文|翠鳥資本

在數字化浪潮席卷全球的今天，半導體產業作為現代科技的核心支柱，其戰略價值愈發凸顯。在半導體領域中，GPU（圖形處理器）憑借其卓越的并行計算能力，已然成為人工智能訓練、高端圖形渲染、科學計算等前沿領域不可或缺的算力核心。

在這場全球算力角逐中，中國GPU企業正迎著政策東風與技術革新的雙重機遇，奮力追趕國際領先水平，試圖構建自主可控的算力生態。

2025年6月，成立僅五年的摩爾線程智能科技（北京）股份有限公司（以下簡稱“摩爾線程”）科創板IPO申請正式獲上交所受理。這家企業既展現出全功能芯片架構的創新潛力與快速商業化能力，也面臨著技術代差、生態壁壘與持續虧損的多重挑戰。

全球GPU市場格局：成熟且高度集中

全球GPU市場歷經數十年發展，已形成成熟且高度集中的競爭格局。

據市場研究機構Gartner及行業分析，2025年全球GPU市場規模預計達2000億美元，年復合增長率保持21.2%的強勁態勢。其中，人工智能相關應用成為核心驅動力，推動市場結構持續優化。這一數據背后折射出兩大行業趨勢：一是AI算力需求呈指數級增長，二是市場競爭呈現高度集中化特征。

從全球競爭態勢來看，當前全球GPU市場呈現“一超多強”的競爭格局。英偉達憑借Hopper架構的算力突破，占據全球AI芯片市場約90%的份額，其H100芯片以4000TFLOPS（FP8精度）的算力成為千億參數大模型訓練的基準平臺。2025年，英偉達數據中心收入預計達1730億美元，H100及同等級產品產量顯著增長，進一步鞏固其市場主導地位。

值得注意的是，英偉達在2025年7月宣布終止對Maxwell、Pascal等舊架構的官方驅動支持，這一舉措直接影響了數千萬臺搭載相關芯片的設備。

根據Steam平臺2025年5月數據，GTX 1060和GTX 1050 Ti等舊款顯卡仍占據一定市場份額（分別為2.24%和1.73%），預計此次驅動支持終止將波及約8%的Steam用戶。在《艾爾登法環》等新一代游戲中，GeForce 10系列顯卡在2K分辨率下的平均幀率跌破30FPS，凸顯了技術代際差距對用戶體驗的顯著影響，也從側面印證了英偉達對市場的絕對掌控力。

在英偉達之外，AMD和英特爾構成了市場的第二梯隊。

AMD憑借MI300系列在HBM內存集成技術上的創新，成功搶占部分市場份額，其MI300X芯片在AI訓練中實現30倍性能躍升，成為英偉達的有力競爭者。英特爾則聚焦邊緣計算領域，以Gaudi系列產品獲得一定市場份額，其Gaudi 2D芯片專為大規模AI訓練設計，支持FP8精度，內存帶寬達3.6TB/s，2024年第四季度在中國科技企業訂單量達 32 億美元。盡管這兩家企業與英偉達仍有差距，但它們的技術突破為全球GPU市場注入了新的活力。

與國際巨頭相比，中國GPU企業仍處于追趕階段。盡管在政策支持與市場需求的雙重驅動下，國內企業加速了技術研發與產品落地，但核心技術受制于人的局面尚未根本改變。2024年，中國芯片進口額高達2.8萬億元人民幣，其中處理器及控制器等核心品類占據相當比重，國產GPU進口額估算達206億美元。這一數據深刻反映出國內企業在高端GPU領域的短板，也凸顯了實現技術自主可控的緊迫性。

財務困局

摩爾線程招股書數據顯示，2022-2024年，公司歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為-18.4元、-16.73億元、-14.92億元，三年累計虧損超49億元；扣除非凈利潤分別為-14.12億元、-16.91億元、-15.07億元，核心業務盈利能力未見改善。截至2024年12月31日，公司累計未彌補虧損高達12.07億元——這意味著即便未來實現盈利，也需長期經營才能填補歷史虧空。

研發投入的剛性壓力是導致虧損的核心原因。

作為技術密集型行業，GPU企業需持續投入巨額資金用于芯片架構研發、流片測試和軟件生態建設。2022-2024年，摩爾線程研發費用分別為11.16億元、13.34億元、13.59億元，三年累計研發投入超38億元，研發費用率分別高達 2426.72%、1062.88%、309.88%，遠超行業平均水平。這種“燒錢”式的研發模式背后，是GPU行業極高的技術壁壘——從硬件架構設計到軟件生態構建，每個環節都需要長期投入，而摩爾線程作為成立僅四年的企業，尚未形成研發投入與產品回報的良性循環。

現金流承壓進一步加劇了財務風險。

招股書顯示，公司經營活動產生的現金流量凈額連續三年為負，2022-2024年分別為-14.35 億元、-11.29億元、-18.28億元，資金鏈高度依賴外部融資。盡管公司通過多輪融資緩解了短期壓力，但截至2024年末，貨幣資金及交易性金融資產余額與累計未彌補虧損規模相比，仍顯不足。若本次 IPO 融資不及預期，或未來融資環境惡化，公司將面臨嚴重的資金鏈斷裂風險。

此外，存貨與預付賬款的異常增長暗藏資產減值隱患。

2022-2024年，公司存貨賬面價值從2.51億元飆升至6.47億元，呈持續上升趨勢；存貨跌價準備余額從0.39億元增至0.72億元，計提比例維持在9.95%以上。

存貨規模激增一方面反映出市場需求不及預期，另一方面也面臨技術迭代導致的產品貶值風險。同期預付賬款從0.48億元暴漲至5.67億元，占流動資產比例從3.58%升至8.37%，主要因供應鏈緊張需提前預付貨款。若上游供應商出現履約問題，或市場需求發生變化，預付賬款可能面臨無法收回的風險，進一步侵蝕公司利潤。

技術、市場與治理的多重困境

盡管摩爾線程宣稱，基于自主研發的 MUSA 架構實現了技術突破，但招股書披露的信息顯示，公司在核心技術積累、產品性能、供應鏈自主可控等方面仍存在顯著短板，與國際巨頭的差距短期內難以縮小。

當前，摩爾線程的架構兼容性與生態完善度不足是最突出的技術瓶頸。

MUSA架構雖號稱支持AI計算、圖形渲染等多元功能，但與英偉達 CUDA 架構相比，在軟件生態覆蓋度、開發者數量、應用場景適配等方面存在代際差距。招股書中摩爾線程承認，公司產品在復雜場景下的兼容性問題尚未完全解決，部分行業軟件需定制化適配，這極大限制了市場拓展速度。

其次，其產品性能與國際主流水平存在代差。

以其代表性產品MTT S80為例，其單精度浮點算力（FP32）接近英偉達 RTX 3060，但后者發布于2021年，而 MTT S80于2023年推出，意味著產品性能仍落后國際巨頭兩代以上。

在AI智算領域，公司最新的 MTT S5000 智算卡 FP32 算力為 32 TFLOPS，而英偉達H100達到67 TFLOPS，AMD MI325X更是高達163.4 TFLOPS，性能差距顯著。這種差距在超大規模集群場景中被進一步放大——盡管公司宣稱 KUAE 智算集群效率超過同等規模國外同代產品，但招股書未披露具體測試環境與對比數據，可信度存疑。

2023年10月，摩爾線程被美國列入出口管制“實體清單”，導致其采購美國技術的原材料、IP 授權及研發工具受到限制。盡管公司聲稱已調整供應鏈策略，但集成電路行業高度依賴全球化分工，更換供應商不僅需要額外成本，還可能導致研發周期延長。

招股書中摩爾線程坦言，若美國擴大制裁范圍，公司經營業績可能大幅下滑，這一風險已成為懸在企業頭頂的“達摩克利斯之劍”。

值得關注的是，摩爾線程的市場布局尚未形成穩定的護城河，客戶集中度高、市場競爭加劇等問題，使其在國產替代進程中面臨嚴峻挑戰。

2022-2024年，公司前五大客戶營業收入占比分別為89.86%、97.45%、98.16%，其中2024年第一大客戶收入占比達38.07%，前兩大客戶合計占比73.66%。這種過度依賴少數客戶的格局，使得公司經營業績極易受單一客戶訂單波動影響。

當前，摩爾線程在市場競爭中呈現出被“內外夾擊”的態勢。

國際層面，英偉達、AMD 憑借技術優勢和生態壁壘，占據國內GPU市場85%以上份額，尤其在高端智算領域幾乎壟斷；國內層面，壁仞科技、天數智芯、沐曦集成電路等企業加速追趕，2024年國內GPU市場國產化率雖提升至15%，但行業集中度持續提高，頭部企業競爭白熱化。摩爾線程在產品性能、成本控制、客戶資源等方面并無絕對優勢，招股書承認，與英偉達相比，公司在綜合研發實力、核心技術積累、產品客戶生態等方面仍存在差距。隨著更多資本涌入GPU領域，行業價格戰可能爆發，將進一步壓縮公司利潤空間。

盡管，公司宣稱產品覆蓋AI智算、圖形渲染、消費電子等領域，但實際大規模落地場景有限。AI 智算產品主要應用于中小規模訓練推理，尚未進入頭部互聯網企業的核心算力集群；圖形渲染產品在工業設計、數字孿生等高端場景的滲透率不足5%；消費級產品雖通過電商平臺銷售，但市場份額微乎其微。

招股書披露，2024年桌面級圖形加速產品收入僅0.72億元，占比16.42%，說明公司尚未打開大眾市場。應用場景的局限使得公司收入增長過度依賴智算中心建設等政策驅動領域，市場抗風險能力較弱。

此外，摩爾線程治理存在隱患，曾有股權代持歷史，2023 年末才完成還原，可能暗藏糾紛；關聯采購占比從 1.2% 飆升至 36.36%，依賴參股公司或影響供應鏈獨立。核心技術人員變動率超 20%，團隊穩定性不足，或影響研發進度與技術保密。

結語

盡管摩爾線程憑借政策紅利和資本支持取得了階段性進展，但財務持續虧損、技術代差明顯、市場根基薄弱等問題，仍使其處于“生死線”邊緣。

從全球半導體產業發展規律來看，GPU作為典型的“資本-技術雙密集型”產業，需要長期穩定的研發投入和政策支持。但過度依賴政策紅利和政企訂單，可能扭曲市場資源配置，延緩企業自主創新能力的培育。

這場關乎國家戰略安全的算力突圍戰，注定是一場持久戰。摩爾線程的IPO或許能為行業注入短期信心，但真正的考驗還在后頭——當資本市場的熱度褪去，唯有持續的技術突破和生態建設，才能在群雄逐鹿的全球GPU市場中贏得一席之地。

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