《港灣商業觀察》施子夫 王璐

白酒行業的階段性承壓，傳遞到不少上市公司身上，其也直接影響到行業排名第四的瀘州老窖（000568.SZ）業績面。

無論是2025年，還是今年一季度，瀘州老窖的營收與凈利潤雙位數下滑局面，都始終沒有緩解。2026年公司如何扭轉頹勢？投資者顯然關切不已。

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2025年及一季度業績降幅超越以往

2025年，公司實現營業收入257.31億元，同比下降17.52%；歸屬于上市公司股東的凈利潤108.31億元，同比下降19.61%；經營活動產生的現金流量凈額71.23億元，同比下降62.86%。

瀘州老窖給出的解釋是：當前的白酒行業整體步入“量減質升”的新一輪調整周期，具體體現在“外部需求收縮、內部調整陣痛、競爭極端化”，在多重壓力疊加下，白酒企業整體增長動能減弱、盈利承壓。公司將堅定以“生態鏈運營戰略”為抓手，聚焦關鍵領域，精準發力，確保開好局、起好步，為公司高質量發展奠定堅實基礎。

從收入構成來看，除了境外收入個位數正增長之外，其他都呈現出下滑態勢。東方證券近期研報指出，公司繼續控貨挺價，維護國窖1573品牌定位。2025年酒類營收256億，同比下滑17.5%。其中，中高檔酒收入229.7億，同比下滑16.7%，銷量3.73萬噸，同比下滑13.2%，噸價同比下滑4%，預計主要系產品結構下移。25年其他酒類收入26.4億，同比下滑23.9%，銷量4.88萬噸，同比下滑19.7%，噸價同比下滑5.2%。國內經銷商凈減少至1695家，海外經銷商增加至93家。

拉長時間來看，2025年是瀘州老窖近十年來下滑最慘烈的一年。

2017年-2024年，公司實現營收分別為103.9億、130.6億、158.2億、166.5億、206.4億、251.2億、302.3億和312.0億，同比增長分別為20.50%、25.60%、21.15%、5.28%、23.96%、21.71%、20.34%和3.19%；歸母凈利潤分別為25.58億、34.86億、46.42億、60.06億、79.56億、103.7億、132.5億和134.7億，同比增長分別為30.69%、36.27%、33.17%、29.38%、32.47%、30.29%、27.79%和1.71%。

換言之，除了2025年營收和凈利潤雙位數負增長之外，其他年份均保持正增長。

今年一季度，瀘州老窖延續了這一不利走勢：實現營收80.25億，同比下降14.19%；歸母凈利潤37.08億，同比下降19.25%。

值得關注的是，一季度往往是春節旺季，而業績雙下滑的局面在瀘州老窖過往也并不多見。

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被下調盈利預測，今年收入仍面臨較大挑戰

東方證券給出的投資建議是，考慮公司控量挺價、高度國窖1573發貨承壓以及白酒行業商務宴請需求大幅減少，下調26、27年盈利預測，預計公司2026-2028年歸母凈利潤分別為91、93、99億元（原預測為165、188億元，新增），參考行業可比公司平均估值水平，給予26年17倍市盈率，對應目標價為104.72元，維持買入評級。

開源證券也指出，展望2026年，競品降價，高度國窖仍有壓力，低度國窖也逐步成熟，增長壓力增大。2026年收入預計仍有較大挑戰。

相較而言，西南證券更看好瀘州老窖的經營戰略：加強市場精耕深耕，持續推動產品創新。1、在行業存量競爭的背景下，公司積極挖掘增量市場，推動“百城計劃”深入實施，“華東戰略2.0”扎實推進，“五碼合一”產品向全國推廣，渠道管理精細化水平邁上新臺階。2、公司推動產品創新，積極研發28度國窖1573，并儲備其他度數的產品，進一步完善產品矩陣；渠道上，通過夯實核心基本盤，推動渠道數字化轉型，進一步提升費效比。3、公司主動適應市場變化，積極挖掘縣域及村鎮消費需求，有序推進渠道下沉與數智營銷精細運營，筑牢市場基本面。

在5月7日的投資者交流活動上，瀘州老窖表示，根據董事會審議通過的《2026年生產經營大綱》，公司將堅定貫徹實施“156”發展戰略，深入推進“生態鏈運營戰略”，把握穩中求進的總基調，凝心聚力，務實篤行，打好開局之年的攻堅戰役。西南、華北、華東作為公司主銷市場，依托品牌底蘊與消費基礎，以及市場深耕、品牌全渠道運營等措施，穩健發展，各區域與公司整體狀況基本同步。下一步公司會繼續推進“2358+100”的區域策略，加強基地市場深耕，聚焦五大高地市場，帶動其他區域市場均衡發展。

此外在銷售渠道方面，公司認為，既要深耕線下實體渠道，更要筑牢新興渠道陣地，精耕線上運營與線下團購業務。公司新興渠道已涵蓋天貓、京東、抖音等主流平臺，依托數字化體系的全面落地應用，對物流流轉、跨區竄貨實現全流程可追溯、可管控，渠道管理效能顯著提升，價格體系管控更加規范完善，各渠道在堅守渠道秩序、維護品牌及市場整體利益的前提下，秉持坦誠共贏原則開展協同合作。

重重壓力之下，瀘州老窖也在進行成本收縮。2025年，公司銷售費用、管理費用、研發費用都同比下降。

長江證券認為，公司持續去庫存，未來有望輕裝上陣。當前公司開始逐步協助經銷商去化庫存，短期看，公司充分發揮多產品的矩陣優勢，產品有望實現均衡發展。長期看，公司高端產品全國化穩步推進，腰部產品競爭力逐步加強，公司有望實現長期穩健發展。預計公司2026/2027年EPS為6.93/7.30元，對應最新PE為14.5/13.7倍，維持“買入”評級。（港灣財經出品）