本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議

廣藥集團(tuán)花24億入主達(dá)安基因，控制權(quán)從金融系轉(zhuǎn)到產(chǎn)業(yè)系，這是達(dá)安33年歷史上的第四次易主。

過去這些年，達(dá)安的實(shí)控人在校方、創(chuàng)始人家族、金融機(jī)構(gòu)間來回更迭，內(nèi)部一直不太穩(wěn)定；而當(dāng)下分子診斷賽道在集采等各種醫(yī)?？刭M(fèi)政策下持續(xù)萎縮，達(dá)安主業(yè)深陷虧損。

廣藥這次真金白銀買下達(dá)安，參考國(guó)藥收編九強(qiáng)的路徑，達(dá)安或許能等來一場(chǎng)真正的"產(chǎn)業(yè)營(yíng)救"——保留傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的現(xiàn)金流，同時(shí)依托新東家注入“醫(yī)療創(chuàng)新”資產(chǎn)，尋找新賽道的可能性。

01

廣藥官宣預(yù)接管，達(dá)安的“產(chǎn)業(yè)營(yíng)救”新希望

5月以來，跌了一個(gè)季度的達(dá)安基因，股價(jià)和成交量突然異動(dòng)。而這一切的導(dǎo)火索，是5月16日達(dá)安宣布將被廣藥集團(tuán)正式"接管"的公告：廣藥集團(tuán)旗下廣藥資本已與廣州金控、廣州產(chǎn)業(yè)健康產(chǎn)投和廣永科技簽署收購(gòu)協(xié)議，交易總價(jià)24.18億元；若交易完成，廣藥資本合計(jì)將持有達(dá)安基因26.63%的股權(quán)，正式成為達(dá)安的控股股東。

圖：達(dá)安基因近期二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)，來源：雪球

廣藥宣布入主，讓二級(jí)市場(chǎng)看到了新希望。雖然交易的各方最終實(shí)控人都是廣州市政府，但達(dá)安的控制權(quán)從金融機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)到產(chǎn)業(yè)實(shí)體，投資人也從財(cái)務(wù)型變成了戰(zhàn)略型。達(dá)安的終局到底是"財(cái)務(wù)重組"還是"產(chǎn)業(yè)營(yíng)救"，似乎有了一個(gè)方向。

圖：達(dá)安基因2026年一季度末股權(quán)結(jié)構(gòu)，數(shù)據(jù)來源：達(dá)安基因財(cái)報(bào)

這種擔(dān)憂并非空穴來風(fēng)。2025年5月9日董事會(huì)換屆后，原本"達(dá)安技術(shù)派"和"金控金融系"各占一半的席位，變成了"金融系"一家獨(dú)大。時(shí)任董事兼CEO的黃珞在公告中直言不滿："公司應(yīng)該加力推動(dòng)科技創(chuàng)新……而不是聘用'同質(zhì)化純金融背景為主'的團(tuán)隊(duì)"——但說了也沒用，最終還是落選出局了。

圖：2025年5月，達(dá)安基因董事會(huì)換屆前后非獨(dú)立董事清單，資料來源：公司公告

02

四易其主，達(dá)安內(nèi)部權(quán)力不斷更迭

達(dá)安從創(chuàng)辦至今，控制權(quán)一直在變。從校方→少數(shù)創(chuàng)始人家系→校方→金融系→產(chǎn)業(yè)系，四次"實(shí)控人"更迭，在A股也不多見。

達(dá)安基因最初是中山醫(yī)科大學(xué)的校辦企業(yè)。何蘊(yùn)韶是中山醫(yī)科大學(xué)的博士，師從解剖學(xué)家陳以慈教授，是達(dá)安早期創(chuàng)辦的核心人物。當(dāng)時(shí)中山醫(yī)科大學(xué)決定整合旗下三家校辦企業(yè)，成立一家新公司。1993年，何蘊(yùn)韶受學(xué)校委托接管這家新公司，出任CEO，創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)由此成型。

廣州市政府推動(dòng)校辦企業(yè)改制，市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)效果顯著。據(jù)當(dāng)年《羊城晚報(bào)》報(bào)道，達(dá)安的PCR核心技術(shù)1995年就開發(fā)出來了，但到1999年凈利潤(rùn)還不到150萬元。1999年廣州市科委考察后認(rèn)為，達(dá)安缺的不是錢，是靈活的機(jī)制。時(shí)任副市長(zhǎng)林元和表態(tài)：投錢可以，但必須改制。

最終，廣州生物工程中心注資600萬、中山醫(yī)以凈資產(chǎn)400萬入股、職工持股300萬，三方共同完成股份制改制。改制效果立竿見影，2000年凈利潤(rùn)就超過1000萬。

家族色彩在校辦企業(yè)的登場(chǎng)和退場(chǎng)。2004年達(dá)安在深交所IPO時(shí)，實(shí)控人仍是中山大學(xué)，但一個(gè)自然人股東"汪友明"引起了外界注意。他是第三大股東，持股9.43%，僅次于中山大學(xué)和廣州生物工程中心，而創(chuàng)始人何蘊(yùn)韶僅持股3.68%。

汪友明早年（1991-2005年，任職于安徽省太湖縣庫(kù)區(qū)開發(fā)辦）是地方的公務(wù)員，當(dāng)時(shí)在達(dá)安也只擔(dān)任監(jiān)事，但據(jù)招股書披露，汪友明的另一個(gè)身份是創(chuàng)始人何蘊(yùn)韶的妹夫。

換句話說，何蘊(yùn)韶和妹夫合計(jì)持股13%，是除校方和廣州生工外的最大股東，而校方基本不干涉經(jīng)營(yíng)，所以實(shí)際上達(dá)安在IPO前已烙上"家族企業(yè)"印記。

圖：達(dá)安基因2004年IPO前后股權(quán)結(jié)構(gòu)，圖數(shù)據(jù)來源：公司招股書

2005年公司股改前夕，親屬任職管理層引發(fā)廣大股民的熱議，達(dá)安考慮“規(guī)范運(yùn)作”，免去了何蘊(yùn)韶妹夫汪友明、董事會(huì)秘書吳軍生丈夫劉強(qiáng)的管理層職位。

圖：達(dá)安基因2005年高管任職輿論報(bào)道| 資料來源：新浪財(cái)經(jīng)援引金羊網(wǎng)-新快報(bào)

2006-2008年，汪友明分批大額減持，累計(jì)套現(xiàn)盈利約當(dāng)前貨幣價(jià)值2億元。按IPO前每股凈資產(chǎn)1.49元估算成本（實(shí)際成本更低），汪友明在2006-2008年累計(jì)減持680萬股，賺了大約0.9億元。考慮到物價(jià)變化（參考廣州市人均GDP從2007年7.0萬元提升到2025年的16.8萬元），這筆錢相當(dāng)于現(xiàn)在的2億元左右。

圖：2006-2008年達(dá)安基因月K線及汪減持區(qū)間和參考減持價(jià)標(biāo)注，數(shù)據(jù)來源：公司公告等其他公開資料

2008年后，創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)親屬?gòu)墓芾韺雍凸蓹?quán)上均出清后，達(dá)安又回歸“高?？毓?/b>+職業(yè)經(jīng)理人”權(quán)力架構(gòu)。

圖：2010年末達(dá)安基因主要股東持股情況，數(shù)據(jù)來源：公司公告

2020年，在校企劃轉(zhuǎn)的政策浪潮下，達(dá)安的實(shí)控權(quán)從校方轉(zhuǎn)移到地方國(guó)資金融機(jī)構(gòu)手中。中山大學(xué)將其持有的廣州中大控股有限公司100%股權(quán)無償劃轉(zhuǎn)給廣州金融控股集團(tuán)；與此同時(shí)，達(dá)安基因第二大股東廣州生物工程中心也將全部資產(chǎn)無償劃轉(zhuǎn)至廣州金控旗下，由此，廣州金控以32%的股權(quán)比例成為達(dá)安的新實(shí)控人。

圖：2020年股權(quán)轉(zhuǎn)移和2022年新董事會(huì)選舉結(jié)果對(duì)比，數(shù)據(jù)來源：公司公告

但這次從校方到廣州金控的權(quán)力轉(zhuǎn)移并不順利。2020年股權(quán)劃轉(zhuǎn)后，達(dá)安并沒有馬上換屆，而是等創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)主導(dǎo)的董事會(huì)2022年屆滿，才選舉新董事會(huì)。換屆后創(chuàng)始人何蘊(yùn)韶和周新宇全部出局，"老派系"席位從6個(gè)縮減到3個(gè)，廣州金控拿到3個(gè)，兩派各占一半，選舉過程兩派同樣充斥著“火藥味”：

●2022年，何蘊(yùn)韶（原董事長(zhǎng)）、吳翠玲（原副董事長(zhǎng)）和周新宇（原CEO）創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)落選新董事會(huì)后集體離任。

●2021年8月到2022年7月，僅當(dāng)了一年CEO的技術(shù)老將蔣析文，被黃珞取代。黃珞此前從未進(jìn)入董事會(huì)，是HR出身，后來管供應(yīng)鏈。表面看CEO還是"老派系"的人，但廣州金控通過換人，實(shí)際上削弱了"老派系"的根基。

●2020—2021年疫情期，原管理層薪酬暴漲，似乎是創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)的“最后一舞”：何蘊(yùn)韶年薪924萬元（2020年，2019年僅為72萬元）、周新宇840萬元、張斌743萬元；而2022年廣州金控入局董事會(huì)后，開始主導(dǎo)執(zhí)行降薪和裁員的措施。

2022年那場(chǎng)并不順利的權(quán)力交接，為2025年"達(dá)安老派系"徹底出局埋下了伏筆。廣州金控手握32%的股權(quán)，當(dāng)年只是在等一個(gè)合適的時(shí)機(jī)。到了2025年5月新一屆董事會(huì)選舉，"老派系"全部出局，6個(gè)席位中廣州金控獨(dú)占5個(gè)，只留了一個(gè)技術(shù)背景的梁志坤，替換了上屆的技術(shù)老將蔣析文。

不過“金融系”從2022年開始掌舵僅3年，第四次易主就提上了議程。2025年11月，廣藥集團(tuán)入主框架協(xié)議浮出水面；2026年5月，正式協(xié)議簽署，交易若完成，達(dá)安的新實(shí)控人將變?yōu)椤爱a(chǎn)業(yè)系”的廣藥集團(tuán)。

創(chuàng)立至今，四次易主，達(dá)安的內(nèi)部權(quán)力和管理層就不太穩(wěn)定。

03

逃不脫醫(yī)療成熟品利潤(rùn)萎縮的宿命

達(dá)安業(yè)績(jī)的惡化并非疫后開始，疫情只是恰好掩蓋了主業(yè)的困境。

從2015年開始，達(dá)安凈利率就已從15%的水平梯度下降，維持了幾年7%上下的凈利率水平后，在2019年凈利率就首次跌至0以下（-4%）。2020年疫情的到來，讓達(dá)安傳統(tǒng)主業(yè)經(jīng)營(yíng)虧損的問題得到了掩蓋。疫后如今的2025年，達(dá)安營(yíng)收7.6億元，凈利潤(rùn)虧損7.8億元。

圖：達(dá)安基因歷史業(yè)績(jī)表現(xiàn)，數(shù)據(jù)來源：同花順

達(dá)安主業(yè)的虧損其實(shí)也只是成熟產(chǎn)品在醫(yī)療行業(yè)宿命演繹的一個(gè)縮影。

從更宏觀的視角看待醫(yī)療行業(yè)的成長(zhǎng)性，我國(guó)現(xiàn)行公共醫(yī)保為主導(dǎo)的制度下，醫(yī)療行業(yè)的主要收入來自于13.3億人繳納的保費(fèi)（醫(yī)?；鸪兀?；而我國(guó)公共醫(yī)保參保人數(shù)早在2011年就已經(jīng)提到了95%，人數(shù)上已經(jīng)沒有增長(zhǎng)空間了，所以醫(yī)保基金的收入增長(zhǎng)主要靠13.3億人的單人保費(fèi)金額的提升（當(dāng)然，近幾年政策也鼓勵(lì)商保以擴(kuò)容資金池，我們從主要影響力量來闡述邏輯）。

從實(shí)際數(shù)據(jù)結(jié)果來看，2018-2024年，國(guó)家醫(yī)保基金收入CAGR為8.5%，同期國(guó)家GDP的CAGR為7.0%，也即是粗略來看，付費(fèi)端的醫(yī)?；鸪夭]有超額成長(zhǎng)性；即：醫(yī)?；鸪貙?duì)醫(yī)療行業(yè)的成長(zhǎng)羈絆關(guān)系，很大程度決定了醫(yī)療行業(yè)整體難具備超額成長(zhǎng)性。

圖：公共醫(yī)?；饘?duì)醫(yī)療行業(yè)的成長(zhǎng)性羈絆關(guān)系，數(shù)據(jù)來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局等公開資料

所以從長(zhǎng)期來看，醫(yī)療行業(yè)很難有整體性的超額收益（2016年中-現(xiàn)在，中證醫(yī)療指數(shù)跑輸滬深300）。那醫(yī)療企業(yè)的超額增長(zhǎng)來自哪里？來自醫(yī)?？刭M(fèi)政策（集采、DRG/DIP、檢驗(yàn)互認(rèn)等）迫使成熟賽道向創(chuàng)新賽道讓出的利益。

所以我們看到，一邊創(chuàng)新藥（我們跟蹤覆蓋的近30家上市公司）2025年收入同比增長(zhǎng)16%，一邊體外診斷（44家）同比下降10%；一邊政策給創(chuàng)新藥開通醫(yī)保"預(yù)申報(bào)"通道，縮短醫(yī)保支付的等待時(shí)間（以及新藥不集采等），一邊要求體外診斷“檢驗(yàn)結(jié)果互認(rèn)”、"最少夠用"等——成熟賽道和創(chuàng)新賽道，誰是利益讓出方，一目了然。

圖：醫(yī)療指數(shù)和基準(zhǔn)指數(shù)的二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn) ， 資料來源：同花順

04

達(dá)安的新局面：老賽道新想法？或新賽道轉(zhuǎn)型？

廣藥入主后，達(dá)安的未來怎么走？

如果繼續(xù)做PCR/NGS分子診斷，前路并不平坦。生育健康賽道，貝瑞基因等頭部玩家已盤踞多年，而且頭部企業(yè)近年業(yè)績(jī)來看，這個(gè)賽道本身也沒太大吸引力。

腫瘤病理呢，艾德生物確實(shí)做得不錯(cuò)，12億營(yíng)收（2025年）且每年凈利率還能維持在20%-30%的水平；但從未有過腫瘤業(yè)務(wù)技術(shù)和渠道積淀的達(dá)安，能啃得下這塊硬骨頭嗎？畢竟后來趕超者，諸如準(zhǔn)備IPO的吉因加，亦是困難重重——2024年往后，凈利率在-70%以下。

POCT賽道，似乎并不寄托新希望了，達(dá)安在今年5月一口氣注銷了29個(gè)POCT的醫(yī)療器械注冊(cè)證。另外，體外診斷賽道作為大醫(yī)療行業(yè)中超額收益的讓出方，繼續(xù)在體外診斷賽道尋求出路的難度也許就很大。

廣藥入主后，轉(zhuǎn)型新賽道或許是達(dá)安更有想象力的方向。一個(gè)是營(yíng)收780億的醫(yī)藥流通巨頭，一個(gè)是營(yíng)收7.6億的小公司，誰帶誰玩，一目了然。廣藥在5月的蘇州招商大會(huì)上提過"4+4+X"的規(guī)劃，達(dá)安有可能被放在第二個(gè)“4”成長(zhǎng)規(guī)劃中的"診斷器械"。

但具體怎么玩？我們亦難判斷，不過可以看看以前被醫(yī)藥流通巨頭"收編"的IVD企業(yè)是怎么走的：

●2018年，國(guó)藥主體收購(gòu)國(guó)藥器械，補(bǔ)強(qiáng)醫(yī)療器械流通的業(yè)務(wù)短板。

●2020年，國(guó)藥定增入股生化賽道的九強(qiáng)生物，成為第一大股東，入股戰(zhàn)略協(xié)議簽署會(huì)上，國(guó)藥總經(jīng)理梁紅軍表示，“這標(biāo)志著國(guó)藥集團(tuán)通過與九強(qiáng)生物的戰(zhàn)略合作正式進(jìn)軍體外診斷領(lǐng)域”。

●2020年，國(guó)藥協(xié)同九強(qiáng)生物收購(gòu)病理診斷的邁新生物，九強(qiáng)并表邁新，作為九強(qiáng)IVD業(yè)務(wù)的補(bǔ)強(qiáng)。

●2023年，九強(qiáng)完成事業(yè)部改制，設(shè)立兩大事業(yè)部——檢驗(yàn)事業(yè)部（生化等）和病理事業(yè)部（邁新）。

圖：2020年國(guó)藥入股九強(qiáng)生物簽約儀式，資料來源：國(guó)藥官網(wǎng)

從國(guó)藥的動(dòng)作來看，九強(qiáng)“被收購(gòu)”后的戰(zhàn)略定位其實(shí)比較清晰：

（1）九強(qiáng)不是國(guó)藥做醫(yī)療器械流通的載體，因?yàn)?018年國(guó)藥收購(gòu)國(guó)藥器械已經(jīng)補(bǔ)上了這塊短板。

（2）九強(qiáng)的傳統(tǒng)基本盤生化試劑業(yè)務(wù)，就按制造業(yè)的思路來經(jīng)營(yíng)，不斷放大規(guī)模效應(yīng)，做穩(wěn)定的現(xiàn)金流。畢竟生化是成熟賽道，在集采壓力下，保住盈利就算不錯(cuò)。這個(gè)規(guī)劃回頭看是有前瞻性的——2022年以來，江西、安徽牽頭的多輪IVD省級(jí)聯(lián)盟集采，讓生化診斷賽道營(yíng)收每況日下，跌幅逐漸放大。

圖：生化診斷賽道營(yíng)收同比 ，數(shù)據(jù)來源：同花順

（3）通過收購(gòu)邁新生物注入病理新業(yè)務(wù)，作為九強(qiáng)IVD的增長(zhǎng)孵化板塊。

如果參考九強(qiáng)生物被國(guó)藥收編后的路線，達(dá)安也許能走一場(chǎng)“產(chǎn)業(yè)營(yíng)救”的路線：一方面，傳統(tǒng)的PCR/NGS分子診斷保留能賺錢的產(chǎn)品線，規(guī)模收縮但保持"現(xiàn)金牛"能力；另一方面，借助廣藥的資金和渠道，注入有"醫(yī)療創(chuàng)新"屬性的新資產(chǎn)，孵化新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

至于廣藥會(huì)不會(huì)真的注入資產(chǎn)來"產(chǎn)業(yè)營(yíng)救"？我們傾向樂觀——畢竟廣藥是真金白銀花了24億買的控制權(quán)，不像以前校方轉(zhuǎn)金融機(jī)構(gòu)的無償劃轉(zhuǎn)。

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