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3月27日，牧原股份正式發(fā)布了其2025年年度報告，在整個行業(yè)承壓的背景下，牧原股份這份財報在市場眼中極具抗壓韌性。

（來源：牧原股份2025年年度報告）

2025年，牧原股份實(shí)現(xiàn)營收1441.45億元，同比增長4.49%，對外銷售商品豬7798.1萬頭，其行業(yè)地位進(jìn)一步得到鞏固。

牧原股份作為一家集飼料加工、生豬育種、生豬養(yǎng)殖、屠宰加工為一體的企業(yè)，除了生豬養(yǎng)殖、育種等核心業(yè)務(wù)之外，其屠宰肉食業(yè)務(wù)的營收，在2025年期間更是大漲86.32%，且這一業(yè)務(wù)板塊已不是首次實(shí)現(xiàn)年度盈利，已成為它新的增長引擎。

不過，牧原股份在營收增長的同時，凈利潤卻出現(xiàn)不小幅度的下滑，市場開始關(guān)注其“增收不增利”，以及面臨著“成本承壓”與“現(xiàn)金流隱憂”等多層面的挑戰(zhàn)。

NO.01

如何保持盈利端的韌性？

牧原股份的市場份額在2025年雖然仍在擴(kuò)大中，但是行業(yè)大周期對這家企業(yè)造成的“沖擊”也不容忽視。特別是凈利潤方面，公司在2025年期間的凈利潤僅為158.11億元，同比下降16.45%。

而且同一年度內(nèi)，全國活豬均價已下滑至14.44元/公斤，同比下跌9.2%。這意味著在行業(yè)大周期中，牧原股份在維持營收增長的同時，其利潤端卻因豬價下跌等問題受到明顯擠壓。

而利潤下滑背后，牧原股份為維持近7800萬頭的年出欄量，采取的是規(guī)模優(yōu)先的戰(zhàn)略選擇，公司在飼料、防疫、人工等環(huán)節(jié)的剛性支出持續(xù)增加，高成本支出遭遇豬價下跌后，便直接擠壓了盈利空間。

它雖然保住了市場份額，保住了營收規(guī)模，卻讓公司陷入利潤增長失速的尷尬境地。

2025年國內(nèi)生豬價格已經(jīng)創(chuàng)下2019年以來的新低，豬價何時能回升，這一點(diǎn)誰都無法預(yù)測。對牧原股份而言，如何在“以量補(bǔ)價”的策略下維持盈利韌性，這是公司管理層需要回應(yīng)的現(xiàn)實(shí)問題。

NO.2

成本端的“平均數(shù)”背后

牧原股份比較顯著的優(yōu)勢，是其“成本控制”的能力，公司宣稱去年已經(jīng)將生豬養(yǎng)殖成本降到了12元/公斤， 相比于2024年同期降低了2元/公斤。

當(dāng)然，對于這一“平均數(shù)”的內(nèi)部差異，外界還是存在較大疑慮的。比如，優(yōu)秀的場線的確可以做到將成本控制在12元/公斤以下，但是另外那部分落后場線呢？還能做到這種“成本控制”嗎？

的確，牧原股份擁有龐大的養(yǎng)殖網(wǎng)絡(luò)，本來這就是其規(guī)模效應(yīng)的來源。但是在實(shí)際運(yùn)營中，這種“大規(guī)模”卻變成了“散”。因?yàn)椴煌膱鼍€被分散部署在不同地區(qū)，導(dǎo)致場線之間在疫病防控、飼料轉(zhuǎn)化、人員管理等方面的水平會出現(xiàn)一定的區(qū)別。

如此看來，牧原股份的成本優(yōu)勢貌似是建立在部分優(yōu)秀場線的“單點(diǎn)突破”之上，并非是實(shí)現(xiàn)全部場線的整體精細(xì)化管理帶來的優(yōu)勢。這一現(xiàn)象也存在著相對的風(fēng)險，若行業(yè)競爭加劇，那么這種內(nèi)部的不均衡將成為其最大的軟肋。

就目前而言，牧原股份的生豬養(yǎng)殖成本離散度正在縮小，但落后場線與優(yōu)秀場線之間仍存在差距，如何通過精細(xì)化管理將優(yōu)秀經(jīng)驗(yàn)全面推廣，并持續(xù)拉高整體效率的下限，這是管理層接下來的核心任務(wù)。

NO.3

重資產(chǎn)模式下的現(xiàn)金流

牧原股份作為一家大型生豬養(yǎng)殖企業(yè)，它在重資產(chǎn)擴(kuò)張模式下的現(xiàn)金流狀況，同樣也是市場關(guān)注的焦點(diǎn)。

在2025年，牧原股份的經(jīng)營性活動現(xiàn)金流凈額為300.56億元。就這一數(shù)據(jù)，再結(jié)合其重資產(chǎn)模式下每年超百億元的固定資產(chǎn)折舊，就更加證明公司真實(shí)的現(xiàn)金創(chuàng)造能力實(shí)際上強(qiáng)于利潤表所呈現(xiàn)的水平。牧原股份為何能在豬價下行期，仍維持住正向的現(xiàn)金流，這便是其中一個重要因素。

此外，在現(xiàn)金流相對充裕的背景下，公司2025年全年的分紅總額還高達(dá)80.85億元，含中期分紅50.02億元+末期分紅預(yù)案24.35億元+回購股份20億元。

這一高比例分紅，其發(fā)生的背景是基于公司負(fù)債總額減少、資產(chǎn)負(fù)債率下降等現(xiàn)象之下。公司不僅拿出資金分紅，更果斷回購股份，這一操作除了短期提振公司的股價之外，同時也說明了公司管理層正試圖在“優(yōu)化財務(wù)結(jié)構(gòu)”與“回報股東”之間尋求平衡。

眼下需要注意的，是在生豬行業(yè)周期尚未見底，而且行業(yè)競爭持續(xù)加劇的背景下，大規(guī)模的分紅是否會影響公司抗風(fēng)險能力呢？

來源：牧原股份官網(wǎng)

NO.4

港股上市：高光開場，破發(fā)收尾

就在牧原股份發(fā)布2025年財報前一個多月，公司在2026年2月6日正式在香港交易所掛牌上市，成為國內(nèi)第一家“A+H”兩地上市的生豬養(yǎng)殖企業(yè)。

上市首日，在摩根士丹利、高盛、中信證券（香港）等機(jī)構(gòu)的聯(lián)席保薦下，牧原食品集團(tuán)H股的股價最高沖至42.55港元，相較于39港元發(fā)行價上漲約9%。同時，Charoen Pokphand Foods、豐益、中化香港、香港豫農(nóng)國際、中國平安、富達(dá)基金等十幾家基石投資者陣容豪華，也讓牧原股份這場全球路演顯得星光熠熠。

只不過，牧原股份在港股上市僅一個月后，公司在3月5日卻悄然啟動了“穩(wěn)定價格行動”。從上市首日的股價高光開場，到出現(xiàn)“護(hù)盤”信號，短短一個月的時間，揭示了港股機(jī)構(gòu)投資者對這家重資產(chǎn)周期性企業(yè)極為明顯的保守態(tài)度。

到3月30日，牧原股份港股股價單日下跌逾6%，盤中一度觸及38.18港元，當(dāng)日收盤價為38.88港元，正式跌破39港元發(fā)行價，上市不足兩個月便宣告破發(fā)。值得一提的是，就在其港股股價跌破發(fā)行價前一周，中金公司才剛剛給予其“跑贏行業(yè)”評級和63港元股價的目標(biāo)。但沒想到的是，一周后它迎來的不是股價大漲，而是破發(fā)，這也暴露出國際資本對這家重資產(chǎn)周期企業(yè)的復(fù)雜心態(tài)。

此次港股上市，牧原共募資約104.7億港元，官方表示資金將用于東南亞市場拓展及提升生產(chǎn)效率。

但是，考慮到牧原股份千億級總負(fù)債，雖然它的資產(chǎn)負(fù)債率雖有下降，但整體仍處于高位。在這種高負(fù)債的背景下，有部分市場人士也提出疑問，牧原股份港股上市融資，它究竟要做進(jìn)攻性的全球化布局，還是在豬周期下行期尋求更多元化的融資渠道呢？這一問題，牧原股份的管理層目前尚未給出清晰的答案。

牧原股份在港股破發(fā)的表現(xiàn)，側(cè)面也說明了國際機(jī)構(gòu)和A股市場對牧原估值邏輯是存在較大差異的。兩個問題：牧原股份在豬周期底部未明、A股估值已不低的情況下，它僅靠規(guī)模優(yōu)勢能否支撐雙市場預(yù)期，市場對此仍存在不同的看法。另外，秦英林家族對兩家上市公司的持股結(jié)構(gòu)，在行業(yè)周期下行階段，到底會成為穩(wěn)定器還是潛在風(fēng)險點(diǎn)？這也是機(jī)構(gòu)投資者重點(diǎn)關(guān)注的。

NO.5

管理層口中的轉(zhuǎn)型方向

2025年以來，公司高管公開發(fā)言中往往提到“降本”、“現(xiàn)金流”、“精細(xì)化”這類詞匯。面向2026年，公司設(shè)定了全年平均成本降至11.5元/公斤以下的目標(biāo)。

這表明，當(dāng)養(yǎng)殖規(guī)模達(dá)到近8000萬頭量級后，單純的數(shù)量增長已不是衡量發(fā)展的唯一維度，公司現(xiàn)在最缺的可能已不是規(guī)模，而是如何挖掘每一頭豬的利潤潛力、提升存量資產(chǎn)的管理效率等等。

這也代表了公司在面對行業(yè)下行的壓力時，管理層有意推動戰(zhàn)略方向往高質(zhì)量調(diào)整。

對于牧原股份而言，它2025年財報展示的是一家在豬周期壓力下仍保有韌性的行業(yè)龍頭，無論是1441億營收、近7800萬頭出欄量，還是超300億經(jīng)營現(xiàn)金流，共同構(gòu)成了其抵御周期波動的基本盤。

但與此同時，港股上市雖然為其打開了國際資本市場的大門，但上市不足兩個月股價便破發(fā)，這一情況也是在用最直接的方式告訴外界：國際資本對于這家重資產(chǎn)周期企業(yè)的估值邏輯，遠(yuǎn)比國內(nèi)市場保守得多。

在港股機(jī)構(gòu)眼中，牧原股份規(guī)模上的“大”，并不等同于經(jīng)營上的“穩(wěn)”，更不等同于估值上的“高”。它在2025年凈利潤同比下滑16.45%，以及成本離散度依然存在、千億負(fù)債壓力短期難以根本性改觀等等因素，與資本市場的預(yù)期之間始終存在一道難以彌合的落差。

過去，企業(yè)增長依靠的是產(chǎn)能布局的“快”，但未來的生存與發(fā)展則更考驗(yàn)內(nèi)部管理的“精”。牧原股份能否利用當(dāng)下的現(xiàn)金流優(yōu)勢進(jìn)一步夯實(shí)成本地基，將優(yōu)秀場線的經(jīng)驗(yàn)復(fù)制到全部場線，同時向港股機(jī)構(gòu)投資者給出一份令人信服的增長敘事。這三道題，或許才是這家行業(yè)霸主真正需要回答的時代考卷。

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