作者｜過江鯽 編輯｜MAX

來源｜藍籌企業評論

這兩天，如果我是長城汽車的經銷商，很可能懷著悲涼無奈的心情賣掉了手中持有的價格腰斬又腰斬的股票。

這些賣出與長城汽車公布的年報和季報后大量機構投資者的出貨共同營造了“長城汽車正在面臨戴維斯雙殺”（估值和業績）的印象。

長城汽車的股價經歷了過去5年的下跌，去年第三季度（2025年6月-9月）的反彈一度讓人重燃希望，在觸及26元高點后重新回到20元附近，一個月前開始的又一輪下跌走勢形態相當難看，目標看上去是在重新回到6年前走出大牛行情的起點——10元。

作為長城汽車老板魏建軍的長期支持者，本欄目不得不承認我們低估了整個汽車業格局變化的劇烈程度，同時也高估了魏建軍所堅持的價值觀和商業道德的力量。一個問題浮現出來，魏建軍是一個堂吉訶德式的人物嗎？如果他的命運如堂吉訶德一樣，投資者顯然無法為此買單。

已經顯性化了的“問題”

圍繞著魏建軍和他的長城汽車，過去的爭議正在被越來越清晰一致的看法替代，公司經營中遇到的問題大都已經成了“顯性化問題”。

首先就是整體業績從人們嘴上掛著的“增收不增利”，轉變成了“增收急劇減利”。

下表為收入和凈利潤指標。

長城汽車雖然保持了銷量和收入持續增長（2025年銷量132萬輛，+7.2%），但凈利潤大幅下滑，尤其是扣非凈利潤（剔除政府補助、投資收益等）降幅更劇烈，說明主營業務賺錢能力正在惡化。

幾年前，人們質疑長城的車賣得不多時，老魏自己還在以自己公司利潤率拿得出手而辯解，但現在，盈利能力防線被擊穿，信心隨之崩塌。

其次，毛利率看上去穩定，但費用大漲，讓人們以為更艱難的日子剛剛開始。

毛利率相對穩定（18%左右），說明產品結構高端化（坦克、魏牌占比提升）和海外高毛利業務（出口占銷量48%）對沖了國內價格戰的影響。但凈利率腰斬，2026Q1凈利率僅2.1%，創近十年同期最低。

銷售、研發費用持續攀升，如下表所示。

銷售費用大幅增長，原因是直營渠道建設、新車型（魏牌V9X等）上市宣傳投入增加。

一季度財務費用變動看上去是短期因素，從前兩年的負10億以上（即匯兌收益）變為正0.97億（即凈支出），一進一出相差約11億元，是利潤腰斬的最直接原因。但人們更看重長城汽車被拖入新一輪營銷大戰所必需要付出的高額代價。

第三，收入增長靠出口和坦克，增速與期望值相距較遠。

2025年收入增長10%，主要靠出口（同比+11.6%至50.7萬輛）和坦克品牌（銷量23.4萬輛，新能源滲透率54.6%）拉動。過去業績貢獻最大的哈弗品牌增長乏力（2025年僅+7.7%），皮卡國內份額雖維持第一份額，但幾乎不見增長。小眾品牌歐拉下滑嚴重。

國內新能源滲透率接近50%，長城新能源車占比僅30%，大幅落后行業。

出海業務是亮點，出口占比提升至48%，2026年Q1收入增長12.7%，一定程度上對沖了國內銷量增速放緩影響，同時巴西工廠等海外產能投入期，資本開支較大，自然給人一種遠水難解近渴的感覺。

老魏一直沒有停止戰斗

魏建軍為自家公司戰斗，從不言敗、也不遺余力。

魏牌V9X（一款被老魏寄予厚望的旗艦車型）發布會的前一個月，宣傳海報被指抄襲路虎創意。魏建軍沒有讓公關團隊發一份四平八穩的聲明，而是親自在微博上公開致歉。

“沒什么心理壓力。”不久后，他在一場論壇上被問到此事時這樣說。“我在公司里面應該是反省最快的，我只要做錯了事情總會第一個承認錯誤。如果老板都是虛偽的、遮遮掩掩的，下屬有問題的時候都向我學習，那么我就給他們帶了一個不好的頭。”

在V9X發布會現場，他的坦誠轉換成了憤怒。

當發布會進行到中途，魏建軍突然脫稿，對自家營銷團隊進行了長達5分鐘的公開批評。他當眾點名魏牌CEO趙永坡和長城汽車CGO李瑞峰，指出物料“缺乏品味調性”，團隊“什么都想說，沒有重點，很發散，擊穿不了”，最后扔出一句狠話：“好車賣不好，就是犯罪！”

被點名的趙永坡上臺致歉，坦言“說重一點，這就是失職”。現場一片肅靜，這次批評不在提詞器上。

這場發飆的背后，是魏牌九年換了十任CEO的殘酷現實。每一任新CEO上任，都意味著品牌定位、營銷策略甚至技術路線的重新調整，戰略始終難以連貫。與此同時，魏牌單店平均月銷只有17輛。

魏建軍的“出圈”遠不止這些。2025年，他多次炮轟行業銷量造假，指責“零公里二手車”、訂單數據“注水”等潛規則，一副行業“吹哨人”的“硬漢”形象。他還提出“出海先立信”的戰略判斷，認為中國車企應將公信力建設置于全球化戰略的首位，從“外來賣車者”變成“本地共建者”。

魏建軍的言論為他贏得了好感，也讓長城汽車在行業內顯得有些“孤傲”。當同行都在強調規模、增速、市占率的時候，魏建軍反復念叨的是“底線思維、長期主義、有質量的市占率”。

魏建軍最新的戰場選擇在了自家的銷售體系。

長城汽車過去靠經銷商網絡打天下，覆蓋了約2500家經銷商，分為哈弗/歐拉、魏牌/坦克兩套網絡。這套體系曾是長城成長的基石，但當公司要沖擊30萬元以上高端市場時，舊有模式的短板暴露無遺。

在魏建軍看來，傳統經銷商擅長賣“貨”，不擅長為高端品牌“營造體驗”和“做服務”。為了快速回籠資金，經銷商擁有靈活的定價權，而這會直接損害正在建立的高端品牌價格體系。多品牌混雜的4S店也難以提供聚焦、專屬的高端品牌體驗。更關鍵的是，傳統經銷商模式導致車企與用戶之間“失聯”，無法直接獲取用戶數據與需求。

2024年，長城推出直營品牌“長城智選”，與經銷商并行。直營店負責樹品牌，經銷商負責保銷量，但很快暴露了嚴重的價格內耗問題。同一款車，直營店和經銷商售價不一，用戶比價后怨聲載道。

2025年，長城再次調整，魏牌全面轉向直營，坦克回歸經銷商網絡，形成“直營聚焦魏牌、經銷商覆蓋全系”的格局。魏建軍承認，為魏牌直營已投入了“最少有20億”。效果立竿見影，2025年前三季度魏牌銷量同比增長超96%，成為長城旗下增速最快的品牌。

但代價同樣明顯。直營運營成本極為高昂，直接導致了財報中銷售費用激增、利潤被侵蝕的局面。魏建軍在發布會上怒斥營銷團隊“犯罪”時，背后正是對這種“高投入低轉化”模式的極度不滿。

進入2026年，長城再次調整策略，魏牌藍山等車型重返經銷商渠道，但采用“代理模式”。用戶統一通過官方APP訂車，經銷商零庫存，廠家統一控價。直營店繼續在核心商圈負責品牌形象，代理經銷商負責更廣的區域覆蓋。

這次進化的核心目標是擴大市場覆蓋，同時維持高端品牌的價格統一性。但從目前的效果看，這套“直營+代理”的雙軌制在平衡銷量、品牌和利潤三者之間的關系上相當富有挑戰性。

魏建軍與堂吉訶德

西班牙作家塞萬提斯筆下的堂吉訶德，把風車視為巨人并與之大戰、把羊群當作敵軍、將理發師的銅盆當作頭盔。在旁人看來，他們的行為荒誕不經，滑稽可笑。

與此同時，讀者又從堂吉訶德的故事中感知到他行動的動機和精神內核有著高度的道德原則和英雄主義情懷。他們真誠相信天降大任于自己，為了維護世間的正義和善良，不顧一切地抗擊邪惡暴行。

堂吉訶德式的人物總是憑理想勇往直前，他們對心中的理想抱有始終如一的堅定信仰和不懈追求，甘愿為此付出一切代價。

他們不在乎吃苦，也不在乎成敗，甚至可以說是“為失敗而戰”。即使屢屢碰壁、挨打受傷，也從不怯弱退縮，表現出一種奮不顧身的獻身精神。

當看到長城汽車在魏建軍治下的表現，讓我們聯想到堂吉訶德式人物的這些特點。我們無意做出老魏就是堂吉訶德式人物的判斷，但我們相信，不論不同人對堂吉訶德這個形象的理解差異多大，市場上的投資者生怕為堂吉訶德式人物買單的共識則會是相當一致的。

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