既然GDP增速連續(xù)兩年增長(zhǎng)5%，那么社會(huì)上一定存在產(chǎn)值增長(zhǎng)的行業(yè)，特別是在房地產(chǎn)及相關(guān)行業(yè)產(chǎn)值下滑的背景下。

深南電路所在的PCB行業(yè)就是增長(zhǎng)來(lái)源之一。

根據(jù)公司年報(bào)披露的數(shù)據(jù)，2025年以美元計(jì)價(jià)的全球PCB產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值為852億美元，同比增長(zhǎng)15.8%；從區(qū)域分布看，未來(lái)五年全球各區(qū)域PCB產(chǎn)業(yè)仍呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，其中，中國(guó)大陸地區(qū)復(fù)合增長(zhǎng)率為7.0%。

具體到深南電路的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)，我們更能感受到身處高增長(zhǎng)的行業(yè)對(duì)拉動(dòng)企業(yè)業(yè)績(jī)的重要作用。

一、深南電路營(yíng)收增長(zhǎng)呈現(xiàn)明顯周期性

如下圖所示，深南電路營(yíng)收增長(zhǎng)有明顯的周期性。

2017—2020年?duì)I收快速增長(zhǎng)，突破100億；2021—2023年?duì)I收增長(zhǎng)停滯甚至在2023年出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，營(yíng)收維持在130—140億之間；2024和2025年年?duì)I收增速超過(guò)30%，營(yíng)收突破200億。

PCB作為電子設(shè)備核心元器件，與下游需求高度綁定，呈現(xiàn)顯著周期性：

以2024年開(kāi)啟的這波增長(zhǎng)為例：

2024年主要得益于算力、高速網(wǎng)絡(luò)通信和新能源汽車及ADAS等下游領(lǐng)域呈高景氣，帶動(dòng)PCB產(chǎn)業(yè)相關(guān)產(chǎn)品需求保持較高增長(zhǎng)；

2025年得益于數(shù)據(jù)中心、高速網(wǎng)絡(luò)通信等AI算力基礎(chǔ)設(shè)施硬件相關(guān)產(chǎn)品需求保持較高增長(zhǎng)，以美元計(jì)價(jià)的全球PCB產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值同比增長(zhǎng)15.8%。

與行業(yè)增長(zhǎng)同步，深南電路2024年?duì)I收179億（同比+32.39%），2025年?duì)I收236億（同比+32.05%）。

二、深南電路營(yíng)收構(gòu)成分析

如下表所示，印象電路板業(yè)務(wù)是公司毛利率最高的業(yè)務(wù)，并且貢獻(xiàn)了約60%的業(yè)務(wù)，這塊業(yè)務(wù)的行業(yè)增長(zhǎng)情況前文已經(jīng)做了介紹。

此外，與2019年相比公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)已經(jīng)有所調(diào)整。

包括印制電路板業(yè)務(wù)占比從73.41%降至60.72%，封裝基板占比從11.06%提高到17.54%，以及其它業(yè)務(wù)營(yíng)收占比雖然很低但是也在提升。

這種業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整除了增加收入來(lái)源的多樣性，還具有平緩PCB行業(yè)周期波動(dòng)對(duì)收入的影響、增長(zhǎng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力等重要作用。

如下圖所示，不同年份深南電路三大業(yè)務(wù)營(yíng)收增速也不相同，從中可以看出不同業(yè)務(wù)周期錯(cuò)配對(duì)平滑業(yè)績(jī)整體波動(dòng)的影響。

以2021年為例。

公司最大的營(yíng)收來(lái)源PCB業(yè)務(wù)在2021年增速降至5.13%，但是封裝基板和電子裝聯(lián)業(yè)務(wù)營(yíng)收大幅增長(zhǎng)，避免了公司營(yíng)收大幅下降。

2025年電子裝聯(lián)業(yè)務(wù)增速只有8.93%，但是由于PCB和封裝基板業(yè)務(wù)增速都超過(guò)30%，且PCB業(yè)務(wù)營(yíng)收占比約為60%，因此公司整體營(yíng)收增速超過(guò)了30%。

三、深南電路的一些變化

寫文章的時(shí)候發(fā)現(xiàn)過(guò)去一年深南電路漲勢(shì)兇猛，因此這個(gè)時(shí)間點(diǎn)寫這家公司就不能避免有高位薦股的嫌疑；但是我寫這篇文章是因?yàn)槠綍r(shí)跟蹤的公司都沒(méi)有披露年報(bào)，少有的披露年報(bào)的公司原來(lái)看過(guò)的只有深南電路業(yè)績(jī)?cè)鏊倏於抑档梅治觥?/p>

但是對(duì)比原來(lái)的文章里對(duì)深南電路的分析，能明顯看出它的巨大變化；深南電路在介紹自身競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)的時(shí)候，曾提到公司細(xì)分市場(chǎng)份額還有待進(jìn)一步提升。

2018年度，深南電路在全球PCB企業(yè)中位列第14名，但公司產(chǎn)品主要集中于通信行業(yè)，未來(lái)在航空航天、工控醫(yī)療、汽車電子等細(xì)分市場(chǎng)的份額仍有待進(jìn)一步提升。

2020年深南電路的市場(chǎng)份額已提升至8%，2025年年報(bào)指出根據(jù)Prismark 2025年第四季度報(bào)告，預(yù)計(jì)2025年公司營(yíng)收規(guī)模在全球印制電路板廠商中位列第4，而且當(dāng)時(shí)也很難想到AI發(fā)展會(huì)帶來(lái)那么大的需求。

當(dāng)時(shí)公司提到的第二個(gè)劣勢(shì)是封裝基板規(guī)模較小。

當(dāng)時(shí)的說(shuō)法是：

公司現(xiàn)有封裝基板規(guī)模與業(yè)內(nèi)領(lǐng)先廠商差距較大，較小的規(guī)模使得公司在采購(gòu)成本及費(fèi)用分?jǐn)偟确矫娲嬖谝欢觿?shì)，難以形成顯著的規(guī)模效應(yīng)，從而影響了公司封裝基板產(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。

如下圖所示，過(guò)去十幾年公司封裝基板業(yè)務(wù)收入從2個(gè)億增長(zhǎng)到40多億，已經(jīng)成為第二大收入來(lái)源。

深南電路并不是容易懂的企業(yè)。

從整體上來(lái)講，PCB行業(yè)的利潤(rùn)水平主要受上下游供需變化的影響，并且受宏觀經(jīng)濟(jì)周期影響較大。

從影響生產(chǎn)成本的因素看：

覆銅板、半固化片、銅箔、銅球等原材料一般占PCB產(chǎn)品生產(chǎn)成本的50%-60%，其供應(yīng)情況和價(jià)格水平?jīng)Q定了印制電路板企業(yè)的生產(chǎn)成本；

從影響需求的因素看：

下游消費(fèi)電子、通信設(shè)備、AI應(yīng)用等領(lǐng)域的周期性波動(dòng)則決定了印制電路板產(chǎn)品的需求和價(jià)格水平。

這里面哪個(gè)因素都不是容易理解的，所以分析歸分析，看歸看，到頭來(lái)還是消費(fèi)品更容易把握一些。