作者：賈樂樂 ，編輯：嘉辛

“兩年后營收突破1000億美元”“凈利潤率翻倍”“全面轉型為AI原生公司”，這是在聯想集團4月1日在北京舉行2026/27財年誓師大會上制定的戰略目標。

剛剛收官的2025/26財年（2025.4.1—2026.3.31）也被定義為聯想的“AI新十年開局之年”。

這一年，聯想集團營收5899億元（約831億美元），同比增長20%，調整后凈利潤同比增長42%。三大業務集團，IDG（智能設備）、ISG（基礎設施）與SSG（方案服務）歷史上首次同時實現全年盈利。

更關鍵的在于結構。非個人電腦業務營收占比逐年上升。全年AI相關收入同比增長105%，占總收入的33%，第四財季這一比例進一步提升至38%。

財報發布當天，聯想集團股價收漲19.77%。

這一份代表著轉型取得重大成果的財報，也有其脆弱性，比如ISG的盈利基礎尚不牢固，存儲成本暴漲、產業遷移、行業競爭都是難以繞開的現實制約。

一、結構之變：不再只是賣電腦的

“賣電腦”的聯想正在成為過去式。

隨著聯想集團2025/26財年業績的發布，這個趨勢越來越清晰了。

IDG業務，也是外界最熟悉的聯想，賣PC、手機、平板的聯想，全財年營收589億美元，貢獻了約2/3的收入，不過，這一板塊的增速是17%，在三大業務中最低，占收入的比重也有所下滑。

與此相呼應的是，非個人PC業務的占比已經接近總營收的一半。

ISG業務營收192億美元，增速超過32%，領跑三大板塊。SSG營收突破100億美元，增速19%，且已連續20個季度保持雙位數增長。

也就是說，跑得更快的，不再是聯想最“傳統”的那部分業務。

這種結構變化，深度影響了利潤。

過去數個財年，聯想的利潤格局是典型的“兩個賺錢、一個燒錢”，即，IDG和SSG貢獻利潤，ISG虧損。FY25/26，這一格局首次被打破。

IDG全財年經營利潤約42.2億美元，經營利潤率7.2%，仍然是利潤的大頭，經營利潤占比約為64.6%。

SSG全財年經營利潤約22.4億美元，經營利潤率22.4%。這個只占集團營收不到12%的板塊，貢獻了三分之一的經營利潤，是聯想利潤表里最穩定的高利潤來源。

ISG全財年經營利潤7300萬美元，從上一年同期的虧損6850萬美元轉為盈利，經營利潤率約0.38%，如果看趨勢，最后一個季度的經營利潤率達到了3.58%，改善的趨勢很明顯。

SSG為利潤壓艙、IDG提供規模底座，ISG從“拖后腿”到“正貢獻”的切換，是這份年報在利潤結構上的核心變化。

再加上AI營收占比提升，AI從虛無縹緲的戰略敘事里變成了財報里可以單獨計量的收入線，共同構成聯想被重估的邏輯。

但是，轉型并不全然安全，兩年達到千億營收的目標，平均收入年增長率為10%，雖然算不上激進，卻也存在不確定因素。

首先是，內存價格的歷史性暴漲。

TrendForce數據顯示，2026年第一季度全球通用DRAM合約價環比上漲90%至95%，PC DRAM單季度漲幅更達到110%至115%，DDR5現貨漲幅超過300%。部分DDR4顆粒從2025年低點的3.2美元飆升至15美元，累計漲幅369%。

成本壓力直接體現在整機端。據TrendForce測算，以一臺2025年Q1建議零售價900美元的主流筆記本為基準，到2026年Q1，其內存與固態硬盤占物料成本的比例已從15%升至30%，疊加CPU漲價后，三者合計占比從45%躍升至58%。要維持供應鏈各環節的利潤結構，這款產品需提價近40%。

聯想COO在財報前的公開表態也坦承：“內存和固態硬盤的成本壓力比以往更加巨大?！?/p>

聯想的應對是囤貨。CFO鄭孝明此前透露，第三財季末存儲庫存相當于7-8個月用量，遠超行業平均的2-3個月。

但囤貨只能推遲壓力，并不能消除它。

隨著庫存逐步消耗，成本壓力將在Q1 FY27全面進入成本端，屆時第四財季16.4%的毛利率能否守住，才是對聯想的真實考驗。

關稅不確定性是另一個變量。美洲區營收占聯想全年總營收約34%，是第一大區域市場。聯想的生產基地相當部分在國內，關稅政策的走向將影響其在北美市場的銷售表現。

正如楊元慶所說，上半年應對動態變化的關稅壓力，下半年還需應對零部件短缺帶來的挑戰。

二、IDG：17%的增速，能持續嗎？

IDG同比增長17%，PC及智能設備業務收入同比增長26%，刷新五年以來最高增速。第四財季，聯想在全球PC市場份額24.4%，較上年同期提升1.3個百分點，為15年以來最高；高端PC出貨量占比達50%，同比增長29%。

討論IDG，就不得不聊PC業務。

放在行業背景下看，2025年全球PC市場回暖，全年出貨量約2.79億臺，同比增長約9%。聯想同期增速明顯超過行業大盤，IDC數據顯示，2025年聯想PC出貨量7085萬臺，同比增長14.6%。

這說明聯想不僅在“吃”行業復蘇的紅利，更在存量競爭里從對手手中搶走了份額。

但PC終究是一個成熟產業，全球年出貨量長期在2.5至2.8億臺區間波動，聯想這樣的增速能夠持續下去嗎？

先來看本輪PC市場回暖的原因。

最剛性的驅動力來自微軟。2025年10月14日，微軟正式終止對Windows 10的支持。目前全球約40%的PC仍運行Windows 10，這批存量設備面臨安全更新斷供，對商用客戶而言，換機是必選項。多個行業分析師都認為“市場的增長主要受到操作系統汰換帶動?！?/p>

第二重因素是疫情設備的自然更新。2020至2021年疫情期間采購的大量PC，按商用設備3至5年的更新周期計算，正在進入集中換新階段。這波需求有明確的時間窗口，但窗口不會一直開著。

第三重是AI PC。黃仁勛在CES 2025上的判斷是，2024年AI PC銷量差強人意，根源在于終端側AI生態的投入遠不及云端，需求尚未被有效滿足。

換言之，企業當前采購AI PC更多是“前瞻性配置”，怕未來1至2年內落后，而非今天就有用AI PC解決剛需的場景。

前兩個因素具有周期性，第三個才是驅動PC銷售增長的內生變量。

AI PC能否獨立接棒，其滲透率會以什么樣的速度提升，受到多重因素的影響，比如價格與性能的匹配度、是否有非本地不可的應用。

Gartner在2025年下半年預測AI PC將在2026年滲透率達55%，看好AI PC驅動的換機潮，而由于BOM（物料成本）成本上升，2026年又稱到2028年才能實現50%的市場滲透率。

盈利端的情況同樣需要細看。

AI PC的終端售價確實更高，但成本也更貴。

行業數據顯示，同配置AI PC比傳統PC貴20%至40%，商用機型普遍高于1000美元。但AI PC需要額外搭載NPU等AI專用硬件，物料成本同步抬升。

落到數據上，在產品結構持續升級、高端PC出貨量占比達到50%的背景下，IDG的經營利潤率7.2%和上一個財年相比，幾乎持平。

考慮到存儲成本暴漲在這樣的大環境下守住7.2%的利潤率，確實已屬不易。但這也恰恰說明，AI PC目前的貢獻，更多是守住陣地，而非打開新空間或是重新成為增長極。

三、ISG：扭虧了，但厚度還不夠

ISG的扭虧為盈，是聯想AI化敘事中的重要轉折點。

拐點從何而來？

第一，全球AI資本支出進入井噴期。北美四大云服務商的AI資本支出在2025年合計超過3400億美元，同比增長68%，2026年預計進一步攀升。國內云廠商也同步加碼，字節跳動、騰訊、阿里均加速了AI基礎設施布局。

需求端的爆發式增長，直接拉動了聯想ISG的業務，全財年AI服務器收入同比增長超50%，截至財年末AI服務器儲備訂單達210億美元。

更重要的是，這一輪采購不再是標準化服務器的簡單放量。公開信息顯示，英偉達GB300 NVL72機架方案已于第四財季開始交付，下一代基于Rubin架構的平臺也將在下半年推出。這意味著聯想已從賣標準化服務器，升級為交付機架級系統，正式進入英偉達最新一代供應體系。

第二，企業級客戶開始為AI買單。銀行、制造業等傳統企業也開始部署AI服務器，面向這類客戶的E/SMB業務毛利率遠高于CSP（云基礎設施）。比如，第三財季，聯想在中國區的E/SMB同比增長52%，大幅超越CSP的增速。

但盈利仍然偏薄。

全年經營利潤率僅0.38%，放在服務器行業里仍然很低。作為參照，戴爾ISG部門最近一個財季經營利潤率達到14.8%。聯想ISG距離行業成熟水平，還有一段路要走。

利潤薄弱與聯想的客戶結構有關。

ISG的營收主力是CSP訂單，量大，但毛利率極低。換句話說，ISG要真正站穩盈利，E/SMB能在營收結構中占到多大比重，要比CSP訂單能堆到多大更重要。

AI需求正從“訓練”轉向“推理”，這個趨勢，恰好同時作用于ISG的兩條業務線。

這不是聯想ISG獨有的機遇或風險，而是整個AI基礎設施行業都要面對的結構性遷移。2026年北美五大CSP的AI推理總算力預計大增近1.22倍，增速遠超訓練的56%。

對聯想而言，既有好的一面，也有不利的影響。

好的方面是，推理需求擴大意味著更多傳統企業有部署AI服務器的需求，這正是E/SMB的目標市場。如果這一趨勢持續，E/SMB在ISG營收中的占比有望自然提升，從而改善整體盈利結構。

此外，推理對于內存的需求更大，聯想在4月完成了對以色列高端存儲公司Infinidat的收購，也為后續利潤結構優化留了一張牌。

不好的地方是，推理時代對服務器的要求與訓練時代有所不同。

一方面，推理服務器通常不需要頂配GPU，品牌溢價空間更窄；另一方面是，云廠商在推理階段更傾向于自研芯片（如谷歌TPU、亞馬遜Trainium）或轉向成本更低的ODM白牌服務器。這些都可能擠壓作為集成商的聯想這類廠商的營收。

與此同時，華為憑借昇騰AI芯片的全棧自研生態，在信創市場形成了閉環；浪潮集團則在互聯網和政務領域積累深厚。聯想仍主要依賴英偉達等外部芯片，在成本和供應鏈安全上并不占優。

ISG的扭虧，證明聯想在AI基礎設施的浪潮里拿到了門票，但接下來還有新的風浪，穿越過去，才能穩居于牌桌之上。