高增長與高預期的碰撞

撰文/陳鄧新

編輯/李 季

排版/Annalee

宇樹科技，走過十個年頭。

在此之際，宇樹科技披露招股說明書，邁出登陸科創板的關鍵一步，順利上市之后市值邁過千億元幾無懸念。

可當招股說明書擺上了臺面之后，相關的議論反而愈演愈烈。

作為人形機器人的領軍企業，宇樹科技理所當然吃到時代的紅利，但外界的預期也很高。

于是乎，宇樹科技在資本市場的口碑，有了微妙的變化。

看硬實力，也看軟實力

宇樹科技，拉開一場造富運動的序幕。

宇樹科技計劃募集資金42.02億元，按其發行10%的股份進行推算，估值為420億元左右，而2024年的估值不足40億元。

短短一兩年，估值上了一個大臺階。

這意味著，紅杉中國、順為資本、中移資本、經緯創投等數十家參與不同輪次融資的機構賺得盆滿缽滿。

不同于融資市場，股票市場的態度并不一致。

宇樹科技的IPO進度

一種聲音認為，業績無可挑剔。

財報顯示，宇樹科技已連續5年實現盈利，其中2025年的營業收入為17.08億元，同比增長335.36%；凈利潤為2.88億元，同比增長204.29%；在手訂單2.82億元，同比增長93.15%；經營活動產生的現金流量凈額為6.72億元，遠遠大于凈利潤……

種種指標顯示，宇樹科技擁有高成長、訂單充足、現金流充沛的特征。

事實上，宇樹科技的人形機器人2025年平均單價為16.76萬元，毛利率高達62.91%，比頭部造車新勢力的日子還瀟灑。

人形機器人是第一大業務

另外一種聲音認為，含金量還有提升空間。

宇樹科技擁有175人的研發團隊，占總員工的比例為36.46%，而銷售人員占比為29.38%。

更為關鍵的是，研發投入值得商榷。

2025年前三季度，宇樹科技的研發費用為9020.94萬元，占營業收入比例為7.73%，而同期科創板公司研發投入達到1328.64億元，是凈利潤的2.7倍，且研發費用占營業收入比例中位數為12.5%。

簡而言之，宇樹科技的技術驅動成色值得商榷。

“Leo張ToB雜談”表示：“9000萬的研發費用，是宇樹科技維持當前產品領先性和市場勢頭的必要基礎，但遠不足以幫助其構建應對下一階段全球競爭所需的、以高級別AI和通用智能為核心的決定性行業壁壘。”

關于此，從專利也可見一斑。

截至2026年1月31日，宇樹科技擁有262項專利權，其中核心的發明專利僅為20項，不利于打造生態壁壘。

此背景下，明明不缺錢還謀求上市就有了合理的解釋。

宇樹科技渴望借助資本市場的力量補上短板，從募集資金中投入20.22億元進行智能機器人模型研發，占總募集資金的比例為48.12%。

千尋智能創始人韓峰濤表示：“2026年的具身智能非常像2023年的大模型，如果你拿不到很多錢，模型性能跑不到頭部，就沒有上牌桌的機會了。”

角逐工業場景，人形機器人的下半程

上述觀點孰對孰錯尚不得而知，唯一可以確定的是“宇樹科技們”要想走得更遠、走得更久，還需要苦練內功。

財報顯示，人形機器人業務的收入占比，科研教育為73.60%，商業消費為17.39%，行業應用為9.01%。

人形機器人業務結構

簡單地說，人形機器人最大應用場景為高校研究、企業導覽、商業表演等，還處于落地的初級階段。

對此，宇樹科技創始人兼CEO王興興也予以肯定：“未來如果哪一天一個機器人的AI模型可以在80%左右的陌生場景，通過語言和文字指令可以實現80%的任務，我覺得就差不多達到了具身智能ChatGPT時刻，至少可能要2到3年時間。”

在此階段，行業競爭的格局或存在變數。

事實上，人形機器人成為炙手可熱的賽道，魔法原子、銀河通用、智元機器人等對手也在摩拳擦掌，初創企業也不斷涌現。

更為重要的是，資本也在廣撒網。

IT桔子數據，截至2026年3月20日，中國機器人賽道今年已有融資事件207起，其中人形機器人公司融資133起，共115家公司拿到錢。

這意味著，人形機器人賽道的競爭加劇。

而隨著競爭對手增多以及產品差異化縮小，“宇樹科技們”能否維持高毛利就要打一個大大的問號。

圖源：宇樹科技微博

一名市場人士告訴鋅刻度：“在一個低維競爭階段，擁有先發優勢的公司看上去無懈可擊，但進入一個高維競爭階段，就會面臨肉眼可見的挑戰，要想將先發優勢變為持久優勢，就必須持續筑造技術壁壘，挖掘市場的真實需求。”

上述市場人士進一步表示，新能源汽車最初也是一個大號玩具，但隨著技術迭代變成實用的家庭伴侶，解決了傳統出行的痛點，因而人形機器人的下半程是從玩具變成工具。

如此一來，走進工廠成為人形機器人的新敘事。

對此，智元機器人總裁兼CTO彭志輝一針見血指出：“規模化并非看能否做一些動作，而是看能否在工廠里連續24小時干活。”

而要角逐工業場景，人形機器人需要邁過兩道坎。

一方面，技術路線不同。

眼下，人形機器人熱衷于表演跳舞、搏斗、武術等項目，容易贏得滿堂喝彩，這背后依賴的是“小腦”能力，即動態平衡、運動算法等能力。

不過，工廠需要的是能干活、干好活，這要求“大腦”能力更強，即任務規劃、環境感知、實時響應等能力。

不難看出，“小腦”能力強不代表“大腦”強。

宇樹科技的人形機器人應用在智能制造、智能巡檢等工業場景的收入為1570.20萬元，僅占人形機器人業務總收入的2.64%。

另外一方面，從噱頭變成剛需。

工業場景不在意情緒價值，在意的是創造價值，如果可以協助企業降本增效、提質增效、創新增效，企業自然愿意買單。

問題在于，人形機器人在此還處于摸索階段。

“英華價值研究院”表示：“在哪些場景下，人形機器人是‘最優解’？許多工作可能由更便宜、更專用的非人形機器人（如機械臂、AGV）或人類完成。因此，宇樹需要找到那些‘非人形不可’的‘殺手級場景’，這需要大量的現場試驗和客戶磨合，不可能一蹴而就。”

另外，企業也要考慮性價比，即投入與產出相比要劃算，當前工業級人形機器人的價格動輒數十萬元，令不少企業望而卻步。

一言以蔽之，讓企業用得起，才能構建人形機器人的健康“正反饋”。

正因為如此，行業泡沫才令外界擔憂。

《2025年全球機器人產業展望》透露，當前機器人賽道存在明顯的估值虛高現象，全球約有60%的機器人企業估值超出營收100倍。

總而言之，上市不是宇樹科技的終點，而是一個新的起點，要抓住契機補上“大腦”能力，成為真正的生產力工具。

唯此，才能實現王興興“讓我們一起實現人類最終極的夢想AGI”的夙愿。