回歸投資常識長假版4：如何識別風格？做好風格輪動

回歸投資常識長假版4：如何識別風格？做好風格輪動

各位書友大家好，歡迎繼續做客老齊的讀書圈，今天我們繼續來講我們這本書，回歸投資常識。昨天我們說到了，怎么看大盤成長，哪些指標可以借鑒，其實大家可以反過來想想，大盤成長盤子大，需要巨大的資金推動，而這些錢去買它，一定得是特別有信心的時候，那么就要求有3點，1是錢得足夠多，也就是流動性寬松，2是經濟得好，企業在擴張。3是得有業績不斷上升，所以綜合下來，衡量錢的指標就是M1和社融，一個是央行的狹義貨幣供應量，也就是央行提供了多少資金，企業賬上有多少錢，M1越高，說明企業賬上錢越多，大家越想擴張。社融就是社會的融資需求，社融提升說明大家都需要錢，都準備在花錢了。大家都想花錢的時候，經濟才會好，大家不想花錢，經濟不可能好。那么衡量經濟好壞，主要看GDP但是這個指標太慢，所以我們用3個指標代替，一個是先導性的PMI指標，接著是2個同步指標，看工業增加值和社會零售，一個代表生產制造一個代表消費，生產多，消費也多，則說明經濟確實往上走了。然后你就可以期待業績變好了，這主要看企業的利潤增長，或者ROE凈資產收益率，但是這些指標也比較慢，一個季度才更新一次，所以還是不解渴，我們要找一個跟他大體類似的指標，這就是PPI，也就是工業品價格指數，價格往上走了，往往就說明需求開始回升了，那么企業業績大概率也就回升了，雖然PPI是個滯后指標，但是由于他公布的比較頻繁，所以大體能當同步指標去用。

所以這3個指標體系衡量下來，也就能夠確認經濟復蘇了，那么市場就該偏向于周期和景氣的大盤成長方向了。

那么大盤成長你知道怎么看了，大盤價值也就知道怎么去分析了，邏輯還是一樣的，既然是大盤股，必須得有貨幣寬松，但他的要求不像大盤成長那么苛刻，不需要等社會上資金需求增加，只需要央行開始釋放流動性就行了，比如你看到降準降息，看到利率持續下行到低位，政策推動經濟的表態比較強烈，這時候大盤價值，就會受益于利率走低。但此時經濟尚且沒有好轉，業績也還在筑底。所以后兩個指標，并不成立。

再看小盤風格，說白了也得流動性寬松，然后也還是沒有經濟復蘇發生。他跟大盤價值最大的區別就在于，市場的風險偏好提升，也就是說，大部分投資者對于股市已經不那么悲觀了。標志就是成交量開始回暖。市場開始愿意聽一些故事，愿意為一些成長性買單。大家就記住，市場炒作題材，是需要有水的，1個是經濟當中有水，也就是貨幣寬松，2是市場當中有水，成交量回升，3是投資者腦子里有水。愿意相信不靠譜的成長的故事。

那么我們怎么記？政策轉暖的時候才能去考慮投股市，政策好，經濟不好，大家也沒信心，就先投大盤價值，也就是紅利為代表的高股息。然后等政策好，大家信心恢復，經濟仍然不好的時候，看看有沒有炒故事的機會，有產業革命科技革命的預期，就可以炒小盤股，抄科技股。沒有，那就還是得繼續拿著大盤價值。直到政策好，經濟好，大家信心也回升的時候，大盤成長才會表現。進入順周期的邏輯。那些什么制造業，消費，新能源啥的才會迎來表現機會。大家可以回憶回憶，自己之前投資的時候，是不是完全搞錯了。一個是在政策收縮的時候，去投了股市，要么就是在一輪經濟增長到頂，甚至物價開始往下走的時候，去投了大盤成長。比如2021年，PPI見頂回落，結果你卻拿了好多的白酒和新能源，被套了好多年。這時候本應該是要降倉位的，最不濟也要多拿一些紅利高股息。你知道了這個常識之后，以后就要盡量的少犯這樣的錯誤。

那有人問，我知道這些東西之后，是不是就可以每次買在低點，賣在高點，甚至一買就漲，一賣就跌呢，哪有那么簡單，因為政策的效果，其實也需要很長時間，有時候政策雖然轉向了，但還有很長的經濟筑底期，就拿這次來說，2023年初政策就在松了，但最終效果很有限。所以又依舊跌了一年9個月，直到2024年924，市場才漲起來。走出了一級火箭的估值修復行情。所以這種反反復復其實也很多，這也是你必須要付出的成本了。也就是說，買不到最低點，能買在半山腰以下，就已經很不錯了，要接受這個現實，我們學習這些投資知識的目的，其實只是要避免，買在半山腰以上，甚至買在山頂上。不要犯致命的錯誤就行。老齊甚至一直強調，你買完之后，到最低點出現，能把損失控制在20%以內就算是成功的。因為20%的損失，一波估值修復就能回去了。如果虧太多，那就回不去了，比如有人虧了30%，那意味著你得漲50%才能回本。但一波牛市周期，從最低點算，三級火箭加起來，往往也就70%的漲幅。也就是說，如果你要虧太多了，那么一輪牛市你都回不來了。

當然，影響風格的因素還有很多，比如美元美債，美債收益率走高，有利于價值，美債收益率走低有利于成長。但其實萬變不離其宗，影響市場風格的就是風險偏好和業績優勢，也就是說成長和價值，大盤和小盤，到底誰的業績更好，誰就階段性占優。再往下拆解，你其實只看小盤和成長就行了，因為大盤和價值，業績相對確定，比如銀行每年就漲5%的業績，所以經濟好的時候，他這點業績就不夠看了，但經濟不好的時候，其他行業都虧錢，他還能有增長就很香了。所以成長和小盤，彈性是比較大的，受到經濟影響較多，而大盤和價值類風格，一般都是壟斷類生意，所以受到的影響比較小。中國股市從2008年之后，基本上2-3年，就會有一波風格切換。比如2008-2011，是成長風格，2011-2013是價值風格，2013到2015年中期是成長風格，隨后到2019年初，走了3年半的價值風格，接著又是大盤成長風格，一直走到2021年底，然后2022開始 ，又是價值風格，走到2025年，很可能又要切換回成長。為啥會有這樣的規律，說白了就是跟周期有關。3年左右剛好是一輪基欽周期，也就是庫存周期。那么企業補庫存的時候，說明生意好，需求多，就是成長占優，企業都去庫存的時候，說明東西賣不掉，那就是價值占優。

那么多引申一步，啥時候是牛市，啥時候又是熊市？顯然成長強的時候才是牛市，價值強的時候，說明企業業績都不太好，大概率是個熊市。不過也有例外，比如2016-2018，就是金融地產，大盤價值的牛市。那一輪主要是供給側改革，然后加上棚改貨幣化。所以帶動了銀行地產業績提升。而其他行業由于被限制了產能，所以業績表現不佳。消費需求也被房地產所壓制。

另外，我們補充一個知識點，往往前后臨近的兩波牛市，都不是一個風格，更不是同一個行業，甚至可以當成一個錯誤答案被排除掉，也就是說，上一波如果是價值，那下一波很有可能是成長。上一波是消費白酒，那下一波大概率不是白酒。這其實跟我們的產業發展規律是息息相關的，往往一個行業處于成長期的時候，他漲的最快。但他只能長大一次，一旦他成熟了，也就不再有這種成長速度了。只有那些周期行業，才能反復波動，但周期走一波輪回，往往要一個朱格拉周期也就是資本開支周期，需要7年-10年的周期，所以他剛好跟股市，錯開了一波牛市。所以要想做好投資，你得有點覺悟，得往大了想，看看這個階段，國家到底要干點什么，他要搞基建拉動地產，那就是周期牛市，他要大眾創業萬眾創新，那就是互聯網TMT，要是推動棚改貨幣化供給側改革，那就是銀行地產，如果推動消費升級就是白酒，鼓勵碳中和，那就是新能源和光伏，那么下一個十年他要干什么呢？很簡單都明牌告訴你了，要擴大內需，啟動消費電子內循環，自主可控，國產替代。那么這幾年你看，一方面是把國企央企的股權抓到手里，股權財政替代土地財政，另一方面是算力人工智能，鼓勵硬核科技的發展，這種杠鈴策略，反而越來越普遍。反而是周期類，消費類的風格，表現不好。說到底還是時代決定的，消費升級的時代結束了。

通過三大策略劃分市場

其實大小盤的因素也差不太多，小盤對經濟的敏感度更大一些，彈性也更足。所以流動性不好，經濟不好的環境下，對小盤就不太有利。所以往往他跌的多，也漲的多，波動更大。不過從中國股市長期的邏輯來看，大部分時候其實都是大盤表現更好，明確的小盤風格的強周期，就是在2012年底到 2015年底這三年，當時是移動互聯網浪潮加上配資，所以成了游資炒作的天堂。之后小盤風格走出了較大的回歸。一直跌到了2019年，才算是止跌企穩。漲了3年，跌了4年。

另外，機構投資者占比高，就更加有利于大盤風格，游資占主導的時候，更傾向于小盤風格，當然量化最近幾年勢頭很猛，對游資形成了一定程度的絞殺，這也導致了小盤風格在趨勢上表現不是很好

一般專業的投資機構，會做一個表格，畫出大盤和小盤相對估值狀況，如果估值狀況，走向極端，往往會出現一定的折返。除了估值之外，還有信用利差指標，也可以對大小盤的風格切換形成指引作用，所謂信用利差，就是好企業和差企業貸款利率的差值，經濟好的時候，銀行膽子比較大，利差會比較小，信用利差下行，所以這時候對小企業更有利，小盤股也就表現強一些，經濟不好的時候，銀行往往會從市場抽水，為了沖量，把錢更多地貸款給大企業，所以信用利差就走高，對小企業不利，所以更多大盤股占優。在2022年末，市場出現超跌反彈，大盤股明顯占優，我們在信用利差上，也能看到同步的表現。

所以我們通過對于風格的介紹，把市場5000多只股票，30幾個行業的選擇，轉變為了大盤價值，大盤成長，小盤股三個維度上，這樣做的目的，就是讓自己選擇的難度更低，犯錯的概率更小。接下來我們就針對這三個維度，再做篩選，選出最能夠代表他們的指數和策略。也就是說，怎么能把這個風格發揮到極致。

首先看大盤價值風格，之前我們也說了，主要代表行業就是，銀行，能源，公用事業，代表指數是紅利指數和上證50，那么這里面誰會表現更好？其實就要從他的基礎邏輯講起，大家買大盤價值，買的是什么？其實一個是穩定業績，另一個就是穩定分紅。這種資產，介于股債之間，經濟好的時候，可以當股票用，經濟不好的時候，長期拿著年年有分紅，也不吃虧。所以把這些東西都想明白，那么你也就知道，誰最能代表股息率呢？肯定是紅利，因為他是一套策略，專門用來篩選高股息的。上證50只是上交所最大的50只股票，只不過現在剛好是銀行，地產，石油石化比較多而已，那未來如果其他行業漲起來了，他可能行業分布就會發生重大的變化。比如美股上，標普500原來也是消費和能源以及銀行占比最大，但現在科技已經占了30%。

那么如果我們打算長期持有，并且把這種風格當成底倉配置，顯然紅利策略要比簡單的市值加權，是一個更好的選擇。

紅利策略，也被稱之為狗股理論，美國基金經理1991年提出，這套策略非常簡單，每年年底，從道瓊斯成分股里選出10只股息率最高的股票，在次年年初的時候買入。不斷重復，從結果來看，表現遠超道瓊斯指數。西格爾教授在投資者的未來里，也做了類似統計，在標普500指數里，按照股息率分成5組，股息率最高的20%股票，在50年時間里，復合收益率高達14%，而同期的標普500指數，只有11%，別小看這3個百分點的年化收益差距，放在50年周期里，他足足差了3倍多。

那有人又說了，這是美國股市，是正規市場，我們A股呢？其實你翻看中證紅利指數就知道了，從2005年成立以來，20年時間，年化9%，跑贏滬深300指數2個百分點，如果算全收益，跑出了13%的年化，啥叫全收益，也就是把每年4個點的分紅也算上，也就是說紅利策略的收益分成兩大部分，一部分是每年旱澇保收的4%-5%的股息率，除此之外，還有每年9個點的指數增長回報。相當于你持有了一個國債，然后這個國債價格漲幅還不輸股票。是不是覺得已經開始心動了？但是先別激動，也別著急因為這個指數還有很大的缺陷。

中證紅利的編制方法過于粗糙和簡單，就是在市場80%的股票當中，選擇股息率靠前的100只股票，然后用股息率加權。為啥要在80%的股票里選擇，他就是要保證一定的流動性，剔除一些比較小的，也沒什么人交易的股票。按照這套邏輯選出來的公司，銀行和能源各占25%，工業和材料占30%。其他占20%。相對來說還是比較集中的。他也容易踩到一些股息率陷阱，也就是有些公司可能某一年突然大筆分紅，但這種分紅能力并不持續。另外，一個重要弊端，就是中證紅利一年才調整一次倉位，反映過慢。

針對這兩個問題，也有不少紅利策略，對他進行了優化。從而回避這兩個致命缺點，比如紅利低波50，他的編制方案跟中證紅利類似，但是加入了低波因子，以及考慮紅利支付率，和過去3年股利增長率兩個指標，也就是說，他避免了那種某一年突然分紅的陷阱。那么從指數表現來看，優化后的紅利低波，從2005年以來，全收益指數表現高達18%，超過中證紅利的13%，5個百分點，優化效果還是非常明顯的。但這還不算是最強的，還有一個紅利指數，叫做東證紅利低波，他除了紅利低波的邏輯之外，還引入了過去三年扣非ROE的指標，進行篩選，也就是說你光能分紅不行，還得能賺錢，持續賺錢能力才是你分紅的保證。另外，這個指數半年調一次，要比中證紅利和紅利低波50更加敏感。他這個指數發的比較晚，可比性不足，但最近10年，全收益年化13.88%，最近5年年化15%。而同期的紅利低波，只有5-6%，中證紅利也只有9%。

那么是不是說，東證紅利低波就是那個最好的紅利指數呢？其實也不一定，只是他的編制邏輯更加先進一些。長期應該能跑出一些優勢，但是中短期并不好說，特別是過去5年收益率過于強悍，可能后面會有一些均值回歸發生。也就是說他長期跑贏紅利2-3個點正常的，但跑贏5-6個點就不太正常了。所以鑒于此，最好還是均衡一點。老齊是建議，這三個指數，大家最好都把他配上，成為一個紅利的資產包。讓他們此消彼長，這樣更能夠平抑波動。

紅利策略長期的表現要比寬基指數更好，主要有這么幾個原因，1是初始股息率更高，這個是三大收益當中，最確定的部分，2是往往估值更低，3是他有自動調節機制，會幫你實現低買高賣的操作。所以即便市場長期不漲，紅利都會一直往上漲。這也是我們風格輪動當中的打底資產。但必須要說明一下， 紅利雖好，但也不是任何時間段都好，還是之前我們講的那個邏輯，一旦市場牛市回歸，紅利這點增速就不夠看了，投資者更多地愿意去投資，想象空間更大的，成長更快的一些行業，甚至會從紅利里紛紛退出，那時候就是紅利表現最差的時刻，大家可以想象一下， 行情來了，所有資產都在漲，但就你的紅利在跌，牛市過半，人家都是賺錢的，而你是虧錢的，那么這種精神壓力，其實是巨大的，很多耐心資本，也會在這個時候，逐漸失去耐心。紛紛拋棄紅利，轉投成長。所以我們一直強調，紅利的風險并不在熊市，也不在下跌，而在牛市上漲階段。所以他是一個典型的防御類資產，你別指望著他能夠進攻。

那么我們如何使用紅利策略呢，1是作為打底的權益資產，長期持有，一直拿著，最好是以10年為周期，時間越久，紅利的收益確定性越強。2是擇時使用，在市場高位，需要防守的時候，可以把權益倉位慢慢挪到紅利上去，他里面往往有很多資源品和大銀行，當市場開始跌之后，紅利往往反應遲鈍，跌的更慢，給你爭取更多地時間減倉，另外，在市場磨底的時候，也可以多配一些。這時候成長不敢拿，紅利還是有確定性的。然后耐心等待一級火箭的估值修復。3是杠鈴策略，也就是拿紅利跟成長做搭配。各買一半。就利用他們的低相關性，耐心持有耐心等待市場的機會出現。明天我們再講另外兩大類資產，大盤成長和小盤股的投資。