(luò)元器件、數(shù)據(jù)中心供電、高熱密度冷卻設(shè)施，都開始消耗更多基礎(chǔ)原料。對(duì)小金屬來說，關(guān)鍵變化不是多了一個(gè)概念，而是下游用量開始進(jìn)入可以測(cè)算的環(huán)節(jié)。

東吳證券分析師劉奕町在6月20日的研報(bào)中表示：“全球AI資本開支正進(jìn)入非線性加速階段”，資本投放從單一芯片單品逐步覆蓋服務(wù)器、高速網(wǎng)絡(luò)、供電基建和冷卻設(shè)施，“為上游基礎(chǔ)原料帶來需求紅利”。

其中，錫、銦、鉿分別對(duì)應(yīng)AI硬件升級(jí)的三處卡點(diǎn)：錫用于PCB電鍍和SMT焊接；銦以磷化銦形式進(jìn)入高速光通信；鉿則作為高K柵介質(zhì)材料，服務(wù)先進(jìn)制程繼續(xù)微縮。測(cè)算中，2026-2030年P(guān)CB端耗錫量有望增加4.9萬噸；AI數(shù)據(jù)中心對(duì)應(yīng)磷化銦的銦需求，或從2025年的19噸增至2030年的419噸；全球鉿需求則可能從2024年的100噸增至2030年的142噸。

三種金屬的共同點(diǎn)，都在供給端：錫受資源貧化、印尼政策、緬甸復(fù)產(chǎn)不及預(yù)期、貿(mào)易流變化影響；銦受制于鋅礦和鋅冶煉開工；鉿則卡在鋯鉿分離、環(huán)保、經(jīng)濟(jì)性和地緣擾動(dòng)上。需求抬升疊加供給不順，才是價(jià)格中樞上移的核心邏輯。

AI硬件的錢，已經(jīng)不只花在GPU上

資本開支是這條鏈的先行指標(biāo)。2026年，微軟、谷歌、亞馬遜、Meta四大云巨頭資本開支合計(jì)最高將達(dá)7250億美元。2025年1-9月，美國(guó)人工智能相關(guān)投資對(duì)實(shí)際GDP增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率達(dá)到39%，高于2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期的36%。

硬件升級(jí)集中在四個(gè)方向：算力密度、內(nèi)存帶寬、互聯(lián)速率、功耗效率。芯片只是其中一環(huán)。AI服務(wù)器PCB層數(shù)已從傳統(tǒng)服務(wù)器的8-24層，提升到通常28-46層，部分項(xiàng)目甚至采用56層設(shè)計(jì)。高速光模塊從800G向1.6T、3.2T演進(jìn)，數(shù)據(jù)中心內(nèi)部互連瓶頸越來越突出。先進(jìn)制程繼續(xù)推進(jìn)，傳統(tǒng)二氧化硅柵介質(zhì)也接近物理極限。

小金屬進(jìn)入視野，不是因?yàn)橄∪北旧恚且驗(yàn)樗鼈冋每ㄔ谶@些升級(jí)點(diǎn)上。

錫的新增量在PCB，供給端卻很難配合

錫在電子工業(yè)里承擔(dān)焊接和連接功能。AI服務(wù)器、高端PCB、先進(jìn)封裝擴(kuò)張，都會(huì)增加錫的消耗。

測(cè)算把錫消耗拆成兩塊：PCB制造中的電鍍耗錫，以及SMT貼片封裝耗錫。PCB電鍍環(huán)節(jié)，HDI板錫單耗約40.19克/平方米，多層板約12.84克/平方米，HDI單耗是多層板的3倍以上。SMT封裝環(huán)節(jié)錫單耗約294.22克/平方米。合并來看，PCB電鍍+SMT環(huán)節(jié)錫單耗約318克/平方米。

按Prismark預(yù)測(cè)，2030年全球PCB出貨量將達(dá)到6.63億平方米，2026-2030年復(fù)合增速約6.7%。對(duì)應(yīng)測(cè)算中，全球PCB耗錫量將從2026年的16.3萬噸增至2030年的21.2萬噸，四年增加4.9萬噸，CAGR為6.9%。以2025年全球錫消費(fèi)量38萬噸為基數(shù)，PCB端對(duì)錫消費(fèi)的拉動(dòng)彈性為12.3%。

問題在供給。

全球已探明錫儲(chǔ)量約600萬噸，靜態(tài)儲(chǔ)采比約20.7年，低于銅、鎳、鈷等工業(yè)金屬。2015-2025年，錫價(jià)大幅上行，但全球錫礦產(chǎn)量只從28.9萬噸增至29萬噸，十年幾乎零增長(zhǎng)。中國(guó)錫礦產(chǎn)量則從11萬噸降至7.1萬噸，CAGR為-4.3%。

印尼是重要變量。2025年印尼錫礦產(chǎn)量占全球21%，但近兩年礦業(yè)審批、非法礦治理、累進(jìn)特許權(quán)使用費(fèi)、最低基準(zhǔn)價(jià)格等政策頻繁調(diào)整，出口波動(dòng)很大。緬甸曾是重要供應(yīng)國(guó)，2018年錫礦產(chǎn)量占全球17%，但資源枯竭和禁礦后，2025年產(chǎn)量降至1.2萬噸。即便2025年下半年佤邦宣布復(fù)產(chǎn)，中國(guó)自緬甸進(jìn)口錫礦到2026年4月也只恢復(fù)至約1300金屬噸，仍低于禁礦前約2200噸/月的水平。

南美貿(mào)易流也在變化。秘魯、巴西、玻利維亞2025年合計(jì)產(chǎn)錫7.6萬噸，占全球26%。其中秘魯錫錠出口第一目的地是美國(guó)，玻利維亞出口也主要流向荷蘭、英國(guó)、美國(guó)。美國(guó)錫產(chǎn)業(yè)鏈布局加速，可能進(jìn)一步吸收南美原料。

整體而言，東吳證券認(rèn)為錫金屬在未來3-4年將同時(shí)面臨需求端的高增與供給端的擾動(dòng)， 漲價(jià)驅(qū)動(dòng)強(qiáng)烈。一方面，全球 AI 資本開支加速，PCB 板等硬件設(shè)備的擴(kuò)產(chǎn)有望為錫帶 來實(shí)打?qū)嵉男枨笤隽俊Ａ硪环矫妫蝈a供給集中度高、不穩(wěn)定性大，且影響供應(yīng)的因 素眾多

銦的彈性來自磷化銦，但銦不是想擴(kuò)就能擴(kuò)

銦傳統(tǒng)需求以ITO靶材為主，占比約70%，下游用于液晶顯示器和平板屏幕；電子半導(dǎo)體、焊料和合金各占約12%。2025年全球精銦消費(fèi)量為2316噸，2026年和2027年預(yù)計(jì)分別增至2510噸和2813噸。

新增變量是光通信。AI數(shù)據(jù)中心內(nèi)部，GPU之間需要高速交換數(shù)據(jù)。萬卡級(jí)大模型集群中，芯片間數(shù)據(jù)搬運(yùn)能耗占系統(tǒng)總能耗90%以上，銅互連在速率提升后有效傳輸距離縮短至數(shù)厘米。數(shù)據(jù)傳輸速率從100G/lane升級(jí)至200G/lane，并繼續(xù)向400G/lane推進(jìn)，光互連成為更現(xiàn)實(shí)的方向。

磷化銦的優(yōu)勢(shì)很明確：它是直接帶隙半導(dǎo)體，帶隙能量約1.34eV，匹配光纖通信中1310nm/1550nm低損耗窗口；電子遷移率是硅的10倍以上，可支持100GHz以上高頻調(diào)制。高速光模塊中的激光器芯片，磷化銦是核心材料。

測(cè)算中，4英寸磷化銦襯底實(shí)際耗銦量約32.2克/片。2025年AI數(shù)據(jù)中心對(duì)應(yīng)磷化銦需求約60萬片，穿透到銦需求為19.3噸；到2030年，磷化銦需求可能達(dá)到1300萬片，對(duì)應(yīng)銦需求419噸，增長(zhǎng)22倍以上。以2025年全球銦需求為基數(shù)，僅這一項(xiàng)就可能帶來20%以上增量。

供給的硬約束在于，銦主要伴生于鉛鋅多金屬礦床。全球銦儲(chǔ)量中，約81.2%來自鉛鋅多金屬礦床；原生銦主要來自鋅礦加工殘?jiān)Q句話說，銦價(jià)漲了，也不能單獨(dú)開一座“銦礦”快速放量。

近年鋅精礦加工費(fèi)下行，鋅煉廠開工意愿不足，精煉鋅產(chǎn)能利用率降至近五年同期低位，對(duì)原生銦供給形成約束。與此同時(shí)，中國(guó)在2025年2月對(duì)磷化銦、三甲基銦、三乙基銦及相關(guān)技術(shù)資料實(shí)施出口管制。庫存也在下降：中聯(lián)金平臺(tái)統(tǒng)計(jì)，銦庫存從2025年初約488.8噸降至2026年1月28日的273.8噸。

截至2026年6月11日，國(guó)內(nèi)精銦價(jià)格為470萬元/噸，較年初上漲58%。

鉿的價(jià)值在先進(jìn)制程，難點(diǎn)在分離和擴(kuò)產(chǎn)經(jīng)濟(jì)性

鉿的傳統(tǒng)需求集中在核能和高溫合金。消費(fèi)結(jié)構(gòu)中，核能占45%，高溫合金/航空航天占35%，半導(dǎo)體/電子占10%。

半導(dǎo)體端的變化來自制程微縮。65nm及以下節(jié)點(diǎn)，傳統(tǒng)二氧化硅柵介質(zhì)過薄后，量子隧穿效應(yīng)導(dǎo)致柵極漏電流上升，芯片功耗和可靠性承壓。氧化鉿介電常數(shù)約18-25，遠(yuǎn)高于二氧化硅的3.9，可以在等效氧化物厚度不變的情況下增加物理厚度，降低漏電。

英特爾在45nm制程中引入鉿基高K材料替代二氧化硅柵介質(zhì)后，N型金屬氧化物半導(dǎo)體柵極漏電流降低25倍以上，P型降低超過1000倍。隨著3nm、2nm節(jié)點(diǎn)從FinFET向GAA架構(gòu)推進(jìn)，高K介質(zhì)需求還會(huì)繼續(xù)提升。

需求路徑中，全球鉿需求有望從2024年的100噸增至2030年的142噸。半導(dǎo)體領(lǐng)域需求從40噸增至64噸，貢獻(xiàn)近半增量；高溫合金從45噸增至60噸；核能從15噸增至18噸。

鉿的供給比需求更棘手。鉿主要是生產(chǎn)核級(jí)海綿鋯時(shí)分離出來的副產(chǎn)品，全球核級(jí)海綿鋯產(chǎn)能超過1萬噸/年，實(shí)際年產(chǎn)量6000-7000噸，對(duì)應(yīng)海綿鉿供給約100噸，主要來自美國(guó)、法國(guó)、俄羅斯和中國(guó)。

鋯鉿分離難度高。兩者物理化學(xué)性質(zhì)相近，鉿在自然界和鋯化學(xué)品中通常只占鋯鉿總量的1%-3%。現(xiàn)有工藝涉及有毒溶劑或高濃度酸，環(huán)保和設(shè)備腐蝕問題突出。擴(kuò)產(chǎn)也不經(jīng)濟(jì)：美國(guó)兩家生產(chǎn)商理論上可將鉿產(chǎn)量擴(kuò)大約100%，但每家公司會(huì)額外產(chǎn)生約2000噸/年的脫鉿鋯，若沒有客戶承接，擴(kuò)產(chǎn)很難閉環(huán)。

地緣擾動(dòng)進(jìn)一步推高價(jià)格。2022年俄烏沖突后，俄羅斯海綿鉿斷供，國(guó)際市場(chǎng)鉿價(jià)從1200-1400美元/千克飆升至4500-5000美元/千克。中國(guó)2024年末將鉿納入兩用物項(xiàng)管理，2025年未鍛軋鉿、鉿廢料及碎料、鉿粉末出口20.2噸，同比減少22%。

國(guó)內(nèi)4N級(jí)氧化鉿價(jià)格也已大幅上行。2022年初約450萬元/噸，到2026年6月16日漲至950萬元/噸，漲幅111%。