AI時(shí)代，該怎么看美團(tuán)。

文/每日資本論

6月1日，宇樹科技在科創(chuàng)板IPO順利過(guò)會(huì)， 2025年人形機(jī)器人出貨量超過(guò)5500臺(tái)、全球第一，將成為A股第一家上市的具身智能機(jī)器人公司。招股書顯示，宇樹科技擬募資42.02億元，按不低于10%的公開發(fā)行比例計(jì)算，整體估值預(yù)計(jì)達(dá)到420億元。而在這份招股書的股東名單里，一個(gè)名字格外醒目——美團(tuán)系公司漢海信息、Galaxy Z及成都龍珠構(gòu)成一致行動(dòng)關(guān)系，合計(jì)持股比例約9.65%，是宇樹科技最大外部機(jī)構(gòu)股東。

事實(shí)上，早在2023年，在宇樹B2輪融資、估值尚不足前值1/3的行業(yè)早期，美團(tuán)便已作為領(lǐng)投方重倉(cāng)押注，并在隨后的B3輪持續(xù)加碼。而當(dāng)國(guó)內(nèi)知名的幾個(gè)互聯(lián)網(wǎng)巨頭在2025年6月密集入場(chǎng)時(shí)，宇樹的估值已攀升至120億元，時(shí)機(jī)差了整整一年半。

這個(gè)故事之所以值得認(rèn)真講述，并非因?yàn)橐还P財(cái)務(wù)回報(bào)——雖然按420億元市值粗略計(jì)算，美團(tuán)持有的宇樹股份賬面浮盈逾30億元。重要的是，宇樹科技的過(guò)會(huì)，揭開了一張被外界長(zhǎng)期低估的底牌：當(dāng)對(duì)手還在本地生活的泥潭中貼身纏斗時(shí)，美團(tuán)已經(jīng)悄悄完成了從算力芯片到AI大模型、再到具身智能的全鏈路科技布局。

關(guān)心美團(tuán)的投資者或許已經(jīng)看到了真金白銀——就在今年初，上市股價(jià)即大幅上漲的智譜，而美團(tuán)就是其早期投資方。一季度末智譜的市值大概為3000億港元，而上市之前最后一輪的估值約244億元，按照美團(tuán)的持股比例在智譜單一投資公司的收益，一季度浮盈120億港元。

但美團(tuán)一股沒(méi)賣。美團(tuán)持續(xù)投了8年中國(guó)硬科技企業(yè)，陪伴很多前沿科技公司從籍籍無(wú)名到萬(wàn)眾矚目，美團(tuán)想要的可能還在未來(lái)——一張未來(lái)科技場(chǎng)景合作的入場(chǎng)券。

財(cái)報(bào)回血，為科技投資鋪路

就在宇樹科技過(guò)會(huì)的當(dāng)天，美團(tuán)剛剛交出了一份超出市場(chǎng)預(yù)期的2026年 第一季度財(cái)報(bào)。

收入910億元，同比增長(zhǎng)5.6%，經(jīng)營(yíng)虧損由上季度的161億元大幅收窄至65億元，環(huán)比減虧96億元，超過(guò)投行預(yù)期。其中，核心本地商業(yè)經(jīng)營(yíng)虧損從100億元驟降至20億元，外賣減虧的效率遠(yuǎn)超同行。

這實(shí)屬不易，要知道相比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手們動(dòng)輒百億的補(bǔ)貼打水漂，美團(tuán)的“減虧”效率顯得尤為難得。而在相同的競(jìng)爭(zhēng)周期里，美團(tuán)經(jīng)營(yíng)虧損不過(guò)對(duì)手的零頭。

盡管受外賣大戰(zhàn)拖累，美團(tuán)仍在虧損泥潭，但科技研發(fā)的投入?yún)s逆勢(shì)增長(zhǎng)。本季度，美團(tuán)研發(fā)投入同比增長(zhǎng)22%，達(dá)到70億元，占總收入的7.7%。美團(tuán)正在做的事情是把資源投入到了更長(zhǎng)周期、更高壁壘的科技底座建設(shè)中。

本季度大幅減虧百億，展現(xiàn)的是美團(tuán)在本地生活核心業(yè)務(wù)上的韌性——即便對(duì)手來(lái)勢(shì)洶洶，美團(tuán)仍然穩(wěn)住了外賣的基本盤。當(dāng)前美團(tuán)股價(jià)已回到2024年2月的水平，市場(chǎng)對(duì)2025年外賣大戰(zhàn)造成的利潤(rùn)損失的消化進(jìn)入了尾聲。

外賣大戰(zhàn)已是過(guò)去，未來(lái)的故事怎么走，或許才是投資者應(yīng)當(dāng)重新審視這家公司的真實(shí)理由。

美團(tuán)的AI 時(shí)代新邏輯

摩根士丹利早在2024年底將美團(tuán)目標(biāo)價(jià)上調(diào)至300港元，預(yù)計(jì)2024至2026年經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)年復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá)到36%。浙商證券研報(bào)顯示，美團(tuán)與抖音在本地生活領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)已進(jìn)入平衡點(diǎn)。中信證券則表示，若美團(tuán)海外擴(kuò)張取得成果，股價(jià)仍有進(jìn)一步上行空間。

但這些研報(bào)里，幾乎沒(méi)有人真正把美團(tuán)的科技投資版圖算進(jìn)估值模型。

美團(tuán)的科技投資并不始于今天，也不因宇樹過(guò)會(huì)而突然存在。2021年，美團(tuán)將戰(zhàn)略從“Food+Platform”升級(jí)為“零售+科技”，第一次將科技提升至與零售并列的戰(zhàn)略高度。那時(shí)AI大模型的風(fēng)口尚未起風(fēng)，具身智能機(jī)器人對(duì)于大多數(shù)人而言還停留在科幻電影的畫面里，但美團(tuán)已經(jīng)開始圍繞這個(gè)方向組建專門的硬科技投資團(tuán)隊(duì)，重點(diǎn)轉(zhuǎn)向AI、機(jī)器人、半導(dǎo)體等賽道。

這種判斷的前置性，在隨后的幾年里被反復(fù)驗(yàn)證。在具身智能領(lǐng)域，美團(tuán)的投資觸角至少覆蓋了16家相關(guān)企業(yè)，其中10家已成長(zhǎng)為估值超過(guò)10億美元的獨(dú)角獸。銀河通用，這家在工業(yè)、醫(yī)療、零售場(chǎng)景率先實(shí)現(xiàn)落地的具身智能公司，美團(tuán)是其天使投資人，參與了從創(chuàng)建到發(fā)展的全周期，當(dāng)前估值約210億元。星海圖、自變量、Sharpa等估值超過(guò)百億的明星企業(yè)，美團(tuán)均在A輪就已落子。

這僅僅是冰山一角。沿著機(jī)器人的技術(shù)棧向上追溯，在國(guó)內(nèi)GPU領(lǐng)域，美團(tuán)投資的摩爾線程上市首日市值突破3000億元，沐曦股份上市首日市值也超過(guò)2800億元。而在算力網(wǎng)絡(luò)方面，美團(tuán)還參投了愛(ài)芯智元、榮芯半導(dǎo)體、德爾科技、東方算芯、廣州眾山等一眾百億級(jí)芯片企業(yè)，甚至參與了被視為“國(guó)家隊(duì)”的紫光展銳的投資。

在大模型和算法層，美團(tuán)的布局同樣扎實(shí)。它是“全球大模型第一股”智譜AI的早期投資者，持股市值一度超過(guò)200億港元。它還領(lǐng)投了月之暗面的A1輪融資，后者當(dāng)前估值已超過(guò)200億美元。更細(xì)分的賽道，如AIG3D、視頻Agent、AI創(chuàng)意造物等，美團(tuán)也積極支持。

綜合梳理下來(lái)，美團(tuán)至少投資了超過(guò)50家硬科技企業(yè)，其中超四分之一已成長(zhǎng)為獨(dú)角獸，接近10家上市或擬上市；且版圖輪廓十分清晰：芯片算力是底層基建，AI是應(yīng)用，自動(dòng)駕駛是連接，具身智能是執(zhí)行——四個(gè)賽道層層遞進(jìn)，形成一套完整的物理世界AI基礎(chǔ)設(shè)施生態(tài)。

從本地生活巨頭到科技公司的躍遷

如果把美團(tuán)內(nèi)外部的科技布局拼在一起審視，會(huì)發(fā)現(xiàn)一條清晰的主線。這條主線始于一個(gè)樸素的商業(yè)思考：美團(tuán)究竟是一家什么公司？

傳統(tǒng)的理解會(huì)將美團(tuán)定義為本地生活服務(wù)平臺(tái)，通過(guò)外賣、到店、酒旅等業(yè)務(wù)連接消費(fèi)者和商家。但王興在2026年初的管理層溝通會(huì)上給出了一個(gè)不同的答案：“移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)和互聯(lián)網(wǎng)沒(méi)有本質(zhì)區(qū)別，可能像玫瑰和芍藥，而AI和互聯(lián)網(wǎng)相比，就像猴與花的區(qū)別，量級(jí)和影響力要大得多。”這種根本性的認(rèn)知，決定了美團(tuán)在AI浪潮中的參與方式——不是做一個(gè)通用的Chatbot，而是打造“物理世界的AI底座”。

這種戰(zhàn)略的落地體現(xiàn)在兩個(gè)維度。在內(nèi)部的科技自研上，美團(tuán)正以前所未有的力度投入AI。一季度研發(fā)投入70億元的背后，是一系列正在成型的成果：今年4月，美團(tuán)新一代大模型LongCat-2.0-Preview開放測(cè)試，總參數(shù)規(guī)模突破萬(wàn)億，訓(xùn)練、推理全程依托國(guó)產(chǎn)算力集群完成。

基于LongCat升級(jí)的AI助手“小團(tuán)”，在“五一”假期期間服務(wù)了過(guò)億人次用戶，覆蓋吃喝玩樂(lè)、出行、問(wèn)診等各類生活場(chǎng)景。面向商家側(cè)，到店餐飲行業(yè)的“智能掌柜”已累計(jì)服務(wù)超過(guò)70萬(wàn)商戶，服務(wù)零售行業(yè)的“數(shù)字員工”覆蓋了超過(guò)30萬(wàn)商家。

而在最具物理世界色彩的AI硬件領(lǐng)域，美團(tuán)無(wú)人機(jī)自主構(gòu)建的“城市低空航網(wǎng)”今年5月進(jìn)入常態(tài)化運(yùn)營(yíng)，在北京、上海、深圳、香港、迪拜等多個(gè)城市開通常態(tài)化配送服務(wù)，累計(jì)商業(yè)訂單超過(guò)90萬(wàn)筆，位居全球第二。

顯然，在投資布局方面，美團(tuán)的外部科技版圖與之構(gòu)成了完美的內(nèi)外互補(bǔ)。內(nèi)部自研解決的是如何讓AI更好地服務(wù)美團(tuán)自己的業(yè)務(wù)，而外部投資則解決的是如何讓前沿技術(shù)從美團(tuán)的應(yīng)用場(chǎng)景中走出去。用一句簡(jiǎn)單的話來(lái)概括：美團(tuán)是一家連接線下業(yè)務(wù)和線上世界的科技公司。在AI時(shí)代，美團(tuán)將繼續(xù)扮演數(shù)字世界與物理世界之間的連接者。

這種邏輯類比亞馬遜的發(fā)展路徑——電商自用的彈性計(jì)算能力演進(jìn)為通用的云基礎(chǔ)設(shè)施AWS。美團(tuán)正在將線下履約所需的路徑規(guī)劃、實(shí)時(shí)調(diào)度、機(jī)器人交付等能力，從“服務(wù)美團(tuán)”擴(kuò)展到“服務(wù)所有需要在物理世界中移動(dòng)、操作、交付的行業(yè)場(chǎng)景”。

在這個(gè)框架下理解美團(tuán)對(duì)被投企業(yè)的支持，就不僅僅是“給錢”這么簡(jiǎn)單。它是將自身積累的真實(shí)物理場(chǎng)景，變成了前沿技術(shù)從實(shí)驗(yàn)室走向商業(yè)化落地的試驗(yàn)場(chǎng)和加速器。

美團(tuán)將這些投資收益視為“資產(chǎn)”而非“利潤(rùn)”。美團(tuán)對(duì)大部分硬科技投資采用的是FVOCI（公允價(jià)值計(jì)量且變動(dòng)計(jì)入其他綜合收益）的核算方式。這意味著，被投公司估值暴漲，其投資收益也不會(huì)進(jìn)入利潤(rùn)表，而是直接計(jì)入資產(chǎn)負(fù)債表的其他綜合收益，不影響當(dāng)期利潤(rùn)，但長(zhǎng)期是一筆重要資產(chǎn)，等同于現(xiàn)金。與此形成鮮明對(duì)比的是部分互聯(lián)網(wǎng)公司，其股權(quán)投資按市值計(jì)價(jià)，變動(dòng)直接進(jìn)入利潤(rùn)。兩者在核算口徑上的差異，極大地影響了外界對(duì)兩家公司真實(shí)盈利能力的比較判斷。

這是一種戰(zhàn)略考量：既能夠?yàn)殚L(zhǎng)期投資提供穩(wěn)定錨，又避免了短期利潤(rùn)波動(dòng)對(duì)核心業(yè)務(wù)估值的干擾。

需要注意的是，這些投資的價(jià)值不能僅用直接的財(cái)務(wù)回報(bào)來(lái)衡量。美團(tuán)與被投企業(yè)之間的合作價(jià)值，遠(yuǎn)大于單純的股權(quán)增值。

想象一下未來(lái)可能出現(xiàn)的場(chǎng)景：宇樹的四足機(jī)器人或人形機(jī)器人與美團(tuán)的無(wú)電梯配送場(chǎng)景結(jié)合，解決老舊小區(qū)“最后一公里”的配送痛點(diǎn)；銀河通用的機(jī)器人進(jìn)一步深入到美團(tuán)的千城萬(wàn)倉(cāng)，在藥房、便利店、前置倉(cāng)中完成24小時(shí)不間斷的商品分揀和補(bǔ)貨等等。這些場(chǎng)景已經(jīng)在不同程度上啟動(dòng)，而一旦規(guī)模化落地，它們將對(duì)美團(tuán)的服務(wù)能力和效率產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

正如現(xiàn)在的美團(tuán)無(wú)人機(jī)，能飛躍珠江，把急需的醫(yī)療檢測(cè)試劑送到江對(duì)面的醫(yī)院，全程只需要十幾分鐘；能在零下20度的嚴(yán)寒和50度的沙漠送貨，在極端、危險(xiǎn)的場(chǎng)景里完成配送，美團(tuán)無(wú)人機(jī)在迪拜的落地，正契合當(dāng)?shù)氐母邷靥鞖狻?/p>

換言之，當(dāng)AI真正完成了有溫度、有觸感、有效率的線下服務(wù)，也就真正實(shí)現(xiàn)了“物理世界的AI底座”。這才是美團(tuán)布局科技版圖背后的終極答案。

部分精明的投資者或許已經(jīng)在問(wèn)自己一個(gè)問(wèn)題，既然兩年前，市場(chǎng)花了很長(zhǎng)時(shí)間才看懂美團(tuán)的價(jià)值，股價(jià)從低谷一路漲回萬(wàn)億。那么現(xiàn)在，市場(chǎng)是否又一次低估了這家公司？

畢竟，在這個(gè)科技重塑一切的時(shí)代，一家掌握了本地生活流量入口和前沿科技能力的企業(yè)，其未來(lái)的可能性，或真要來(lái)點(diǎn)天馬行空的想象了。

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