文｜霍霍

排版｜小西

估值500億美元后，小紅書沒有新故事了。

2026年4月30日，小紅書發(fā)出了一封內(nèi)部信。柯南升任總裁，社區(qū)、電商、商業(yè)化三大業(yè)務(wù)被捏成一個拳頭；成立AI一級部門Dots；海外業(yè)務(wù)Rednote獨(dú)立，直接向CEO匯報。創(chuàng)始人毛文超退到戰(zhàn)略層，董事會主席瞿芳專心“校準(zhǔn)方向”。

兩個親手把小紅書造出來的人，同時往后退了一步。這個舉動藏著他們的焦慮。

焦慮的根源或許是估值。

|估值到底高不高？|

小紅書的估值故事，是一個越講越貴的奇跡。

2024年中，小紅書估值170億美元；到2025年底，其估值達(dá)到500億美元，翻了將近三倍。對于一個還沒上市的公司來說，這個速度放在全球互聯(lián)網(wǎng)史上都在前列。

小紅書之所以拿到這么高的估值，一是TikTok禁令期間，大量海外用戶涌入小紅書，資本市場看到了“中國平臺出海”的敘事空間；二是小紅書交出的利潤數(shù)據(jù)實在亮眼。2024年利潤突破10億美元，2025年預(yù)計達(dá)到30億美元。一家年利潤30億美元的公司，給500億估值，似乎不算離譜。

但這份成績單背后是其商業(yè)模式的天然缺陷。

2025年，小紅書廣告收入320億元，占總營收的76%。這意味著小紅書的變現(xiàn)模式本質(zhì)上是“賣流量”，高度依賴廣告。與百度、微博沒有本質(zhì)區(qū)別。而“賣流量”是一門周期性生意，在品牌預(yù)算一收再收的當(dāng)下，營收存在很大不穩(wěn)定性。

更令資本擔(dān)憂的是估值對標(biāo)。2025年抖音電商GMV突破4萬億，字節(jié)跳動估值5500億美元。小紅書電商GMV業(yè)內(nèi)估算約8500億元，估值卻高達(dá)500億美元。但問題是，字節(jié)跳動5500億美元估值里，電商只是其中一塊；小紅書的500億美元，卻幾乎是押注在電商閉環(huán)這一個故事上。

抖音完成了從內(nèi)容到交易的完整閉環(huán)。用戶看到視頻、被種草、點(diǎn)進(jìn)直播間、下單支付、收到貨、復(fù)購。而用戶在小紅書被種草，然后去淘寶下單，去抖音直播間比價，去拼多多找同款。

資本市場給小紅書的估值，有一大半是“期待溢價”，是期望它能打通電商閉環(huán)，復(fù)制抖音的增長曲線。

而期待，是最脆弱的東西。

|種草很強(qiáng)，拔草很難|

小紅書的電商問題，可以概括為一句話，它說服了用戶買什么，但用戶不在它這里買。

小紅書更像是品牌的“市場部”，而不是自己的“渠道部”。為什么始終跨不過去這道坎？三個層面的原因。

小紅書至今沒有把第三方支付牌照拿到手。2025年11月，小紅書收購東方電子支付，但2026年4月續(xù)展被中止，目前狀態(tài)是“尚未完全落地使用”。用戶在小紅書站內(nèi)下單時，資金流掌握在別人手里。

這意味著小紅書能賺廣告費(fèi)，但吃不到支付帶來的交易數(shù)據(jù)、資金沉淀和金融衍生收入。反觀抖音，早在2020年就拿下了支付牌照，構(gòu)建了完整的“內(nèi)容-種草-交易-支付”閉環(huán)。沒有支付牌照，小紅書的電商就永遠(yuǎn)缺一塊拼圖。

抖音的電商爆發(fā)，很大程度上依賴直播帶貨的脈沖式增長。快手靠“老鐵文化”建立了信任電商生態(tài)。小紅書的直播電商直到2023年才靠董潔、章小蕙等明星博主出圈，晚了至少三年。三年，在互聯(lián)網(wǎng)競爭里是整整一個代際。

最根本的原因或許還是組織架構(gòu)的內(nèi)耗。

4月30日那封內(nèi)部信，柯南升任總裁后把社區(qū)、電商、商業(yè)化三條業(yè)務(wù)線整合到一個指揮官手下。這個動作被外界解讀為“收編”，把三個互相掣肘的業(yè)務(wù)強(qiáng)行捏合在一起。

▲ 圖注：小紅書首席運(yùn)營官（COO）、總裁柯南

為什么需要“強(qiáng)行捏合”？因為這三個部門的目標(biāo)天然沖突。

社區(qū)團(tuán)隊怕商業(yè)化。過多的廣告和營銷內(nèi)容會稀釋社區(qū)的“真實感”，讓用戶覺得平臺變味；電商團(tuán)隊覺得委屈，好不容易引來有購買意愿的用戶，卻眼睜睜看著他們在站外流失；商業(yè)化團(tuán)隊最憋屈，他們背負(fù)著營收KPI，但手里的武器偏偏是社區(qū)最反感的。

所以說，組織調(diào)整不是戰(zhàn)略驅(qū)動，是估值驅(qū)動。小紅書試圖把三條互相掣肘的業(yè)務(wù)線捏合到一個指揮官手下，對外能講一個“閉環(huán)”的故事，但不一定真的找到了閉環(huán)的方法。

小紅書的內(nèi)憂可以左右互搏，但外部殘酷的競爭形勢可以給這個矛盾體埋下隱患。

小紅書面臨的是“四戰(zhàn)之地”。抖音日活更高、算法更強(qiáng)、電商閉環(huán)更成熟；快手的信任電商在下沉市場根深蒂固；淘寶和京東的供應(yīng)鏈和履約能力是硬實力，只是需要小紅書的種草流量；美團(tuán)正在構(gòu)建內(nèi)容加交易的本地生活閉環(huán)，直接切入小紅書的腹地。

小紅書采取的策略是“合縱連橫”，它與淘寶合作“紅貓計劃”，與京東合作“紅京計劃”，與美團(tuán)合作“紅美計劃”。將自己定位為“全域消費(fèi)決策的超級連接器”，通過與巨頭合作獲取交易數(shù)據(jù)，同時避免在供應(yīng)鏈上與它們正面競爭。

超級連接器就是超級跳板，更像一個介紹生意的服務(wù)商。這個策略相當(dāng)于小紅書承認(rèn)自己做不了閉環(huán)，這顯然配不上500億美元的估值。

|社區(qū)基因先天綜合癥|

缺少支付牌照、直播遲到、組織內(nèi)耗，都僅僅是小紅書電商困局的表象。所有這些問題的根源都是小紅書的社區(qū)基因。

2013年，毛文超和瞿芳在上海一間民房里寫下了7份PDF文檔。沒有代碼，只有他們用腳丈量海外商場后整理出的購物攻略。這就是小紅書的原初基因：“真實的分享，真實的人，真實的體驗。”

瞿芳后來回憶，平臺最初的slogan是“找到國外的好東西”。用戶在上面分享自己在海外買了什么、在哪里買、怎么買最劃算。

這個基因成就了小紅書的一切。用戶相信陌生人的推薦，不是相信算法，是相信"她真的用過”。基于這種信任，種草這件事，在小紅書上的轉(zhuǎn)化效率遠(yuǎn)超任何廣告形態(tài)。

但也是這個基因有天然的缺陷。“真實的分享”與“商業(yè)化的內(nèi)容”，本質(zhì)上是互斥的。

2022年，新華視點(diǎn)記者臥底調(diào)查，發(fā)現(xiàn)了一條完整的灰色產(chǎn)業(yè)鏈。專業(yè)寫手批量生產(chǎn)“種草筆記”，每條最低只需十幾元。他們不需要真的買過產(chǎn)品，只需要按照商家提供的賣點(diǎn)編故事。

小紅書的流量分發(fā)基于CES評分，互動越高的內(nèi)容，獲得的曝光越多。真實但平淡的體驗分享，往往干不過夸張種草和情緒吐槽。當(dāng)博主發(fā)現(xiàn)“真實分享”不如“精心設(shè)計”管用時，整個社區(qū)的氛圍就開始偏移。

惡性循環(huán)就此形成。品牌投廣告，需要好看的數(shù)據(jù)；博主配合產(chǎn)出種草內(nèi)容；種草內(nèi)容獲得流量扶持；真實分享被稀釋。黑貓投訴平臺數(shù)據(jù)顯示，“虛假宣傳”“售假”“詐騙”相關(guān)投訴。

長時間就形成了小紅書的系統(tǒng)性信任危機(jī)。

2019年，小紅書曾大規(guī)模下架違規(guī)營銷筆記，甚至被安卓應(yīng)用商店下架整改。但運(yùn)動式的整治解決不了結(jié)構(gòu)性的矛盾。因為矛盾的根源不在KOL，平臺本身既要做裁判又要做運(yùn)動員。

這也不怪2026年4月26日追覓科技CEO俞浩連發(fā)了三條微博抨擊小紅書。他戳的是小紅書的軟肋。

小紅書更深的困境還在用戶層面。

小紅書的核心用戶畫像是：一、二線城市、18-35歲女性、高學(xué)歷、高消費(fèi)力。這個群體的消費(fèi)決策特征是購買前花大量時間研究成分和功效，愿意為審美和文化溢價買單，但同時也開始警惕“精致窮”，追求“真實但有品質(zhì)”的生活。

它的用戶需要“真實”，但它的商業(yè)模式需要“種草”。當(dāng)用戶越來越分不清一篇筆記是真實分享還是付費(fèi)推廣時，信任就開始瓦解。調(diào)查顯示，有些年輕女性用戶承認(rèn)曾因小紅書內(nèi)容產(chǎn)生消費(fèi)壓力。

而“精英社區(qū)”的定位本身，也是增長的天花板。一、二線城市高學(xué)歷女性的滲透率已經(jīng)趨于飽和。向三、四線城市拓展，面臨調(diào)性沖突。

面對增長難的問題，小紅書的應(yīng)對策略是，通過興趣圈層（二次元、游戲、戶外）擴(kuò)大用戶基數(shù)；通過出海（Redshop聚焦非遺手工、東方美學(xué)）尋找海外增量；通過AI技術(shù)做內(nèi)容匹配，在不同圈層之間做隔離。但這三條路，沒有一條能在短期內(nèi)解決根本矛盾。

2025年9月，小紅書推出“小紅卡”會員服務(wù)，年費(fèi)168元，主打到店消費(fèi)9折起。這是一次進(jìn)軍本地生活、構(gòu)建“線上種草加線下消費(fèi)”閉環(huán)的嘗試。100天后，這項服務(wù)宣告暫停。原因是覆蓋的門店太少，用戶每月要消費(fèi)140元以上才能回本。

這是基因缺陷的再次印證。

|結(jié)語|

小紅書經(jīng)歷了這幾年的修修補(bǔ)補(bǔ)，打出了所有能打的牌，不禁讓人思考：小紅書還有底牌嗎？

社區(qū)的天花板觸頂，電商的閉環(huán)打不通，AI起步太晚，本地生活撞了南墻。這次的內(nèi)部信更像是總動員，把所有的牌重新碼一遍，看看還能不能湊出一手好牌。

資本不會永遠(yuǎn)等待那張牌。

500億美元的估值，是建立在“它會長成下一個抖音”的假設(shè)上的。當(dāng)這個假設(shè)越來越難以成立時，估值就會危險。

畢竟現(xiàn)在從阿里、美團(tuán)到字節(jié)跳動、快手都講通了AI的新敘事，如果小紅書還活在社區(qū)里，養(yǎng)老可能都危險。

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