作者 | 零壹智庫(kù)

助理 | 千問(wèn)，豆包

最近幾天，中國(guó)AI大模型行業(yè)迎來(lái)了一場(chǎng)備受矚目的“雙雄會(huì)”：智譜AI與MiniMax在短短兩天內(nèi)相繼通過(guò)港交所聆訊，即將敲響上市的銅鑼。

這絕非兩場(chǎng)孤立的IPO，而是過(guò)去三年中國(guó)AI產(chǎn)業(yè)“百模齊放、百億燒錢”后的一次集體答卷。

從2023年大模型元年的群雄逐鹿，到2024年的商業(yè)分化與突圍，最終跑向資本市場(chǎng)的這兩家企業(yè)，恰如行業(yè)的兩面鏡子：同樣手握頂級(jí)資本背書，卻走出了截然不同的生存路徑。

值得玩味的是，這場(chǎng)百億融資盛宴背后，作為硬科技領(lǐng)域傳統(tǒng)資金供給方的銀行，既未在早期股權(quán)中現(xiàn)身，卻以“差異化入局”的姿態(tài)成為核心客戶與流動(dòng)性支撐。

一、股東圖譜：五城國(guó)資VS產(chǎn)業(yè)巨頭

兩家公司的股東名單雖然都集齊了中國(guó)頂級(jí)的資本力量，但在核心構(gòu)成和戰(zhàn)略意圖上有著明顯的分野。

智譜AI背后，是豪華的“國(guó)家隊(duì)方陣”。其核心領(lǐng)導(dǎo)層均具有清華背景，CEO張鵬是清華大學(xué)博士，職業(yè)生涯始于清華大學(xué)知識(shí)工程實(shí)驗(yàn)室，2006年起主導(dǎo)研發(fā)科技情報(bào)平臺(tái)AMiner——這一系統(tǒng)正是智譜的技術(shù)雛形。

首席科學(xué)家唐杰是清華大學(xué)計(jì)算機(jī)系教授、系副主任；聯(lián)合創(chuàng)始人、執(zhí)行董事兼董事長(zhǎng)劉德兵曾在清華大學(xué)擔(dān)任高級(jí)工程師。

在上市前夕，智譜引入北京、上海、杭州、成都、珠海五地的國(guó)資基金。這種“集齊五福”的操作，在硬科技公司中極為罕見(jiàn)，顯示了國(guó)家層面對(duì)通用大模型基礎(chǔ)設(shè)施的極度重視。

同時(shí)，阿里、騰訊、美團(tuán)、小米悉數(shù)入場(chǎng)。巨頭們?cè)谶@里不僅是出錢，更是為了在基礎(chǔ)模型層留有一張“船票”，防止技術(shù)被單一巨頭壟斷。

相比之下，MiniMax的股東名單則更具“江湖氣”和“產(chǎn)業(yè)味”。上海國(guó)資（如國(guó)方母基金）和杭州資本雖然也有參與，但更多的是作為財(cái)務(wù)投資角色出現(xiàn)。

MiniMax的創(chuàng)始人創(chuàng)始人閆俊杰曾任商湯科技副總裁、研究院副院長(zhǎng)及智慧城市事業(yè)群CTO，主導(dǎo)深度學(xué)習(xí)工具鏈及通用智能技術(shù)體系搭建。

除了紅杉、高瓴等頂級(jí)風(fēng)投，米哈游的入股（持股約6.4%）是其一大亮點(diǎn)。作為游戲與內(nèi)容生成的重度需求方，米哈游與MiniMax在語(yǔ)音、視頻生成技術(shù)上有著天然的業(yè)務(wù)協(xié)同。

阿里和騰訊同樣在股東行列，但更值得注意的是小紅書、金山辦公等擁有海量C端用戶的平臺(tái)型公司。它們看中的是MiniMax能迅速變現(xiàn)的多模態(tài)能力。

二、資金去向：重金囤貨VS極致省錢

兩家公司都融到了巨額資金。

智譜AI累計(jì)融資超83億元，僅在2024年12月以來(lái)的半年內(nèi)，就密集完成超50億元的融資，最新估值約243億元。

MiniMax累計(jì)融資超15.5億美元（約124億），最新估值40億美元（約320億元）。相對(duì)而言，融資效率和估值更高。

“花錢”的方式卻大相徑庭，這是二者核心商業(yè)模式以及營(yíng)收結(jié)構(gòu)所決定的。

智譜AI的核心定位是基座大模型，無(wú)論是面向政府端（ToG）還是企業(yè)端（ToB）客戶，本地化部署大模型是其核心營(yíng)收來(lái)源。截至2024年，本地化部署貢獻(xiàn)了84.5%的收入，云端收入僅占15.5%。

這就要求智譜就先自己買大量的GPU進(jìn)行訓(xùn)練，然后把這套“軟硬一體”的方案打包賣給客戶，或者在自己的機(jī)房里為客戶預(yù)留專屬算力資源。2024年及2025年上半年，其研發(fā)費(fèi)用中70%以上用于支付算力服務(wù)費(fèi)。

而MiniMax聚焦多模態(tài)模型與應(yīng)用，營(yíng)收主要來(lái)自C端用戶的訂閱費(fèi)（如Talkie、海螺AI）和開(kāi)發(fā)者API調(diào)用。這種模式?jīng)Q定了它的資金去向更追求“投入產(chǎn)出比”。

招股書顯示，2025年前9個(gè)月，來(lái)自Talkie╱星野收入為1875萬(wàn)美元，占比35.1%；來(lái)自海螺AI收入為1746.4萬(wàn)元，增長(zhǎng)迅猛，占比飆升至32.6%；來(lái)自開(kāi)放平臺(tái)及其他基于AI的企業(yè)服務(wù)收入1542萬(wàn)美元，占比為28.9%。

MiniMax的錢主要花在了優(yōu)化模型架構(gòu)（如MoE混合專家系統(tǒng)）上，目的是用最少的算力跑出最好的效果。雖然也在燒錢，但其開(kāi)放平臺(tái)毛利率維持在60%以上，且虧損收斂速度更快。

MiniMax是名副其實(shí)的省錢王。自成立到2025年9月累計(jì)花費(fèi)5億美元，用不到OpenAI的1%的錢做到全模態(tài)全球領(lǐng)先。

三、科技金融的另一面：銀行在哪里？

在智譜AI與MiniMax的百億融資盛宴中，一個(gè)值得深思的科技金融命題浮出水面：作為硬科技領(lǐng)域重要資金供給方的銀行，究竟扮演著怎樣的角色？

回溯中國(guó)科技金融的發(fā)展脈絡(luò)，過(guò)去十年間，銀行通過(guò)股權(quán)直投、專項(xiàng)貸款、供應(yīng)鏈金融等多元模式，深度綁定了半導(dǎo)體、新能源、高端制造等硬科技賽道的頭部企業(yè)。

但這一模式，在通用大模型賽道卻未落地。智譜AI與MiniMax在2024年之前，均未獲得過(guò)銀行的股權(quán)注資，甚至連常規(guī)的信貸支持都沒(méi)有。

這種“缺位”并非偶然。一方面，通用大模型行業(yè)具有技術(shù)迭代快、盈利周期長(zhǎng)、核心資產(chǎn)（模型權(quán)重、算法專利）難以量化抵押的特性；另一方面，大模型行業(yè)早期融資高度依賴VC/PE等風(fēng)險(xiǎn)資本，國(guó)資與產(chǎn)業(yè)巨頭的密集入場(chǎng)也進(jìn)一步擠壓了銀行股權(quán)參與的空間。

社保基金（中關(guān)村自主創(chuàng)新投資基金）以戰(zhàn)略投資者身份現(xiàn)身智譜股東名單，更從側(cè)面反映出政策導(dǎo)向型資本對(duì)大模型基礎(chǔ)設(shè)施的優(yōu)先布局，而追求穩(wěn)健回報(bào)的銀行資本則選擇了謹(jǐn)慎觀望。

不過(guò)，銀行并非徹底離場(chǎng)，而是轉(zhuǎn)向了更符合自身定位的“差異化入局”。2024年，智譜AI曾獲得一筆銀行借款并于次年7月還清，隨后三個(gè)月內(nèi)又新增10筆無(wú)抵押無(wú)擔(dān)保借款，總額達(dá)2.7億元。截至2025年6月，公司賬上現(xiàn)金儲(chǔ)備約25.5億元，銀行信貸成為其短期流動(dòng)性補(bǔ)充的重要來(lái)源。

值得關(guān)注的是，雖然銀行沒(méi)有入股，但它們是最優(yōu)質(zhì)的客戶，構(gòu)成了科技金融生態(tài)的另一種閉環(huán)。招商銀行、郵儲(chǔ)銀行等頭部金融機(jī)構(gòu)，精準(zhǔn)瞄準(zhǔn)了大模型在金融場(chǎng)景的落地價(jià)值，紛紛采購(gòu)智譜AI的模型進(jìn)行私有化部署，用于智能客服升級(jí)、金融代碼生成、風(fēng)控模型優(yōu)化等核心業(yè)務(wù)。

對(duì)智譜而言，一家國(guó)有大行的合作訂單即可帶來(lái)數(shù)百萬(wàn)元營(yíng)收，金融機(jī)構(gòu)已成為其 ToB業(yè)務(wù)的“壓艙石”。

相比之下，MiniMax的客戶群體更集中于互聯(lián)網(wǎng)公司與全球開(kāi)發(fā)者，雖也其智能分析平臺(tái)已被多家銀行采用，用于風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和客戶畫像，但營(yíng)收占比微乎其微。

銀行在大模型賽道的“先觀望后入局”，體現(xiàn)了新興技術(shù)賽道對(duì)傳統(tǒng)金融模式的挑戰(zhàn)。當(dāng)大模型行業(yè)從燒錢研發(fā)邁入商業(yè)化驗(yàn)證階段，銀行資本或許將通過(guò)更靈活的風(fēng)控模型、更創(chuàng)新的金融產(chǎn)品，深度參與到這一賽道的價(jià)值分配中，而智譜與MiniMax的上市，或?qū)⒊蔀榭萍冀鹑谂c大模型行業(yè)全面協(xié)同的新起點(diǎn)。

四、結(jié)語(yǔ)：兩條路，一個(gè)未來(lái)

智譜AI和MiniMax，驗(yàn)證了中國(guó)AI大模型行業(yè)的兩種生存法則。

在基礎(chǔ)層，需要不計(jì)成本地投入，通過(guò)國(guó)資和巨頭的輸血，死磕底層算力和通用能力，用重資產(chǎn)換護(hù)城河。

在應(yīng)用層，需要“市場(chǎng)化”的效率，通過(guò)極致的技術(shù)優(yōu)化和全球化視野，用高毛利換生存權(quán)。

目前來(lái)看，智譜在技術(shù)壁壘和國(guó)內(nèi)政企市場(chǎng)擁有統(tǒng)治力；而MiniMax在商業(yè)化效率和全球化C端變現(xiàn)上更具想象力。

無(wú)論誰(shuí)先掛牌上市，都標(biāo)志著中國(guó)AI大模型正式從“講故事”進(jìn)入“看財(cái)報(bào)”的時(shí)代。

-End-

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