文 | 趕碳號科技

“沒有成功的企業，只有時代的企業”。張瑞敏這句話，一言道盡企業的周期與宿命。

2026年6月22日晚，杉杉股份公告披露，截至6月18日，杉杉集團和朋澤貿易所持公司股份已全部解除凍結，合計3.04億股股份已通過司法劃轉過戶至安徽皖維集團名下。至此，杉杉股份控制權變更在股權層面正式落定。

從甬江邊瀕臨倒閉的服裝小廠，到登頂全球鋰電負極與偏光片雙賽道龍頭，鄭永剛窮其一生，在改革開放與新能源革命的時代巨浪里前行，卻終究沒能率領杉杉商業帝國穿越代際傳承與行業周期下行的激流險灘。

放眼當下，中來股份、易事特、金科股份等一大批曾乘風而起的民營企業，都在潮水退去后歸于國資的相同歸宿。杉杉的謝幕，是所有時代企業共同的宿命與剪影，這樣，也好。

趕碳號此前曾在《遺孀的挑戰》一文中提出一個問題：周婷能不能解決杉杉集團、杉杉控股的債務問題，能不能帶領杉杉股份擺脫業績泥潭？一年半以后，答案以另一種方式揭曉。債務問題有了重整方案，上市公司控制權有了歸屬，杉杉股份也從動蕩不安的鄭氏家族時代，駛入安徽國資的新航道。

這個結局，對債權人、投資者、員工以及所有關心杉杉的人而言，至少意味著懸念落地。只是，這個結局多少令人唏噓。鄭永剛一手創建的杉杉，最終沒能在家族內部完成平穩傳承。

杉杉重大時間線：

杉杉之亂，始自控制權真空

杉杉的故事，前半場幾乎是中國民營企業轉型升級、躍馬揚鞭的經典樣本。

“杉杉西服，不要太瀟灑”——這是一代中國人的熟悉記憶。

鄭永剛從服裝起家，把杉杉做成全國知名品牌，又在服裝主業輝煌之時啟動新能源轉型。

1999年，杉杉進入鋰電池負極材料領域。當時，中國新能源汽車產業尚未定型，鋰電材料更是少為人知。杉杉自此以后長期深耕負極材料，成為中國最早一批進入鋰電材料產業化的企業之一。鄭永剛在戰略上的高瞻遠矚與先知先覺，值得后來者欽佩。

2021年，杉杉收購LG化學偏光片業務，完成從鋰電材料到顯示材料的再一次關鍵跨越。至此，杉杉股份形成負極材料和偏光片兩大主業：前者對應動力電池、儲能電池和消費電子電池；后者對應電視、顯示器、筆記本電腦、車載顯示、OLED等高端顯示產業鏈。

一個服裝品牌，出人意料地最終成長為全球人造石墨負極龍頭、全球大尺寸偏光片龍頭。這正是鄭永剛商業判斷力的核心所在：他敢在舊產業仍有現金流時轉向新產業，同時敢于在資本市場尚未充分理解時ALL IN長期賽道。

杉杉的問題出現在身后，與娃哈哈宗慶后有些類似。

猝然離世的鄭永剛并未留下合法有效的遺囑，龐大的商業帝國瞬間陷入繼承與控制權的真空。一邊是鄭永剛與前妻之子鄭駒，在杉杉老臣的支持下快速接掌集團事務；另一邊是遺孀周婷，帶著三名未成年子女主張遺產繼承權，雙方圍繞杉杉控股、杉杉集團的股權與上市公司控制權展開激烈博弈。

2023年5月，這場豪門之爭迎來第一階段結果：鄭駒出任杉杉股份董事長，周婷任董事，外界一度認為紛爭已平息。但平靜并未持續太久 ——2024年11 月，鄭駒辭任董事長，周婷接棒成為上市公司新任掌門人；上任僅一個月，她便推動更換了已服務杉杉22年的立信會計師事務所，改聘大華所，被市場視為財務梳理與控制權鞏固的強烈信號。

趕碳號以前無論是在媒體還是在企業工作時，與鄭永剛都有過接觸，對其子鄭駒能力未必勝任的說法亦多有聽聞，認為鄭駒出局當屬大概率事件。

家族內斗的表象之下，是早已暗流洶涌的債務危機。鄭永剛時代的激進擴張，在創始人離世后迅速暴露風險：杉杉集團與杉杉控股的信用評級接連下調，多筆債務違約，所持上市公司股份被密集司法凍結、輪候凍結。截至2024年10 月，杉杉集團合并口徑（不含上市公司）有息負債總額達122.65 億元，其中1 年內到期短期債務高達114.20億元，流動性幾近枯竭。

2025年2月，寧波市鄞州區人民法院正式裁定受理杉杉集團重整申請；同年3 月，法院進一步裁定杉杉集團與朋澤貿易實質合并重整。杉杉系的債務問題，終于從上市公司的 “體外風險”，演變為直接沖擊控制權的核心變量。

杉杉集團是杉杉股份控股股東，朋澤貿易則持有大量杉杉股份股票。兩者實質合并重整，意味著上市公司控制權已經成為債務清償方案中的核心資產。此時，杉杉的身后事已經超出家族內部協調范圍，正式交給司法重整機制處理。

龍頭，如何困于周期？

杉杉的困局從來不是單一的家族遺產風波，而是產業周期與債務杠桿雙重擠壓下的一場必然的悲劇。

作為中國鋰電負極材料的拓荒者與全球龍頭，鄭氏商業帝國的崩塌，恰好與負極行業從全民擴產到產能出清的完整周期完全契合。

高工鋰電（GGII）數據顯示，2020年至2025年，中國負極材料出貨量從41.8 萬噸暴漲至290萬噸，五年復合增速達47.5%。新能源汽車與儲能的雙重爆發，讓整條賽道陷入擴產即正確的集體戰略迷失。截至2025年末，國內負極名義總產能已突破420萬噸/年，是當年實際需求量的2.15倍；其中低端人造石墨的規劃產能更是達到真實需求的3倍以上，成為產能過剩的重災區。光伏的故事，在鋰電正負極、隔膜、電解液等領域已在重演。當然，另外一方面，各環節的高端產能仍然緊缺。

潮水退去的速度遠超想象。從2023年開始，負極材料價格和石墨化加工費同步下行，低端同質化產品首當其沖。價格下跌并未平均傷害所有企業，高端快充、硅基、長循環儲能負極仍有相對穩定的議價能力，真正承壓的是缺乏客戶綁定、缺少一體化配套、依賴代工環節的中小產能。

行業呈現出極端撕裂的二元格局：頭部企業憑借一體化產能、高端技術與核心客戶綁定逆勢突圍，貝特瑞、璞泰來等廠商主流產線產能利用率長期維持90%以上，高端快充負極、硅碳負極價格堅挺甚至年內上漲 3%-5%；而缺乏石墨化配套、穩定客戶的中小廠商開工率不足 50%，天鐵科技直接終止10萬噸負極項目，中科電氣一次性砍掉33萬噸同質化產能規劃，無數跨界玩家尚未投產便已胎死腹中。

EVTank數據顯示，2025年中國負極材料出貨量達到292.2萬噸，同比增長38.1%。貝特瑞、上海杉杉、中科星城位居前三，出貨量分別為59.5萬噸、51.8萬噸和37.3萬噸，三家合計市場份額50.9%。杉杉仍在第一梯隊，但行業已經進入頭部強者之間的成本、客戶與技術綜合競爭階段。

真正壓垮杉杉的，是控股股東的高杠桿債務。2023年公司歸母凈利潤同比暴跌 71.56%，2024年前三季度凈利潤僅剩2321 萬元，同比下滑98.07%——主業造血能力的急劇萎縮，既無力為控股股東的百億債務輸血，也無法支撐自身逆周期整合；反過來，控股股東股份連環凍結、債務違約的負面沖擊，又持續壓制上市公司估值與融資信用，最終進入了死亡螺旋。

重整危局：為何花落安徽國資？

杉杉集團與朋澤貿易的重整之路并非一帆風順。

2025年6月，管理人公開招募重整投資人，最初敲定由江蘇新揚子商貿牽頭，聯合TCL產投、東方資管等組成聯合體入局，當時市場預期杉杉將迎來民營資本主導的債務重組。但該方案最終未能落地，投資協議于2025年11月宣告解除，管理人重啟投資人招募。

2026年2月，最終答案揭曉：安徽皖維集團有限責任公司與寧波金資組成的聯合體成為最終重整投資人。這一次，接盤方是純正的國有資本——皖維集團系安徽省國資委全資控股企業，且安徽海螺集團正推進對皖維集團的重組，重組完成后，海螺集團將成為皖維集團控股股東，進而成為杉杉股份的間接控股股東。

根據重整安排，皖維集團以現金方式受讓杉杉集團、朋澤貿易合計持有的303,670,737股杉杉股份，占總股本13.50%；債務人繼續持有的188,606,119股，占總股本8.38%，與皖維集團簽署一致行動協議。重整實施完成后，皖維集團合計控制杉杉股份492,276,856股對應的表決權，占總股本21.88%，成為控股股東，安徽省國資委成為實際控制人。

市場慣于將安徽國資入主杉杉簡單理解為兜底式紓困，這或許是對杉杉重整的誤解。

兩輪重整投資人，其實有本質上的不同：第一輪投資方案由新揚子商貿、TCL產投、東方資管等聯合體推進，市場一度預期杉杉將迎來產業資本與金融資本共同參與的重整路徑。但該方案最終未能落地。公告并未充分展開原因，能夠確定的是，在債權清償、控制權穩定、上市公司經營延續等多重目標之間，杉杉重整需要一個信用更強、協調半徑更長的投資主體。

皖維集團入主杉杉，不能簡單理解為兜底式紓困。

對債權人而言，國資接盤意味著清償路徑更清晰；對上市公司而言，控制權穩定有助于修復銀行、供應商和客戶信心；對安徽國資而言，杉杉仍是一項稀缺產業資產。它擁有全球前列的負極材料產能、客戶資源和技術儲備，也擁有全球領先的大尺寸偏光片業務。周期底部取得這樣一家平臺型材料公司控制權，成本和風險都需要權衡，但產業價值并未消失。

更準確地說，杉杉不是產業出局，而是信用重構。它從鄭氏家族控制的民營企業體系中剝離出來，轉入安徽國資主導的新治理框架。杉杉能否重新贏得資本市場，取決于新股東能否穩定團隊、改善融資、守住客戶，并讓負極材料與偏光片兩大主業重新回到經營本身。

依托合肥模式，安徽已構建起從整車、動力電池到上游材料的完整鋰電生態。杉杉作為全球前三的負極龍頭，擁有成熟技術、頭部客戶與規模化產能，在周期底部通過重整納入國資體系，從理論上，可以理解為，安徽在用相對可控的成本拿下鋰電賽道上的核心資產，完善該省鋰電產業鏈。

這正是中國制造業周期出清的底層規律：在強周期、重資產行業里，民營企業往往更早完成技術突破和市場開拓；周期下行后，融資成本、信用背書和資產協調能力的重要性上升，國資開始在部分困境龍頭重整中扮演更關鍵的穩定角色。

另外，對于剩余保留股票，方案設計了即期清償與遠期收購安排：皖維集團將按每股11.50元提供即期清償資金，或承諾于限售期屆滿后按每股12.7075元收購相關股票，用于債權人受償。這個安排兼顧了控制權穩定與債權清償彈性。

杉杉的國資化，同時是負極材料行業進入“存量穩態期” 的一個標志性事件，這意味著行業的核心競爭維度已正式從產能擴張切換為信用成本與抗周期能力的的競爭。

高工鋰電數據顯示，經過2023—2025年的價格戰絞殺，負極行業已完成第一輪市場化出清：行業CR3從2020年的42%提升至2025年的58.3%，尾部中小企業產能出清比例超35%，但真正的格局固化恰恰發生在產能出清之后。

趕碳號認為，杉杉國資化并不意味著負極行業全面進入國資主導階段。更準確地說，它標志著強周期材料行業在出清階段，對股東信用、融資能力和治理穩定性的要求顯著提高。

趕碳號判斷，負極行業接下來大概率沿著三個方向演化。

其一，低端價格戰會邊際鈍化，但難言快速反轉。

過去兩年，負極材料價格下行，根源在于新增產能集中釋放、低端人造石墨同質化嚴重、部分企業為維持開工率和現金流被迫低價接單。

皖維入主杉杉之后，杉杉自身的信用環境和經營預期有望修復，主動卷入低水平價格戰的動力會下降。但行業價格能否真正修復，最終仍取決于低效產能退出速度、儲能電池需求韌性、快充及長循環產品滲透率，以及頭部企業能否在份額與利潤之間重新取得平衡。換言之，所有制變化只能改善單個企業的信用狀況，不能直接改變行業供需。

其二，競爭格局將從“擴產競賽”轉向“有效產能分層”。

負極行業不會簡單形成國資龍頭與民營細分企業的二元格局，更可能出現三層結構：第一層是具備規模、一體化成本、核心客戶認證和融資能力的綜合型龍頭，繼續掌握主流動力與儲能訂單；第二層是擁有技術標簽和客戶粘性的細分企業，在快充負極、硅碳負極、鈉電硬碳、超長循環儲能負極等方向爭取溢價；第三層則是缺少石墨化配套、缺少穩定客戶、缺少資金支持的同質化產能，未來將通過停產、轉讓、并購或退出完成出清。

杉杉被國資接手，并不意味著行業進入國資主導階段，它更清晰地提示了一個現實：負極材料已經從“有產能就有訂單”的時代，進入“有認證、有成本、有現金流才有生存權”的階段。

其三，技術迭代會從概念驅動轉向場景牽引。

周期下行之后，客戶認證、良率爬坡、循環壽命、安全邊界和綜合成本將成為技術路線能否產業化的真正門檻。未來的研發投入不會減少，但會更強調與電池廠、整車廠、儲能客戶的聯合驗證，更強調從實驗室指標走向量產穩定性。

對杉杉這樣的老牌龍頭而言，國資入主帶來的最大價值，或許不在于短期擴張，而在于給其負極業務爭取更穩定的融資環境和更長的技術驗證周期，使其在快充、硅基、硬碳和長循環儲能材料上重新建立長期競爭力。

后記

鄭永剛身后事終于落槌。對債權人而言，重整計劃給出了清償路徑；對中小投資者而言，控制權不確定性大幅緩釋；對杉杉員工而言，公司終于可以從家族紛爭和債務陰影中抬起頭；對負極行業而言，一個重要龍頭維持穩定，有助于產業在出清中保留理性競爭。

杉杉的下一頁，將由安徽國資、新管理團隊、債權人、客戶和市場共同書寫。鄭永剛與杉杉的故事，則會留在中國新能源產業史中，將帶著榮光與遺憾，警示后人。

傳奇已然落幕，產業繼續向前！