大家周日晚上好，一季度很快要結(jié)束了，先看一張截圖，來自咱們年度展望《》中的開篇，下圖。

怎么樣？看完是否有一種隱隱的痛？

事實上，伊朗戰(zhàn)爭沖突這種級別的事件，站在年初，誰也預(yù)料不到（包括川寶本人，也已經(jīng)有無數(shù)證據(jù)表明，這是一個心血來潮、缺乏推演的臨時決策），而你對一季度的收益是否滿意，可能取決于兩點，一是你在持倉上是否為不同的場景做好了提前的準(zhǔn)備，二是你是否在年初就保持了相對合理的預(yù)期。

從本月開始，咱們會多做一個事——在每月的最后一周的周末，聊聊目前投資的幾個基金投顧組合的情況，從組合跟投人的視角，幫一起跟投的伙伴，匯總一下公開的信息。

與此同時，也從個人的視角，對全球大類資產(chǎn)、國內(nèi)權(quán)益資產(chǎn)、國內(nèi)債券等，做一些月度級別的展望分析，但這塊僅僅作為個人的學(xué)習(xí)記錄，完全不可作為投資的依據(jù)。

直接開始。

一、目前跟投的組合信息。

截至目前，我作為跟投人，合計投資了4個組合，如下圖所示，其中大頭主要是表韭全球和表韭量化，差不多是1:1的關(guān)系——此前提到過，對于有足夠風(fēng)險偏好、能忍受較高回撤的中青年投資者，如果追求長期的復(fù)利，則可以將資金盡可能投資在偏股型產(chǎn)品上，而隨著年紀(jì)漸長，則可以逐步降低權(quán)益部分的比例，這其實和海內(nèi)外“目標(biāo)日期型的養(yǎng)老FOF”的邏輯，是一樣的。

下圖，這四個組合的平臺主理人，均為國聯(lián)民生證券，成立時間有先后。

作為跟投的一員，從公開信息可知，組合的基本情況如下：

表韭全球資產(chǎn)配置：以地區(qū)分散化投資為核心，進行全球資產(chǎn)配置；

表韭量化指增精選：以A股和港股的寬基指數(shù)、主動量化、指數(shù)增強、smart beta、行業(yè)主題基金等為核心，主投國內(nèi)的權(quán)益資產(chǎn)；

表韭固收加精選：以穩(wěn)中求進為目標(biāo)的固收+組合，風(fēng)險偏好相對上述兩者更低；

表韭純純的債：純粹的流動性管理工具，組合持倉基本是7天以上免贖回費的債券基金，風(fēng)險偏好相對最低。

其中，表韭全球、表韭量化、表韭固收加，都配置商品等多元資產(chǎn)，從而通過組合投資，實現(xiàn)“地區(qū)分散、均衡配置、多元資產(chǎn)”這一目標(biāo)。

作為參照，下圖，則是年初以來的全球主要股市表現(xiàn)，其中全球主要指數(shù)中，表現(xiàn)最差的，分別是中概科技龍頭、以及美股科技七巨頭，兩者年初以來，都跌了15%左右。

二、組合目前的公開觀點。

作為跟投的一員，咱們主要幫大家匯總一些近期的公開信息。

1、最新一次調(diào)倉。

下圖，從雪球、天天基金等平臺的公開信息可知，表韭全球、表韭量化、表韭固收加，在3月中旬，均完成了最新一次的調(diào)倉，理由如下，核心是兩點。

其一，是鑒于中東局勢不確定性加大，增加更多反脆弱因素；

其二，是基于海外降息空間壓縮的邏輯，關(guān)注盈利驅(qū)動的板塊，整體思路更偏絕對收益。

2、最新一次發(fā)車信息。

下圖，亦為公開信息，上周所有組合中，僅表韭全球發(fā)車，理由如下。

三、個人對市場的一些觀察。

再次強調(diào)一次，這塊僅僅作為個人的學(xué)習(xí)記錄，完全不可作為投資的依據(jù)。

1、全球大類資產(chǎn)。

下圖，縱觀過去20年的全球股市，漲2-3年后，市場迎來回撤（黃色框起來部分為下跌年份），是周期性的規(guī)律，“恰巧”截至一季度，這一規(guī)律又應(yīng)驗了。

更重要的是，下圖，首先要看到，3月份全球市場，最值得關(guān)注的，就是在伊朗戰(zhàn)爭的影響下，全球股債的負相關(guān)性消失。

用大白話說，就是流動性沖擊下，除了油氣以外，全球股、債、商的資產(chǎn)價格普跌，因此，下圖顯示的就是——60%股票/40%債券的股債對沖組合，在3月，創(chuàng)下了自從2022年以來的最差單月表現(xiàn)，而從大家身邊的微觀情況，也能看到，國內(nèi)的宏觀對沖私募，比股基虧得都多，本質(zhì)上都是這一現(xiàn)象的直觀表現(xiàn)。

下圖，風(fēng)險平價策略ETF（risk parity ETF），也同步創(chuàng)下了22年以來的最差單月表現(xiàn)，其實和上面都是一回事兒。

但與此同時，從本周五晚上開始，油價和黃金出現(xiàn)同向波動，也即一起上漲，這是近期的首次，從后續(xù)的市場來看，多元資產(chǎn)的負相關(guān)性有望逐步恢復(fù)。

因此，第一個結(jié)論就是：

在經(jīng)歷了所有資產(chǎn)通殺的黑色3月后，反而要更加關(guān)注地區(qū)分散、均衡配置、多元資產(chǎn)這些姿勢，正如我們在周五提到的——流動性沖擊下的通殺，是危機特征，不是配置失效，相關(guān)性在平時分散、在恐慌時收斂，這恰恰說明要看完整周期，而不是拿極端時刻否定長期方法。

當(dāng)你認(rèn)為中東局勢的中長期走勢無法預(yù)測之時，多元資產(chǎn)配置，就是你做好“反脆弱”的最佳工具。

另外，本周末釋放了QDII額度，這塊的解讀，已經(jīng)提前發(fā)布在星球了。

2、國內(nèi)債券。

熟悉咱們觀點的伙伴都清楚，我們始終認(rèn)為，國內(nèi)權(quán)益資產(chǎn)最核心的主線，在于前所未有的低利率環(huán)境，因此，要聊權(quán)益之前，就必須先看債券，先了解利率環(huán)境的變化。

本周末有一個大事件，《》，保險分紅險的演示利率上限下調(diào)，這是低利率時代的最有力注腳之一。

利率債來看，由于1-2月亮眼的經(jīng)濟數(shù)據(jù)（特別是出口數(shù)據(jù)）和通脹預(yù)期升溫，3月份長端利率有所回調(diào)，但也可以預(yù)期到，3月的數(shù)據(jù)大概率會下來（畢竟今年是春節(jié)比去年遲），而且從高頻數(shù)據(jù)（港口集裝箱吞吐量+二手房掛牌價）也可以看到3月還是有降溫的，所以長債繼續(xù)大幅調(diào)整的空間有限。

僅從超長債來看，從匯率的角度出發(fā)，目前人民幣升值趨勢轉(zhuǎn)為震蕩，超長債迎來喘息空間，下圖。

更核心的，是資金面和短端利率，今年的資金波動絕對是歷史以來最低位置，連關(guān)鍵時點都沒有波動，所以10y以內(nèi)，暫時看不到調(diào)整的苗頭。

從信用債的角度出發(fā)，城投債利差也來到了極低位置，繼續(xù)介入的性價比有限，但二永債利差相對還行，還在中性區(qū)間，從配置角度，二永策略相對城投債，性價比更優(yōu)。

最關(guān)鍵的是，此處放第二個結(jié)論：

從夏普比率， 索提諾比率等指標(biāo)來看，債券的持有體驗，依舊不及權(quán)益，雖然近期兩者有所收窄，但尚未發(fā)生切換，因此，目前的市場，依舊對做股有利。

3、A、H股。

中東局勢和油價走向，仍是當(dāng)前A股和港股市場定價的核心。

當(dāng)前，市場定價還是以“被特朗普干預(yù)下的原油期貨價格”為基準(zhǔn)，但是，當(dāng)實物庫存消耗殆盡，就會爆發(fā)原料供給危機，以此引發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈囤庫需求，進一步加劇供需矛盾，從而推動商品價格上漲——供給短缺驅(qū)動的商品價格上漲行為，不是任何政治語言可以解決的，例如2020年的豬肉、2021年的煤炭。

基于上述邏輯，個人覺得，A/H市場當(dāng)前定價整體偏樂觀，且存在一定的錯誤定價，而投資的核心，正是發(fā)現(xiàn)市場定價偏差、捕捉錯配機會的過程。

封鎖海峽，不僅沖擊原油供給，亦將擾動銅、鋁等大宗商品，從而引發(fā)通脹上行并倒逼貨幣政策轉(zhuǎn)向（除了東大壓力不大外），進而影響全球市場流動性，再看國內(nèi)市場，對流動性最敏感的小微盤指數(shù)，在爆發(fā)后，截至目前依然是跑贏中證全指的，若中東局勢走向超預(yù)期，或以原油為代表的原料危機爆發(fā)，機構(gòu)若再次集中減倉，不排除再次引發(fā)小微盤風(fēng)格的短期流動性危機。

此處放第三個結(jié)論：

全年來看，我們對中國資產(chǎn)在全球跑出相對的超額收益，依然有信心，但整體來看，目前A股的表現(xiàn)，對宏觀環(huán)境的定價依然相對樂觀，從配置的角度看，依然需要堅定地做好“反脆弱性”。

4、可轉(zhuǎn)債。

這塊單獨聊一下，因為目前可轉(zhuǎn)債市場，是基本機構(gòu)定價的市場，因此，機構(gòu)行為（特別是絕對收益型的資金）對其的影響最為直接，是觀測市場的非常好的工具。

轉(zhuǎn)債目前有兩個大的前提。

第一，供需錯配仍然處于歷史級的高位，這是支撐轉(zhuǎn)債高估值的核心，下圖。

第二，本輪下跌后，轉(zhuǎn)債依然不便宜，轉(zhuǎn)股溢價率水平中性，純債溢價率高位回落，但目前仍處于近三年較高位置，下圖。

下圖，是興業(yè)研究做的圖，從籌碼水平看，目前處于深套狀態(tài)，不會有止盈壓力，這意味著如果右側(cè)行情開啟的話，可能會相對連貫。

此處放第四個結(jié)論：

轉(zhuǎn)債整體仍然不便宜，建議保持右側(cè)思維。

就這些。

求贊、在看。

風(fēng)險提示：全文若有涉及個股的內(nèi)容，僅為市場描述，不代表任何推薦，事實上，本賬號從不進行薦股。