文：權衡財經iqhcj研究員 王心怡

編：許輝

安徽林平循環發展股份有限公司（簡稱：林平發展）擬在滬市主板上市，保薦機構為國聯民生證券。公司本次公開發行新股不超過1,885.37萬股，發行新股數量不低于本次發行后總股本的25%。公司擬投入募集資金12億元，用于年產90萬噸綠色環保智能制造新材料項目（二期）和年產60萬噸生物基纖維綠色智能制造新材料項目。

實控人控股林平發展近85%，短期借款超2億元；營收接連下滑，2024稅收優惠占凈利潤超8成，產品單一；前五大客戶占比走低，廈門地區占比大；社保和公積金未足額繳納，新增產能消化被問詢。

實控人控股近85%，短期借款超2億元

公司前身林平有限成立于2002年1月。2002年1月21日，盧永、何海平共同設立林平有限，注冊資本合計人民幣58.6萬元，出資方式均為實物出資，其中，盧永以實物出資30.6萬元、何海平以實物出資20萬元。林平有限設立時，實際系由李建設與何海平夫婦共同發起設立。李建設委托盧永代其持有公司51.72%的股權，對應30萬元出資額。代持雙方簽署書面代持協議，并由李建設實際出資。

公司為籌劃境外融資事項，曾于2016年搭建境外架構。搭建方式為公司實際控制人李建設通過設立四家特殊目的公司并由綠色紙業在境內設立宿州森林海，并由宿州森林海全資收購林平發展的方式完成架構搭建；境外架構搭建過程中存在股權代持及李建設作為境內個人未辦理境內個人境外投資外匯登記等情形，后期拆除境外架構。

公司控股股東、實際控制人為李建設先生。截至招股說明書簽署日，李建設先生直接持有林平發展84.86%股份，為公司控股股東。李建設先生還擔任浩騰投資執行事務合伙人，通過浩騰投資間接控制公司3.54%表決權，因此，李建設先生通過直接和間接方式合計控制公司88.40%表決權，為公司實際控制人。

報告期內各期末，林平發展資產負債率分別為49.56%、40.04%、37.70%和43.62%，流動比率分別為1.04倍、1.42倍、1.07倍和1.08倍，速動比率分別為0.75倍、1.18倍、0.86倍和0.87倍。對比同行的資產負債率均值34.48%、39.77%、45.40%和47.21%，公司資產負債率有所起伏。

造紙屬于資金密集型行業，企業生產經營需要投入較多的資本構建廠房和機器設備等，同時需要大量的流動資金，而公司自身融資渠道有限，主要通過銀行借款和融資租賃等方式來籌措資金從而導致公司資產負債率較高，流動比率和速動比率較低。

報告期各期末，公司短期借款金額分別為1.967萬元、1.302億元、9,009.00萬元和2.102億元，占同期末流動負債的比例分別為28.21%、22.33%、14.51%和29.81%。公司的財務費用主要為利息支出，報告期內，公司財務費用金額分別為2,731.87萬元、2,172.74萬元、1,426.80萬元和658.58萬元。權衡財經iqhcj注意到，2022年林平發展現金分紅金額為4418.84萬元。

營收接連下滑，2024稅收優惠占凈利潤超8成，產品單一

林平發展主要從事包裝用瓦楞紙、箱板紙產品的研發、生產和銷售。2022年-2025年1-6月，公司分別實現營業收入28.789億元、27.998億元、24.851億元、12.238億元，凈利潤分別為1.545億元、2.116億元、1.529億元、9,141.90萬元，存在一定的波動。

報告期內，公司享受的主要稅收優惠金額分別為9,735.46萬元、1.453億元、1.232億元和5,598.03萬元，占同期凈利潤的比例分別為63.02%、68.65%、80.58%和61.23%，占比較高。報告期各期末，公司應交稅費分別為6,779.56萬元、7,930.91萬元、7,402.05萬元和5,915.27萬元，占同期末流動負債的比例分別為9.72%、13.61%、11.92%和8.39%。公司應繳稅費主要為尚未支付的增值稅、個人所得稅和可再生能源發展基金等。

報告期各期末，林平發展遞延收益余額分別為187.90萬元、629.80萬元、6,833.00萬元和6,759.85萬元，2024年年末，公司遞延收益余額較2023年年末大幅增加，主要為當期收到“年產90萬噸綠色環保智能制造新材料項目（二期）”和“資源綜合利用熱電聯產項目”等資產相關政府補助6,270萬元。

瓦楞紙、箱板紙單位價值較低，運輸費用占比較大，存在一定的經濟銷售半徑。公司在安徽、江蘇地區的銷售收入占銷售總額比例較高，區域性特征明顯。2022年-2024年，公司原紙產量占安徽省紙及紙板產量比例分別為27.68%、35.96%和35.65%，占全國紙及紙板產量比例分別為0.7%、0.81%和0.75%。

報告期內，公司主營業務收入全部來自于瓦楞紙和箱板紙產品，瓦楞紙收入占比分別為38.85%、31.30%、28.97%和28.51%；箱板紙收入占比分別為61.15%、68.70%、71.03%和71.49%。

2023年初，中國取消成品紙進口關稅，瓦楞紙和箱板紙進口量大幅增加，疊加國內瓦楞紙、箱板紙供應增加以及終端需求恢復節奏偏慢等因素影響，國內瓦楞紙和箱板紙價格出現較大幅度下降。2023年公司瓦楞紙、箱板紙銷售均價較2022年下降19.94%、20.55%，降幅較大；但2023年公司箱板紙6600生產線建成投產，箱板紙銷量從51.52萬噸上升至70.67萬噸，同比增長37.17%，共同導致2023年主營業務收入小幅下滑3%。

2024年，國內經濟增速放緩，下游消費市場需求疲軟，瓦楞紙和箱板紙銷售均價繼續下滑，公司瓦楞紙、箱板紙銷售均價較2023年下降5.77%、7.31%；同時，受臺風“貝碧嘉”影響，蕭縣2024年9月出現特大暴雨，并引發洪澇災害，導致公司倉庫及生產車間被淹，停產超過30天，瓦楞紙、箱板紙產品銷量較2023年有所下降，導致公司2024年主營業務收入同比下降11.42%。

與同行業可比公司相比，公司產品結構相對單一。從經營業務范圍來看，公司聚焦于原紙的生產與銷售，產品結構相對單一，與榮晟環保較為接近；同行業可比公司經營業務范圍更廣泛，產品種類更多。公司僅從事瓦楞紙和箱板紙原紙的生產與銷售，而同行業可比公司景興紙業的業務范圍包含原紙、紙板、紙箱和生活用紙等，森林包裝的業務范圍涵蓋原紙、紙板和紙箱等，山鷹國際的業務包含原紙、紙板、紙箱和特種紙等。

報告期各期，林平發展綜合毛利率分別為7.67%、9.85%、9.37%和10.32%，公司主營業務毛利率分別為7.68%、9.67%、9.18%和10.03%。其中，瓦楞紙毛利率分別為4.41%、4.39%、4.10%和5.97%，箱板紙毛利率分別為9.75%、12.07%、11.25%和11.65%。

2022年至2024年，瓦楞紙毛利率相對穩定，主營業務毛利率變動主要受箱板紙毛利率變動影響。與可比同行相比，毛利率走勢均為向上情形。

前五大客戶占比走低，廈門地區占比大

報告期內，林平發展主營業務收入主要來源于直接客戶，各期占比分別為81.31%、77.70%、81.96%和83.97%；貿易商客戶銷售占比相對較低，各期占比分別為18.69%、22.30%、18.04%和16.03%。

報告期內，公司主要客戶包括：廈門國貿集團股份有限公司、廈門合興包裝印刷股份有限公司、廈門建發股份有限公司、山鷹國際控股股份公司、無錫市勝源紙品有限公司等。公司前五大客戶銷售金額合計占當期主營業務收入的比例分別為24.46%、21.62%、17.00%和17.50%。公司在安徽、江蘇地區的銷售收入占銷售總額比例較高，但前五大客戶中較多客戶位于廈門。林平發展向關聯方蕭縣光民能源有限公司銷售蒸汽，占到公司當期營業收入的0.25%、0.35%、0.56%。

林平發展生產所需原材料主要為廢紙和玉米淀粉等，所需能源主要為煤炭和電力。主要供應商包括：南京啟宏再生資源有限公司、高安市首德環保科技有限公司、東臺市潤鑫再生資源回收有限公司、河南省翌礦環保科技有限公司、淮安鑫邁華再生資源有限公司、開封市立展商貿有限公司/河南宇發紙業有限公司、神府經濟開發區海灣煤礦有限公司、神木市百吉礦業有限責任公司等。2022年-2025年1-6月，公司向前五名原材料供應商采購金額占到采購總額的43.71%、55.99%、53.04%和43.69%。

報告期各期末，林平發展應收賬款賬面價值分別為1.816億元、1.534億元、1.84億元和1.383億元，占各期末流動資產的比例分別為25.00%、18.59%、27.62%和18.09%，公司應收賬款占流動資產的比例較高。

報告期各期末，公司存貨賬面價值分別為2.019億元、1.348億元、1.298億元和1.504億元，占流動資產的比例分別為27.81%、16.34%、19.48%和19.60%。公司存貨主要由原材料和庫存商品組成，其中原材料主要為廢紙、煤炭、淀粉等；庫存商品主要為公司根據客戶訂單及市場需求而進行的產品備貨。

2023年末公司存貨賬面價值降幅較大，一方面系2023年原材料價格大幅下降，導致期末原材料、庫存商品平均結存價格降幅較大；另一方面系公司2022年為應對新產線投產而進行了廢紙、原煤等原材料的備貨。

社保和公積金未足額繳納，新增產能消化被問詢

2022年-2025年6月末，林平發展社保實繳人數占應繳人數比例分別為70.56%、75.03%、89.14%和89.63%，公積金實繳人數占應繳人數的比例69.31%、82.55%、89.01%和89.63%；公司的經營規范性有待提升。

報告期內，公司存在未為部分員工繳納社會保險和住房公積金的情形，按照員工實際工資測算報告期各期未繳納社會保險及住房公積金金額分別為828.20萬元、695.10萬元、443.29萬元和240.29萬元，占扣除非經常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤的比例分別為6.49%、3.40%、2.67%和2.63%。因此，發行人可能面臨因未全員繳納社會保險和住房公積金后續受到處罰或追繳的風險。

報告期各期末，公司其他應付款分別為729.82萬元、858.38萬元、950.25萬元和992.50萬元，占同期末流動負債的比例分別為1.05%、1.47%、1.53%和1.41%。公司其他應付款主要為應付股利款。

2022年-2025年1-6月，林平發展瓦楞紙產能利用率分別為79.16%、86.54%、76.15%和83.39%；箱板紙產能利用率分別為101.51%、88.42%、89.39%和93.47%；前者產能利用率長期保持低位，后者有所起伏。

招股書顯示，募投項目建成投產后公司產能將從115萬噸/年增加至235萬噸/年，廢物、廢水、廢氣的排放量將有所增加。而據蕭縣人民政府網2024年10月15日發的宿州市生態環境蕭縣分局關于蕭縣圣泉鎮林平紙業排放污水污染環境的調查報告里，報道稱該公司以廢紙為原材料，主要生產高檔箱板紙和瓦楞紙，目前年產量為125萬噸。此番問詢中，證監會注定到公司的新增產能消化問題。

報告期各期末，公司固定資產賬面價值分別為6.864億元、9.018億元、8.172億元和9.852億元，占非流動資產的比重分別為61.26%、81.46%、55.42%和55.24%。報告期內各期間，公司計提的固定資產折舊金額分別為6,913.17萬元、1.092億元、1.117億元和5,944.13萬元，占當期營業收入的比例分別為2.40%、3.90%、4.49%和4.86%。

林平發展屬于造紙企業，具有廢水排放量多、治理難度大等特點；公司運營的熱電聯產項目涉及污染物排放。歷史上，公司曾在2009年、2015年和2017分別被查出水和固廢違規行為。如2017年公司擅自修改廢水污染源COD、氨氮自動監控設施內校正因子參數，且將COD自動監控設施取樣管拔出，插入盛水的塑料燒杯進行離線監測，廢水污染源自動監控設施數據弄虛作假。

2023年12月和2025年2月，公司發生兩名員工分別被外部運輸車輛撞倒導致死亡的意外事故，2024年7月，公司車間員工發生一起因意外導致一名員工死亡的事故，公司已主動做好善后工作，與上述工作人員家屬就賠償金額達成一致并履行完畢賠償義務。

注冊制下，IPO企業更應該注重信披質量，其經營指標能否滿足上市要求，后續的可持續經營狀況，行文有限，權衡財經iqhcj無法一一指明，本文行文均來自信源，也僅為權衡財經iqhcj提醒利益相關方投資者更應關注的企業風險所在，不作全面的參照。