文/地產金融視界

3月31日，綠城中國發布2025年全年業績，交出了一份營收和利潤雙降的成績單：

2025年，綠城中國取得收入約1549.66億元，同比減少2.26%；股東應占利潤約7098.9萬元，同比減少95.55%。

而就在前一天，綠城中國突發公告宣布換帥：“綠城老將”郭佳峰因退休辭任公司執行董事、環境、社會及管治委員會成員、行政總裁及集團其他職務，由有30余年“中交系”經驗的耿忠強接任代理行政總裁。

業績會上，有人現場提問：2025年公司凈利潤23億元，但歸母凈利潤僅0.7億元，為何會產生如此大的差距？

剛剛接到帥印的耿忠強對此表示：公司不存在將大部分利潤給到少數股東或其他合作方的情況。

他稱，具體原因有三方面：一是2025年交付結轉的部分高利潤項目為合作項目，公司股權比例不高，導致規模凈利潤占比偏低；二是合聯營公司方面，綠城方2025年承擔虧損11億元，按會計準則，合聯營公司虧損僅體現綠城方按股比承擔部分，未體現合作方虧損，對凈利潤和規模凈利潤影響一致；三是集團層面、區域層面等平臺的管理費用由綠城單方全額承擔，對兩者影響金額相同。

這一回答，似乎正在嘗試隔空回應部分合作單位的質疑。

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昔日合作方反目成仇 綠城品牌成隱疾

總部位于河北唐山的天鴻房地產開發有限公司（以下簡稱天鴻地產）就是其中之一。

就在3月31日，綠城中國發布財報的同一天，天鴻地產董事長魏國秋當著一眾媒體，憤怒地對綠城提出多項控訴，稱其故意避開其上市公司主體，安排天鴻地產與其無股權關聯的公司沈陽全運村建設有限公司（簡稱沈陽全運村）作為簽約方，核心目的在于騙取天鴻方讓渡項目公司決策權，進而通過關聯方侵吞項目收益。

天鴻地產和綠城中國的這項合作還要追溯至2019年。

2019年12月，綠城中國就唐山綠城桂語江南項目（即現在的“天鴻·甲第觀瀾”，亦稱鳳凰新城二期/鳳凰湖畔三期）與天鴻地產達成合作意愿，以“融資+代建”合作模式，共同開發天鴻地產在河北唐山拿下的地塊，唐山鴻柯房地產開發有限公司（下稱“鴻柯公司”）作為項目主體開發公司。

當時綠城內部決策，提供最高不超過6億元融資，綜合收益不低于16%。合作相關要求是：綠城管理集團操盤代建，派駐董事和財務，實現章證照賬戶共管。

隨后雙方簽訂了28份協議文件，正式確立合作關系。

融資和代建由兩家公司分別簽約，融資由沈陽全運村與鴻柯公司簽訂投資合作協議；代建由綠城旗下的綠城管理與天鴻地產、鴻柯公司、河北德融房地產開發有限公司簽訂，承接唐山地塊的項目代建業務。

天鴻地產方完全接受了合作前提條件，并交出了整個項目的控制權。

項目于2020年投入建設，同年年底開盤上市，原計劃于2023年底交付。

根據相關經營計劃，綠城承諾銷售周期為2年，2021年底前住宅銷售去化率應達90%。

但在綠城全面掌控和操盤代建下，魏國秋表示，項目銷售嚴重滯后，且明顯落后于與周邊同期項目——截至2021年12月31日，項目僅銷售了0.94億，相對承諾的21.8億銷售目標完成率不足5%，綠城方涉嫌經營管理出現重大失職。

相反在合作期內，天鴻方完全遵守協議約定，交出控制權，并已向綠城方（及相關通道公司）提前歸還了借款4億元。雙方履約情況形成鮮明對比。

隨后，天鴻方面發函要求綠城管理撤場，2022年1月起由鴻柯公司全部接管。矛盾迎來集中爆發：

2022年2月，天鴻地產方面在河北起訴綠城方面，認為雙方形成的并不是單一的代建或借款關系，而是“融資+代建+公司控制”的合作開發關系。

2022年4月，當時的借款主體——沈陽全運村在遼寧起訴天鴻地產和鴻柯公司，要求天鴻地產和鴻柯公司共同承擔剩余本金加利息3.9億元的還款責任，并申請訴訟保全措施（查封）。

沈陽全運村也成為此次矛盾的重點關聯公司，后文將重點剖析。

至此，項目土地及已取得預售許可證的房屋共計20億元的資產被查封，鴻柯公司不能銷售房屋，項目施工現場全面停滯。

如今，該項目雖已被納入全國保交房項目清單，本應該于2023年底收房的100余戶購房者，距離入住依舊遙遙無期。樓盤較2020年開盤時約2萬/平方米的均價，已跌去近半。

這個曾經以“綠城”作為品牌推廣銷售的高端樓盤，成了這些購房者難言的痛。

同時魏國秋提到，不完全統計，綠城管理期間供應商欠款據達1億元以上。

對天鴻方面來說，按照當時協議約定，承諾但未售的房產價值近21億元，按如今市場房價來算，貨值約剩下10億元，意味著直接經濟損失超過10億元。

因項目錯過最佳銷售時機，不論是對購房者、業主方，還是供應商，都帶來了無法挽回的沉重損失。

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有關表外操作的諸多爭議

在魏國秋看來，綠城方面對此有不可推卸的責任。

其中一個關鍵點在于，綠城方面當時推出了“沈陽全運村”。魏國秋稱這是一家空殼公司，來和天鴻方面簽約，明股實債。

魏國秋出示的一份來自2019年12月的會議紀要顯示，綠城中國綜合產業投決會召開 2019 年第5次會議，會議審議了金融事業部關于唐山市鳳凰湖畔三期項目（即）融資方案。

其中提到，綠城擬通過參股新設項目公司，并以股東借款的形式向項目公司提供融資最高不超過6億（不超過資金峰值的65%），專項用于支付土地款，期限不超過2年，滿6個月可以提前還款（其中2020年2月底之前償還5000萬），綜合收益不低于16%/年。

時任綠城中國執行總裁兼綜合產業投委會主任的周連營、常務副主任耿忠強，都參與了這次會議。

另一份來自綠城內部的文件審批單顯示，綠城中國用50萬元受讓鴻柯公司（即項目公司）10%股權，并向項目公司發放借款不超過5.995億元，用于支付標的地塊土地款，總計不超過6億元。

該審批單還顯示，“本項目擬由沈陽全運村作為投放主體；同時，為避免集團增加與沈陽全運村往來，影響報表披露，本項目金融事業部出資部分（5億元）擬由集團通過材料公司無息借給沈陽全運村，即以材料公司名義向集團申請無息借款后，再由材料公司無息借給沈陽全運村。”

鴻柯公司就是這個樓盤的開發主體。目前天眼查顯示，鴻柯公司由天鴻地產和沈陽全運村共同持股，持股比例分別為90%、10%。

然而從股權來看，沈陽全運村這家公司，表面上與綠城毫無關聯。

“后來我們才知道這是一家‘假綠城’。公司歷史股東里也有綠城的高管，綠城是全國知名房企，又是上市公司，所以我們當時并沒有多作懷疑，非常信任合作方，讓渡了項目公司經營決策權，并承擔代建費用及融資成本”魏國秋說。

不僅如此，他回憶，當時整個工作審批流程均在綠城中國OA系統中進行，由綠城中國人員最終審批，給他們營造出了綠城主體合作的假象。

天眼查顯示，沈陽全運村由廣偉集團有限公司100%持股。魏國秋給出的一份股東穿透名錄顯示，耿忠強就曾經但任過廣偉集團有限公司的董事。

同時，綠城創始人宋衛平也在2021-2025年擔任過沈陽全運村的股東。

讓魏國秋困惑的是，隨后在與綠城的多次交流中，對沈陽全運村與綠城自身的關系多次改口，如今語焉不詳。

他指出，在2022年4月的遼寧訴訟中，沈陽全運村在法庭中明確承認，是"綠城內部酌定由其作為出借人"；而在河北高院的訴訟中，綠城中國卻至今一直極力否認與沈陽全運村的關系。

天鴻地產曾多次向綠城方面發函，詢問沈陽全運村和綠城的關聯情況，但綠城多次選擇避而不談。

“為掩飾沈陽全運村公司并無實際運營團隊的事實，綠城指派不具備房地產開發經驗的人員，冒充專業管理人員擔任項目公司執行董事，掌控項目經營決策權。”魏國秋認為，這直接導致了項目偏離了原來應有的發展軌道。

魏國秋的另一個質疑是，綠城中國與沈陽全運村的各類資金往來，均應在歷年年報中進行披露：“年息16%的高收益業務，為何要在表外操作？”

在他看來，這已經違反了上市公司的信息披露規則。他透露，天鴻方已向安永發送風險提示函及相應證據，向香港聯交所、香港證監會、香港會財局提交全面舉報，目前為已被監管機構記錄在案。

3

16年后綠城再回行業老二 代建業務隱患重重

類似天鴻這樣的中小開發商，只是近些年，綠城中國諸多合作伙伴的其中之一。

把上市公司的商業機會轉到外部關聯公司，以無息借款的形式掏空公司，同時輸出綠城品牌輕資產運營，看起來確實是一樁不錯的生意。

即使當下進入房地產的深度調整期，從銷售規模上看，綠城的業績已不容小覷。

財報顯示，2025年綠城中國合同銷售額為約2519億元，雖比2024年有所減少，從房企行業排名來看，綠城中國已一躍升至全國第二，僅次于保利。

這得注意的是，這2519億元的銷售額里，僅有1534億元來自于自投項目，剩下約40%——即985億元的銷售額均來自代建業務。

代建模式，還是創始人宋衛平在2008年首次提出。

即使是非房地產業內人士，提起宋衛平也并不陌生。作為這家杭州房企曾經的靈魂掌舵人，宋衛平一度被稱為“中國豪宅教父”。

宋衛平時代，綠城以?高端產品主義?著稱，主打“桂花系列”“玫瑰園”“桃花源”等高端項目。

宋衛平的理想主義情懷，也讓綠城在許多人心中留下了“品質”的烙印。

2009年?，綠城發展達到巔峰，當年拿地金額高達?323億元?，成為全國“買地最多”的房企。全年銷售額達?530億元?，?全國排名第二?，僅次于萬科。

隨后綠城逐漸陷入流動性危機。2015年，中交入主；2019年，宋衛平徹底退出綠城，這時綠城的銷售排名已跌至TOP20邊緣位置。

綠城隨之開始戰略調整。與精雕細刻、慢工出好活的“宋氏主義”不同，后宋衛平時代的綠城，開始步入以快周轉為導向、開發節奏短平快的軌道，創下了前所未有的綠城速度：

僅6年時間，綠城的銷售業績從2015年的719億元，一度增至2021年的歷史高峰3509億元，位列行業第七。從千億到兩千億，用時3年；從兩千億到三千億，用時2年。

如今綠城赫然殺入三強，16年后，重新回到了行業第二的位置。

這其中，代建業務功不可沒。

綠城管理最新財報數據顯示，2025年，綠城管理實現期內經營性凈現金流達到4.152億元，同比增長42%。

公司市占率連續十年超過20%，穩居行業第一。同時，來自中指院數據顯示，行業內代建費率超3%的項目占比僅16%，而綠城管理費率高于3%的項目占比超過50%。

綠城已當之無愧地成為“代建一哥”。

然而，大規模發展代建模式，雖一定程度上能成為房企輕資產轉型的“第二增長曲線”，其背后隱藏的風險與弊端同樣不容忽視。

比如對品牌方來說，合作雙方在開發理念等方面常易產生分歧，且項目一旦出現質量問題，消費者會直接歸咎于代建品牌，多年積累的品牌信譽將遭受重創；若再加以明股實債、小股操盤等游走于灰色地帶的財務操作手法，很容易反過來對公司自身利益造成侵蝕。

對購房者來說，主要沖著品牌買單，很可能最后買到了貨不對板的“貼牌房”，甚至無法交付。

對中小房企的合作方來說，很可能會遭遇和天鴻地產類似的困境，多種因素疊加導致項目進展遇阻，不僅無法按計劃回收成本，還要付出高昂的利息。

魏國秋透露，綠城與天鴻的合作只是冰山一角。以放貸形式，將高收益業務轉移給非上市公司體系內公司，綠城在全國采取類似“套路”的項目還有很多。

比如位于山東煙臺的綠城留香園、位于甘肅蘭州的綠城海鴻喜悅府、位于青海西寧的綠城錦玉園項目等，這些項目公司里都曾或多或少出現了沈陽全運村的影子。

4

綠城還是那個“綠城”嗎

事實上，表外負債歷來被認為是企業施展“財技”的重要方式。此前金融監管部門已明確要求，對房地產融資進行穿透式監管，嚴查“明股實債”。

“明股實債”融資通常是指以股權形式投資，同時以獲得固定收益及遠期本金有效退出為實現要件。

作為隱性債務，“明股實債”很容易誤導投資者和金融機構高估其償債能力，推高房企的財務風險。特別是在行業下行期，表外債務的集中償付會與表內債務形成疊加效應，極易引發流動性枯竭。

當年，同樣位于唐山的萬科翡翠藍山項目，就曾因為小股東的投訴，一樁游走于灰色領域的“放貸”業務這才被迫浮出水面。

最終，時任萬科執行副總裁的劉肖被通報批評，并處于內部“降級2級”的處分。

此外代建模式下，綠城合作項目被曝出現問題的樓盤不在少數：

比如位于云南昆明的綠城春江明月項目，據中國房地產報2019年11月報道，小區無論是項目案名還是銷售人員介紹時，都是以綠城品牌作為該項目的優勢亮點推介。直到項目停工后業主去維權時，才被告知綠城只是代建。

類似的情況也出現在江蘇啟東的綠城·玫瑰園小區，本該于2019年底交付的項目遭遇停擺，直到業主去綠城討說法時，才知道是買了“貼牌房”。

2025年3月，位于石家莊的綠城誠園三期業主多次通過人民網領導留言板投訴，稱項目延期交付、學校承諾未兌現以及基礎設施不完善等問題，這也是引入綠城的代建項目。

據中國青年網，2018年12月，位于山東濟南章丘的中康綠城百合花園項目，有4棟已大部分售出的高層住宅樓因混凝土強度不達標，最后由開發商自行拆除。據據章丘區住建委通報，這也是綠城派駐人員實施代建管理的項目。

此外，山東青島李滄綠城郁金香岸、山東青島即墨中航綠城·理想城和安徽六安城南綠城花園也曾發生過業主維權，原因是被曝出存在房屋漏水、部分單元樓梯開裂掉渣和墻面空鼓、墻體破裂脫皮等質量問題，這些也都是綠城參與的代建項目。

有業內外不少人士感嘆，宋衛平離開之后，曾經的那個綠城正在消失。

輕資產運營看起來固然是一本相當劃算的“生意經”，一旦項目遇到掣肘，合作方、購房者的權益該如何保障？由此造成的利潤損失，又該如何向上市公司的股東交待？這些還有待綠城給出答案。

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