攤開清陶的招股說明書，我們看到的不只有企業(yè)的光環(huán)，還有一場與時(shí)間和虧損的賽跑，這也是一家高科技企業(yè)早期發(fā)展的必由之路。

2026年4月8日，清陶（昆山）能源發(fā)展集團(tuán)股份有限公司正式向港交所遞交招股申請(qǐng)，擬以全球固態(tài)電池港股第一股的身份登陸資本市場，上市前估值約280億元。這家脫胎于清華大學(xué)科研團(tuán)隊(duì)、成立僅9年的企業(yè)，已憑借固液混合與全固態(tài)電池產(chǎn)品，拿下“全球33.6%、中國44.8%”的出貨量份額，穩(wěn)居行業(yè)全球第一。

資料來源：招股書

從實(shí)驗(yàn)室技術(shù)到規(guī)模化量產(chǎn)，從初創(chuàng)公司到行業(yè)龍頭，清陶能源用八年時(shí)間完成了固態(tài)電池產(chǎn)業(yè)化的關(guān)鍵跨越。但亮眼的市場地位背后，其付出的代價(jià)也非常明顯：2023年至2025年，公司營收從2.48億元飆升至9.43億元，年復(fù)合增長率高達(dá)134.1%；然而同期，凈虧損也從8.53億元、9.99億元一路攀升至13.02億元，三年累計(jì)虧損超31億元。

更嚴(yán)峻的是，公司經(jīng)營現(xiàn)金流連續(xù)三年為負(fù)，2025年凈流出5.3億元，截至年末的流動(dòng)負(fù)債凈額已高達(dá)64.18億元。其動(dòng)力電池業(yè)務(wù)2025年毛利率低至-111.6%，意味著每賣出一塊電池，銷售收入甚至無法覆蓋其生產(chǎn)成本。

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透過招股書，我們得以窺見這家行業(yè)龍頭在“高增長”與“高出血”之間的真實(shí)生存邏輯。

01

產(chǎn)能大躍進(jìn)，亟需IPO募資

固態(tài)電池的產(chǎn)業(yè)化競爭，本質(zhì)是產(chǎn)能與交付能力的競爭。截至2026年3月，清陶能源已在昆山、臺(tái)州、烏海、成都等地建成產(chǎn)能約6.8GWh，同時(shí)規(guī)劃總產(chǎn)能高達(dá)98.2GWh，累計(jì)規(guī)劃投資超220億元，覆蓋動(dòng)力電池、儲(chǔ)能電池兩大核心場景，形成貼近市場、多點(diǎn)支撐的產(chǎn)能布局。

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但大規(guī)模產(chǎn)能擴(kuò)張也帶來沉重的資金壓力。招股書顯示，2025年末公司凈流動(dòng)負(fù)債達(dá)64.18億元，而截至2025年12月31日，公司賬面現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅為12.38億元。2025年全年，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金凈流出5.30億元，投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流出8.01億元，這些資金缺口高度依賴外部融資填補(bǔ)。2016年至2026年3月，公司累計(jì)完成11輪PE/VC融資，2023年單輪戰(zhàn)略融資規(guī)模達(dá)26.99億元。

此次港股IPO募資，被視為緩解現(xiàn)金流壓力、保障產(chǎn)能落地、支撐后續(xù)研發(fā)的核心舉措。

從行業(yè)競爭格局看，清陶能源已進(jìn)入與同行正面交鋒的階段。國內(nèi)主要競爭對(duì)手衛(wèi)藍(lán)新能源已啟動(dòng)上市輔導(dǎo)，2024年半固態(tài)電池出貨量達(dá)1GWh，產(chǎn)品能量密度360Wh/kg，與清陶能源368Wh/kg處于同一水平，主要配套蔚來等高端品牌。兩家頭部企業(yè)已從技術(shù)驗(yàn)證階段，全面轉(zhuǎn)向產(chǎn)能規(guī)模、市場份額、客戶拓展的全方位競爭。

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與此同時(shí)，寧德時(shí)代、比亞迪等傳統(tǒng)鋰電巨頭亦加速固態(tài)電池研發(fā)布局，行業(yè)競爭日趨激烈。

02

暴增134%背后的代價(jià)

細(xì)看清陶能源的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，可以發(fā)現(xiàn)，其作為技術(shù)驅(qū)動(dòng)型硬科技企業(yè)產(chǎn)業(yè)化初期高增長、高投入、高虧損的典型特征。

2023年至2025年，公司營業(yè)收入從2.48億元飆升至9.43億元，年復(fù)合增長率達(dá)134.1%。業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的變遷清晰勾勒出戰(zhàn)略重心：

儲(chǔ)能電池業(yè)務(wù)方面，清陶的收入從2023年的0.92億元增長至2025年的5.92億元，收入占比從37.2%躍升至62.8%，成為第一大收入來源和穩(wěn)定現(xiàn)金流的壓艙石。銷量從0.13GWh增至1.17GWh，盡管平均售價(jià)因產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向高集成度電池包傾斜而維持在0.51元/Wh，規(guī)模效應(yīng)已開始顯現(xiàn)。

動(dòng)力電池業(yè)務(wù)方面，清陶三年收入從0.63億元暴增至2.37億元，增長超36倍，銷量從0.01GWh躍升至0.78GWh，成為第二增長曲線。但平均售價(jià)從0.56元/Wh降至0.31元/Wh，反映出為綁定頭部車企而采取的低價(jià)策略。

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自動(dòng)化裝備業(yè)務(wù)：收入占比從45.9%持續(xù)下降至8.2%，標(biāo)志著公司從裝備供應(yīng)商向電池核心制造商轉(zhuǎn)型成功。

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虧損根源——戰(zhàn)略性投入與產(chǎn)能爬坡的雙重?cái)D壓

2023年至2025年，公司凈虧損分別為8.53億元、9.99億元、13.02億元。但細(xì)究虧損結(jié)構(gòu)，有三個(gè)核心驅(qū)動(dòng)力：

第一，研發(fā)投入持續(xù)高企。三年研發(fā)開支從1.42億元增至3.77億元，2024年研發(fā)費(fèi)用率一度高達(dá)72.9%，2025年仍維持在40.0%。僅研發(fā)開支一項(xiàng)，就分別占當(dāng)年凈虧損的16.6%、29.6%和28.9%。固態(tài)電池的材料體系、制造工藝、生產(chǎn)設(shè)備均需從零搭建，這種投入是構(gòu)建技術(shù)護(hù)城河的必要代價(jià)。

第二，產(chǎn)能爬坡階段的固定成本攤銷。招股書顯示，2025年動(dòng)力電池毛利率-111.6%的核心原因在于“有限的商業(yè)交付量分?jǐn)偣潭鞍牍潭ǔ杀尽薄Ｈ斯ぁ⒄叟f、能源等制造費(fèi)用在產(chǎn)能利用率不足時(shí)，會(huì)嚴(yán)重拖累單位成本。隨著臺(tái)州新產(chǎn)線2026年3月投產(chǎn)（新增3.1GWh年產(chǎn)能）及客戶訂單放量，這一局面有望改善。

第三，財(cái)務(wù)成本高企。2023年至2025年，公司因優(yōu)先股公允價(jià)值變動(dòng)確認(rèn)的贖回負(fù)債財(cái)務(wù)成本分別高達(dá)5.70億元、4.98億元、5.44億元。這是未上市科技企業(yè)常見的會(huì)計(jì)處理——估值增長越快，賬面虧損越大。若剔除這一非現(xiàn)金項(xiàng)目及股份支付的影響，經(jīng)調(diào)整凈虧損（非國際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則計(jì)量）分別為2.78億元、4.96億元、7.66億元，更真實(shí)地反映了經(jīng)營性虧損的規(guī)模與趨勢。

毛利率——從“失血”到“止血”

2023年至2025年，公司綜合毛利率分別為-23.8%、-23.8%、-26.5%，看似惡化，實(shí)則暗藏結(jié)構(gòu)性改善。儲(chǔ)能電池毛利率從-108.5%大幅收窄至-6.0%，距離平衡僅一步之遙，體現(xiàn)了規(guī)模化生產(chǎn)對(duì)成本攤薄的顯著效果。動(dòng)力電池毛利率-111.6%仍是最大拖累項(xiàng)，但隨著2026年與頭部OEM簽訂的三年采購合作備忘錄落地、高附加值的混合動(dòng)力電池定點(diǎn)項(xiàng)目推進(jìn)（預(yù)計(jì)2027年量產(chǎn)），其盈利拐點(diǎn)有望到來。

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03

高集中度下的雙刃劍

清陶能源的高速增長，建立在高集中度的客戶、供應(yīng)鏈基礎(chǔ)之上，這種模式既是早期快速突圍的 “加速器”，也是長期穩(wěn)健發(fā)展的 “風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)”。

2025年，前五大客戶貢獻(xiàn)了74.9%的營收，其中第一大客戶占比高達(dá)41.8%（對(duì)應(yīng)收入3.95億元）。

資料來源：招股書

這一比例在三年間從43.6%攀升至74.9%，反映出公司與上汽集團(tuán)等頭部車企的戰(zhàn)略合作已轉(zhuǎn)化為實(shí)質(zhì)性訂單，但也意味著任何核心客戶采購策略的調(diào)整都可能帶來業(yè)績波動(dòng)。如果這個(gè)單一大客戶訂單產(chǎn)生波動(dòng)、車型銷量不及預(yù)期、議價(jià)權(quán)被壓制，都可能直接沖擊營收與利潤，抗風(fēng)險(xiǎn)能力顯著偏弱。

供應(yīng)鏈端同樣呈現(xiàn)集中化趨勢。2025年，公司向五大供應(yīng)商的采購額占比從2023年的19.6%升至32.2%，向單一最大供應(yīng)商的采購額占比從6.2%升至12.1%。

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風(fēng)險(xiǎn)在于，一旦供應(yīng)商的產(chǎn)能受限、合作關(guān)系變化，都可能導(dǎo)致成本上漲或生產(chǎn)中斷，放大經(jīng)營不確定性。

04

清陶瞄準(zhǔn)全固態(tài)落地

行業(yè)普遍認(rèn)為，2026年是半固態(tài)電池規(guī)模化量產(chǎn)元年，全固態(tài)電池預(yù)計(jì)2027年進(jìn)入小批量裝車，2030年前后實(shí)現(xiàn)大規(guī)模商用。

清陶能源已規(guī)劃清晰的技術(shù)路徑：短期持續(xù)優(yōu)化固液混合電池，提升能量密度與成本優(yōu)勢；中期瞄準(zhǔn)2027年實(shí)現(xiàn)混合動(dòng)力車型用全固態(tài)電池量產(chǎn)交付，與行業(yè)節(jié)奏保持同步。招股書顯示，清陶已有能力開發(fā)和規(guī)模化生產(chǎn)新一代無機(jī)固體電解質(zhì)，包括鹵化物基體系及SHO體系，將其與高穩(wěn)定性聚合物基體相復(fù)合，即可形成有機(jī)-無機(jī)復(fù)合固體電解質(zhì)。

他們已開發(fā)出符合國家安全標(biāo)準(zhǔn)、基于有機(jī)-無機(jī)復(fù)合固體電解質(zhì)、錳基復(fù)合正極及鋰金屬復(fù)合負(fù)極的全固態(tài)電池平臺(tái)。利用這一體系，清陶已生產(chǎn)出15Ah全固態(tài)電池，其能量密度達(dá)到401.5Wh/kg，并且在經(jīng)過1,000次循環(huán)后仍能保持84%的容量。

落地方面，招股書表示，公司已完成全固態(tài)電池模組及PACK系統(tǒng)的設(shè)計(jì)與模擬，電池樣包已成功制造并下線。在此進(jìn)展基礎(chǔ)上，清陶已與上汽集團(tuán)聯(lián)合開發(fā)一款搭載全固態(tài)電池的電動(dòng)汽車，首臺(tái)樣車已于2026年3月初完成最終組裝。

無論如何，以清陶能源為代表的固態(tài)電池企業(yè)開始闖關(guān)IPO，標(biāo)志著整個(gè)行業(yè)走到加速商業(yè)化的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。在固態(tài)電池這場漫長的馬拉松中，清陶能源跑出了漂亮的前半程，而真正的考驗(yàn)，或許才剛剛開始。