對(duì)不起，你們的額度沒有了。;

收到這一消息，已是6月13日晚上九點(diǎn)半之后。在此之前，整整一天，種種跡象都已顯出異樣，那批已經(jīng)認(rèn)購出去的SpaceX額度，遲遲沒有一個(gè)明確的發(fā)放時(shí)間，對(duì)接方xStocks語焉不詳，機(jī)構(gòu)賬戶的白名單與交割細(xì)節(jié)一再拖延。

傳統(tǒng)券商的打新結(jié)果早已在13日中午前后陸續(xù)出齊，鏈上平臺(tái)卻始終沒有動(dòng)靜，直至最后幾乎完全爽約。

講述以上經(jīng)歷的是一位Bitget Wallet內(nèi)部人士。他所在的平臺(tái)，本是這場(chǎng)認(rèn)購中最為審慎的一家，其所要的額度并不大，約1300萬美元，并分作兩輪緩慢釋放——第一輪僅300萬美元，20分鐘售罄，散戶熱情高出預(yù)期，才臨時(shí)加開一輪。

其他提供代幣化打新;服務(wù)的平臺(tái)的情況類似，僅Binance Wallet一家就吸引了約5.57億美元、近2.77萬個(gè)地址。CoinDesk援引知情人士稱，xStocks及其分銷合作伙伴共收到超過10億美元的客戶訂單。

xStocks此后還多次表示額度可以追加，但被我們拒絕了，我們想先試試水，把額度盡量做小，確保他們能足額給到。;Bitget Wallet內(nèi)部人士表示。

然而，上述多家平臺(tái)最終均表示未能通過xStocks獲得承諾的股票，并取消了其發(fā)行計(jì)劃。

甚至xStocks自己也沒能從承銷團(tuán)手中拿到足夠的貨源。作為Kraken旗下平臺(tái)，它把僅有的配額優(yōu)先保給了Kraken直接渠道的注冊(cè)用戶。即便如此，每戶也僅象征性地分到4.2786股。

而就在這一天，SpaceX以150美元開盤、161美元收盤，市值越過兩萬億，代幣打新者幾乎顆粒無收，建了對(duì)沖倉位的空頭投資者更是要承擔(dān)額外損失。

在加密行業(yè)這幾年的擴(kuò)張敘事里，這些平臺(tái)正致力于讓從前只有機(jī)構(gòu)與有門路者才夠得著的頂級(jí) IPO，向普通人敞開。SpaceX這場(chǎng)史上最大規(guī)模的IPO，本該是這套敘事最風(fēng)光的一次實(shí)戰(zhàn)。然而，它在掛牌當(dāng)天就草草散場(chǎng)。

用代幣撬開IPO的門

SpaceX上市前一周，這些平臺(tái)還在爭相為散戶上線代幣化打新認(rèn)購?fù)ǖ馈?/p>

6月5日，Kraken率先開放認(rèn)購。它通過xStocks框架，向110多個(gè)國家和地區(qū)的用戶開放了 SpaceX 的IPO認(rèn)購。其母公司Payward聯(lián)席CEO Arjun Sethi表示，"一個(gè)世紀(jì)以來，最好的 IPO都開在這根‘天鵝絨繩’后面，過去需要對(duì)的銀行、對(duì)的住址、對(duì)的凈資產(chǎn)，才能與機(jī)構(gòu)拿到同一個(gè)認(rèn)購價(jià)。;現(xiàn)在需要在加密世界拽下這根天鵝絨繩;。

兩天后， Bybit高管也表示："幾十年來，資本市場(chǎng)上最激動(dòng)人心的時(shí)刻向來只留給機(jī)構(gòu)和關(guān)系網(wǎng)深厚的投資者。通過與xStocks的合作，Bybit 全球用戶如今可以與機(jī)構(gòu)投資者平起平坐，直接用加密資產(chǎn)投資美股IPO。"

他們的宏偉設(shè)想依托于xStocks 框架，后者是Kraken旗下的一套基礎(chǔ)設(shè)施。

它的運(yùn)作流程并不復(fù)雜：發(fā)行方先通過傳統(tǒng)券商買入蘋果、特斯拉這類美股的真實(shí)股票，存入受監(jiān)管的托管賬戶，再按照托管中的持倉數(shù)量，在Solana等公鏈上鑄造對(duì)應(yīng)數(shù)量的代幣。一股真實(shí)股票，對(duì)應(yīng)鑄出一枚代幣，鏈上供給與鏈下持倉被嚴(yán)格鎖定在一比一。

xStocks自己把這類產(chǎn)品定義為"數(shù)字跟蹤憑證"，強(qiáng)調(diào)它不是衍生品，而是完全足額抵押的數(shù)字資產(chǎn)。

這套機(jī)制原本只用于二級(jí)市場(chǎng)，它在2025年6月底上線時(shí)，覆蓋的就是蘋果、英偉達(dá)、特斯拉這些已經(jīng)在公開市場(chǎng)流通多年的股票。發(fā)行方隨時(shí)能在市場(chǎng)上買到現(xiàn)成的籌碼，鑄幣的節(jié)奏完全由自己掌握。代幣本身能在鏈上自由轉(zhuǎn)賬、自我托管，可以提現(xiàn)到Solana、以太坊等任意一條兼容的鏈上錢包。

不過。持有這種代幣不等于持有那家公司的股票，它不附帶股東權(quán)利、投票權(quán)，也不構(gòu)成對(duì)底層公司股份或清算剩余資產(chǎn)的任何法律主張。

而SpaceX是這套機(jī)制第一次被推上一級(jí)市場(chǎng)，推向IPO認(rèn)購階段。

業(yè)內(nèi)人士向巴倫中文網(wǎng)表示，代幣化打新;并不算全新，去年底就有 Jarsy、PreStocks 這類平臺(tái)，把私募老股打包上鏈供人認(rèn)購。而SpaceX是xStocks第一次試圖從IPO 的承銷團(tuán)手中直接拿到一級(jí)配售份額。

不過，這條從未完整跑通的鏈路，第一次嘗試接通就被架到了史上最大IPO的聚光燈下。

額度究竟在誰手里

一開始，沒人想到最后會(huì)受阻。

Bitget Wallet內(nèi)部人士向巴倫中文網(wǎng)表示，xStocks告訴他們，額度一手來自包括高盛在內(nèi)的承銷商;。按照其分析，高盛是SpaceX本次發(fā)行的主承銷商，Kraken自己也在推進(jìn)上市、保薦行同樣是高盛。作為高盛的核心機(jī)構(gòu)客戶，Kraken理應(yīng)能在承銷團(tuán)的配售盤里分得一席，再經(jīng) xStocks往下分發(fā)到鏈上。

雙方還確認(rèn)了交割細(xì)節(jié)，走的機(jī)構(gòu)賬戶，做了KYB，也不是VC的鎖倉盤。;

上述人士表示，當(dāng)時(shí)對(duì)于能拿到份額比較放心;，直到13日晚間突然叫停。

對(duì)于幣圈的打新失敗，多數(shù)分析認(rèn)為主要原因在于供需的明顯不對(duì)等。

作為史上規(guī)模最大的IPO，SpaceX在認(rèn)購階段非常火爆。盡管其散戶配售比例史無前例地從行業(yè)慣例的5%-10%提至 30%，而最終認(rèn)購需求達(dá)約 2500 億美元，是募資目標(biāo) 750 億美元的 3.5 到 4 倍。僅散戶訂單就一度突破1000億美元，而預(yù)留給散戶的規(guī)模僅約225億。

誠然，在傳統(tǒng)金融的世界里，IPO配售向來有一套等級(jí)秩序。承銷行把絕大部分配額留給自己的核心機(jī)構(gòu)客戶，連富達(dá)、SoFi的部分合格客戶最后都只拿到少量股份，遑論加密渠道。

但問題在于，此前xStocks額度一手來自高盛;的表態(tài)似乎并不準(zhǔn)確。

上述內(nèi)部人士表示，xStocks很可能也并非直接對(duì)接高盛，中間還隔著一個(gè)未知中間商;。

據(jù)其介紹，SpaceX的承銷團(tuán)由高盛、摩根士丹利等聯(lián)席賬簿管理人，連同若干協(xié)辦承銷商組成，即業(yè)內(nèi)所稱的承銷辛迪加（syndicate）；發(fā)行定價(jià)、各渠道的總配售額度，皆由其決定，而xStocks僅向合作平臺(tái)開放申購意向窗口，聚合需求之后，再從自己向承銷團(tuán)爭取到的份額里向下分發(fā)。

在其看來，xStocks的表態(tài)從未給人留下任何疑慮，Bitget Wallet申購量并不算多。只是事后回看，那些確定的表態(tài)，在承銷團(tuán)面前究竟有幾分底氣，恐怕連xStocks自己也無從回答。

上海曼昆律師事務(wù)所創(chuàng)始人劉紅林向巴倫中文網(wǎng)表示，這個(gè)就是層層套娃會(huì)出現(xiàn)的情況。也是所有資產(chǎn)代幣化存在的潛在的兌現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)。;

新火研究院院長丁元也向巴倫中文網(wǎng)表示，這次認(rèn)購未能成功，暴露了加密行業(yè)在對(duì)接傳統(tǒng)證券全流程中的經(jīng)驗(yàn)短板。參與各方過度依賴單一實(shí)體的信用。同時(shí)，加密行業(yè)的運(yùn)營團(tuán)隊(duì)對(duì)傳統(tǒng)美股IPO的復(fù)雜合規(guī)與交付流程缺乏深度了解，導(dǎo)致鏈上機(jī)制與鏈下流程在對(duì)接時(shí)出現(xiàn)了脫節(jié)。;

代幣化打新;前途何在

初戰(zhàn)受挫，并不意味著這條路就此被堵死。

畢竟市場(chǎng)需求是真實(shí)的。1300萬美元不到30分鐘售罄，用戶肯定是有需求的。所以這個(gè)事肯定還會(huì)繼續(xù)做，只是看怎么樣去優(yōu)化。;Bitget Wallet內(nèi)部人士向巴倫中文網(wǎng)表示。

目前來看，鏈上讓代幣自由流轉(zhuǎn)、隨時(shí)結(jié)算的這一段的技術(shù)層面早已跑通，真正受阻的是上市前從承銷團(tuán)手中取得真股的環(huán)節(jié)。

在上述人士看來，對(duì)于平臺(tái)方而言，這一難點(diǎn)短期內(nèi)尚難突破。他坦言，鏈上技術(shù)能解決的是資產(chǎn)到手之后的流轉(zhuǎn)與結(jié)算，解決不了資產(chǎn)從何而來；承銷商的配售邏輯往往關(guān)系優(yōu)先，加密原生渠道在這條鏈路上沒有積累，拿不到更高的配售優(yōu)先級(jí)，最終仍要回到傳統(tǒng)券商渠道申購。

在他看來，所謂代幣化打新;未來將充當(dāng)一個(gè)新型券商打新渠道;，用以服務(wù)那些難以觸及傳統(tǒng)渠道的人群。

Bitget Wallet 進(jìn)一步向巴倫中文網(wǎng)給出了三個(gè)改進(jìn)方向：

其一，盡量向xStocks更上游的渠道延伸，拉近與承銷團(tuán)的距離，以提高實(shí)際獲配的概率；其二，在產(chǎn)品形態(tài)上不再表示足額配售;，前端更明確地提示申購不等于獲配;，向傳統(tǒng)渠道打新的產(chǎn)品說明靠攏；其三，與供應(yīng)方預(yù)先約定保障機(jī)制與兜底措施，設(shè)立明確的違約責(zé)任，不再重演違約卻無任何懲罰的局面。

也有受訪者關(guān)注合規(guī)問題。

新火研究院院長丁元認(rèn)為，要真正破解如何拿到股票;的交付瓶頸，關(guān)鍵在于緊跟各司法管轄區(qū)的證券監(jiān)管政策，建立鏈上代幣與鏈下法律實(shí)體的合規(guī)映射。股權(quán)代幣化改變的是資產(chǎn)的呈現(xiàn)形態(tài)與傳輸速度，但其底層資產(chǎn)依舊屬于法律嚴(yán)格監(jiān)管的證券范疇。

丁元強(qiáng)調(diào)，行業(yè)的下一步動(dòng)作必須高度依賴政策對(duì)代幣化證券的明晰規(guī)范。他表示，美國正將美股代幣化作為一項(xiàng)重要的金融戰(zhàn)略推進(jìn)，香港預(yù)計(jì)也會(huì)拿出更強(qiáng)的追趕勢(shì)頭。新火集團(tuán)準(zhǔn)備好參與其中。;

HashKey 集團(tuán)董事長肖風(fēng)也表示，SpaceX 上市本就是傳統(tǒng)金融市場(chǎng)的游戲，需要持牌才能正規(guī)參與。由于加密渠道尚沒有這張入場(chǎng)券，目前的模式只是一種變通方案。在他看來，從數(shù)字原生的crypto到數(shù)字孿生的RWA（包括代幣化股票）是確定性趨勢(shì)，而數(shù)字孿生就必然要求傳統(tǒng)金融資產(chǎn)上鏈并代幣化。

Bitget Wallet方面則向巴倫中文網(wǎng)表示，OpenAI上市時(shí)，他們?nèi)詴?huì)參與其中，仍將提供優(yōu)化版的代幣化打新服務(wù)。（作者｜蔡鵬程，編輯｜劉洋雪）