作者｜睿研醫療 編輯｜Emma

來源｜藍籌企業評論

市值曾一度高達1350億的“牙茅”通策醫療（600763.SH），最近又有新動作，時隔半年再次收購了實控人資產，準備打造第二增長曲線。

2026年3月24日，通策醫療發布公告稱，擬以6億元自有資金，收購實際控制人呂建明先生旗下四家眼視光相關公司的100%股權。四家公司分別為：杭州存濟眼鏡（核心）、寧波廣濟眼視光、杭州廣濟眼視光、新昌廣濟眼鏡，均為眼科投資全資子公司，與通策醫療同受呂建明控制。在發布收購公告的同一日，上交所火速向通策醫療下發監管工作函，要求公司就向關聯方購買資產相關事項進行說明。

截圖：上交所官網

實控人呂建明也是位“神人”，1965年出生，發家于房地產，其后轉型，專注于投資口腔醫院，并一手打造了中國最大的口腔醫療集團和中國第一家牙科上市公司通策醫療。

更值得關注的是呂建明本人的資本市場形象并不討喜，可以說是劣跡斑斑。近幾年，立案調查、關聯交易、監管處罰屢禁不止。雖然呂建明已經不擔任公司董事長，但仍是公司實控人。

4月1日，通策醫療就交易所監管工作函進行了回復。對其收購的核心資產杭州存濟眼鏡評估增值率高達1282.14%進行了解釋。

圖片來源，企業公告

輕資產模式：標的以眼視光服務為主，固定資產占比低（2025年末非流動資產僅270.8萬元），凈資產規模小（基準日凈資產5087.79萬元），導致賬面值與收益法評估值差異大。

行業特性：眼視光行業（尤其是角膜塑形鏡、離焦鏡）處于高增長賽道（全球角膜塑形鏡市場CAGR21.7%，國內近視防控市場規模2030年或達2100億元），標的作為區域龍頭（依托浙江廣濟眼科醫院）具備穩定現金流（2025年凈利潤5558萬元，凈利率36.4%），收益法更側重未來盈利預期。

對比可比交易：歐普康視2023年收購的6家眼視光標的增值率均值700%（最高1608%），杭州存濟眼鏡增值率（1282%）處于可比區間，但靜態市盈率12.65倍低于可比案例均值（18.39倍），定價相對謹慎。

標的資產拆解：僅一家盈利

根據公告披露的財務數據，四家標的公司的經營狀況呈現極端分化，除核心資產外的其余三家或虧損或空殼。

所以核心資產杭州存濟眼鏡，也成為了關注的焦點。其主要業務聚焦眼鏡零售與專業視光服務（含醫學驗光、角膜塑形鏡驗配等），2025年，該公司實現營業收入1.53億元，同比下降3.0%；2025年凈利潤5558萬元，同比僅增長2.7%；看起來這家核心公司的業績也不收增長性明顯不足。

其余三家標的公司要么虧損，要么尚未開展業務。

寧波廣濟眼視光科技有限公司：2025年營業收入45.52萬元，凈利潤-7.20萬元，凈資產53.45萬元，評估減值41.74%；

新昌廣濟眼鏡有限公司：2025年營業收入101.18萬元，凈利潤-7.75萬元，凈資產3.25萬元，無評估增減值；

杭州廣濟眼視光科技有限公司：未實際開展業務，0元對價轉讓。

眼科這條賽道到底是藍海還是紅海？

面臨種植牙集采、口腔賽道擁擠的壓力，通策醫療主營業務增長停滯，亟需拓展新增長點。而這筆6億元關聯交易究竟是“第二曲線”的破局之舉，還是市場擔憂的“利益輸送”？

從需求端來看，我國近視、干眼癥、白內障、青光眼等眼部疾病的患病率高且患者基數龐大，加之消費升級和健康意識提升，對視光服務（如醫學驗光、角膜塑形鏡/OK鏡）和高端眼科治療（如屈光手術、白內障高端晶體植入等）的需求持續快速增長，市場空間遠未飽和。因此，從市場規模增量和細分領域機會眼科仍具備“藍海”的巨大潛力。

從在供給端來看，尤其是在頭部醫院和核心城市的競爭已經非常激烈。以愛爾眼科為代表的全國性連鎖巨頭通過多年深耕，已建立起顯著的品牌、規模和人才壁壘，而近幾年業績也出現增長乏態勢。而各地均有強勢的公立醫院眼科中心以及區域性的民營眼科連鎖機構（如華夏眼科、何氏眼科、普瑞眼科等），市場競爭格局日趨激烈，尤其在傳統的、同質化程度較高的眼科服務領域，已呈現“紅海”態勢。

如若此次收購順利，通策醫療將擁有“眼科醫院（治療）+視光中心（消費）”的完整閉環。其劣勢也較為明顯，短期內無法撼動愛爾眼科等巨頭的市場地位。

這不是通策醫療第一次從實控人手中收購資產。時隔半年多，再次進行關聯交易，疊加監管層的火速問詢，使得這筆交易迅速成為市場關注的焦點。

財務狀況：基本面穩健，增長動能趨緩

根據通策醫療歷年披露的財務數據來看，增長已陷入停滯。2021年至2024年，營業收入從27.81億元增至28.74億元，三年僅增長3.3%；歸母凈利潤從7.03億元降至5.01億元，下降28.7%；ROE（加權）從27.93%腰斬至12.80%；總資產周轉率從0.69次降至0.47次，下降31.9%。

睿研制圖：數據來源企業公告

目前看來，通策醫療算是“船體還算堅固但航速下降”，增長動力不足的公司。

收購的影響：短期增厚利潤，長期商譽壓頂

這筆收購對通策醫療來說，就像一劑“短期強心針”，但也埋下了長期的隱患。短期看，被收購的杭州存濟眼鏡盈利能力不錯，并表后能直接增厚公司利潤，加上未來三年每年約6000萬元的業績承諾，短期收益相當可觀。

但長期風險更值得警惕：一是高達5.5億元的商譽就像懸在頭上的“利劍”，一旦業績不達標，減值會直接沖擊利潤；二是近6億元的現金支出幾乎掏空公司賬上資金，導致短期財務彈性大幅下降。從戰略上看，這次收購全部集中在浙江省內，說明公司當前重心仍是鞏固省內龍頭地位，而非借助眼科業務向全國擴張，對于一直疲軟的省外市場，其破局難題依然無解。

站在十字路口的通策醫療

這筆6億元的關聯交易貴不貴暫且不說，能否為通策醫療突破主業瓶頸打造第二支柱（眼科）更有待驗證。但觀察其主業本身增長乏力、省外擴張受阻，加上高溢價收購的眼科賽道頭部競爭已白熱化，也使得這筆交易在資本市場受到審視，若標的業績不及預期，引發商譽減值對其公司治理都將是最大考驗。

對于投資者而言，這筆交易短期來看是能增厚些許利潤，但長期價值取決于整合效果。

截至 4 月 10 日收盤，通策醫療市值僅剩 188.44 億元，寄望于眼科業務重返千億市值已然困難重重。疊加監管問詢與市場質疑，公司前路難言樂觀。

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