29億估值跌至5億“賤賣”！瑛泰醫療被曝侵占投資人權益

本文為橡樹財經原創

作者丨石鈺

日前，一位自稱“杭州德諾電生理醫療科技有限公司投資方股東”的不具名人士發文，直指德諾電生理公司實控人訾振軍、趙亦偉二人與港股瑛泰醫療（01501.HK）公司勾結合謀，侵占投資方股東的投資本金，套現拿走2.5億元現金。與此同時，類似的“戲碼”也在關聯公司德晉醫療上演。

01

實控人優先套現2.5億

據該股東反映，2022年，多家基金投資德諾電生理時簽署的《股東協議》和《公司章程》明確賦予“反攤薄權、優先清算權”等核心權利，該等權利自公司提交上市申請之日起終止。但截至2026年4月，公司仍為有限責任公司，且實控人趙亦偉、訾振軍已巨額套現退出，IPO已無可能。

2023年上半年，公司以股改及申報IPO為由，郵件要求投資方簽署《股東協議之補充協議（終止協議）》，放棄上述核心權利。此后公司對此不了了之，既未告知協議簽署及生效情況，也未提供電子版或紙質原件。投資方自2023年起多次追問簽署進展并索要材料，公司始終不予回應。

2026年3月10日，上海辰耀基金與瑛泰醫療提出以5億元收購公司控制權。依《公司章程》，控制權轉讓視同清算事件，應觸發“優先清算權”，按投資輪次優先保障后進入的投資方本金退出，創始人最后退出。同時，收購方提出的5億元增資方案直接觸發“反攤薄權”，公司應無償增發新股補償相關股東。

但實控人趙亦偉、訾振軍二人違法犯罪、公開互撕，不僅導致公司融資受阻，估值從2023年的29億元暴跌至2026年的5億元。二人甚至在投資方之前優先套現2.5億元轉讓其股權。

該投資方股東指出，二人實際控制港股啟明醫療（02500.HK）、堃博醫療（02216.HK）及未上市的唯強醫療、德晉醫療、德諾電生理共5家公司，互相代持股權。

啟明醫療自2023年11月起停牌一年多，公告顯示訾振軍未經決策程序接受公司18億元財務援助，涉嫌挪用資金罪，2024年起被公安機關追捕并潛逃海外。趙亦偉挪用德晉醫療2000余萬元，2024年被刑事報案并提起仲裁。

在此情況下，訾振軍遙控出售唯強醫療、德晉醫療、德諾電生理三家公司，二人與瑛泰醫療利益綁定，無視投資方合法權利，損害投資方本金以自肥。

2024年，二人在微信朋友圈及多個自媒體公開互撕，趙亦偉還向杭州濱江區政府提交反映材料（并微信轉發給投資方），嚴重損害公司聲譽、融資及經營，違反《股東協議》和《公司章程》中的主要股東承諾與保證，導致公司無法股權融資，合作伙伴、代理商及醫生紛紛回避。正是二人的違法犯罪及公開內訌，使公司估值從29億元縮水至5億元。

令人憤慨的是，將公司拖入深淵的二人，在公司被迫賤賣時，不僅不優先保障投資方股東，反而侵占全部投資本金，吃相極為難看。

2026年3月25日，德諾電生理召開股東會，利益關聯方未回避表決（訾、趙及其控制的ESOP合計持有65%投票權）。會上表決的控制權轉讓及低價增資方案充滿疑點：QM基金與YZQ基金（臨平國資占49.5%）在投資本金虧損90%的情況下，竟不行使否決權，投出贊成票。

根據協議，這兩家作為最后一輪投資方（投后估值29億元），在公司控制權轉讓時享有否決權。本次交易實質即控制權轉讓給上�？苿撏冻揭穑�5億元估值收購老股并增資2.5億元，兩家基金的本金已所剩無幾，卻投出反常的贊成票。

該投資方股東質疑：“背后的真實利益安排和抽屜協議，經得起深入調查嗎？港股瑛泰醫療作為本次交易的重要股東，其信息披露是否存在應當披露而蓄意隱瞞的違規之處？”

02

德晉醫療“劇本重演”

該投資方股東還透露，德晉醫療正在上演類似的勾結合謀大戲。

2024年11月12日，德晉醫療郵件告知全體股東：趙亦偉及其控制的BVI實體挪用公司超2000萬元，資金無法收回，已正式刑事立案。

2025年，德晉醫療吸引了美敦力、明德生物（002932.SZ）、信立泰（002294.SZ）、同學村、廈門國貿等多家實力強大的擬收購方。

2026年1月8日董事會再現離奇投票結果：

信立泰、明德生物、同學村均提出100%全資收購方案，確保每家私募基金實現本金及利息退出，其中同學村明確按本金加年化2%利息（2021年至今滿5年累計10%）。

而瑛泰醫療僅收購控股權，非全資，極少數被收股東最多拿回本金，無利息，高達30%多的私募基金無法退出。

訾振軍、趙亦偉合計持股51%，加ESOP 14%，共65%實現絕對控股。然而董事會竟投票通過了最不利的瑛泰方案。清池資本等私募基金放棄了有利的本金+利息方案，轉而支持無利息的瑛泰醫療。

結果是：未出資的訾、趙二人各優先獲2億元現金，而出資的投資方連本金都無法收回。

根據德晉醫療的《股東協議》，B輪投資方股東中的2/3在公司實控人轉讓時有否決權，紅杉基金是B輪中最大投資方。瑛泰醫療遂利用其實際控制的港股堃博醫療賬上現金，按紅杉基金的投資本金5512.02萬美元收購其持有的德晉醫療3.85%股權（堃博醫療2026年3月22日公告），以此打掉否決權。紅杉退出后，其余小基金的本金將繼續被訾、趙及瑛泰醫療合謀吞噬。

正常的競價規則是出價高者得，但是訾振軍、趙亦偉二人打破這一規則，上演了離奇的 “出價低者勝出”。二人通過董事會和股東會控制投票比例，執意將德晉醫療、德諾電生理和唯強醫療的控制權，全部出售給瑛泰醫療及其關聯方。

該投資股東最后發問，“除了明面上的空手套白狼、先于投資方股東拿走10億元，暗地里、桌子底下還拿走多少現金？”

03

“德諾系”雙核隱蔽控制鏈

上述股東所指的多數細節均有確鑿對應。那么，訾振軍與趙亦偉究竟是何許人也？

公開資料顯示，訾振軍1998年獲合肥工業大學應用化學碩士學位，首份工作即擔任微創醫療首位研發經理。2003年，他南下深圳創立先健科技，該公司于2011年登陸港交所。2009年，訾振軍與張啟明合作創立啟明醫療（02500.HK），2019年上市后出任執行董事、總經理。

趙亦偉與訾振軍搭檔多年，早年供職于美國強生。2010年至2014年，他加入先健科技任執行董事、CEO，推動其上市。此后，趙亦偉與訾振軍共同創立德諾醫療并擔任CEO。

德諾醫療孵化了多家公司，包括港股上市的堃博醫療（肺部疾病診療），以及未上市的德晉醫療（結構性心臟病治療）、德諾電生理（房顫電生理及卒中預防）、唯強醫療（血管介入器械）等。

由于管理層聯系緊密，啟明醫療與“德諾系”互動頻繁。2021年5月，啟明醫療宣布投資德晉醫療；同年11月，又以3.11億元收購德諾醫療旗下諾誠醫療100%股權。

公開信息顯示，趙亦偉與訾振軍主要通過“德諾系”架構及交叉代持實現對五家公司的控制。上市公司層面，訾振軍被視為啟明醫療創始人，并通過多家離岸實體合計控制堃博醫療約18%股權；趙亦偉則系德諾醫療實控人、董事長，并持有堃博醫療部分股權。兩人共同作為德諾醫療核心創始人，以該平臺為孵化器主導戰略決策。

未上市的三家公司控制關系更為隱蔽。德諾醫療作為上層控股平臺，由趙亦偉任實控人兼CEO，訾振軍以創始合伙人身份參與決策，共同孵化了德晉醫療、德諾電生理及唯強醫療。代持安排上，訾振軍曾因同業競爭問題將所持德晉醫療股權交由趙亦偉代持；德諾電生理中，訾振軍直接持股，趙亦偉則通過平臺實施控制。

兩人通過“平臺控股+直接持股+互相代持”的復合模式，形成緊密利益共同體，既規避單一公司股權披露義務，又確保絕對話語權，但也因權責不清為后續挪用資金、非法套現及股東糾紛埋下隱患。

2024年5月，藍鯨報道稱，訾振軍被指謀劃通過德晉醫療、德諾電生理獲取資金，填補其挪用啟明醫療巨額資金后的缺口。該控訴書正是來自其多年搭檔趙亦偉。

趙亦偉在控訴書中表示，訾振軍因私自挪用啟明醫療資金造成大額虧空，計劃通過德晉醫療“填坑”。未獲同意后，又試圖通過質押所持德晉醫療股份、干擾德諾電生理融資等方式，將兩家公司置于可能被低價收購的境地。

報道還稱，2023年11月后，訾振軍多次謀劃“德諾系”資產。2023年11月22日，啟明醫療公告稱與德晉醫療就DragonFly經導管二尖瓣夾系統達成獨家戰略營銷合作意向。消息發布后，啟明醫療股價波動上行，至11月22日收盤價5.62港元/股。Wind數據顯示，2023年11月24日，訾振軍減持816萬股啟明醫療股票，按5.62港元/股計算，套現約4600萬元。

趙亦偉在信中稱，該合作并非真實，僅是啟明醫療為拉動股價單方面發布的公告。他表示，2023年11月17日，啟明醫療曾向德晉醫療發送協議，要求以低于當前出貨價數倍的價格獲取Dragonfly全球獨家銷售權，遭其拒絕。但11月22日，啟明醫療仍單方面發布了合作公告。

至于前述投資方股東提到的德諾電生理，該公司專注于房顫電生理及卒中預防等介入醫療器械的研發制造，趙亦偉任董事長兼總經理，訾振軍任副董事長。

文中提及的QM基金與YZQ基金，工商登記顯示，QM基金應為QM159 Limited，持股5.97%，認繳出資日期2022年12月31日，與“2022年投資”“最后一輪投資方”吻合，該基金為境外投資主體，具體背景未公開。

YZQ基金則為杭州盈智勤壹號股權投資合伙企業（有限合伙），成立于2023年3月30日，同年6月成為德諾電生理股東，持股3.38%。其最大LP為杭州臨卓產業基金有限公司，持股49.505%，后者由杭州市臨平區政府主導設立、杭州臨平國有資本投資運營有限公司全資持有，與“臨平國資占49.5%”的描述完全一致。

2024年4月17日，訾振軍將其所持德諾電生理全部股權質押給A+輪投資者杭州盈智勤。根據德諾電生理官方公眾號4月26日發布的文章，公司被認證為杭州市“準獨角獸”企業，估值不低于1億美元，訾振軍7.22%股權價值最低約5000萬元人民幣。

不過，在公開渠道暫時未能找到瑛泰醫療就收購德諾電生理控制權事宜發布的正式公告，其股權結構中也暫未出現瑛泰醫療作為直接股東的記錄。

4月16日盤中，瑛泰醫療港股報39.98港元，市值84.44億港元。